Serwis ekonomiczny ING

Wiadomości zagraniczne

USA: Spadek ISM w przemyśle.

• Ostatnie tygodnie przyniosły wiele sygnałów spowolnienia gospodarczego w USA, w tym m.in. pogorszenie nastrojów i wydatków konsumpcyjnych gospodarstw domowych, ale również słabsze dane z przemysłu opublikowane w piątek.
• Indeks ISM w przemyśle wyraźnie spadł do 53,0pkt w czerwcu z 56,1pkt w maju (konsensus 54,5). Amerykański przemysł pozostaje w fazie ożywienia (powyżej 50pkt), ale wyraźnie hamuje, głównie za sprawą niższych składowych, m.in. indeksów nowych zamówień i zatrudnienia. Pogorszenie koniunktury potwierdził również finalny odczyt indeksu PMI w przemyśle, który spadł do 52,7pkt w czerwcu z 57,0pkt w maju.

Najbliższy tydzień na rynkach bazowych: Protokoły z czerwcowych posiedzeń Fed i EBC, payrolls w USA.

• Najważniejsze dane w tym tygodniu – zatrudnienie w gospodarce amerykańskiej poza rolnictwem w czerwcu – zostaną opublikowane w piątek.
• Najbliższy odczyt payrolls należy do dwóch danych (drugi ważny wskaźnik to inflacja - publikacja w kolejnym tygodniu), które w naszej ocenie mogą przesądzić czy Fed dotrzyma zapowiedzi i podniesie stopy o 75pb, czy zmieni skalę podwyżki na 50pb.
• Po mocnym wyniku w maju (wzrost zatrudnienia o 390tys.), prognozujemy wzrost payrolls o 270tys. w czerwcu (konsensus zakłada wzrost o 250tys.).
• Aby Fed zmienił zdanie nt skali lipcowej podwyżki (na 50pb zamiast 75pb), zmiana zatrudnienia musiałby istotnie podbić stopę bezrobocia i ograniczyć wzrost wynagrodzeń. Przy około 11mln wakatów w gospodarce, czyli około 2 na bezrobotnego, taki scenariusz wydaje się mało prawdopodobny, pomimo wyraźnych oznak spowolnienia w danych o koniunkturze oraz wydatkach konsumpcyjnych Amerykanów.
• We wtorek poznamy majowe zamówienia w amerykańskich fabrykach (prognozujemy wzrost o 0,4%m/m po 0,3% w maju, konsensus 0,5%) oraz wskaźnik ISM w usługach (prognozujemy 56pkt po 55,9pkt w maju). W środę zostanie opublikowany protokół z ostatniego posiedzenia Fed. Piątkowe payrolls poprzedzą czwartkowe dane o zatrudnieniu według ADP (spodziewamy się wzrostu o 200tys. po zaledwie 128tys. w maju).
• Z danych w Europie, inwestorzy będą śledzić finalne odczyty PMI z krajów strefy euro (wtorek), majową sprzedaż detaliczną ze strefy euro oraz zamówienia z fabryk w Niemczech (środa). W czwartek zostanie opublikowany protokół z czerwcowego posiedzenia EBC.
• Punktem uwagi w Europie jest także rynek gazu, obecnie Rosja dostarcza 60% mniej gazu niż na początku roku. Na lipiec planowana jest całkowite zatrzymanie dostaw na czas robót konserwacyjnych Nord Stream 1. Naszym zdaniem obawy czy Rosja wznowi produkcje (i w jakiej skali), to obecnie główny punkt uwagi. Ten czynnik może przesądzić jak głębokiego spowolnienia, ewentualnie recesji, można się spodziewać w Eurolandzie w 2poł22.

Wiadomości krajowe

Dalszy wzrost inflacji w czerwcu.

