Serwis ekonomiczny ING

Wiadomości zagraniczne

Wojna na Ukrainie:

• Działania wojenne: Według brytyjskiego wywiadu, wojska rosyjskie całkowicie wycofały się z północy Ukrainy – do Białorusi i Rosji oraz częściowo do Donbasu. Przemieszczenie na wschód zajmie im co najmniej tydzień. Wciąż rosyjski ostrzał miast na wschodzie i południu Ukrainy, w tym ostrzelali Odessę z morza. Wojska rosyjskie kontrolują miasto Izium i przesuwają się na południe od niego. Prezydent Ukrainy W. Zełenski powiedział, że po wyjściu wojsk rosyjskich sytuacja w podkijowskiej Borodziance jest znacznie gorsza niż w Buczy (miejscowości oddalone o 25km).
• Wydarzenia polityczne: Dziś przewodnicząca KE U. von der Leyen i szef dyplomacji J. Borrel będą z wizytą w Kijowie i spotkają się z W. Zełenskim.
• Wczoraj w głosowaniu Zgromadzenia Ogólnego ONZ, Rosja została zawieszona w prawach członka Rady Praw Człowieka. Wnioskowały o to USA po ujawnieniu rosyjskich zbrodni w Buchy i innych miastach na Ukrainie. Po głosowaniu, Rosja zdecydowała się całkowicie opuścić Radę. Z 193 państw członkowskich ONZ – za głosowało 93, przeciw 24, w tym m.in. Chiny, Białoruś, Korea Północna, Iran i Kuba, a 58 wstrzymało się od głosu. Po raz pierwszy w historii w Radzie Praw Człowieka zawieszono państwo będące stałym członkiem Rady Bezpieczeństwa ONZ.
• W przyjętej wczoraj rezolucji, Parlament Europejski domaga się pełnego embarga na import ropy naftowej, węgla, gazu i paliwa jądrowego z Rosji. Europosłowie opowiedzieli się także za wykluczeniem Rosji z G20 oraz innych organizacji międzynarodowych (Rada Praw Człowieka ONZ, Interpol, WHO, UNESCO). PE wezwał także do wykluczenia rosyjskich banków z systemu SWIFT oraz zakazu wpływania rosyjskich statków wpływania na wody terytorialne i zawijana do portów w UE. Europosłowie domagają się również zajęcia aktywów osób związanych z reżimem Putina i Łukaszenki. Sankcje na Białoruś powinny odzwierciedlać sankcje na Rosję, aby uniknąć luk prawnych i obchodzenie sankcji. PE wezwał również do osądzenia sprawców zbrodni wojennych na Ukrainie i powołania specjalnego trybunału ONZ ds. zbrodni na Ukrainie. PE poparł kontynuację i zwiększenie dostaw broni, aby Ukraina mogła się skutecznie bronić.
• Sankcje na Rosję: Wczoraj ambasadorowie państw UE mieli dość do porozumienia w sprawie kolejnych sankcji na Rosję, które kilka dni temu zapowiedziała przewodnicząca KE, w tym m.in. zakaz importu węgla, zakaz dostępu statków rosyjskich do portów w UE, sankcje na oligarchów czy zakaz handlu określonymi towarami. Pakiet ma zostać dzisiaj sfinalizowany.
• Amerykański Senat przyjął ustawę zakazującą importu rosyjskiej ropy.

EBC: Minutes z marcowego posiedzenia wskazuje na możliwość podwyżki stóp jakiś czas po zakończeniu programu APP.

• Wczorajsze minutes z marcowego posiedzenie ECB postrzegamy jako sygnał podobnego podejścia jakie zaprezentował ostatnio NBP - to wyraz większych obaw o inflacje niż PKB. Wynika to z faktu, że rosną ryzyka wystąpienia efektów drugiej rundy (w Polsce takowe już silnie działają o czym świadczą duże miesięczne wzrosty inflacji bazowej) i utrwalenie inflacji na podwyższonym poziomie (zarząd ECB mocno krytykował prognozy własnego researchu zakładające powrót CPI do 1.9%r/r w 2024 roku). Rosną szanse na szybsze podwyżki w 2022 i 2023 roku niż zakłada konsensus ekonomistów, bliżej scenariusza jaki dzisiaj wycenia krzywa dochodowości w EUR.
• Protokół z ostatniego posiedzenia EBC wskazuje, że podwyżka stóp procentowych EBC jest możliwa jakiś czas po zakończeniu programu skupu aktywów APP, ale nie została rozstrzygnięta dyskusja czy należy wyznaczyć sztywny termin zakończenia tego programu. Rada Prezesów postanowiła zachować maksymalną opcjonalność i elastyczność. Wynika to z wysokiego stopnia niepewności w obecnym otoczeniu makroekonomicznym i geopolitycznym z powodu agresji Rosji na Ukrainę, która zwiększa prawdopodobieństwo technicznej recesji w strefie euro w lecie 2022.
• Na posiedzeniu 10 marca, EBC nie zmienił stóp procentowych, ale podał, że może zakończyć program APP w 3kw22 w zależności od danych. Stwierdził, że zmiany stóp procentowych EBC będą miały miejsce jakiś czas po zakończeniu zakupów netto w ramach programu APP i będą stopniowe. Najbliższe posiedzenie EBC odbędzie się 13-14 kwietnia.
• Eurostat podał wczoraj, ze sprzedaż detaliczna w strefie euro w lutym wzrosłą o 0,3%m/m przy konsensusie 0,5% i wzroście o 0,2% w styczniu. Dane te w niewielkim stopniu uwzględniają gospodarcze skutki rosyjskiej agresji na Ukrainę.

