Serwis ekonomiczny ING

W tym tygodniu poznamy odpowiedź polityki monetarnej USA na szok energetyczny. Z Polski mocne dane o aktywności, sprzed wojny.

 

Wiadomości zagraniczne

Wojna na Ukrainie nie gaśnie. Zachód wprowadza kolejne sankcje na Rosję.

• Działania wojenne: Rosyjska inwazja jest prowadzona na terenie całego kraju, w ostatnich dniach na większą skalę były atakowane miasta na zachodzie kraju w regionie lwowskim. Ostrzelano m.in. Międzynarodowe Centrum Operacji Pokojowych i Bezpieczeństwa, około 20km od granicy z Polską, które wykorzystywano m.in. do wojskowych celów szkoleniowych pod kierunkiem instruktorów z NATO. Zginęło 35 osób, 134 zostały ranne. USA (sekretarz stanu A.Blinken) potępiły ten atak. Rosjanie kontynuują ostrzeliwanie obiektów cywilnych. Według rady miejskiej, od początku inwazji w Mariupolu nad Morzem Azowskim zginęło 2,2tys. mieszkańców, wojska rosyjskie blokują miasto, w którym kończy się żywność i woda. Wojska rosyjskie wciąż ostrzeliwują Kijów od strony północnej.
• Według doniesień FT, Rosja zwróciła się do Chin z prośbą o dostawy sprzętu wojskowego do wykorzystania w inwazji na Ukrainę. Doradca prezydenta USA ds. bezpieczeństwa narodowego J.Sullivan ostrzegł Chiny, aby nie próbowały Rosji w obejściu sankcji ze strony Zachodu.
• Pentagon nie widzi oznak wskazujących na szybkie zaangażowanie wojsk Białorusi na Ukrainie, choć na takie ryzyko wskazuje sztab generalny Ukrainy. Według Pentagonu, rosyjskie uderzenie na zachodzie Ukrainy jest wymierzone w zniszczenie lotnisk.
• Negocjacje: Delegacje Ukrainy i Rosji, które trzykrotnie spotkały się na terenie Białorusi, pozostają w łączności wideo. Doradca prezydenta W. Zełenskiego powiedział, że potrzebny jest czas do przygotowania rozmów prezydentów Ukrainy i Rosji. M. Podolak powiedział, że Ukraina nie zrezygnuje ze swoich celów, w tym w szczególności zakończenie wojny i natychmiastowe wycofanie wojsk rosyjskich.
• Sankcje na Rosję: Ministerstwo Finansów Rosji ogłosiło, że przy blokadzie rezerw walutowych, Rosja będzie obsługiwać swój dług w rublach, także dług w walutach obcych. Rosjanie, przelewy z zagranicy, będą mogli wypłacać środki tylko w rublach.
• W tym tygodniu przypada płatność z tytułu obsługi długu rosyjskiego rządowego w € i korporacyjnego. Rosja deklaruje gotowość płatności w € lub US$. Tak długo jak sankcje nie obejmują płatności za surowce, Rosja ma dużą płynność w walutach obcych. Jednak płatność z tytułu obsługi długu rządowego będzie wymagała specjalnej zgody krajów zachodnich z uwagi na sankcje. To czy płatność będzie miała miejsce w € albo US$, albo RUB będzie ważnym wydarzeniem kredytowym, które pozwoli określić czy materializuje się ryzyko technicznej niewypłacalności rządu tego kraju. Płatność w RUB będzie uznana za sygnał niewypłacalności.
• Po szczycie przywódców UE, przewodnicząca KE zapowiedziała zniesienie uprzywilejowanego statusu handlowego Rosji, co wcześniej zapowiedział Prezydent USA J. Biden. UE wprowadzi zakaz eksportu do Rosji towarów luksusowych oraz zakaz importu towarów z żelaza i stali. Zostaną również zawieszone prawa członkowskie Rosji w takich instytucjach jak MFW i Bank Światowy. Zapowiedziała ograniczenia w wykorzystaniu kryptowalut do obchodzenia sankcji oraz wydłużenie listy osób i podmiotów objętych sankcjami. Do połowy maja, KE przedstawi propozycję stopniowego zniesienia zależności od rosyjskiego gazu, ropy naftowej i węgla do 2027 roku oraz nowe zasady pomocy publicznej na rynku energii i magazynowania gazu. Kanclerz Niemiec O. Scholz sprzeciwia się wprowadzeniu embarga na import energii z Rosji ze względu na znacznie wyższe uzależnienie Europy niż ma to miejsce w USA czy Kanadzie.
• Prezydent Francji E. Macron powiedział, że do maja konieczne jest opracowanie europejskiej strategii inwestycji w obronność. KE ma przygotować odpowiednią propozycję do połowy maja. KE ma przeznaczyć kolejne €500mln na wsparcie wojskowe dla Ukrainy.
• Nowe sankcje na Rosję wprowadziła Kanada, objęły one urzędników i podmioty sektora obronnego.
• W tym tygodniu amerykański Kongres ma uchwalić podwyższenie ceł na rosyjskie towary. Będą one na porównywalnym poziomie do tych, które są nakładane na produkty z Korei Północnej i Kuby. Flagowe rosyjskie produkty – alkohol, diamenty i owoce morza – zostaną objęte embargiem USA. Prezydent J. Biden zapowiedział, ze nie będą to ostatnie kroki wymierzone w rosyjską gospodarkę.

