Serwis ekonomiczny ING

Wiadomości zagraniczne

MFW ostrzega przed ryzykami dla wzrostu gospodarczego na świecie i przed inflacją.

• W najnowszych prognozach, Międzynarodowy Fundusz Walutowy utrzymał lipcową prognozę wzrostu w gospodarce światowej w 2022 w tempie 3,2%, po 6,0% w 2021, lecz obniżył prognozę na 2023 do 2,7% z 2,9%. Prognoza wzrostu PKB w USA na rok 2022 została obniżona do 1,6% z 2,3% prognozowanych w lipcu, natomiast utrzymano prognozę na 2023 na poziomie 1%. Dla strefy euro MFW podniósł prognozę na 2022 do 3,1% z 2,6% oraz obniżył prognozę na 2023 do 0,5% z 1,2%. Prognozy dla gospodarki Chin i Japonii zmieniły się nieznacznie: 3,2% i 4,4% dla Chin i 1,7% i 1,6% dla Japonii, odpowiednio w latach 2022-23.
• Bilans ryzyk dla globalnego wzrostu jest – w ocenie MFW – negatywny, na co wpływa rosyjska inwazja na Ukrainę, wzrost kosztów życia z powodu presji inflacyjnej oraz spowolnienie gospodarcze w Chinach w związku z pogłębieniem kryzysu na rynku nieruchomości. Wśród ryzyk MFW wymienił także odrodzenie się pandemii Covid-19 lub innych obaw o zdrowie publiczne. Fragmentacja geopolityczna utrudnia wymianę handlową i przepływy kapitałowe oraz współpracę w polityce klimatycznej. MFW ostrzegł, że globalne zaostrzenie polityki pieniężnej może wywołać kryzys zadłużenia na rynkach wschodzących. Istnieje ryzyko zbyt słabego (by obniżyć inflację) i jednocześnie zbyt mocnego zacieśnienia polityki pieniężnej (co może wywołać recesję).
• W raporcie położono nacisk na przeciwdziałanie kryzysowi związanemu ze wzrostem kosztów utrzymania na świecie. Globalna inflacja ma przyśpieszyć do 8,8% w 2022 z 4,7% w 2021, a następnie spaść do 6,5% w 2023 i 4,1% w 2024.

Czechy: Rekordowa 18% inflacja w Czechach.

• Inflacja CPI w Czechach wyniosła we wrześniu 18%r/r i była najwyższa od prawie 30 lat. Za wzrostem indeksu stały głównie kategorie energetyczne i żywność, silnie rosły także ceny usług (13,7%r/r), choć wolniej niż ceny towarów (20,7%r/r). Konsensus prognoz zakłada szczyt inflacji pod koniec roku i nie przewiduje zmiany poziomu stóp procentowych przez Narodowy Bank Czech (stopa referencyjna wynosi obecnie 7%).

EBC: Ostrożne wypowiedzi przedstawicieli EBC.

• Prezes Banku Francji F. Villeroy stwierdził, że stopy procentowe EBC powinny wzrosnąć do blisko neutralnego poziomu 2% do końca roku (obecnie 0,75%), a po ostrych podwyżkach dalsze decyzje powinny być bardziej ostrożne. Po osiągnięciu neutralnego nastawienia, EBC miałby rozpocząć redukcję swojego bilansu. Komentując kształtowanie się kursów walutowych, Villeroy stwierdził, że interwencje walutowe krajów G7 były skuteczne w przeszłości, jeśli były skoordynowane.
• Za elastycznym podejściem w prowadzeniu polityki pieniężnej ECB opowiedział się również główny ekonomista banku P. Lane. Kolejne posiedzenie EBC odbędzie się 27 października.

Wiadomości krajowe

Dalsza eskalacja konfliktu w RPP. 