Wiadomości krajowe

Podwyżka stóp o 100pb w kwietniu nie przesądza o przybliżeniu końca cyklu.

• Podczas wczorajszej konferencji prof. A. Glapiński potwierdził bardzo jastrzębie nastawienie RPP następującymi słowami: „4,5% to nie jest wysoka stopa", "ostatnia podwyżka nie jest decyzją wyprzedzającą, to nie przesądza (..) że nie będzie dalszych reakcji", "inflacja ma tendencje do wzrostu", „ CPI nie ma prawa wyrwać się spod kontroli”, „podwyżka o 100 pb nie przesądza o tym, że to przybliża koniec cyklu, CPI jest za wysoka i jesteśmy zdeterminowani, aby ją obniżyć.”
• Priorytetem dla Rady pozostaje walka z inflacją, a przyszłe działania w polityce pieniężnej będą uzależnione od napływających danych. W ocenie Rady 4,5% to nie jest wysoki poziom stóp, a  w ujęciu realnym pozostają one głęboko ujemne. Dlatego w RPP jest pełna determinacja do okiełznania inflacji. Naszym zdaniem Rada będzie podnosić stopy co miesiąc, przynajmniej do czasu kiedy CPI osiągnie szczyt. Skala podwyżek to raczej 75-100bp, ta druga opcja jest zapewne zarezerwowana na miesiące dużych zaskoczeń inflacyjnych.
• Komentarze prezesa NBP istotnie wspierają naszą prognozę stóp docelowych na poziomie 6,5% w 22, z ryzykiem że 7,5% które przewidujemy w 2023 roku może zostać osiągnięte wcześnie Konferencja prasowa A. Glapińskiego potwierdziła naszą ocenę, że za podwyżką stóp o 100pb w marcu stał w głównej mierze wysoki odczyt marcowej inflacji oraz perspektywy dalszej presji na wzrost cen ze strony cen surowców, a także już uchwalona i oczekiwana istotna ekspansja fiskalna.
• Prezes NBP powiedział, że pod koniec 2023 roku możliwe jest rozpoczęcie obniżek stóp, zakładamy że to raczej perspektywa 2024 roku. Na początku 2023 - jeżeli tarcze zostaną zniesione, czeka nas kolejna górka inflacji około 12%, w 2023 wciąż oczekujemy dużej ekspansji z krajowego budżetu, może KPO, 2023 to ostatni rok starego budżetu UE kiedy zwykle następuje mobilizacja wydatków.
• Dłuższą wersję komentarza do RPP dystrybuowaliśmy wczoraj.

Wyhamowuje napływ uchodźców. Ukraińcy wciąż dominują wśród cudzoziemców zatrudnionych na umowę o pracę.

• Od 24 lutego do Polski z Ukrainy przyjechało łącznie 2,5mln osób, natomiast w Polski do Ukrainy wyjechało 0,5mln osób – poinformowała Straż Graniczna. W środę do Polski przyjechało 24,3tys. osób z Ukrainy, podczas gdy w pierwszych dniach po wybuchu wojny przyjeżdżało dziennie nawet ponad 100tys. osób.
• Liczba cudzoziemców ubezpieczonych w ZUS była na koniec marca wyższa od 34tys. niż w lutym i wyniosła 932tys. osób., z czego 667tys. stanowili obywatele Ukrainy (ponad 70%). Jednocześnie w marcu z ubezpieczenia w ZUS wyrejestrowano 86tys. obywateli tego kraju.
• Wśród przyjeżdżających dominują kobiety i dzieci, co pociąga za sobą koszty fiskalne w postaci wyższych wydatków na edukację i opiekę społeczną. Z kolei po stronie wyjeżdżających znajdują się głównie mężczyźni, co nasila braki kadrowe w niektórych branżach gospodarki (budownictwo, transport).

