Serwis ekonomiczny ING

Wiadomości zagraniczne

Strefa euro: Rada Prezesów EBC wciąż przekonana, że wzrost inflacji jest przejściowy.

• Wczoraj EBC opublikował minutes z posiedzenia Rady Prezesów 9 września. Decyzję o umiarkowanym obniżeniu skali zakupów w ramach programu PEPP przy niezmienionych innych parametrach polityki pieniężnej uzasadniano łagodnymi warunkami finansowania i nieznaczną poprawą średnioterminowych perspektyw inflacji w strefie euro. Program PEPP ma być kontynuowany do marca 2022. Ostrożność w ograniczaniu jego skali uzasadniano m.in. wzrostem rentowności obligacji w czasie poprzedzającym posiedzenie EBC.
• Rada Prezesów wciąż podtrzymuje przekonanie, że wzrost inflacji w strefie euro jest przejściowy. Ustąpienie czynników napędzających jej wzrost doprowadzi do inflacji zbliżonej do celu inflacyjnego. EBC przyznał jednak, że bilans ryzyk dla inflacji jest negatywny. Wskazano przy tym na wzrost cen ropy, wąskie gardła po stronie podaży związane z zaburzeniami w globalnych łańcuchach dostaw i bardziej stromą krzywą Phillipsa (oznaczałaby silną reakcję inflacji na zmiany stopy bezrobocia).

USA: dziś spodziewane solidne payrolls za wrzesień.

• Dziś poznamy dane o zatrudnieniu i wynagrodzeniach w gospodarce (poza rolnictwem) we wrześniu. Jest to kluczowy wskaźnik o kondycji rynku pracy uwzględniany w decyzjach Fed, w szczególności przy oczekiwanym ogłoszeniu ograniczania programu QE w listopadzie. Konsensus zakłada przyrost zatrudnienia o 500tys. (podobnie prognoza ING), po wzroście o 235tys. w sierpniu. Solidny odczyt sugerują lepsze niż się spodziewano dane ADP o zatrudnieniu, opublikowane w środę oraz komponent zatrudnienia w ISM. Ważnym argumentem za wysokim wzrostem payrolls są także: (1) wygaśniecie zasiłków federalnych dla bezrobotnych, (2) powrót dzieci do szkół, co umożliwia aktywizację zawodową rodziców.
• Spodziewamy się także istotnego przyspieszenia tempa płac do 4,6%r/r wobec 4,3%r/r poprzednio.
• Również wczorajsze dane tygodniowe dane o wnioskach o nowe zasiłki dla bezrobotnych (326tys.) były nieznacznie lepsze od konsensusu (348tys.) i  o około 40tys. niższe niż w poprzednim miesiącu. Pobieranie zasiłków kontynuowało 2,7mln osób, prawie o 100tys. mniej niż w poprzednim tygodniu i około 50tys. mniej niż zakładał konsensus. Wczorajsze dane nie są objęte przez okres, którego dotyczą dzisiejsza payrolle, ale pokazują że wygaśniecie zasiłków spowoduje także duży wzrost zatrudnienia (payrolls) w kolejnym miesiącu.

USA: tymczasowe podniesienie limitu zadłużenia do grudnia.

• Wczoraj Demokraci i Republikanie uzgodnili w Senacie tymczasowe podniesienie limitu zadłużenia do grudnia o US$480mld. Wcześniej Sekretarz Skarbu twierdziła, że bez tej decyzji, USA nie byłyby w stanie obsługiwać swoich zobowiązań już od 18 października.

Wiadomości krajowe

Podwyżka stóp nie obniży inflacji w krótkim okresie, ma zapobiec utrwaleniu jej wysokiego poziomu w średnim okresie. 