• W czerwcu inflacja CPI wzrosła do 15,6%r/r wobec naszych oczekiwań na poziomie 15,4%r/r i konsensusu 15,5%r/r. To drugi z rzędu miesiąc bez istotnych zaskoczeń wyższymi odczytami i wynik bliski oczekiwań.
• Widać pewne pozytywy, które są ważne dla rynków finansowych. Inwestorzy ostatnio więcej uwagi przykładają do niższych odczytów inflacji albo słabszych danych o aktywności, niż jastrzębich komentarzy banków centralnych. Główne pozytywy w czerwcowych danych inflacyjnych:
  • Sezonowy, wolniejszy wzrost cen żywności (0,7%m/m zamiast 1,3 i 4,1 %m/m odpowiednio w maju kwietniu)
  • Minimalnie wolniejszy wzrost inflacji bazowej m/m (0,9%m/m wobec 1,0 i 1,3% w maju i kwietniu).
  • Mniej widać te tendencje w miesięcznym wzroście inflacji CPI który wyniósł 1,5%m/m, bo został podbity przez ceny paliw (9,4%m/m).
• Naszym zdaniem to jednak nie powód do zadowolenia, gdyż inflacja osiągnęła nowe rekordy (15,6%r/r to najwyżej od lutego 1997 roku). Problemem pozostają bardzo wysokie oczekiwania inflacyjne i efekty drugiej rundy. Brak kontroli nad tymi procesami rodzi duże obawy, że inflacja stanie się uporczywa, a to duże ryzyko dla realizacji celu inflacyjnego banku centralnego.

Trudna decyzja RPP: wysoka inflacja i agresywne podwyżki w regionie ws słaby PMI.

• Warunki prowadzenia polityki pieniężnej komplikują się. Piątkowe dane o inflacji pokazały, że pojawiają się niewyraźne sygnały wytracania jej wzrostu, ale wciąż widzimy szczyt później niż ostatnio mówił prezes NBP (raczej pod koniec roku i  w 1kw23 a nie w lipcu 2022). Dodatkowo istnieją ważne zagrożenia utrzymania wysokiej inflacji w długim okresie (paragraf wyżej).
• Ponadto, duże podwyżki w regionie wywindowały oczekiwania rynkowe odnośnie do decyzji NBP w lipcu.
• Z drugiej strony, silny spadek PMI to scenariusz spowolnienia. Naszym zdaniem jeżeli RPP przypisze zbyt dużą wagę PMI i podniesie stopy o 50pb, to PLN straci wyraźnie. W przypadku podwyżki o 75bp straty PLN powinny być niewielkie, natomiast ruch o 100bp będzie neutralny/pozytywny dla PLN.
• W czwartek spodziewamy się podwyżki o 75pb oraz powtórki łagodnego komentarza, jak na czerwcowym posiedzeniu.

PFR: Szczyt CPI i stóp NBP blisko. Miękkie lądowanie gospodarki. Naszym zdaniem inwestorów przyciąga najwyższy spread polskich obligacji wobec Bunda od 20 lat.

• Silny spadek rentowności polskich obligacji po piątkowych danych o inflacji i PMI w przemyśle wskazuje na bliski szczyt inflacji i stóp procentowych – napisał na Twitterze prezes PFR P. Borys. W jego ocenie polska gospodarka zmierza w kierunku miękkiego lądowania.
• Zwracamy uwagę, że optymizm inwestorów niekoniecznie wynika tylko z perspektyw inflacji albo PKB w Polsce. Napływ kapitału na polski rynek długu ma miejsce dlatego, że dzisiaj spread polskich papierów ponad niemieckiego Bunda jest najwyższy od 20 lat. To oznacza, że dodatkowy koszt jaki Polska musi zapłacić ponad koszt po jakim pożycza rząd niemiecki jest najwyższy od 20 lat i to ta duża premia przyciąga inwestorów na polski rynek długu. Kolejny ważny element jaki stoi za umocnieniem polskiego długu, to podobna tendencja na globalnych rynkach obligacji, gdzie inwestorzy więcej uwagi przywiązują do sygnałów recesyjnych niż jastrzębich zapowiedzi banków centralnych.

MF: Rząd chce, aby od 2024 samorządy partycypowały w dochodach z podatku zryczałtowanego.

