Serwis ekonomiczny ING

Wiadomości zagraniczne

USA: Fed sygnalizuje rozpoczęcia taperingu QE w listopadzie i podwyżkę stóp procentowych już pod koniec 2022.

• Na wczorajszym posiedzeniu Fed nie zmienił parametrów polityki pieniężnej – stopy procentowe pozostały w przedziale 0%-0,25%, a zakupy aktywów będą kontynuowane na poziomie US$120mld miesięcznie.
• Zmieniła się jednak retoryka Fed i prognozowana ścieżka stóp procentowych w przyszłości. Odnośnie ograniczania skali zakupu aktywów, komunikat Fed podkreśla postępy w kierunku realizacji celów pełnego zatrudnienia i stabilizacji cen w warunkach pandemii i stwierdza, że rozpoczęcie procesu ograniczania skali QE (tapering) może być wkrótce uzasadnione.
• Dodatkowo prezes J. Powell zasugerował, że właściwe może być zakończenie taperingu i koniec skupu nowych aktywów około połowy 202. Licząc od tyłu i przy konsensusie, że tapering zostanie ogłoszony w listopadzie i rozpocznie się od grudnia, ograniczanie o US$15mld miesięcznie pozwoliłoby na zamknięcie programu w lipcu 2022.
• Fed opublikował również nowe prognozy PKB, stopy bezrobocia, inflacji bazowej PCE i stopy rezerwy federalnej Ze względu na wysoką czwartą falę pandemii, która od kilku tygodni przechodzi przez USA, prognoza wzrostu PKB została w 2021 obniżona z 7% na 5,9%. Tę rewizję skompensowało jednak o 0,5pp wyższe tempo wzrostu w 2022 (obecnie 3,8%) i  o 0,1pp w 2023 (obecnie 2,5%). Spodziewana inflacja bazowa PCE w 2021 jest o 0,7pp wyższa niż Fed prognozował w czerwcu i wynosi 3,7%, nieznacznie wyższe jest również oczekiwane tempo wzrostu cen w latach 2022-23, odpowiednio 2,3% i 2,2%. Niemniej jednak wysoka inflacja jest wciąż traktowana jako przejściowa.
• Oczekiwana przez członków FOMC stopa funduszy federalnych na koniec 2022 została podniesiona do 0,3% z 0,1% natomiast na 2023 do 1,0%. To oznacza, że moment pierwszej podwyżki (w opinii połowy grona FOMC) przesunął się z 2023 na 2022 rok i to drugi istotny jastrzębi sygnał z wczorajszego posiedzenia. Po raz pierwszy Fed opublikował także prognozę stóp na 2024, wynosi ona 1,8%. Prognozy na lata 2023-24 są wyraźnie wyższe od obecnych oczekiwań rynkowych. Wykres kropkowy, ilustrujący prognozy stóp procentowych poszczególnych członków Komitetu pokazuje przesuniecie w kierunku wcześniejszych podwyżek stóp procentowych. Poprzednim razem 7 na 18 członków widziało początek cyklu podwyżek stóp procentowych w 2022, a większość dopiero w 2023. Obecnie już 9 członków FOMC spodziewa się podwyżek w 2022 (3 oczekuje podwyżek o 50bp, a 6 o 25bp). W 2023 tylko jeden członek Komitetu zakłada brak podwyżki do końca 2023. Da przypomnienia jeszcze pół roku temu takie były oczekiwania większości.
• Generalnie wczorajszy komunikat Fed odbieramy jako jastrzębi. Spodziewamy się ogłoszenia rozpoczęcia taperingu w listopadzie br. Natomiast pierwszej podwyżki stóp procentowych przez FED we wrześniu 2022 i kolejnej trzy miesiące później.

USA: Spodziewany solidny odczyt PMI w przemyśle i usługach.

• Konsensus ekonomistów zakłada utrzymanie PMI na poziomie 61pkt w przemyśle (poprzednio 61,1) oraz 54,9pkt w usługach (poprzednio 55,1). Nasze prognozy są lepsze od konsensusu dla usług i słabsze dla przemysłu. Te pierwsze pokazują odporność gospodarki amerykańskiej na nasilenie pandemii, te drugie odzwierciedlają zawirowania w handlu międzynarodowym i dostępie do komponentów. Spodziewamy się PMI w przemyśle na poziomie 60,4pkt i  w usługach na poziomie 55,8pkt.