PiS chce zmian w konstytucji, w tym niewliczania wydatków obronnych do długu publicznego.

• W czwartek PiS złożył w Sejmie projekt zmiany konstytucji. Zakłada on m.in. możliwość przejęcia przez Skarb Państwa własności, która ma służyć do wspierania rosyjskiej agresji oraz wyłączenie wydatków na obronę z długu Premier M. Morawiecki powiedział wczoraj w Sejmie, że aby móc realizować wielkie zakupy zbrojeniowe, musimy uwolnić wydatki na obronność z konstytucyjnego limitu zadłużenia.
• W naszej ocenie oba cele można osiągnąć bez zmian konstytucji. W przypadku wydatków na zbrojenia można je wyłączyć z limitu zadłużenia poprzez zmiany definicji państwowego długu publicznego w ustawie o finansach publicznych.

MF wyemitował obligacje warte PLN0,5mld na dla uczelni publicznych.

• W środę Ministerstwo Finansów wyemitowało i przekazało uczelniom publicznym obligacje o wartości PLN0,5mld. Papiery zostały zarejestrowane w KDPW pod kodami obligacji skarbowych sprzedawanych obecnie na aukcjach regularnych.

Rosnące koszty obsługi kredytów hipotecznych po podwyżkach stóp NBP.

• W 2022 obserwujemy zwiększone zainteresowanie funkcjonowaniem Funduszu Wsparcia Kredytobiorców – poinformował wiceministrów finansów P. Patkowski. Fundusz utworzono w 2015 w celu wsparcia kredytobiorców znajdujących się w trudnej sytuacji finansowej, spłacających kredyty hipoteczne. Na koniec 2021 w funduszu zgromadzono PLN0,6mld.

Komentarz rynkowy

• Zaostrzenie retoryki w minutes EBC nie zatrzymało spadku €/US$. Z Około 1,09 na wczorajszym otwarciu, para obniżyła się do 1,0850.
• Inwestorzy ciągle liczą na zdecydowanie szybsze i mocniejsze zacieśnienie polityki Fed w tym roku, szczególnie po minutes Fed ze środy. Możliwe, iż czynnikiem negatywnym dla euro są także wybory we Francji – przewaga Macron na Le Pen w drugiej turze to tylko 3pp wg sondaży.
• Oczekiwania na wyższy poziom stóp widać również na rynkach długu. Wczoraj rentowność amerykańskiej 10latki podniosła się o blisko 10pb i jest już blisko szczytów z 2018. Dochodowość Bunda podniosłą się natomiast nieco ponad 5pb i również jest już praktycznie na szczycie z 2018.
• Złoty zniósł umocnienie dolara dość dobrze. Para €/PLN zdołała wczoraj nawet obniżyć się z 4,66 do 4,64. Pomaga w tym wzrost oczekiwanego przez inwestorów poziomu stóp w Polsce. Scenariusz dalszego dużego zacieśnienia polityki NBP wsparły zarówno decyzja RPP we środę, jak i wczorajsza konferencja Prezesa Glapińskiego. Złoty od kilku dni silnie zyskuje wobec forinta. To jednak głownie zasługa słabości węgierskiej waluty (PLN najmocniejszy do HUF w historii), gdyż inwestorzy obawiają się utraty przez ten kraj dostępu do środków z UE.
• Na krajowym rynku długu w tym tygodniu trwa silna wyprzedaż. To przede wszystkim efekt rosnących oczekiwań na podwyżki stóp NBP. Dokładają się do tego wyższe rentowności na rynkach bazowych. Tylko wczoraj dochodowość krajowej 10latki podniosła się o ponad 20pb.

Dalszy, ale ograniczony, spadek €/US$, w 2-3kw22 prawdopodobnie trend boczny.