• Chcielibyśmy od 2024 włączyć samorządy do udziału w dochodach z podatku zryczałtowanego, podobnie jak obecnie partycypują w dochodach z PIT – powiedział wiceminister finansów A. Soboń. Dodał, że podatek ten robi się coraz bardziej popularny, a rząd chce dbać o balans między dochodami własnymi samorządów a subwencjami.

MRiPS: Rząd przymierza się do wprowadzenia tzw. ilorazu rodzinnego w podatkach.

• Zależy nam, aby przymierzyć się do wprowadzenia tzw. ilorazu rodzinnego, czyli proporcjonalnej ulgi podatkowej w zależności od liczby dzieci – powiedziała minister rodziny i polityki społecznej M. Maląg. Dochód do opodatkowania miałby być dzielony przez liczbę osób stanowiących gospodarstwo domowe, z uwzględnieniem dzieci. Pierwszym krokiem miałoby być mnożenie kwoty wolnej przez liczbę członków rodziny.

1. Kaczyński: Jeżeli banki nie podniosą oprocentowania depozytów, to ich zyski zostaną obłożone podatkiem.

• Banki powinny radykalnie podnieść oprocentowanie depozytów, a jeśli tego nie zrobią to rząd będzie musiał obłożyć ich zyski podatkiem – powiedział prezes PiS J. Kaczyński.

BGK zaoferuje jutro obligacje za min PLN250mln.

• Na jutrzejszym przetargu BGK zaoferuje cztery serie obligacji (FPC0328, FPC0631, FPC0733 i FPC1140) na potrzeby Funduszu Przeciwdziałania COVID-19 za minimum PLN250mln – poinformował bank w komunikacie. W tym miesiącu BGK przewiduje także opcjonalnie drugi przetarg 20 lipca.

Komentarz rynkowy

• W ubiegłym tygodniu kurs €/US$ kontynuował spadek, przejściowo docierając poniżej 1,04. Wsparciem dla amerykańskiej waluty pozostały oczekiwania na 75pb podwyżki Fed na najbliższym posiedzeniu, podczas gdy w Europie oczekiwania na podwyżki przesłaniają obawy o dostawy rosyjskiego gazu i ewentualną recesją jaką może wywołać ich brak. Jeszcze w piątek para wróciła jednak ponad ten poziom. Zaważyło na tym połączenie słabszych danych z USA (ISM) i wyższej inflacji ze strefy euro. Kurs €/PLN utrzymał się natomiast w trendzie bocznym i dziś rano jest na 4,69. Biorąc pod uwagę rozczarowanie zeszłotygodniowymi PMI z kraju i umocnienie dolara, to mimo wszystko nienajgorszy wynik.
• Rynek znów obawia się globalnego spowolnienia / recesji wywołanej wysokimi cenami surowców oraz zacieśnieniem polityk głównych banków centralnych. Widać to w umocnieniu m.in. niemieckich i amerykańskich obligacji. W segmencie 10lat na obydwu rynkach rentowności w ubiegłym tygodniu zeszły po około 40pb. W przypadku krajowych 10latek ruch był nieco większy i wyniósł około 50pb. Rentowność 10letnich SPW wróciła też do dołków z przełomu maja i czerwca.

Mocne payrolls prawdopodobnie pomogą dolarowi.