• W oficjalnym oświadczeniu część członków RPP potępiła ostatnie wypowiedzi i publikacje niektórych członków Rady i rozważa zawiadomienie o podejrzeniu popełnienia przestępstwa m.in. z tytułu prowadzenia zabronionej ustawą o NBP działalności publicznej oraz naruszenia tajności posiedzeń zapisanego w regulaminie RPP. Pod oświadczeniem podpisali się: A. Glapiński, C. Kochalski, W. Janczyk, I. Dąbrowski i H. Wnorowski. Zdaniem I. Dąbrowskiego nieodpowiedzialne wypowiedzi członków RPP mogą zwiększać niepewność na rynkach.

RPP: Zdaniem Tyrowicz nie uda się osiągnąć celu inflacyjnego przy ujemnych realnych stopach procentowych.

• Nie da się sprowadzić inflacji do celu przy ujemnych realnych stopach procentowych – powiedziała J. Tyrowicz z RPP. Podkreśliła także, że nie ma możliwości dowolnej interpretacji mandatu RPP i jest nim zapewnienie stabilności cen. W jej ocenie mandat ten nie jest dziś realizowany, a  w komunikacie Rada przykłada zbyt dużą wagę do sfery realnej.
• W ocenie J. Tyrowicz stopy procentowe w Polsce powinny wzrosnąć powyżej 10%, ale prawdopodobieństwo takiego scenariusza jest bardzo małe. Członkini RPP zwróciła uwagę na odkotwiczenie się oczekiwań inflacyjnych. Zdaniem Tyrowicz ewentualna dyskusja o zmianie celu inflacyjnego powinna mieć miejsce dopiero po osiągnięciu celu inflacyjnego, co nie nastąpi przed końcem 2024.

RPP: W ocenie Wnorowskiego założony w projekcie budżetu poziom inflacji jest zbyt optymistyczny.

• Założenie w projekcie budżetu państwa, że inflacja w 2023 wyniesie średnio 9,8% wydaje się zbyt optymistyczne – ocenia członek RPP H. Wnorowski. Członek Rady przyznał, że wrześniowy szybki odczyt inflacji na poziomie 17,2%r/r zaskoczył go i wielu eksportów i zasiał większy niepokój w oczekiwaniach.

Rząd ogłasza ceny maksymalne na energię elektryczną dla gospodarstw domowych, odbiorców wrażliwych, samorządów i MŚP.