PMI z Niemiec słabsze w obu sektorach gospodarki, z Francji tylko w przemyśle, zaburzenia w łańcuchach szkodzą eksporterom a niedawny szczyt nowej fala Covid usługom

• PMI z Niemiec zaskoczyły negatywnie zarówno w przemyśle (3 pkt. poniżej oczekiwań, spadek do wciąż mocnego poziomu 58,5), jak i usługach (zaskoczenie o 4,2pkt wobec konsensusu, spadek do poziomu 56 pkt.). Powodem niższego odczytu PMI dla przemysłu są zakłócenia w łańcuchach dostaw, natomiast słabszy PMI w usługach to wynik niedawnego szczytu nowej fala Covid. Osłabienie aktywności przemysłu widoczne jest w wielu krajach, w Europie i USA. Dzisiejsze dane pokazują raczej wpływ niedawnych szczytów nowej fali Covid jaka przetoczyła się przez USA i kraje Zachodniej Europy, na razie nie widać jeszcze efektów spadku zachorowań, bo upłynęło zbyt mało czasu od szczytu niedawnej fali. W ślad za danymi z Niemiec i Francji negatywnie zaskoczą zapewne PMI z Eurolandu.

Wiadomości krajowe

Kochalski, RPP: Zacieśnienie polityki pieniężnej nie może zdusić ożywienia.  

• Zdaniem C.Kochalskiego z RPP jeszcze nie czas, by zacieśniać politykę pieniężną. Stwierdził, że inflacja jest zawsze głównym punktem uwagi RPP, ale by zacząć ją sprowadzać do celu Rada musi wiedzieć: (1) czy wzrost inflacji ma charakter trwały, (2) czy inflacja jest napędzana popytem, (3) jakie będą skutki czwartej fali pandemii. Powtórzył tym samym 3 warunki do podwyżek jakie wcześniej zarysował prezes NBP. Uważa, że inflacja powyżej 5% do końca roku jest bardzo prawdopodobna, jednak są przesłanki wskazujące, że spadnie ona w 2022, a podwyższona inflacja utrzymuje się powszechnie w gospodarce światowej. Ocenił, że ok.2,5pp z 5,5% inflacji w sierpniu to efekt cen paliw, towarów i usług administrowanych, a PKB w tym roku może wzrosnąć średnio o 5%, głównie za sprawą konsumpcji. Zaznaczył też, że kwestie kursowe mają kluczowe znaczenie przy wychodzeniu z pandemii.
• Uważamy, że kluczowym momentem dla ewentualnej zmiany nastawienia RPP będzie listopad. Aktualizacja projekcji przez NBP pozwoli wtedy zweryfikować wszystkie wskazane przez C.Kochalskiego warunki zacieśnienia polityki pieniężnej, a Rada będzie mogła podjąć decyzję o właściwym policy-mix uwzględniając dalszą stymulację popytu ze strony polityki fiskalnej.

Niski popyt na obligacje covidowe BGK.   

• Wczoraj na aukcji BGK sprzedał obligacje wartości PLN0,66mld przy popycie PLN0,75mld i PLN32mln w ramach sprzedaży dodatkowej. Plan zakładał uplasowanie papierów wartości co najmniej PLN1,0mld.
• W tym roku łączna wartość emisji obligacji na rzecz Funduszu Przeciwdziałania Covid-19 to już PLN33,1mld, plan przewiduje maksymalnie PLN39,7mld.

Komentarz rynkowy

• Reakcja rynków na wczorajsze posiedzenie Fed była relatywnie słaba, choć wbrew przypuszczeniom części inwestorów przybliżył się oczekiwany przez członków FOMC moment podwyżek stóp w USA. Sugeruje to, że zaostrzenie stanowiska komitetu było już w dużej mierze w cenach. Kurs €/US$ obniżył się z 1,1730 do 1,1710, para tylko na chwilę wyłamała się poniżej wsparcia 1,17. Mimo umocnienia dolara kurs €/PLN zakończył dzień praktycznie bez zmian w okolicach 4,62.
• Na bazowych rynkach długu obserwowaliśmy nawet umocnienie na długim końcu krzywej, przybliżające się podwyżki stóp Fed znalazły swoje odzwierciedlenie głównie na krótkim końcu krzywej gdzie rentowności wzrosły a krzywa wypłaszczyła się. Amerykańska 10latka i Bund zyskały około 3pb i to mimo odbicia na rynkach akcji. Krajowa 10latka zyskała w podobniej skali do rynków bazowych.