Covid-19 na świecie: Globalna liczba zakażeń zatrzymała się na podwyższonym poziomie.

• W ostatnim tygodniu średnia liczba nowych przypadków Covid-19 wyniosła 1,6mln dziennie. Było to o ponad połowę mniej niż w czasie styczniowego szczytu, ale o 7,5% więcej niż tydzień temu. Prawie połowę nowych zakażeń na świecie zarejestrowano w Azji (Korea Południowa prawie 0,3mln, Wietnam 0,2mln, Japonia 0,05mln). Liczba zakażeń wzrosła również wyraźnie w krajach UE (o 16,5% w ujęciu tydzień do tygodnia), na Niemcy i Holandię przypadło połowę z 0,5mln nowych zakażeń w UE. Liczba nowych infekcji w Polsce pozostaje w trendzie spadkowym, w ostatnim tygodniu rejestrowano średnio 11tys. nowych zachrowań dziennie, o 6% mniej niż przed tygodniem. Wyraźnie spadła zachorowalność w obu Amerykach, w USA rejestruje się obecnie niespełna 40tys. nowych przypadków Covid-19 dziennie.
• Najwyższą liczbę zachorowań od początku pandemii, liczoną jednak w tysiącach (w niedzielę 3,3tys.), notują ostatnio Chiny, które trzymają się polityki zero covid. W odpowiedzi na wzrost zachorowań, władze chińskie wprowadziły w niedzielę co najmniej tygodniowy lockown w 17,5mln mieście Shenzen, które jest ważnym hubem technologicznym i miastem portowym.

Najbliższy tydzień na rynkach bazowych: echa wojny i początek cyklu podwyżek stóp procentowych w USA.

• Kluczowym wydarzeniem tygodnia będzie posiedzenie Fed w środę i spodziewana podwyżka stóp procentowych o 25pb, po raz pierwszy od 2018 roku. Oczekiwania na bardziej agresywną podwyżkę osłabił wybuch wojny na Ukrainie i jego konsekwencje dla gospodarki światowej.
• Sama decyzja (podwyżka o 25pb) nie będzie budziła kontrowersji, punktem uwagi są nowe prognozy stóp członków FOMC (dot plot), dotychczasowe wskazywały na 3 podwyżki w 2022, obecnie rynek (i my) spodziewa się 6 podwyżek w 2022. Skoro ECB zmienił podejście na bardziej jastrzębie, to również Fed powinien pójść tą ścieżką. Punktem uwagi będę także podwyżki w kolejnych latach, obecnie wycena rynkowa wskazują jakby rynki finansowe nie przestawiły się na prowadzenie polityki pieniężnej w warunkach szoku energetycznego, gdzie wyższe stopy mogą się utrzymywać pomimo słabszego wzrostu gospodarczego.
• W czwartek spodziewana jest trzecia od grudnia podwyżka stóp procentowych Banku Anglii o 25pb.
• W połowie tygodnia poznamy dane o sprzedaży detalicznej w USA w lutym (konsensus 0,4% m/m, poprzednio 3,8%), a  w czwartek dane o produkcji przemysłowej (konsensus 0,5%m/m, poprzednio 1,4%). W czwartek spodziewany jest odczyt inflacji CPI w strefie 5,8%r/r w lutym, podobnie jak w styczniu.