• Rząd proponuje maksymalną cenę za energię elektryczną w 2023 dla gospodarstw domowych na poziomie PLN693/MWh i PLN785/MWh dla odbiorców wrażliwych, samorządów oraz małych i średnich przedsiębiorstw. W przypadku gospodarstw domowych są to maksymalne dopuszczalne wzrosty cen po przekroczeniu pułapu rocznego zużycia 2000kWh na gospodarstwo domowe, 2600kWh na gospodarstwa z osobą niepełnosprawną i 3000kWh dla rolników i rodzin z kartą dużej rodziny.
• Minister klimatu i środowiska A. Moskwa poinformowała, że głównym źródłem finansowania wsparcia ochrony prze wysokimi cenami energii będą przychody wytwórców energii, a gdyby okazały się niewystarczające, to z pomocą przyjdzie budżet państwa.
• Z punktu widzenia bezpośredniego przełożenia na inflację CPI kluczowy jest wzrost cen dla gospodarstw domowych. Wzrost cen energii dla firm i samorządów będzie wpływał na ceny konsumpcyjne pośrednio przez przełożenie wyższych kosztów energii na ceny innych towarów i usług. Nasze badanie w sektorze MŚP wskazuje, że podwyżki cen były dotychczas najczęstszym sposobem reakcji biznesu na drogą energię (raport z badania opublikujemy w przyszłym tygodniu).  
• Z danych GUS wynika, że około 70% gospodarstw domowych zużywa rocznie poniżej 2500kWh i dla uproszczenia taki poziom przyjęliśmy jako punkt odcięcia dla wyliczeń wzrostu cen dla poszczególnych grup zużycia. Poziom ten powinien pozwolić na uwzględnienie gospodarstw domowych z wyższymi limitami. Nie wiemy jeszcze w jaki sposób GUS będzie raportował wzrost cen przy tak przyjętym rozwiązaniu (stała cena do określonego limitu i wyższa powyżej tego limitu), ale możemy pokusić się o wstępne przybliżone szacunki.
• Ceny energii elektrycznej w taryfie G11 dla gospodarstw domowych u 4 głównych dystrybutorów (Tauron, Enea, Energa, PGE) na 2022 zawierają się w przedziale PLN413,1-414,7/MWh. Zakładając, że ceny dla zużycia powyżej limitów 2000/2600/3000 za kWh wzrosną do pułapu zaproponowanego przez rząd, dla tego zużycia wzrost cen energii wyniesie ok. 70%. Koszt samej energii stanowi blisko przeciętnego 60% rachunku za prąd.
• Przy braku zmian opłat dystrybucyjnych (a tu należy się liczyć z ryzykiem wzrostu w skali zbliżonej do inflacji) szacujemy średnioroczny wzrost przeciętnego rachunku na ok. 8%. Szacunek ten uwzględnia strukturę zużycia energii, wpływ zamrożenia cen na tegorocznym poziomie oraz dopuszczony maksymalny wzrost cen. Jeżeli wzrost ograniczy się wyłącznie do cen energii, to droższe rachunki za prąd podbiją CPI w 2023 o ok. 0,2 pkt. proc. Należy mieć przy tym na uwadze, że jest to bardzo ogólne przybliżenie, nie uwzględniające efektów wtórnych wynikających z przerzucania przez firmy i samorządy wyższych kosztów na kupujących, czy też ewentualnego wzrostu wagi energii w 2023.
• Ścieżka inflacji w 2023 jest obarczona wyjątkowo wysoką niepewnością dotyczącą cen energii. Nadal nie znamy decyzji o wzroście cen gazu dla odbiorców detalicznych w roku przyszłym. Ostatnio widoczny jest także ponowny wzrost cen paliw na stacjach benzynowych w ślad za umocnieniem dolara i podbiciem cen ropy naftowej przez OPEC. W takich warunkach, przebicie przez inflację CPI poziomu 20% wydaje się niestety kwestią najbliższych 3-5 miesięcy.

MF: Tarcza antyinflacyjna zostanie prawdopodobnie przedłużona na kolejny kwartał.

• Wiceminister finansów A. Soboń zapowiedział, że tarcza antyinflacyjna może zostać przedłużona na kolejnych kwartał, chociaż ostateczne decyzje jeszcze nie zapadły. Wiceminister zwrócił uwagę na wysokie koszty fiskalne tarczy. Samo obniżenie VAT kosztuje miesięcznie budżet ok. PLN2,4mld. Na chwilę obecną tarcza antyinflacyjna obowiązuje do końca 2022.
• Biorąc pod uwagę wybory parlamentarne jesienią 2023 należy się liczyć z tym, że tarcza antyinflacyjna będzie wydłużana w kolejnych kwartałach, aby uniknąć skokowego wzrostu cen na skutek przywrócenia wyższych stawek VAT. Nasz scenariusz inflacyjny zakłada, że obniżki podatków pośrednich zostaną utrzymane do końca przyszłego roku.

MFW: Rewizja prognoz dla Polski.

• Międzynarodowy Fundusz Walutowy obniżył prognozę wzrostu PKB dla Polski w 2022 do 3,8% z 4,5%, a  w 2023 do 0,5% z 2,0% - wynika z najnowszej wersji raportu World Economic Outlook. Średnioroczny wzrost cen w 2022 jest prognozowany na 13,8%, a  w 2023 na 14,3%.

MF: Aukcja zamiany.

