Serwis ekonomiczny ING

Wiadomości zagraniczne

USA: słabsze dane ADP za sierpień wg nowej metodologii i komentarz z Fed.

• Według ankiety ADP o rynku pracy w sierpniu powstało 132tys. miejsc pracy przy konsensusie na poziomie 300tys. i 268tys. w lipcu. Dane ADP po raz pierwszy były publikowane według nowej metodologii, bardziej spójnej danymi o payrolls, które zostaną opublikowane jutro. W lipcu payrolls okazały się niespodziewanie bardzo mocne – powstało 528tys. nowych miejsc pracy.
• Mester, Prezes Fed z Cleveland, stwierdziła, że widzi stopę referencyjną Fed na poziomie powyżej 4% i brak obniżek w 2023. Wypowiedź ta zwiększa prawdopodobieństwo trzeciej z rzędu podwyżki stóp Fed o 75pb, ale kluczowe będą piątkowe dane o rynku pracy i nowy odczyt inflacji.

Strefa euro: Wyższa inflacja bazowa 4,3%r/r.

• Inflacja bazowa w strefie euro wyniosła 4,3%r/r w sierpniu przy konsensusie 4,1% i 4,0% w lipcu. Inflacja HICP sięgnęła 9,1%r/r po 8,9% w lipcu. Wczorajsze dane zwiększają szanse na istotną podwyżkę stóp procentowych EBC we wrześniu. Naszym bazowym scenariuszem pozostaje 50pb, ale szanse na 75pb nie są wiele niższe niż 50%.

Wiadomości krajowe

PMI: Dalsze pogorszenie kondycji przemysłu w sierpniu.

• Dziś o 9:00 poznamy sierpniowy indeks PMI w polskim przetwórstwie. Oczekujemy dalszego spadku indeksu do 41,8 z 42,1 w lipcu. Tak niski poziom wskaźnika sugeruje szybkie pogarszanie się kondycji polskiego przemysłu, który raportuje spadek nowych zamówień, zwłaszcza zagranicznych, co dużej mierze związane jest z sytuacją w przemyśle strefy euro. Kluczowym wyzwaniem dla sektora przetwórczego na najbliższe miesiące jest nasilający się kryzys energetyczny. Presja kosztowa, która w obliczu słabnącej koniunktury powoduje zawężenie marż z uwagi na coraz trudniejsze przenoszenie wyższych kosztów na ceny.

CPI: Inflacja w sierpniu w górę do 16,1%r/r.

• Według wstępnego szacunku GUS inflacja CPI wzrosła w sierpniu do 16,1%r/r z 15,6%r/r w lipcu, rozwiewając nadzieję na niewielki jej spadek. Wzrosty cen żywności i napojów (+1,6%m/m) oraz nośników energii (+3,7%m/m) przyćmiły spodziewany znaczący spadek cen paliw na stacjach benzynowych (-8,3%m/m). Do wzrostów cen energii przyczyniają się najprawdopodobniej rosnące szybciej niż zakładaliśmy ceny opału. Te wymykają się spod kontroli regulatorów. Ponadto w dalszym ciągu w trendzie wzrostowym pozostaje inflacja bazowa. Szacujemy, że w sierpniu wzrosła do blisko 10%.
• Sierpień dobitnie pokazał, że nie widać sygnałów wygaśnięcia presji na wzrost cen. Co więcej, spodziewamy się, że kolejne miesiące przyniosą dalszy wzrost inflacji. Gospodarka, producenci i ceny detaliczne muszą zaabsorbować kolejny szok energetyczny, tj. cen nośników energii elektrycznej, gazu, węgla i innego opału oraz ogrzewania.
• Ważnym czynnikiem dla perspektyw inflacji w 2023 roku jest skala wzrostu cen regulowanych po aktualizacji taryf na początku 2023. Jeżeli rząd będzie gotowy do wypłat znaczących rekompensat dla dystrybutorów gazu i energii elektrycznej, to skala wzrostu ich cen może być wyraźnie niższa niż kosztów ich dostarczania. Wsparcie fiskalne dla branż energochłonnych także może nieco zredukować presję na wzrost kosztów firm i przełożenie tych czynników na ceny końcowe. Ale całkowite zamrożenie i niedopuszczenie do wzrostów cen jest mało realne ze względu na koszty.
• Tak jak wcześniej zwracaliśmy uwagę, letnia stabilizacja inflacji to nie koniec jej wzrostów. Nasz scenariusz bazowy zakłada dalszy wzrost inflacji po wakacjach i kolejny szczyt na początku 2023 tj. po wejściu w życie nowych taryf na gaz i energię elektryczną, na poziomie nieco poniżej 20%r/r (około 18-19%r/r). Nie są to okoliczności pozwalające na deklaracje zakończenia cyklu podwyżek stóp procentowych. Oczekujemy, że w przyszłym tygodniu RPP podniesie stopy procentowe o 25pb (do 6,75%), a docelowo stopa referencyjna może wzrosnąć do 7,0-7,5%.
• Obniżyliśmy nasze prognozy stopy docelowej do 7-7,5%, ale opinie o natychmiastowym końcu podwyżek były przedwczesne. Rynek wyceniał wciąż 7,5% na koniec cyklu i nie wydaje nam się, aby wiele tutaj się zmieniło po tych danych. Spowolnienie PKB wciąż będzie zmniejszać skłonność RPP do większej reakcji.