Wiadomości krajowe

We wtorek dane o inflacji w styczniu i lutym na bazie nowego koszyka CPI. W środę styczniowy bilans płatniczy, a  w piątek mocne lutowe dane o produkcji i  z rynku pracy.

• Jutro GUS opublikuje dane o inflacji w lutym oraz zaktualizuje wagi koszyka konsumpcyjnego. Poznamy także styczniowe dane w oparciu o nowe wagi, co może przynieść ich rewizję. Spodziewamy, się że inflacja wzrosła w lutym o 7,9% r/r (konsensus rynkowy: 8,4% r/r). Aktualizacja koszyka powinna przynieść przynajmniej częściowe odwrócenie tendencji konsumpcyjnych zaobserwowanych w pandemii. Oczekujemy wzrostu wagi kategorii „restauracje i hotele” oraz mniejszej wagi w przypadku żywności w związku z mniejszą skalą obostrzeń w sektorze gastronomicznym. Wzrost wag kategorii, które obecnie charakteryzują się wysoką roczną dynamiką może podbić w górę szacunek styczniowej inflacji.
• W piątek planowana jest publikacja danych z rynku pracy za luty. Nasze prognozy zakładają wzrost płac o 10,0% r/r oraz przeciętnego zatrudnienia w sektorze przedsiębiorstw o 2,2% r/r (konsensus odpowiednio 9,9% r/r i 2,1% r/r. Rynek pracy pozostawał napięty, co generowało presję na wzrost płac. Oprócz braków pracowników sprzyjał jej także wysoki wzrost cen, zwłaszcza w zakresie dóbr pierwszej potrzeby (żywność, koszty utrzymania mieszkania).
• Piątek to także dzień publikacji danych z polskiego przemysłu. Spodziewamy się, że aktywność sektora przemysłowego była nadal wysoka, a ceny producentów pozostawały pod presją. Lutowy odczyt PMI sugeruje odbudowę zamówień na wyroby krajowego przetwórstwa. Prognozujemy wzrost produkcji sprzedanej przemysłu na 18,0% r/r, a wzrost PPI na 15,2% r/r. Konsensus rynkowy zakłada odpowiednio 16,5% r/r i 15,2% r/r.
• W środę NBP poda dane o styczniowym bilansie płatniczym. Spodziewamy się deficytu obrotów bieżących w wysokości EUR1400 mln, głównie za sprawą wysokiej nierównowagi na rachunku obrotów towarowych. Według naszych prognoz eksport wzrósł o 16,5% r/r, a import zwiększył się o 32,2% r/r. Nominalną wartość importu niezmiennie podbijają wysokie ceny importowanych surowców, w tym m.in. ropy naftowej.

Projekcja NBP: Bardzo wysoka inflacja w latach 2022-23, spowolnienie wzrostu gospodarczego w średnim terminie.

• Centralna ścieżka inflacji w projekcji NBP zakłada wzrost cen konsumpcyjnych o 10,8% w 2022 i 9,1% w 2023. Przy uwzględnieniu wydłużenia tarczy antyinflacyjnej do końca 2022 (nasz scenariusz bazowy) średnioroczna inflacja w 2022 spada w okolice 9,1%. Należy przy tym pamiętać, że €/PLN w momencie cut-off date był zbliżony do 5,00, a projekcja zakłada brak zmian stóp NBP. Uwzględniając te korekty zakładamy, że projekcja CPI z NBP jest zbliżona do naszej prognozy CPI na 2022 (8,2%r/r). Biorąc pod uwagę szok na rynku żywności widzimy średni CPI w 2022 roku bliżej 9%r/r.
• Zwracamy uwagę, że w ciągu kwartału projekcja NBP dla CPI na 2022 wzrosła dwukrotnie, a na 2023 trzykrotnie. W czasie konferencji NBP podkreślał także uporczywość inflacji. Docelowy poziom stóp w obecnym cyklu będzie wysoki.
• Projekcja NBP zakłada spowolnienie wzrostu PKB do 4,4% w 2022, 3,0% w 2023 i 2,7% w 2024. Przełoży się to na stopniowe ograniczenie dodatniej luki produktowej, spadek liczby pracujących w latach 2023-24 i niewielki wzrost stopy bezrobocia.

