Serwis ekonomiczny ING

Wiadomości zagraniczne

Amerykańskie embargo na rosyjskie surowce energetyczne i szybkie odejście Europy od rosyjskiego gazu.

• Działania wojenne: Według Sztabu Generalnego Ukrainy, wczoraj spadło tempo rosyjskiego natarcia, choć utrzymuje się ze wszystkich kierunków oprócz zachodniego. Wciąż atakowano wojskową i cywilną infrastrukturę. Wojska rosyjskie próbują zająć duże miasta, w tym Kijów, Charków czy Mariupol, oraz obwody separatystycznych republik ludowych w Donbasie w ich granicach administracyjnych. Rosjanie przygotowują się do szturmu Kijowa. Na okupowanych terenach wojska rosyjskie stosują działania walki psychologicznej mające na celu zdławienie oporu społecznego. Rosjanie nie dopuścili do utworzenia korytarza humanitarnego z oblężonego Mariupola. Ukraina broni się skutecznie.
• Negocjacje: Po wideokonferencji przywódców krajów, Niemcy i Francja potwierdziły poparcie Chin dla negocjacji dyplomatycznych w sprawie konfliktu na Ukrainie. Przywódca Chin Xi Jinping stwierdził, że nie można dopuścić, aby sytuacja na Ukrainie wymknęła się spod kontroli. Jednocześnie wyraził sprzeciw wobec sankcji nakładanych na Moskwę i zaapelował o maksymalną powściągliwość.
• Sankcje na Rosję: Prezydent USA J. Biden ogłosił zakaz importu rosyjskich surowców energetycznych do USA w celu osłabienie rosyjskich zdolności do finansowania wojny na Ukrainie. Rosyjska ropa stanowi około 3% w imporcie tego surowca przez USA. Wyraził zrozumienie, że wielu sojuszników europejskich nie jest w stanie natychmiast przyłączyć się do embarga z uwagi na silne uzależnienie od rosyjskiego importu energii. Biden zapowiedział środki łagodzące wzrost cen dla konsumentów, m.in. uwolnienie ropy z rezerw strategicznych. Jednocześnie wyraził wsparcie militarne dla państw wschodniej flanki NATO i powołał się na przygotowywany pakiet US$10mld na pomoc humanitarną i opiekę nad uchodźcami.
• Rząd Wielkiej Brytanii wprowadził embargo na rosyjską ropę, ale z końcem 2022 roku. Import z Rosji stanowi 8% brytyjskiego popytu na ropę. Okres przejściowy ma pomóc rynkom i biznesowy na odpowiednie dostosowanie i zabezpieczenie dostaw od wiarygodnych partnerów. Według brytyjskiego ministra ds. energii, rynek już stosuje ostracyzm wobec rosyjskiej ropy i 70% aktualnej produkcji nie może znaleźć nabywców. Wielka Brytania sprowadza z Rosji 4% zużywanego gazu i będzie poszukiwać sposobów na zastąpienie.
• Komisja Europejska przedstawiła plan szybkiego uniezależnienia się UE od dostaw gazu z Rosji i chce być całkowicie niezależna od importu tego surowca z Rosji na długo przed 2030 rokiem. Będzie to wymagało zwiększenia skali wspólnej emisji długu. KE chce zmniejszenia importu gazu z Rosji w 2022 o 2/3 poprzez dostawy z innych kierunków (USA i państwa arabskie) i wzrost importu gazu LNG, szybszy rozwój OZE, w tym biometanu, oraz zwiększenie produkcji wodoru. Obecnie import z Rosji stanowi około 40% unijnego importu gazu, uzależnienie to jest różne w poszczególnych krajach np. około 20% we Francji, 40% we Włoszech, 55% w Niemczech czy 100% w Finlandii. Europejskie magazyny mają być wypełnione w 90% pojemności do 1 października każdego roku.
• Ważnym punktem uwagi rynków finansowych w Europie są oczekiwania na nowy boom wydatków budżetowych: (1) w formie kolejnych wspólnych emisji długu na finansowanie uniezależnienia się od dostaw z Rosji i rozwój odnawialnych źródeł energii, (2) w formie krajowych programów wydatkowych, które mają zamortyzować szok energetyczny spowodowany wojną i odejście do rosyjskich surowców, tak aby gospodarka unijna uniknęła recesji. To spowodowało wczoraj wzrost rentowności obligacji na rynkach bazowych oraz zawężenia spreadu długu peryferyjnego wobec niemieckich Bundów.
• Niemieckie ministerstwa środowiska oraz gospodarki i klimatu nie rekomendują przedłużenia pracy trzech ostatnich elektrowni jądrowych, które mają być wycofane z końcem 2022. W ich ocenie nie przyczyniłoby się to znacząco do poprawy bezpieczeństwa energetycznego. W końcu grudnia 2021 Niemcy definitywnie zatrzymały inne trzy bloki jądrowe, zgodnie z wcześniejszym harmonogramem i pomimo perturbacji na rynkach energetycznych.
• Włoski minister do spaw transformacji ekologicznej stwierdzi, że Włochy powinny całkowicie uniezależnić się od dostaw gazu z Rosji w ciągu 24-30 miesięcy oraz wykluczył ponowne otwarcie elektrowni na węgiel.
• Skutki sankcji dla Rosji: Rosyjski bank centralny wprowadził na pół roku limit wypłat gotówki w walutach obcych dla klientów indywidualnych w wysokości US$10tys. Wypłaty z rachunków w walutach obcych będą realizowane tylko w US$.
• Śladem S&P i Moody’s, również agencja ratingowa Fitch obniżyła rating Rosji, tym razem z poziomu B do poziomu C, agencja spodziewa się przynajmniej częściowego braku płatności zobowiązań rządu rosyjskiego z tytułu zadłużenia.
• Pomoc dla Ukrainy: Porozumienie w amerykańskim Senacie przewiduje pomoc dla Ukrainy oraz krajów wschodniej flanki NATO w łącznej wysokości US$12-14mld. Administracja J. Bidena pierwotnie wnioskowała o US$10mld, w tym m.in. US$0,5mld na pomoc wojskową dla Ukrainy i państw wschodniej flanki NATO, US$2,75mld na pomoc humanitarną, w tym dla uchodźców w Polsce, a US$1,75mld na wsparcie ukraińskiej gospodarki i finansów. Ustawa może być przegłosowana przez Kongres jeszcze w tym tygodniu.
• Wczoraj zarząd MFW zatwierdził pomoc dla Ukrainy o wartości US$1,4mld.