PKB: Wzrost gospodarczy w 2kw22 skorygowany do 5,5%r/r.

• GUS zrewidował szacunek PKB w 2kw22 do 5,5%r/r, z wcześniej raportowanych 5,3%r/r. Poznaliśmy także strukturę wzrostu, która wskazuje na silny wzrost popytu krajowego (7,2%r/r), przy kontynuacji boomu konsumpcyjnego (wzrost spożycia gospodarstw domowych o 6,4%r/r po wzroście o 6,6%r/r w 1kw22) oraz utrzymującej się ekspansji inwestycji (solidne 7,1%r/r). Zgodnie z oczekiwaniami w dalszym ciągu pozytywny wkład do wzrostu PKB w ujęciu rocznym miała zmiana stanu zapasów (+1,9 pkt. proc.), ale skala wpływu tego czynnika była wyraźnie mniejsza niż w poprzednich dwóch kwartałach. Wymiana handlowa z zagranicą obniżyła roczne tempo wzrostu PKB o 1,2 pkt. proc. Wzrostowi eksportu o 5,2%r/r towarzyszył wzrost importu o 7,8%r/r. Po stronie wartości dodanej wyraźnie niższe niż w 1kw22 wzrosty odnotowano w przemyśle (8,8%r/r vs. 15,1%r/r) oraz budownictwie (5,3%r/r vs. 17,4%r/r). Nadal dynamicznie rosła aktywność w handlu i naprawach (5,8%r/r).
• Dane odsezonowane wskazują na gwałtowne załamanie aktywności gospodarczej. Spadek PKB o 2,1%kw/kw jest jednym z najgorszych wyników w historii, przy czym należy mieć na uwadze, że nastąpił po bardzo dynamicznych wzrostach w poprzednich kwartałach. Dane dotyczące aktywności ekonomicznej w 2kw22 potwierdzają, że polska gospodarka weszła w fazę spowolnienia, a druga połowa roku będzie wyraźnie gorsza od jego początku. Pozytywnym zaskoczeniem jest utrzymywanie się względnie wysokiej aktywności inwestycyjnej, chociaż trudno uwierzyć w utrzymanie pozytywnych trendów w tym aspekcie w kolejnych kwartałach. Jednocześnie w 2poł22 szok inflacyjny i mniejsze zapasy oszczędności będą coraz wyraźniej ciążyć na wynikach konsumpcji. Spodziewamy się, że wysoka inflacja może przynieść kontynuację destrukcji popytu, zwłaszcza w kontekście wysokiej niepewności co do wysokości zimowych rachunków za ogrzewanie oraz kosztów energii elektrycznej w 2023.
• Pomimo słabszego od naszych oczekiwań wzrostu PKB w 2kw22 (liczyliśmy nawet na 6,5%r/r) oraz wyraźnego pogorszenia perspektyw na 2poł22, całoroczny wzrost gospodarczy będzie wysoki z uwagi na wysoką aktywność na początku roku. Nadal oczekujemy wzrostu PKB o ponad 4% w 2022, natomiast coraz większe chmury zbierają się nad 2023, kiedy wzrost gospodarczy będzie prawdopodobnie zbliżony do 1,5%. Pogłębiający się kryzys energetyczny jest poważnym wyzwaniem dla europejskiego i polskiego przemysłu. W przypadku znaczących niedoborów gazu należy się liczyć z ograniczeniami w jego dostawach dla firm. Ponadto wysokie ceny nośników energii podkopują opłacalność produkcji w niektórych branżach, czego dobitnym przykładem były ostatnie decyzje o wstrzymaniu produkcji nawozów. Wysoka inflacja utrzyma się także w 2023, podkopując siłę nabywczą gospodarstw domowych.
• Dalszy wzrost inflacji w sierpniu i utrzymujące się ryzyka inflacyjne powodują, że RPP nie zdecyduje się w najbliższym czasie na zapowiedź zakończenia cyklu podwyżek stóp procentowych. Spodziewamy się, że w przyszłym tygodniu. Uporczywość inflacji może spowodować, że nie będzie przestrzeni do obniżek stóp procentowych w 2023.