Kotecki z RPP: Należy oczekiwać dalszego podnoszenia stóp procentowych.

• Nie można dopuścić, by wysoka inflacja stała się trwałym elementem krajobrazu – napisał L. Kotecki z RPP w felietonie dla Dziennika Gazety Prawnej. Dlatego też należy oczekiwać dalszych podwyżek stóp procentowych, jednak z powodu niepewnej sytuacji nie jest możliwe określenie docelowego poziomu podwyżek.
• Spodziewamy się, że wysoka presja inflacyjna spowoduje konieczność kontynuowania cyklu podwyżek stóp procentowych nie tylko w 2022, ale także w 2023. Obecny cykl zacieśniania polityki pieniężnej Rada może zakończyć ze stopą referencyjną w przedziale 5-10%.

Niski popyt na POLGBs na przetargu zamiany. Dotychczas sfinansowano 56% potrzeb pożyczkowych na 2022.

• Na piątkowym przetargu zamiany Ministerstwo Finansów sprzedało obligacje za PLN1,59 mld, odkupując papiery o wartości PLN1,46 mld. Po przetargu stopień sfinansowania potrzeb pożyczkowych brutto na 2022 wynosi ok. 56% - poinformował resort. 

Komentarz rynkowy

• W ubiegłym tygodniu w końcu doszło do stabilizacji na rynkach po okresie paniki wywołanej agresją Rosji na Ukrainę, sankcjami, czy wysokimi cenami surowców energetycznych. Optymizm inwestorów budowały też informacje o pewnym łagodzeniu stanowiska negocjacyjnego zarówno Rosji, jak i Ukrainy, co dało nadzieje na nieodległy koniec wojny. Nałożył się na to generalnie jastrzębi komunikat EBC. W efekcie obserwowaliśmy duży wzrost rentowności na rynkach bazowych, zwłaszcza w Europie. Dochodowość Bunda podniosła się o około 30pb, a amerykańskiej 10latki o 20pb. Kurs €/US$ z 1,0850 na początku tygodnia przejściowo dotarł do 1,11, ale w piątek wrócił do 1,09.
• Na krajowym rynku oprócz czynników geopolitycznych kluczowa okazała się decyzja RPP i późniejsza konferencja prezesa Glapińskiego. Znaczący wzrost oczekiwań na docelowy poziom stóp w kraju, w połączeniu z sytuacją na rynkach bazowych, wywołał wzrosty rentowności SPW i spłaszczenie krzywej. Dochodowość 10latki podniosła się o 20pb, ale 2 latki już o 50pb. Kurs €/PLN ze szczytu w okolicach 5,0 cofnął się do 4,80.

Dalsze wzrosty rentowności, stabilizacja €/US$.

• Rynki przynajmniej na razie zaadaptowały się do niepewności związanej z wojną na Ukrainie. Dlatego w większym stopniu uwagę inwestorów w tym tygodniu powinny skupić dane i wydarzenia z głównych gospodarek. Podwyżka stóp Fed w tym tygodniu została w zasadzie zapowiedziana, więc o ile będzie to 25pb to raczej nie wpłynie mocno na wyceny aktywów. Większe znaczenie mogą mieć natomiast nowe projekcje, prawdopodobnie wzmacniające scenariusz dalszych podwyżek stóp. Oczekujemy raczej rozczarowania danymi z USA w tym tygodniu. Rozkład ryzyk sugeruje stabilizację pary €/US$ w okolicach 1,09 w tym tygodniu.
• Nadal uważamy jednak, że kurs wróci do 1,12 gdy konflikt na Ukrainie będzie zbliżał się do końca. Według naszych szacunków dolar pozostaje istotnie mocniejszy niż sugeruje to sama różnica oczekiwanej ścieżki stóp między Fed i EBC. Zadziałał tu popyt na bezpieczne aktywa, tradycyjnie premiujący US$ w czasach kryzysu. Od strony fundamentalnej podwyżki stóp w USA są już praktycznie w cenach. Jednocześnie rosnące oczekiwania na duży impuls fiskalny w UE wzmacniają też euro w długim okresie, wspierając oczekiwania na większą skalę podwyżek stóp EBC w przyszłości. Na razie nie zakładamy jednak, aby kurs €/US$ miał w tym roku dotrzeć istotnie wyżej niż 1,12.
• Na bazowych rynkach długu oczekujemy dalszych wzrostów rentowności. To scenariusz zarówno na ten tydzień, jak i większą część roku. Zachowanie obligacji w ubiegłym tygodniu jak na razie potwierdza, że proinflacyjne skutki konfliktu na Ukrainie będą dużo bardziej długotrwałe i silne niż wywołany nim popyt na bezpieczne aktywa. Od strony fundamentalnej przed nami podwyżki stóp Fed, w tym pierwsza prawdopodobnie już w tym tygodniu. Z kolei w Europie czeka nas duży impuls fiskalny, na zbrojenia, czy odejście od rosyjskich źródeł energii. Zmiany w energetyce powinny też skutkować długotrwale wyższymi cenami energii w gospodarkach zachodnich, dodatkowo potęgując presję inflacyjną jeszcze z czasów pandemii. To z kolei wspiera oczekiwania na wyższe docelowe stopy EBC.

