Serwis ekonomiczny ING

Wiadomości zagraniczne

USA: Jastrzębie wystąpienie prezesa Fed J.Powella.

• Prezesa Fed J.Powell’a trzykrotnie powtórzył wczoraj, że Fed powinien rozważyć przyspieszenie tempa zmniejszania QE. Dodał, że inflacja „rozlała się szeroko” oraz że zagrożenie trwale wysoką inflacją wzrosło istotnie. Naszym zdaniem tak jasne wypowiedzi wskazują, że na grudniowym posiedzeniu Fed przyspieszy tempo zmniejszania QE, które się skończy raczej w marcu a nie czerwcu. Zakładamy także, że istotnie wzrosły szanse na trzy podwyżki stóp w USA w 2022 roku. Czekaliśmy z tą zmianą aż wyjaśni się zagrożenie jakie niesie Omicron, ale wczorajsze wypowiedzi prezesa Fed przed Senatem są bardzo dobitne.

Euroland: Inflacja w Eurolandzie ma coraz większy zasięg.

• Inflacja w Eurolandzie w listopadzie wyniosła 4,9%r/r i jest najwyższa od dekad. To pochodna skoku cen energii (gazu bo paliwa były bez zmian), ale także cen towarów. Nie widać efektów drugiej rundy wciąż, ale długoterminowe prognozy inflacji już nie pokazują HICP poniżej celu. ECB może szybciej normalizować politykę, skończyć PEPP w marcu, przesuwamy także prognozę pierwszej podwyżki na 1poł23 roku.

USA: Solidna poprawa koniunktury w amerykańskim przetwórstwie.

• Dziś poznamy wskaźnik koniunktury w amerykańskim sektorze przetwórczym (ISM) za listopad. Oczekujemy wzrostu z 60,8pkt. do 61,5pkt. (konsensus 61pkt.). Poprawie aktywności powinno sprzyjać złagodzenie pandemii po szczycie w 3kw21 oraz stopniowe rozładowywanie się zaburzeń w łańcuchach dostaw. W naszej ocenie dane potwierdzą też utrzymującą się presję cenową w amerykańskiej gospodarce, szczególnie w branżach produkcyjnych. Z jednej strony, obserwujemy wciąż problemy w łańcuchach dostaw (te nieco zmalały ponieważ Azja poluzowała restrykcje covidowe po letnim szczycie ale wciąż daleko od normalności), z drugiej silny popyt na pracę wymusza wzrosty wynagrodzeń.
• Dziś poznamy też dane o zatrudnieniu w sektorze prywatnym wg ADP. Oczekujemy wzrostu zatrudnienia o 460tys. wobec 471tys. miesiąc wcześniej. Nieco słabszy wynik badania nie przekreśla jednak szans na wysoki wynik oficjalnych danych o zatrudnieniu w piątek (payrolls) – w tym przypadku spodziewamy się powstania 550tys. etatów. Wyniki dzisiejszego badania od dłuższego czasu nie korelują dobrze z oficjalnymi payrolls, co może wynikać ze strukturalnych zmian w gospodarce USA.

Wiadomości krajowe

Inflacja CPI: Już 7,7%r/r w listopadzie, przez rosnące ceny żywności, paliw i energii. Około 8,5%r/r w grudniu.

• W listopadzie inflacja CPI wzrosła do poziomu 7,7%r/r (ING 7,7%, konsensus 7,4%). Powodem są ceny paliw, energii i żywności. Inflacja „rozlewa” się jednak na cały koszyk wydatków, co obrazuje dalszy wzrost wskaźnika inflacji bazowej netto (wg naszych szacunków do 4,6%r/r). Prognozujemy szczyt CPI w grudniu na poziomie 8,5%r/r.
• W 2022 CPI będzie hamować, ale na efektach statystycznych, inflacja bazowa pozostanie wysoka, zmienią się jednak czynniki inflacyjne. Mniejszy wpływ będą miały ceny zewnętrzne, a większy krajowa presja płacowa i popytowa. Dlatego nawet gdy inflacja CPI zacznie spadać, to inflacja bazowa pozostanie rekordowo wysoka, co będzie podtrzymywać podwyższony poziom CPI. W Polsce (i niektórych krajach regionu Europy Środkowej) widzimy duże większe ryzyko wystąpienia spirali płacowo-cenowej i utrwalenia wysokiej inflacji niż krajach rozwiniętych, m.in. z uwagi na napięty rynek pracy i silniejsze żądania płacowe w porównaniu do Eurolandu. Dlatego spodziewamy się wzrostu stóp NBP do 3% do końca 2022.

PKB: Mocny wzrost w 3kw21, Polska liderem w regionie. Dalsza poprawa inwestycji prywatnych, wciąż słabe publiczne.