Wiadomości krajowe

Stopy NBP w górę o 75pb – referencyjna do 3,50%. Wysoka ścieżka inflacji w 2022-23 w najnowszej projekcji NBP.

• Rada Polityki Pieniężnej podniosła stopy procentowe NBP o 75pb. Podwyżka w takiej skali wydaje się wyważona (najbardziej agresywne prognozy wskazywały na 100-125pb). Z jednej strony sygnalizuje troskę o PLN, a  z drugiej nie rodzi obaw opinii publicznej, że obecna sytuacja istotnie zagraża stabilności polskiej gospodarki i krajowego systemu finansowego. Osłabienie PLN to skutek problemów tych inwestorów, którzy nie mogą zamknąć swoich ekspozycji w Rosji.
• Podstawowe zmienne z najnowszej projekcji wskazują na wysoką presję inflacyjną (średni CPI 10,8%r/r w 2022 i 9%r/r w 2023). NBP jest optymistyczny odnośnie do perspektyw PKB w 2022 (wzrost PKB 4.4%r/r), ale pesymistyczny w prognozach wzrostu gospodarczego w 2023-24 (około 3%r/r w tych latach). Co więcej, średnia inflacja pozostaje poza przedziałem dopuszczalnych odchyleń od celu NBP także w 2024.
• Powody wysokiej projekcji CPI na 2022: (1) projekcja, zgodnie z obecnym stanem prawnym, przewiduje zapewne wygaszenie Tarczy Antyinflacyjnej w sierpniu, my zakładamy jej wydłużenie do końca roku, co odejmuje z CPI około 1pp, (2) model NBP może przyjmować utrzymanie obecnego słabego PLN w dłuższym okresie, funkcje reakcji modelu NBP wskazują, że utrzymanie €/PLN na poziomie około 5,0 dodaje do inflacji około 2pp.
• RPP widzi ograniczone ryzyko dla PKB w 2022 roku ze strony wojny (jesteśmy bardziej pesymistyczni), ale jeszcze wyższą inflację niż przed jej wybuchem, osłabienie PLN uważa jako przejściowe. Widzimy większe zagrożenie dla PKB w 2022 ze strony działań wojennych, ale jesteśmy bardziej optymistyczni odnośnie tempa PKB w 2023-24 roku.
• Projekcja PKB NBP na lata 2023-24 nie uwzględnia zapewne planów mówiących, że Euroland i Polska szykują się na nowy boom wydatków budżetowych na zbrojenia i uniezależnienie się od energii z Rosji. Możliwe jest uruchomienie nowego Funduszu Odbudowy UE na te cele. Oczywiście są też zagrożenia, jak drugi kryzys naftowy, który może spowodować silnie hamowanie wydatków konsumpcyjnych w Eurolandzie, ale nie jest to nasz bazowy scenariusz. W przypadku Polski należy założyć, iż tarcze antyinflacyjne będą przedłużone. Stąd widzimy niższe tempo PKB w 2022 ale wyższe w 2023-24.
• Zważywszy na powyższe, widzimy ryzyko, iż docelowa stopa procentowa może być wyższa niż 4.5%, które zakładaliśmy dotychczas. Lepsze perspektywy PKB i dalszy boom wydatków budżetowych w Polsce i Eurolandzie oznaczam że podwyżki będę miały miejsce także w 2023 rok. W wyniku wojny czeka nas wyższa inflacja i stopy procentowe niż można było zakładać przed jej wybuchem. Kluczowe będą dzisiejsze komentarze prezesa NBP i przebieg konferencji prasowej A. Glapińskiego zaplanowanej na 15:00.