• W poniedziałek nie spodziewamy się dużych zmian na rynkach z uwagi na święto w USA. W dalszej części tygodnia para €/US$ najprawdopodobniej znów przetestuje ostatnie dołki poniżej 1,04 lub nawet je pogłębi. Oczekujemy, że publikowane w tym tygodniu dane z rynku pracy w USA (payrolls) będą wystarczająco mocne aby wspierać scenariusz 75pb podwyżki stóp Fed pod koniec miesiąca. W tym samym kierunku powinny oddziaływać też minutes z ostatniego posiedzenia FOMC.
• W drugiej połowie miesiąca spodziewamy się jednak powrotu pary do 1,05 lub wyżej. Pojawia się coraz więcej głosów, że EBC w lipcu podniesie swoje stopy nawet o 50pb, a nie tylko 25pb. Wprowadzane narzędzia ograniczające wpływ podwyżek stóp na spready kredytowe państw peryferyjnych strefy teoretycznie euro dają też więcej miejsca na wzrost stóp w Europie w skali całego cyklu. Jednocześnie przybliża się wyceniany przez rynek moment obniżek stóp Fed. Dlatego pod koniec kwartału kurs €/US$ powinien wrócić do 1,07 lub wyżej.
• Dobra kondycja amerykańskiego rynku pracy powinna w tym tygodniu spowolnić spadki rentowności, szczególnie w USA. Wrażliwość instrumentów dłużnych na dane o aktywności gospodarczej jest jednak wysoka i nie da się wykluczyć dalszych spadków rentowności w razie kolejnych rozczarowań. Wciąż ścierają się poglądy czy to koniec wzrostów rentowności. Ryzyka inflacyjne pozostają wysokie i coraz częściej mówi się o efektach drugiej rundy, także w Europie. Jednocześnie jednak ryzyka recesji narastają i będą hamować wzrosty rentowności na długim końcu. Sugeruje to więc raczej scenariusz na spłaszczenie krzywych.

Perspektywy PLN silnie zależne od decyzji RPP.

• Po sporym rozczarowaniu krajowym PMI rynkowe oczekiwania na 75pb podwyżki stóp w Polsce spadły. W otoczeniu silnych oczekiwań na zacieśnienie polityki Fed sugeruje to istotne ryzyko powrotu €/PLN ponad 4,70 na początku tygodnia, tj. przed posiedzeniem RPP. Naszym bazowym scenariuszem na decyzję Rady pozostaje 75pb. To byłby neutralny lub lekko negatywny scenariusz dla PLN (szczególnie jeżeli prezes utrzyma gołębi ton), uzależniający dalsze zachowanie złotego od rynków bazowych. Prawdopodobnie oznaczałoby to utrzymanie €/PLN w trendzie bocznym. Jeżeli RPP podniesie stopy tylko 50pb to czeka nas osłabienie PLN, natomiast podwyżka o 100pb byłaby neutralna/pozytywna dla PLN.
• Niestety pogarszają się średnioterminowe perspektywy PLN. Przede wszystkim psuje się równowaga zewnętrzna Polski. Zwiększa się deficyt obrotów bieżących, rośnie też ryzyko że środki z KPO nie trafią do kraju w tym roku. Dlatego w 2poł22 spodziewamy się raczej szerokiego trendu horyzontalnego na €/PLN (pod warunkiem że NBP będzie kontynuował podwyżki reagując na dalszy wzrost CPI).
• Nasza ocena perspektyw SPW pozostaje umiarkowanie negatywna. Umocnienie polskiego długu w ostatnich dniach niekoniecznie wynika tylko z perspektyw inflacji albo PKB w Polsce. Napływ kapitału na polski rynek długu ma miejsce dlatego, że dzisiaj spread polskich papierów ponad niemieckiego Bunda jest najwyższy od 20 lat. Kolejny ważny element jaki stoi za umocnieniem polskiego długu to podobna tendencja na globalnych rynkach obligacji, gdzie inwestorzy więcej uwagi przywiązują do sygnałów recesyjnych niż jastrzębich zapowiedzi banków centralnych.
• Publikowane w tym tygodniu dane z USA prawdopodobnie przypomną inwestorom, że amerykańska gospodarka jest na tyle mocna, aby Fed dalej agresywnie podnosił stopy. Jesteśmy też ciągle kilka miesięcy przed szczytem CPI w Polsce. Wbrew komentarzom z RPP po wakacjach będzie prawdopodobnie nadal rosnąć. Nie spodziewamy się jednak aby rentowność 10latki miała przekroczyć ostatni szczyt nieco ponad 8%. Zachowanie SPW pokazało, że są to już atrakcyjne poziomy z punktu widzenia zagranicy.