• Na wczorajszej konferencji Prezes NBP A.Glapiński wyjaśnił przesłanki decyzji RPP o podwyżce stóp o 40bp. Powtórzył, że wysoka inflacja spowodowana jest przez czynniki podażowe. Nowym elementem na jaki zareagowała RPP, jest jednak dalszy wzrost cen surowców. Powoduje on, że ścieżka inflacji będzie wyższa, a podwyższona inflacja utrzyma się dłużej niż oczekiwano.
• Kolejne powody działania RPP, wymienione przez to (spójne z komunikatem po posiedzeniu Rady): (1) mniejsze zaniepokojenie pandemią i optymizm odnośnie wzrostu PKB, (2) silniejsze przekonanie o dobrej sytuacji na rynku pracy, co razem z oczekiwanym wysokim tempem PKB podnosi ryzyko wystąpienia efektów drugie rundy.
• Dlatego, wyprzedając listopadową projekcję, wczoraj RPP podniosła stopy, więcej i wcześniej niż zakładał rynek.
• Rada nie spodziewa się, by decyzja obniżyła inflację w krótkim okresie. Celem podwyżki było, aby inflacja nie utrwaliła się na powyżej celu inflacyjnego w średnim okresie, w związku z ryzykiem przełożenia się szoków podażowych na wzrost oczekiwań inflacyjnych.
• W odniesieniu do QE, Prezes NBP stwierdził, że podobnie jak interwencje walutowe, skup obligacji ciągle pozostaje w arsenale NBP, choć jego zdaniem skup aktywów już wygasł. Niemniej jednak NBP zorganizuje skup obligacji w październiku, choć Glapiński nie spodziewa się, by były na nim istotne obroty.
• Zdaniem prezesa Glapińskiego obecny kurs złotego jest sprzyjający dla gospodarki. NBP może jednak interweniować, aby złagodzić nadmierną zmienność krajowej waluty.

Niejednoznaczny przekaz konferencji prezesa NBP, kolejna podwyżka w tym roku wciąż możliwa.

• Profesor Glapiński nie dał jasnych wskazówek co do kolejnych posunięć RPP. Z jednej prezes zaznaczył, że 40pb miało charakter wyprzedzający i Rada będzie przez dłuższy czas obserwować skutki tej podwyżki. Z drugiej strony podkreślił elastyczność działania RPP.
• Naszym zdaniem przekaz prezesa NBP nie wyklucza kolejnej podwyżki stóp procentowych w tym roku z kilku powodów:
• uważamy, że kluczem do kolejnej podwyżki będzie aktualizacja projekcji w listopadzie, ta powinna pokazać naszym zdaniem CPI w 2023 powyżej poprzedniej projekcji (3,4%r/r średnio), a wiec CPI będzie poza przedziałem celu w długim okresie;
• prezes NBP nie wspomniał o istotnej ekspansji fiskalnej w 2022, ten czynnik może być podnoszony przez innych członków RPP, którzy nie pojawili się na konferencji;
• RPP zakłada, że inflacja do końca roku może wzrosnąć do 6%, naszym zdaniem będzie to nawet 6,8%r/r w grudniu.
• Inni członkowie RPP mogą widzieć większe ryzyko wystąpienia efektów drugiej rundy niż prezes NBP.
• Naszym zdaniem kolejną podwyżka stóp w listopadzie, razem z nową projekcja inflacji, jest wciąż prawdopodobna. Oczekujemy podniesienia stóp o 25pb, ale nie wykluczamy 50pb. W 2022 stopa referencyjna powinna dotrzeć do docelowego poziomu około 2%.

Zaostrzenie sporu na linii Polska-KE może opóźnić wypłatę środków na KPO.

• Wczoraj Trybunał Konstytucyjny wydał orzeczenie ws tak zwanej wyższości prawa unijnego nad polską konstytucją. Na orzeczenie natychmiast zareagowała KE. W komunikacie stwierdziła, że budzi ono poważne obawy w związku z prymatem prawa unijnego i autorytetem TSUE. KE po szczegółowym przeanalizowaniu orzeczenia ma zdecydować o dalszych krokach, zaznaczyła jednak, że nie zawaha się skorzystać z uprawnień przysługujących jej na mocy Traktatów w celu ochrony jednolitego stosowania i integralności prawa Unii.
• Komentarze po orzeczeniu wskazują, że zaognienie sporu może dalej opóźnić akceptację przez KE złożonego przez Polskę Krajowego Planu Odbudowy. Plan zakładał wykorzystanie przez Polskę w najbliższych latach €24mld grantów i €12mld pożyczek z unijnego Funduszu Odbudowy. Jeżeli KE nie zaakceptuje KPO jeszcze w tym roku, Polska może stracić prawo do wypłaty 13% zaliczki na realizację złożonych projektów.