Przeciąga się wybór kolejnego członka RPP przez Sejm.

• Zaplanowane na wczoraj posiedzenie Komisji Finansów Publicznych Sejmu zostało odwołane. Komisja miała zaopiniować kandydaturę M. Rudnickiego do RPP, zgłoszoną przez grupę posłów PiS. Sejm wciąż nie powołał członka Rady w miejsce J. Żyżyńskiego, którego kadencja w RPP upływa 18 marca.

Rząd prawie na pewno będzie musiał wydłużyć tarczę antyinflacyjną – PFR.

• Prawie na pewno rząd będzie musiał wydłużyć tarczę antyinflacyjną – powiedział prezes PFR P. Borys. W jego ocenie należy się liczyć z podwyższoną inflacją (9-11%), a stopy procentowe najprawdopodobniej osiągną 4,50%.

Utrzymuje się napływ uchodźców z Ukrainy do Polski i rosną koszty fiskalne ich utrzymania.

• Wczoraj do Polski z Ukrainy przyjechało 126tys. osób, a od 24 lutego łącznie 1,33 mln osób – poinformowała Straż Graniczna. Wiceminister spraw zagranicznych P. Jabłoński ocenił, że uwzględniając system edukacji, ochrony zdrowia oraz opieki społecznej, utrzymanie 1 mln uchodźców to koszt ok. PLN10 mld rocznie.

Wskaźnik CLI dla Polski wskazuje na korzystną koniunkturę w lutym – OECD.

• Wyprzedzający wskaźnik Composite Leading Indicator (CLI) dla Polski pozostał w lutym na styczniowym poziomie 100,5 – poinformowała Organizacja Współpracy Gospodarczej i Rozwoju (OECD). Koniunktura w polskiej gospodarce nie tylko w lutym, ale także w całym 1kw22 była korzystna. W kolejnych kwartałach spodziewamy się wyraźnego spowolnienia wzrostu gospodarczego z uwagi na negatywny wpływ wojny na Ukrainie na wymianę handlową z zagranicą oraz nastroje firm i gospodarstw domowych. Szacujemy wzrost PKB w 2022 na 3,2%.

Komentarz rynkowy

• We wtorek obserwowaliśmy poprawę nastrojów na rynkach, szczególnie widoczną np. na aktywach CEE. Trudno jednoznacznie wskazać jej powody, gdyż walki na Ukrainie nadal się toczą, często atakowane są obiekty cywilne, a zachodnie gospodarki zapowiadają kolejne sankcje na Rosję i Białoruś. Kurs €/US$ wzrósł z 1,0850 do 1,09, a na bazowych rynkach długu pojawiły się wyraźne wzrosty rentowności 12pb w przypadku Bunda). Powodem wzrostu rentowności długu na rynkach bazowych są oczekiwania na uruchomienie dużych programów budżetowych w UE: (1) w formie wspólnych unijnych emisji długu, na finansowanie uniezależniania się od rosyjskiej energii, (2) dużych krajowych programów wydatkowych, aby zapobiec recesji w Europie, spowodowanej przez szok energetyczny i jego negatywny wpływ na wydatki gospodarstw domowych i firm. Dodatkowo rynki finansowe ponownie wiążą duże nadzieje z rozpoczęciem negocjacji Rosji z Ukrainą w Turcji.
• Na krajowe aktywa wpłynęła dodatkowo decyzja RPP. Podwyżka stóp o 75pb była mniej więcej zgodna ze scenariuszem wycenianym przez rynek. Nie spełniły się najbardziej agresywne oczekiwania (100-125pb), które mogłyby sugerować panikę w NBP. Doszło do sporego umocnienia walut regionu, np. €/PLN spadł z około 5,0 nieco ponad 4,90. Złoty pozostał względnie stabilny na tle forinta, co sugeruje, że to nie decyzja NBP miała wpływ na kurs, tylko czynniki globalne. Obserwowaliśmy również umocnienie SPW. Doszło do niego głównie przez zawężenie asset swapów, co także sugeruje, że dominujący był tu wpływ ogólnego sentymentu na rynku, a nie RPP.