RPP: Możliwe dalsze umiarkowane podwyżki stóp.

• Dla wrześniowej decyzji RPP kluczowy jest sierpniowy odczyt flash CPI, a równie prawdopodobna jest niewielka podwyżka jak i utrzymanie stóp procentowych – powiedział członek RPP H. Wnorowski. Jego wypowiedź miała miejsce przed publikacją wstępnego szacunku inflacji za sierpień. Wnorowski stwierdził także, że obecnie nie można nakreślić scenariusza normalizacji polityki pieniężnej.
• Z kolei L. Kotecki z RPP wyraził obawy, że na początku 2023 inflacja może przekroczyć 20%, jednak w jego ocenie przestrzeń do dalszych podwyżek stóp procentowych jest ograniczona. W stagflacyjnym otoczeniu stopy procentowe nie powinny rosnąć już istotnie.
• Scenariuszem bazowym na wrzesień wydaje się być podwyżka stóp o 25pb, ale możliwy jest mocniejszy ruch – powiedział członek Rady P. Litwiniuk. Jego zdaniem nie można wykluczyć wzrostu inflacji do 20% w styczniu z uwagi na zmiany regulowanych cen energii.

MF: Sfinansowano potrzeby pożyczkowe na 2022.

• Tegoroczne potrzeby pożyczkowe brutto budżetu państwa zapisane w ustawie budżetowej zostały już w pełni sfinansowane – powiedział wiceminister finansów S. Skuza. Poinformował także, że w końcu sierpnia na rachunkach budżetowych znajdowało się ok. PLN142mld, wobec PLN142,4mld na koniec lipca, a udział inwestorów zagranicznych w polskich obligacjach obniżył się w lipcu o PLN4,2mld do PLN142,2mld.

Podaż obligacji we wrześniu.

• Ministerstwo Finansów planuje w tym miesiącu jeden przetarg obligacji (27 września) o wartości PLN4-8mld oraz jedną aukcję zamiany obligacji (15 września).
• BGK planuje przeprowadzenie 8 września przetargu obligacji na rzecz Funduszu Przeciwdziałania COVID-19. Opcjonalnie może zostać przeprowadzony przetarg w dniu 21 września. Ponadto BGK planuje w najbliższym czasie emisję 5-letnich euroobligacji w €.

Komentarz rynkowy

• Kurs €/US$ dotarł wczoraj do szczytów z ubiegłego tygodnia (1,0060). Pomogło w tym rozczarowanie wstępnymi danymi z amerykańskiego rynku pracy (ADP) oraz uporczywie wysoka inflacja w Europie. Para nie była w stanie jednak przełamać tego poziomu i ostatecznie zakończyła handel nieznacznie ponad parytetem (i blisko otwarcia). Kurs €/PLN również znalazł się w trendzie bocznym i zakończył dzień ponad 4,72.
• Na bazowych rynkach długu miały wczoraj miejsce kolejne wzrosty rentowności, po niecałe 10pb w przypadku niemieckich i amerykańskich 10latek. Inwestorzy prawdopodobnie przygotowują się na zdecydowane podwyżki stóp Fed i EBC (po 75pb) podczas wrześniowych posiedzeń. SPW radziły sobie nadspodziewanie dobrze. 10latka zakończyła dzień praktycznie bez zmian, mimo osłabienia na rynkach bazowych, jak i kolejnego zaskoczenia inflacją z kraju. Sugeruje to dalsze zakupy długu ze strony zagranicznych inwestorów.