Komentarz rynkowy

• Zmiany €/US$ były wczoraj relatywnie małe, kurs utrzymał się w okolicach 1,1550. Inwestorzy najprawdopodobniej czekają na dzisiejsze payrolls przed większymi zmianami pozycji. Także Bundy zakończyły dzień praktycznie bez zmian. Rentowność amerykańskiej 10latki podniosła się jednak o kolejne 4pb.
• Po raz kolejny dużo działo się na złotym. Para €/PLN podniosłą się z 4,55 do 4,59. Powodem była konferencja Prezesa NBP, która schłodziła oczekiwania na szybkie podwyżki stóp w Polsce. Prezes podkreślił też, że NBP może interweniować na rynku aby ograniczyć nadmierną zmienność złotego (w domyśle nadmierne umocnienie).

Spadek €/US$ poniżej 1,15 może być trudny.

• Zachowanie rynków na przełomie tygodnia prawdopodobnie zdeterminują dzisiejsze payrolls. W ciągu dnia para powinna zbliżyć się do 1,15. Nie spodziewamy się jednak, aby po danych istotnie pogłębiła spadek. Solidny wzrost payrolls jest już wyceniany przez rynki. Dopiero wzrost zatrudnienia istotnie powyżej 500tys. (w połączeniu z wysoką dynamiką płac) powinien przełożyć się na dalszy spadek €/US$. Co więcej maleją szanse na szybkie przeforsowanie kolejnego pakietu fiskalnego w USA, jego skala najprawdopodobniej się również zmniejszy względem pierwotnych propozycji.
• Osłabienie obligacji na rynkach bazowych najprawdopodobniej potrwa przez większą część tego kwartału. Inwestorzy spodziewają się ogłoszenia taperingu przez Fed w listopadzie oraz wzrostu podaży Treasuries w najbliższych tygodniach. Nakładają się na to silne wzrosty cen na szeregu rynków surowcowych, podbijając oczekiwaną inflację. Ryzykiem dla naszego scenariusza jest przede wszystkim rozlanie się problemów gospodarczych Chin. Już obecnie wiadomo, że zaburzenia w łańcuchach dostaw prawdopodobnie utrzymają się przez miesiące, osłabiając globalny wzrost.

Złoty na przełomie tygodnia pozostanie słaby.

• W kolejnych dniach perspektywy złotego zależą przede wszystkim od zachowania dolara. Oczekiwana stabilizacja na €/US$ powinna ograniczyć presję na wzrost €/PLN. Inwestorów może niepokoić jednak ryzyko opóźnienia dostępu do środków z Funduszu Odbudowy po orzeczeniu Trybunału Konstytucyjnego. Dlatego na przełomie tygodnia kurs €/PLN powinien utrzymać się w okolicach 4,60.
• Nadal spodziewamy się jednak, że RPP zdecyduje się ponownie podnieść stopy w przyszłym miesiącu, choć prawdopodobnie nieco mniej niż zakłada rynek (25, a nie 50pb). Powinno to wspierać oczekiwania na dalsze podwyżki w 2022. W naszej ocenie pozwoli to na stopniowe umocnienie złotego w kierunku 4,50. Dużo będzie jednak zależeć od sytuacji na dolarze i ogólnego nastawienia inwestorów do walut rynków wschodzących.
• Z uwagi na niską płynność na krajowym rynku długu nie można wykluczyć nerwowej reakcji na wczorajszą konferencję prezesa NBP. Perspektywa dalszych podwyżek stóp w kraju jeszcze w tym roku i  w 2022, w połączeniu z rosnącymi rentownościami na rynkach bazowych, powinna jednak wspierać dalszy wzrost rentowności POLGBs pod koniec roku. Nakłada się na to wyższa podaż SPW w przyjętym przez rząd budżecie na 2022 – mają sfinansować projekty spoza budżetu w miejsce np. papierów BGK. Z wystąpienia Prezesa Glapińskiego wynika też, że skup aktywów praktycznie został wygaszony, choć NBP przeprowadzi jeszcze aukcję w tym miesiącu.