Poprawa nastrojów na rynkach może nie potrwać długo.

• Sytuacja na Ukrainie to wciąż duży czynnik ryzyka, rynki finansowe wiążą duże nadzieje z rozpoczęciem rozmów pokojowych. Wciąż jednak obawiamy się eskalacji walk na Ukrainie, np. gdyby z pomocą Białorusi doszło do inwazji na jej Zachodnią część. Nadal też trwają prace nad kolejnymi sankcjami wobec Rosji. Z punktu widzenia rynków ważniejsze mogą jednak okazać się sankcje odwetowe, gdyby np. oznaczały zatrzymanie eksportu gazu z Rosji do UE. Dlatego widzimy istotne ryzyko ponownego pogorszenia nastrojów na rynkach. Dlatego w drugiej połowie tygodnia spodziewamy się stabilizacji lub dalszego spadku €/US$. Skoordynowana interwencja ECB i innych banków centralnych na rynku walutowym będzie możliwa gdy €/US$ zbliży się do parytetu.
• W naszej ocenie dolar jest obecnie istotnie mocniejszy niż sugeruje to sama różnica oczekiwanej ścieżki stóp między Fed i EBC. Amerykańską walutę wzmacnia popyt na bezpieczne aktywa w czasach napięć. Gdy wojna na Ukrainie będzie blisko końca, spodziewamy się powrotu pary do około 1,12, tj. poziomu spójnego ze scenariuszem dla stóp. Większe osłabienie dolara może w tym roku nie nastąpić.
• Podobnie jak na €/US$, widzimy też ryzyko ponownych spadków rentowności na rynkach bazowych, szczególnie w Europie, choć raczej nie w dużej skali. Zagrożeniem są przede wszystkim sankcje odwetowe Rosji, gdyż szereg państw strefy euro, np. Niemcy jest silnie uzależniona od importu surowców energetycznych z Rosji. Przekaz po jutrzejszym posiedzeniu EBC może natomiast nie być tak łagodny jak oczekują spanikowani inwestorzy. Powinno to znacząco wyhamować spadki rentowności i  w Europie, przynajmniej na kolka dni.
• Nadal jednak uważamy, że efekty proinflacyjne wywołane konfliktem potrwają dużo dłużej niż popyt na bezpieczne aktywa. To będzie skutkować silną presją na Fed, szczególnie, że USA w niewielkim stopniu odczują skutki konfliktu. Dlatego wzrosty rentowności, szczególnie w USA, powinny dominować w 2poł22.

RPP nie zaskoczyła rynku, inwestorzy pozostaną skupieni na agresji na Ukrainę.

• Dziś inwestorzy będą przede wszystkim oczekiwać na konferencję prezesa NBP (15:00). W naszej ocenie wskaże on na duże prawdopodobieństwo dalszych podwyżek stóp oraz preferencje dla mocniejszego PLN. To sygnały pozytywne dla złotego, ale zachowanie €/PLN co najmniej do końca tygodnia zdominuje sytuacja na Wschodzie. Wciąż widzimy istotne ryzyko, że w ciągu tygodnia kurs €/PLN znów przetestuje poziom 5,0.
• Oczekujemy, że wraz ze zbliżaniem się konfliktu do końca dojdzie do zdecydowanego umocnienia złotego. Pojawiają się komentarze mówiące o odblokowaniu KPO dla Polski, rząd zabiega o pomoc finansową USA i EU na przejęcie uchodźców. Zgodnie z zapowiedziami MF i NBP te środki zostaną wymienione na rynku (sprzedaż walut, kupno złotego). Co więcej oczekujemy dalszych podwyżek stóp NBP, co najmniej do 4,5%. Jednocześnie EBC powinien swoje podwyżki rozpocząć najwcześniej w 4kw22.
• Decyzja NBP była mniej więcej zgodna z oczekiwaniami inwestorów, nie spodziewamy się też dużych zaskoczeń po dzisiejszej konferencji prezesa NBP. Dlatego to czynniki globalne powinny zdeterminować zachowanie krajowego rynku długu w najbliższym czasie. Dlatego wobec toczącej się wojny widzimy nadal ryzyko wyższych rentowności. Z jednej strony ew. ponowne osłabienie złotego może wspierać oczekiwania na wyższy docelowy poziom stóp. Nadal też nie wykluczamy dalszego wzrostu asset swapów.
• Rentowności w marcu powinny jednak mieć swój tegoroczny szczyt. Wojna powinna też skutkować dalszym spadkiem popytu np. na kredyt hipoteczny, a wzrostem depozytów. To oznacza dalszy wzrost nadpłynności sektora bankowego i  w konsekwencji większe zakupy SPW przez banki.