Możliwe dalsze umocnienie złotego, wzrost rentowności SPW.

• Sytuacja geopolityczna prawdopodobnie pozostanie kluczowa dla zachowania złotego w tym tygodniu. Umocnienie PLN do węgierskiego forinta okazuje jednak, że oczekiwania na podwyżki stóp w coraz większym stopniu wspierają krajową walutę. W tym tygodniu spodziewamy się dalszego spadku pary €/PLN do około 4,70. Komentarze analityków sugerują pewne złagodzenie stanowiska negocjacyjnego Rosji i Ukrainy, wzmacniając nadzieje na nieodległy kompromis. Publikowane w tym tygodniu dane z kraju powinny też wspierać oczekiwania na zdecydowane podwyżki stóp NBP. Czynnikiem ryzyka jest sytuacja przy wschodniej granicy Polski gdzie nastąpił atak rakietowy oraz przypadająca na ten tydzień płatność rosyjskiego długu, która może potwierdzić czy kraj wchodzi w techniczny default, co mogłoby osłabić rubla i powstrzymać umocnienie PLN.
• Oczekujemy, że w 2kw22 dojdzie do umocnienia złotego. Spadek napięć geopolitycznych pokazuje, że polityka NBP jest wsparciem dla PLN już obecnie. Co więcej, pojawiają się komentarze mówiące o odblokowaniu KPO dla Polski, a rząd zabiega o pomoc finansową z USA i EU na przejęcie uchodźców. Zgodnie z zapowiedziami MF i NBP te środki zostaną wymienione na rynku (sprzedaż walut, kupno złotego). Dlatego powrót €/PLN nawet w pobliże 4,50 w kolejnym kwartale nie jest wykluczony.
• Na krajowym rynku długu oczekujemy dalszych, choć zdecydowanie mniejszych jak w ubiegłym tygodniu, wzrostów rentowności i niewielkiego spłaszczenia krzywej. Wyższym dochodowościom powinna zarówno sprzyjać sytuacja na rynkach bazowych, jak i publikowane w tym tygodniu dane z kraju, wzmacniając oczekiwania na podwyżki stóp NBP. Pewne uspokojenie sytuacji na światowych rynkach powinno natomiast sprzyjać kompresji asset swapów. To w dużym stopniu powinno skompensować rosnące oczekiwania na podwyżki stóp.
• W naszej ocenie wzrost rentowności potrwa także w 2kw22, w przyszłym kwartale dochodowości SPW powinny też osiągnąć tegoroczny szczyt. Spodziewamy się dlaczego wzrostu stawek swap. Przed nami duży impuls fiskalny na zbrojenia, energetykę, czy pomoc uchodźcom. Wycenom SPW raczej nie pomoże też sytuacja na rynkach bazowych. Oczekujemy natomiast dalszej kompresji asset swapów, ale raczej nie wrócą one do poziomów sprzed wojny. Szacunkowe dane o deficycie finansów publicznych za ubiegły rok wypadły gorzej od oczekiwań i sugerują wysokie potrzeby pożyczkowe w 2022 i dalej. Dlatego kompresja ASW raczej nie skompensuje wyższych swapów.