• Na wczorajszej aukcji zamiany Ministerstwo Finansów sprzedało obligacje za PLN3,8mld i odkupiło papiery warte PLN3,2mld.

Komentarz rynkowy

Spokojniej na rynku walutowym, przecena SPW.

• Od początku tygodnia kurs €/US$ utrzymuje się w trendzie bocznym. Inwestorzy najprawdopodobniej czekają na jutrzejsze dane o CPI z USA przed większymi zmianami pozycji. Stabilny dolar nie przeszkodził jednak w lekkim spadku pary €/PLN z 4,86 do 4,85. Prawdopodobnie część pozycji przeciw naszej walucie zredukowali inwestorzy zagraniczni, z uwagi na wysokie koszty finansowania krótkich pozycji w PLN (FX swapy).
• Na bazowych rynkach długu zmiany były wczoraj niewielkie. Niemieckie obligacje zakończyły handel kilka pb niżej w rentowności, amerykańskie praktycznie bez zmian. Prawdopodobnie także w tym przypadku inwestorzy czekali na jutrzejsze dane o inflacji w USA. Nie przeszkodziło to jednak w dalszej przecenie SPW, i to o ponad 30pb na krótkim i długim końcu. Może to oznaczać, że inwestorzy traktują medialny konflikt w RPP jako wzrost prawdopodobieństwa wznowienia cyklu podwyżek stóp w kraju.

€/US$ wkrótce powinien wrócić do spadku.

• Dziś poznamy pierwsze z kluczowych w tym tygodniu danych / wydarzeń z USA – inflację PPI oraz minutes Fed. Naszym zdaniem może to być jednak za mało, aby para €/US$ wróciła do spadków już dziś. Natomiast jutrzejsze dane o CPI najprawdopodobniej wpiszą się scenariusz zdecydowanych podwyżek stóp Fed, większych niż w przypadku EBC. Ponadto sukcesy ukraińskie na froncie podnoszą ryzyko dalszej eskalacji napięć przez Rosję. Przy czym bardziej istotne będą tu ew. próby sabotażu np. w Europie, a nie ostrzał ukraińskich miast. Oznacza to, że w ciągu tygodnia-dwóch para €/US$ ma duże szansę wrócić do ostatnich dołków, tj. 0,9550.
• W naszej ocenie para €/US$ może na przełomie roku pogłębić spadki, zbliżając się do 0,90. Czynniki geopolityczne, szczególnie ryzyko odpowiedzi Rosji na sukcesy militarne Ukrainy, sugerują ponowne umocnienie dolara jako waluty bezpiecznej przystani i pogłębienie dołków na €/US$. Dodatkowo dysparytet stóp Fed i EBC także działa cały czas na korzyść dolara, a płynąca z obydwu banków jastrzębia komunikacja pozostaje bez mian, choć rynek zdaje się bardziej wierzyć w zdolność działania Fed niż EBC. Projekcje Fed, szczególnie dość odległa perspektywa obniżek stóp względem obecnych wycen rynkowych, sugerują utrzymanie niskiego kursu €/US$ na dłużej.

Złoty wkrótce powinien powrócić do osłabienia.

