Serwis ekonomiczny ING

Wiadomości zagraniczne

Węgry: NBH podniósł stopy o 30pb i rozpoczął ograniczenie skupu aktywów

• Bank centralny Węgier zgodnie z oczekiwaniami podniósł wczoraj stopy procentowe, trzeci miesiąc z rzędu o 30 pb. Stopa referencyjna wynosi obecnie 1,5% - najwięcej w Unii Europejskiej. Sądzimy, że do końca roku zdecyduje się na jeszcze jedną lub dwie podwyżki stóp o łącznie 50pb. NBH zdecydował też wczoraj ograniczyć skup aktywów z 60 do HUF50mld tygodniowo z perspektywą dalszego stopniowego wygaszania w najbliższych miesiącach. Wiceprezes B.Virag zaznaczył jednak, że NBH może ponownie zwiększyć QE, jeśli będzie tego wymagać otoczenie rynkowe.

Wiadomości krajowe

Projekt budżetu na 2022 zakłada deficyt finansów publicznych 2,8% PKB. 

• Rząd przyjął wczoraj projekt ustawy budżetowej na przyszły rok. Można go określić jako ostrożny. Deficyt sektora finansów publicznych ma wynieść 2,8%PKB w 2022. To mniej niż prognozowaliśmy jeszcze dwa miesiące temu (3,5% PKB). W naszej prognozie zakładaliśmy mniej optymistyczne wykonanie budżetu na 2021 (deficyt PLN50mld w budżecie centralnym) oraz wyższy koszt Polskiego Ładu, zwłaszcza Programu Inwestycji Strategicznych BGK, który wg premiera Morawieckiego miał sięgnąć PLN100mld w ciągu trzech lat. Przedstawiony dziś projekt budżetu na przyszły rok zdaje się ten element Polskiego Ładu pomijać.
• Planowane na 2022 dochody podatkowe nie budzą większych zastrzeżeń zwłaszcza, że widzimy potencjał na wyższy wzrost gospodarczy (5,0%r/r wobec 4,6%) oraz wyższą inflację CPI (3,8% wobec 3,3%) niż założone w budżecie. Efektywne stawki podatków VAT, akcyzy i CIT mają być zbliżone do tegorocznych, zaś w dochodach z PIT uwzględniono koszty Polskiego Ładu.
• Nie widzimy dużych zagrożeń realizacji ustawy budżetowej względem dochodów podatkowych oraz wydatków samego budżetu centralnego, o ile nie pojawią się nowe projekty wydatkowe w ramach Polskiego Ładu.
• Według wiceministra S.Skuzy w tym roku deficyt budżetu państwa może wynieść PLN13mld wobec pierwotnie planowanych PLN82,3mld. Oznaczałoby to, że potrzeby pożyczkowe państwa na 2021 są już praktycznie w pełni pokryte, a  i prefinansowanie przyszłorocznych jest mocno zaawansowane (ok. 10%). To czynnik ograniczający podaż obligacji skarbowych oraz wspierający ich wyceny.
• Sądzimy zarazem, że wydatki pozabudżetowe mogą się okazać niedoszacowane, np. w obrębie Programu Inwestycji Strategicznych Polskiego Ładu. Przełożyłoby się to wyższy deficyt całego sektora finansów publicznych i kontynuację wysokich emisje obligacji BGK w przyszłym roku.

GUS: Koniunktura zwalnia, choć wciąż jest powyżej długookresowej średniej. 

• Wg badania GUS wciąż relatywnie mało firm przetwórczych wskazuje niski popyt krajowy i zagraniczny jako barierę działalności. Za to do historycznie wysokiego poziomu wzrósł udział firm wytwórczych, dla których barierą jest niedobór surowców, materiałów i półfabrykatów. Sugeruje to, że to nie popyt, a zakłócenia po stronie podaży ograniczają wzrost produkcji. Po przejściowym spadku wzrósł też nieco udział firm, które jako barierę wskazują niejasne, niespójne i niestabilne przepisy prawne. To być może efekt rosnących obaw o skutki zmian w Polskim Ładzie, których konsultacje społeczne mają zakończyć się w tym miesiącu.

Komentarz rynkowy

• We wtorek kurs €/US$ ustabilizował się na 1,1750, a €/PLN cofnął z 4,5850 na 4,5750. Inwestorzy prawdopodobnie nadal nie są przekonani jakiego tonu komentarzy podczas konferencji Fed w Jackson Hole należy się spodziewać. Pojawiają się jednak opinie, że przekaz prezesa Fed może być bardziej łagodny niż wskazywały na to ostatnie komentarze z FOMC, szczególnie wobec 4 fali pandemii.
• Na rynkach długu obserwowaliśmy dalsze wzrosty rentowności, 3pb w przypadku amerykańskich i 1pb w przypadku polskich 10latek. Nadal trudno mówić o kierunkowej zmianie. Znaczenie mogła mieć poprawa nastrojów m.in. na azjatyckich rynkach akcji. POLGBs praktycznie nie zareagowały na projekt krajowego budżetu – założony deficyt jest niski, choć część wydatków może być realizowana np. przez BGK.