• PKB w 3kw21 zwiększył się realnie o 5,3%r/r wobec 11,2%r/r w 2kw21. W ujęciu kw/kw (które nie jest obciążone efektami bazowymi, jak wskaźniki r/r) widać nawet przyśpieszenie tempa PKB do 2,3% z 1,8% w 2kw21. Obecnie pracują dwa silniki wzrostu gospodarczego: przemysł i usługi. Od strony popytowej, widać dalszą poprawę inwestycji, szczególnie prywatnych, publiczne wciąż są bardzo słabe w tym cyklu. Ujemny wkład eksportu netto był największy od 2007. Jego negatywny wkład może się zmniejszyć w 2022, bo w gospodarce europejskiej niewiele potrzeba do silnego odbicia, jeśli tylko poprawią się dostawy z Azji. Na ożywieniu w UE zyska również polski eksport.
• W 2poł21 Polska radzi sobie najlepiej w regionie, Czechy ponoszą duże koszty zaburzeń w łańcuchach dostaw (silnie dotknięty przemysł samochodowy), Rumunia jest pod presją z powodu niskiego odsetka zaszczepionych i restrykcji epidemicznych.
• Całoroczny wzrost PKB w 2021 wyniesie 5,4%r/r jak zakładaliśmy. W 2022 widzimy lekkie spowolnienie PKB do 4,5%r/r, z powodu negatywnego szoku inflacyjnego, który osłabi tempo dochodów gospodarstwo domowych o około 1/4. Zakładamy jednak nowe impulsy fiskalne w 2022-23 roku, które istotnie zmniejszą wpływ negatywny inflacji na dochody realne, ale też podtrzymają wysoką inflację. Stąd docelowy poziom stóp NBP to przynajmniej 3%.

Premier deklaruje wydłużenie ‘tarczy antyinflacyjnej’ do końca 2022 jeśli w 2kw22 inflacja nie będzie spadać.

• Premier M. Morawiecki powiedział, że jeśli w 2kw21 inflacja nie będzie spadać, to zostanie rozszerzona na kolejne kwartały 2022. Póki co, większość rozwiązać z ‘tarczy’ ma obowiązywać do końca 1kw22.
• Na wczorajszym posiedzeniu, rząd wprowadził zasadę ‘złotówka za złotówkę’ dla adresatów zasiłków antyinflacyjnych PLN400-1150. Zasada ta pozwala na wypłatę zasiłku nawet po przekroczeniu progu dochodowego, pomniejszonego o kwotę przekroczenia. Według premiera zasiłek ten trafi do około 7mln osób.
• Dodatkowym rozwiązaniem - nieogłoszonym w ubiegłym tygodniu - jest obniżka stawki VAT na ciepło systemowe z 23% do 8%, która ma obowiązywać w 1kw22.
• Premier szacuje, że ‘tarcza’ obniży inflację o 1-1,5 punktu procentowego, to szacunki zbliżone do naszych, które prezentowaliśmy w ub. tygodniu. Zwracamy uwagę, że trudno zapanować nad inflacją bez jakiejś formy schłodzenia popytu. Istotne zwiększanie pro-popytowych narzędzi (wydłużenie tarczy do końca roku) zwiększa ryzyko utrzymania podwyższonej inflacji.

RPP: E. Gatnar widzi potrzebę dalszych podwyżek stóp po 50bp w grudniu i styczniu.

• Według członka RPP E. Gatnara, Rada powinna podnieść stopy procentowe po około 50bp w grudniu i styczniu ze względu na silną presję inflacyjną i słabego złotego. E. Gatnar wskazał na błędy w komunikacji, które osłabiają skuteczność kanału kursowego w świetle już dokonanych podwyżek stóp procentowych.
• W odniesieniu do rekordowo wysokiego CPI, ekonomista stwierdził, że inflacja bazowa będzie zbliżona do 5% (według naszych szacunków wyniosła 4,6% w listopadzie, ale na przełomie roku sięgnie 5%r/r) i wyraził obawę, że CPI w grudniu wyniesie ponad 8% (nasza prognoza około 8,5% r/r). Według E.Gatnara ‘tarcza antyinflacyjna’ obniży nieco inflację CPI i pozwoli uniknąć jej szczytu w 1kw22 na poziomie około 10%.
• Wg prof. Gatnara docelowo stopy procentowe powinny osiągnąć 2,5%-3%, aby sprowadzić inflacje CPI w 2023 w okolice górnej granicy celu inflacyjnego (3,5%).

MF: Komfortowowa sytuacja płynnościowa w budżecie państwa.

• Wiceminister Finansów S. Skuza poinformował, że na rachunkach budżetowych znajdowało się około PLN150mld płynnych środków w PLN i walutach, w porównaniu z PLN158mld na koniec października. Ministerstwo prefinansowało do tej pory około 9% potrzeb pożyczkowych na 2022 według ustawy budżetowej. W grudniu MF nie planuje przeprowadzać przetargów sprzedaży obligacji, lecz jedynie jeden przetarg zamiany w dniu 9 grudnia.
• Natomiast BGK może przeprowadzić w grudniu jeden przetarg sprzedaży obligacji na Fundusz Przeciwdziałania Covid-19.