€/US$ walczy o większe odbicie od parytetu.

• W oczekiwaniu na jutrzejsze payrolls dziś kurs €/US$ powinien utrzymać się w trendzie bocznym. Od jutra nadal spodziewamy się jednak prób większego wzrostu pary. Liczymy tu przede wszystkim na rozczarowanie wspomnianymi danymi z amerykańskiego rynku pracy. Rynek co prawda zobaczył już słabszy wynik ADP, ale te dane od dłuższego czasu dość słabo korelują z payrolls, stąd jak na razie mała reakcja rynku. Technicznie docelowym poziomem powinien dla pary być 1,01-0150.
• Kurs €/US$ prawdopodobnie zostanie dość blisko parytetu do końca roku, choć raczej z niewielką tendencją wzrostową. Para może nie być w stanie dotrzeć do 1,05. Rosną oczekiwania na 75pb podwyżki stóp EBC we wrześniu. Równolegle podnoszą się jednak również oczekiwania na zacieśnienie polityki Fed. Hamowanie presji inflacyjnej w USA w kolejnych miesiącach (szczególnie komponentu bazowego) może być wolniejsze niż do tej pory zakładano. Ryzykiem ciągle pozostaje też sytuacja w Europie. Rynek co prawda wycenił silne spowolnienie na przełomie roku, ale skala kryzysu energetycznego w zimie jest trudna do oszacowania.
• W końcówce tygodnia spodziewamy się raczej stabilizacji na bazowych rynkach długu. Rynek poznał już wysokie dane o inflacji z Europy. Z USA spodziewamy się natomiast raczej rozczarowujących wyników (zwłaszcza payrolls). Tym niemniej przy zdecydowanie jastrzębiej retoryce Fed, nie zakładamy aby w znaczący sposób ograniczyło to oczerniania na decyzję o 75pb podwyżki na wrześniowym posiedzeniu FOMC.

Złoty na przełomie tygodnia może jeszcze zyskać.

• Oczekiwany przez nas wzrost €/US$ na przełomie tygodnia powinien pozwolić na dalsze umocnienie złotego. Pierwszą poważną barierą dla €/PLN będą okolice 4,70-71. Jeżeli jednak €/US$ będzie rósł także w przyszłym tygodniu, to €/PLN może wrócić poniżej 4,70. W dalszej części miesiąca obawiamy się jednak ponownej presji na waluty CEE, szczególnie PLN. Szereg banków zaczęło sygnalizować duże szanse na 50pb podwyżki stóp NBP w tym miesiącu. My ciągle stawiamy raczej na 25pb. Również przekaz z Rady może nie być tak jastrzębi jak oczekiwałby tego rynek. Jeżeli dołoży się do tego powrót €/US$ znów poniżej parytetu, to presja na osłabienie złotego powróci. Dlatego ryzyko powrotu €/PLN w okolice 4,80 we wrześniu - październiku jest istotne.
• Perspektywy złotego na dalszą część roku powinny być wypadkową sytuacji geopolitycznej i poziomu €/US$ oraz polityki NBP. Nadal uważamy, że presja inflacyjna w kraju będzie zdecydowanie bardziej uporczywa niż sugerują to komentarze z Rady i po wakacjach znów się nasili. To powinno wymusić dalsze zacieśnienie polityki Rady. Co do otoczenia międzynarodowego trudno wyrokować. W 4kw22 kurs €/PLN powinien znaleźć się w szerokim trendzie bocznym, niestety nadal z ryzykiem po wyższej stronie.
• Bardzo dobre zachowanie SPW z wczoraj sugeruje, że popyt na papiery może być w tym miesiącu mocniejszy niż zakładaliśmy. Mimo wzrostu stawek swap dochodzi do wyraźnej kompresji asset swapów. To sugeruje raczej utrzymanie rentowności 10latki w szerokim trendzie bocznym w najbliższym tygodniu-dwóch. W dłuższym terminie nadal liczymy na wzrost rentowności SPW. Zapowiedzi interwencji fiskalnej rządu (szczegóły prawdopodobnie poznamy w okolicach wrześniowego posiedzenia Sejmu) powinny osłabić oczekiwania na obniżki stóp w kraju przed końcem 2023. Pogarszające się dane o koniunkturze w kraju i poza nim nie dają jednak dużego pola do osłabienia papierów w tym roku.