Inwestorzy niepewni przekazu z Fed. Jackson Hole może być okazją do wzrostu €/US$.

• Spodziewamy się, że konferencja Fed w Jackson Hole, a szczególnie wystąpienie J.Powell’a w piątek mogą być okazją do realizacji zysków. Dotyczy to przede wszystkim dolara, który w poprzednich tygodniach zyskiwał dzięki oczekiwaniom na szybkie ogłoszenie taperingu przez Fed. Nadal jednak uważamy, że we wrześniu para €/US$ pogłębi spadek do 1,16 lub nawet poniżej. Mocne dane makro z USA, czy ostatnie komentarze z Fed potwierdzają, że w Komitecie buduje się konsensus za szybkim wygaszeniem skupu aktywów. Decyzji o rozpoczęciu wygaszenia QE nie wykluczamy nawet już we wrześniu.
• Dolar powinien pozostać mocny nawet do końca kwartału, trwałego wzrostu €/US$ oczekujemy raczej dopiero w 4kw21. Wzrost pary raczej nie będzie przy tym tak mocny jak zakładaliśmy dotychczas - do końca roku oczekujemy powrotu kursu do 1,20-22. Doświadczenia UK potwierdzają, że ekonomiczne skutki 4 fali Covid-19 w gospodarkach rozwiniętych nie będą duże. Niepokoi jednak nasilanie się pandemii w Azji, co prawdopodobnie doprowadzi do obniżenia prognoz wzrostu dla regionu. A to właśnie odpływ kapitałów z USA na rynki wschodzące miał być istotnym powodem zakładanego przez nas wzrostu €/US$.
• Na bazowych rynkach długu sytuacja powinna wyglądać podobnie jak w przypadku €/US$. Konferencja w Jackson Hole może dać okazję do przejściowego umocnienia na rynkach długu. Do czasu podniesienia limitu zadłużenia w USA nie spodziewamy się większych wzrostów rentowności. Dlatego osłabienia obligacji spodziewamy się raczej dopiero w 4kw21. Wówczas powinno dołożyć się do tego rozpoczęcie redukcji zakupów obligacji przez Fed. Powinny wówczas spaść też obawy związane z przebiegiem Covid-19 w gospodarkach azjatyckich, wspierając ogólny odpływ kapitału z rynków długu.

Dalsze osłabienie złotego na przełomie miesiąca.

• Złoty pozostaje relatywnie słaby, chociaż od piątku kurs €/US$ stopniowo się podnosi. W naszej ocenie sugeruje to, że inwestorzy nastawiają się na dalsze osłabienie krajowej waluty. Powody tego się nie zmieniają – z jednej strony widzimy obawy o koniunkturę w gospodarkach wschodzących wobec obecnej fali pandemii, z drugiej NBP utrzymuje bardzo łagodne nastawienie. Wymagać to będzie jednak ponownego spadku €/US$, który krótkoterminowo stał się mniej realny.
• Uważamy, że gdy dolar, powróci do umocnienia, najprawdopodobniej już we wrześniu, to para €/PLN dość szybko dotrze ponad 4,60. Według naszych szacunków złoty już obecnie jest jednak bardzo bliski istotnego niedowartościowania wobec euro. Dlatego oczekujemy, że wzrost pary €/PLN wyhamuje w okolicach 4,63-65. Para €/PLN prawdopodobnie utrzyma się ponad 4,50 do końca kwartału.
• W kolejnych tygodniach powinna stopniowo maleć presja na waluty rynków wschodzących związana z niepewnością co do konsekwencji 4 fali pandemii. Zbliża się też moment rozpoczęcia podwyżek stóp procentowych przez NBP. Maleją jednak szanse, że kurs €/PLN zdoła wrócić poniżej 4,40 do końca roku. Retoryka NBP nie wskazuje, aby cykl podwyżek stóp miał być szybszy niż obecnie wycenia to rynek. Co więcej obserwujemy również pogorszenie w krajowym bilansie płatniczym. Na razie trudno nam jednak ocenić jaka będzie skala kurczenia się nadwyżki handlowej. Dokłada się do tego ryzyko mniejszego wzrostu pary €/US$ w 4kw21 niż dotychczas zakładaliśmy.
• Na przełomie tygodnia spodziewamy się umocnienia POLGBs. Przekaz Fed podczas konferencji w Jackson Hole powinien wycenom papierów raczej pomagać. SPW cały czas wspiera też sytuacja podażowa w kraju. Powrotu dochodowości SPW do trwałego wzrostu oczekujemy dopiero w 4kw21, w ślad za rynkami bazowymi. Dopiero wzrost emisji Treasuries i faktyczne ograniczenie zakupów długu przez Fed powinny przełożyć się ma większy wzrost rentowności za oceanem. W ślad za nimi podniosą się też prawdopodobnie dochodowości POLGBs. Spodziewamy się przy tym dalszej kompresji spreadów wobec krzywej niemieckiej i na początku 4kw21 także asset swapów.