• Zachowanie złotego będzie w najbliższych dniach mocno powiązane z dolarem. Jeżeli para €/US$ nie będzie kontynuować spadku, to wysokie koszty utrzymywania pozycji na wzrost €/PLN, czy US$/PLN powinny wymusić dalsze ich zamykanie i umocnienie złotego. Uważamy jednak, że w drugiej połowie tygodnia presja na spadek €/US$ powróci i może dojść do prób wyłamania się €/PLN ponad 4,90. Szanse na wybicie się ponad 4,90 są jednak niewiele większe niż 50%. Już obecnie pozycjonowanie przeciw złotemu (i ogólnie walutom regionu) jest duże, co potwierdza wysoki koszt finansowania takich pozycji. Zachowanie krajowego rynku długu pokazuje też, że inwestorzy nie stracili wiary w kolejne podwyżki stóp. Dlatego skala wzrostu €/PLN ponad 4,90 raczej nie będzie duża.
• Zachowanie złotego w 4kw22 będzie wypadkową kierunku €/US$, napięć geopolitycznych i polityki RPP. Pierwsze dwa z czynników mogą pozostać niekorzystne. Nie widać przesłanek za szybkim osłabieniem dolara, a przebieg wojny na Ukrainie podnosi ryzyko prób eskalacji napięć przez Rosję. Wsparciem dla PLN może okazać się jednak wznowienie cyklu podwyżek RPP wraz z publikacją nowej projekcji w listopadzie. W połączeniu z dużym pozycjonowaniem przeciw złotemu, ma to szanse sprowadzić kurs €/PLN bliżej 4,80-85 na koniec roku. Jednak dopiero większe osłabienie dolara dałoby prawdopodobnie szanse na istotniejszą i trwalszą korektę poniżej 4,80, a to może nie zdarzyć się przed 2023.

Powrót wzrostów rentowności na rynkach bazowych. Dalsze osłabienie SPW.

• Publikowane jutro dane o inflacji z USA powinny przełożyć się na powrót bazowych rynków długu do osłabienia, połączonego ze spłaszczaniem się krzywej. CPI z USA będzie naszym zdaniem wspierać scenariusz dalszych podwyżek stóp przez główne banki centralne, przede wszystkim Fed. To oznacza kontynuację wzrostów rentowności na krótkim końcu. Inwestorzy ciągle liczą jednak na szybkie rozpoczęcie obniżek stóp, szczególnie przez Fed, kilka miesięcy po ostatniej podwyżce. Choć kontrastuje to z projekcjami FOMC, to na razie nie widać powodów, aby rynek miał swoje oczekiwania zmienić. Naszym zdaniem będzie to hamować wzrost rentowności na długim końcu.
• W perspektywie 4kw22 nadal widzimy też raczej wzrosty rentowności w konsekwencji zacieśnienia polityk Fed i EBC oraz większych podaży długu, co pokazały ogłoszone programy wydatkowe w UK i Niemczech. Rynek powinien przy tym wracać do wypłaszczania krzywych. Krótkie papiery będą pod presją kolejnych podwyżek stóp po obu stronach oceanu. Inwestorzy liczą natomiast na dość szybkie obniżki stóp po zakończeniu podwyżek w USA, choć jest to wbrew ostatnim projekcjom Fed. To z kolei powinno w kolejnych tygodniach hamować przecenę długiego końca, także w Europie.
• Wyceniany przez rynek docelowy poziom stóp NBP jest już dość wysoki biorąc pod uwagę ostatnią decyzję i komentarz po posiedzeniu Rady. Przekaz medialny jej jastrzębiego skrzydła jest mocny, ale nie zmienia faktu, że jest ono w mniejszości. Tym niemniej najbliższe dane o CPI z kraju powinny ten przekaz tylko wzmocnić. Z punktu widzenia SPW oznacza to stabilizację lub dalszy wzrost rentowności na krótkim końcu krzywej. Za wzrostem rentowności na długim końcu powinien natomiast przemawiać powrót wyższych rentowności na rynkach bazowych po CPI z USA.
• W dalszej perspektywie nadal widzimy szanse na stromienie krzywej. Presję na długie obligacje skarbowe będzie wywierać prawdopodobnie sytuacja na rynkach bazowych, jak i potencjalnie wysoka skala potrzeb pożyczkowych Skarbu Państwa w przyszłym roku. Ekspansywna polityka fiskalna rządu sugeruje też, że mogą pojawić się oczekiwania na wznowienie cyklu podwyżek w 2024 wobec uporczywie wysokiej inflacji. Krótki koniec powinny stabilizować oczekiwania na bliski koniec podwyżek stóp NBP. Spodziewamy się, że do końca cyklu zostały 1-2podwyżki.