Istotne ryzyko korekty / wzrostu €/US$.

• Mała reakcja inwestorów na Fed może sugerować, że pole do spadku €/US$ w tym tygodniu się wyczerpało. Para powinna utrzymać się jednak blisko 1,17 co najmniej do końca tygodnia. Szybsze podwyżki stóp w USA są już w cenach. Źródłem niepewności jest sytuacja gigantycznego chińskiego dewelopera, który musi obsłużyć dziś zapadające kolejne obligacje. Pozytywne zachowanie rynków akcji sugeruje jednak, że także to może być już wyceniane.
• Uważamy jednak, że para €/US$ może pogłębić spadek na przełomie miesiąca, docierając nie dalej jak do 1,16. Dolara w dalszym ciągu wspierać powinna solidna koniunktura w USA, jak i oczekiwania na szybkie rozpoczęcie taperingu przez Fed. Ciężarem dla koniunktury w Europie w najbliższym czasie prawdopodobnie będą m.in. problemy w łańcuchach dostaw.
• Poprawa nastrojów na rynkach akcji, czy przybliżające się podwyżki stóp w USA sugerują, że w drugiej połowie tygodnia dojdzie do wzrostu rentowności w USA i Europie. Potencjał do osłabienia papierów nie jest jednak krótkoterminowo duży. Oczekujemy m.in. lekkiego rozczarowania dzisiejszymi PMI ze strefy euro.
• Większego osłabienia papierów spodziewamy się dopiero w 4kw21. Z jednej strony powinniśmy wówczas obserwować dalszą odbudowę koniunktury po pandemii, zwłaszcza w Europie. Z drugiej oczekujemy wówczas silnego wzrostu podaży Treasuries, po osiągnięciu porozumienia dot. limitu zadłużenia w USA.

Umocnienie złotego na przełomie tygodnia.

• Brak reakcji złotego na umocnienie dolara w ostatnich dniach sugeruje, że wkrótce dojdzie do korekty / umocnienia PLN. Według naszych szacunków złoty jest obecnie silnie niedowartościowany wobec euro, co dodatkowo powinno zachęcać do zajmowania pozycji na spadek €/PLN. Para najprawdopodobniej dość szybko przetestuje i raczej przełamie 4,60. Jeszcze w tym miesiącu oczekujemy powrotu do 4,57.
• W 4kw21 spodziewamy się dalszej aprecjacji złotego, wraz z odbudową koniunktury na rynkach wschodzących po pandemii. Skala spadku pary €/PLN może jednak być mniejsza niż zakładaliśmy jeszcze kilka tygodni temu. Pole do wzrostu €/US$ w końcówce roku może być niewielkie. Retoryka RPP prawdopodobnie przekonała rynki, że mimo podwyższonej inflacji tempo wzrostu stóp NBP będzie niewielkie. Dodatkowo, podejście RPP kontrastuje ze zdecydowaną reakcją władz monetarnych na Węgrzech i  w Czechach. Dlatego oczekujemy, że kurs €/US$ pod koniec roku znajdzie się w okolicach 4,47.
• Zachowanie POLGBs do końca tygodnia będzie prawdopodobnie zależeć od rynków bazowych. Sugeruje to pole do lekkiego wzrostu dochodowości (3-4pb), skoncentrowanego na długim końcu krzywej. W naszej ocenie rynek utrzyma się blisko obecnych poziomów także na przełomie miesiąca. RPP skutecznie przekonała inwestorów, że mimo wysokiej inflacji podwyżki stóp będą stopniowe.
• W 4kw21 dojdzie prawdopodobnie jednak do większego osłabienia papierów. Z jednej strony oczekujemy przeceny na rynkach bazowych, wraz ze wzrostem emisji w USA. Z drugiej czynnikiem ryzyka jest rozluźnienie w polityce fiskalnej w kraju w związku z niespodziewaną nowelizacją budżetu państwa i wzrostem deficytu w tym roku względem przewidywanego wykonania.