Komentarz rynkowy

• We wtorek obserwowaliśmy spora zmienność na €/US$. Po nieudanej próbie przebicia ponad 1,1370 inwestorzy próbowali ponownie zajmować pozycje na umocnienie dolara, co sprowadziło parę blisko 1,1250. To jednak również się nie powiodło, a kurs €/US$ zakończył handel blisko 1,1350. Słabszy dolar przełożył się na dalsze umocnienie walut CEE, w tym złotego. Kurs €/PLN obniżył się do 4,66. Złoty zyskał w bardzo podobnej skali co forint, co potwierdza, że to efekt ogólnej poprawy popytu na waluty CEE, a nie kolejnego zaskoczenia inflacją z kraju.
• Na bazowych rynkach długu nadal trwało umocnienie, przede wszystkim w przepadku Treasuries (-5pb w segmencie 10lat). To prawdopodobnie efekt obaw, ze nowy wariant koronawirusa Omikron wymusi odsunięcie w czasie podwyżek stóp Fed. W ślad za rynkami bazowymi zyskały też POLGBs. Zmienność na krajowym rynku pozostała wyższa niż za granicą z uwagi na niską płynność. Rentowność 10latki obniżyła się o około 10pb.

Presja na dolara nadal trwa. Możliwe dalsze spadki rentowności.

• Dziś spodziewamy się kolejnych prób wybicia pary €/US$ powyżej 1,1370. Inwestorów powinna zachęcić wczorajsza nieudana próba powrotu pary poniżej 1,1250. Kurs może przy tym dotrzeć do około 1,1450. Oczekujemy jednak, że solidne payrolls w piątek utwierdzą inwestorów w przekonaniu, że najbardziej realnym scenariuszem są obecnie szybkie podwyżki stóp Fed. Z kolei w Europie niepokój budzą restrykcje epidemiczne. Sugeruje to, ze w przyszłym tygodniu para €/US$ powinna wrócić do spadków, docierając poniżej 1,13.
• Podobnie jak w przypadku €/US$, bazowe rynki długu mogą kontynuować obecny trend do piątkowych payrolls. Paliwem do ruchu są obawy przed nowym wariantem koronawirusa. Nie widzimy dużego pola do spadku rentowności, gdyż oczekujemy solidnych danych makro, szczególnie z USA, np. dzisiejszy ISM z przetwórstwa. Na przełomie tygodnia oczekujemy jednak stopniowych wzrostów rentowności, m.in. za sprawą udanych danych z amerykańskiego rynku pracy. Także w dalszej części roku powinien dominować wzrost rentowności. Od 2022 Europę czeka impuls wzrostowy oparty na Funduszu Odbudowy. Zmienia się też sytuacja w USA. Fed ogranicza swoje zakupy, ale wzrosną podaże Treasuries po podniesieniu limitu zadłużenia USA.

Złoty może kontynuować umocnienie, ale ryzyko przeceny nadal istotne.

• Złoty może kontynuować umocnienie przez kolejny dzień, dwa. Cały czas wspiera go słabnący dolar. Obawiamy się jednak, że pod koniec tygodnia, wraz z powrotem €US$ do spadku, €/PLN znów zacznie rosnąć. Dlatego w ciągu około dwóch tygodni €/PLN może znów zaatakować ostatnie szczyty w okolicach 4,72. W razie ponownego głębszego spadku €/US$, ryzyko przełamania się ponad ten poziom jest istotne, gdyż za werbalnymi interwencjami z rządu i NBP nie poszły konkretne działania, mające służyć zahamowaniu deprecjacji złotego.
• W naszej ocenie kurs €/PLN zakończy rok powyżej 4,60. Pogarszające się nastroje na światowych rynkach z uwagi na mocnego dolara i doniesienia o przebiegu pandemii sugerują, że może to być nawet bliżej 4,70. Co więcej, rynek już obecnie wycenia też dość agresywny scenariusz podwyżek stóp NBP, a więc nie będzie dodatkowego wsparcia tego czynnika.
• W najbliższym czasie POLGBs powinny śledzić sytuację na rynkach bazowych, ale nadal charakteryzować się podwyższoną zmiennością z uwagi na niska płynność. Do czasu faktycznego przeprowadzenia operacji strukturalnych przez NBP sytuacja płynnościowa na krajowym rynku raczej się nie poprawi. Sentyment na tynkach bazowych powinien pozostać pozytywny na najbliższy dzień-dwa, ale w dłuższym okresie spodziewamy się raczej wzrostów rentowności za granicą i  w ślad za tym w kraju.