• Na przełomie tygodnia para €/US$ najprawdopodobniej zaatakuje 1,08. Widzimy jednak spore szanse, że poziom ten może się wybronić. Podwyżki stóp Fed, w tym wzrost skali zacienienia do 50pb na najbliższych posiedzeniach, są już w dużym stopniu w cenach. Inwestorzy ciągle też obawiają się, że pogorszenie koniunktury może zmusić Fed do obniżek stóp już w przyszłym roku. Mniejszej zmienności dolara powinien też sprzyjać brak ważniejszych danych na przełomie tygodnia.
• Przez dużą część 2-3kw22 para €/US$ powinna znaleźć się w trendzie bocznym wokół 1,08. Na odbicie euro jest naszym zdaniem ciągle zbyt wcześnie, rynek wycenia wzrost stop w EUR do około 1,5% ale potrzebuje dalszego potwierdzenia ze jastrzębie zyskują przewagę w zarządzie ECB. Rynek wycenia też dość zbliżony scenariusz podwyżek stóp Fed do wycenianego przez nas. Zachowanie rynku np. akcji pokazuje też, że inwestorzy zaadoptowali się do wojennych realiów i np. nowe sankcje nie generują już równie wysokiej zmienności co w marcu.
• Na bazowych rynkach długu ciągle widzimy jednak pole do wzrostów rentowności, zarówno w krótkim okresie, jak i przez większą część tego roku. Nadal też powinno dochodzić do wzrostu spreadu między krzywą amerykańską i niemiecką. Uważamy, że konsekwencje rosyjskiej agresji (niższy wzrost PKB, wyższa inflacja) będą długoterminowe. Ryzyko takie widza też główne banki centralne, ECB jest bardziej zaniepokojony PKB niż Fed. Minutes z marcowego posiedzenia FOMC potwierdzają scenariusz, że już w przyszłym miesiącu zapowiedziana zostanie redukcja bilansu Fed w tempie sięgającym docelowo nawet US$95mld miesięcznie, w tym US$60mld w U.S. Treasuries i US$35mld w papierach zabezpieczonych kredytami hipotecznymi (MBS).
• Z kolei podejście EBC zaostrza się, ale zbyt wolno. W UE czeka nas także kolejny impuls fiskalny na zbrojenia oraz dywersyfikację źródeł dostaw surowców energetycznych w celu ograniczenia uzależnienia od dostaw z Rosji. Sugeruje to nie tylko wydłużony epizod wysokiej inflacji, ale również wysokie potrzeby pożyczkowe.

Złoty pozowanie zyskać gdy spadek €/US$ wyhamuje. Perspektywy SPW niezmiennie negatywne.

• Krótkoterminowe perspektywy złotego zależą w dużym stopniu od zachowania €/US$. Jeżeli w przyszłym tygodniu para €/US$ wyhamuje spadek, to prawdopodobnie zobaczymy próby wyłamania się kursu €/PLN poniżej 4,60. Wsparciem dla krajowej waluty są przede wszystkim rosnące oczekiwania na podwyżki stóp NBP, wspierane zarówno decyzjami, jak i wczorajszą retoryką banku centralnego. Inwestorzy zaczęli tez wyraźnie oddzielać złotego od forinta. Jeszcze w marcu obie waluty zachowywały się bardzo podobnie. Obecnie rynek zakłada, że o ile ryzyko utraty dostępu do środków z UE przez Węgry jest wysokie, to w przypadku Polski raczej należy oczekiwań opóźnienia wypłaty w ramach KPO.
• Duża skala wycenianego prze stawki rynku pieniężnego zacieśnienia polityki NBP będzie naszym zdaniem wspierać złotego także w dłuższym okresie. Widzimy szanse, że kurs €/PLN może zbliżyć się do 4,50 już w horyzoncie najbliższych miesiąca-dwóch. To tym bardziej prawdopodobny scenariusz, że pojawiają się sygnały wyhamowania spadku €/US$. Czynnikiem ograniczającym aprecjację PLN pozostaje jednak przeciągający się konflikt Warszawy z Brukselą w sprawie KPO.
• Perspektywy krajowego rynku długu niezmiennie oceniamy negatywnie, zarówno w krótkim jak i długim okresie. Rynek wycenia już zbliżony poziom stóp NBP w 2022 do oczekiwanego przez nas. Spora część rynku nadal wierzy jednak w obniżki stóp już w przyszłym roku. To naszym zdaniem mało prawdopodobny scenariusz, podyktowany raczej oczekiwaniami na otoczenie międzynarodowe, a nie sytuację w kraju. Trudno nam wyobrazić sobie redukcję stóp NBP w sytuacji gdy wdrażany będzie kolejny impuls fiskalny w kraju, który tylko wzmocni proinflacyjną strukturę PKB, opartą o konsumpcję.
• Nie da się też wykluczyć wzrostu asset swapów, choć nie jest to nasz scenariusz bazowy. Nie ma sygnałów sugerujących szybkie odblokowanie KPO, a koszty związane z opieką nad uchodźcami pojawiają się już obecnie. W połączeniu z innymi planami wydatkowymi rządu (np. zbrojenia) oznacza to wysokie potrzeby pożyczkowe. Niekoniecznie jednak muszą one być finansowane wyłącznie przez SPW, ale także np. dług BGK. Widzimy też szanse, że finansowanie ułatwi ponowny skup papierów przez NBP.