Serwis ekonomiczny ING

Wiadomości zagraniczne

EBC: Dziś kolejna podwyżka stóp procentowych, ale bez decyzji o zacieśnieniu ilościowym (QT).

• Dziś spodziewamy się kolejnej podwyżki stóp procentowych EBC o 75pb. Jastrzębie skrzydło Rady Prezesów przekonało pozostałych członków o konieczności ponownej istotnej podwyżki stóp. Inaczej niż przed posiedzeniami EBC w lipcu i wrześniu, nie było żadnych publicznych dyskusji na temat skali podwyżki. Wzrost stóp o 75pb jest już w cenach, ale duże implikacje może mieć formalne rozpoczęcie dyskusji o usunięciu nadmiaru płynności i docelowej stopie EBC.
• Jeśli chodzi o zacieśnienie ilościowe QT, to dyskusja mogła się rozpocząć w EBC, ale przy obecnych zagrożeniach dla stabilności finansowej i doświadczeniach Wielkiej Brytanii, wprowadzenie QT jest wciąż odległe. Prezes EBC C. Lagarde kilkakrotnie wspominała, że zanim rozpocznie się QT, stopy procentowe będą musiały zostać sprowadzone do normalnego lub neutralnego poziomu. Ewentualne QT byłoby raczej zakończeniem reinwestycji niż aktywną sprzedażą obligacji. Ponieważ wciąż widzimy koniec cyklu podwyżek stóp przez EBC w pierwszym kwartale przyszłego roku, stopniowe wygaszanie reinwestycji w ramach programu skupu aktywów (APP) mogłoby się rozpocząć najwcześniej wiosną 2023.
• Dziś nie spodziewamy się jasnego komunikatu odnośnie do docelowej stopy procentowej, ale widzimy rosnący konsensus w EBC, że przynajmniej neutralną stopą jest obecnie stopa depozytowa w okolicach 2%. Wpisuje się to w naszą prognozę o kolejnej podwyżce stóp EBC o 50 pb w grudniu i  o 25 pb w lutym. Istnieje duże prawdopodobieństwo, że już na grudniowym posiedzeniu prognozy inflacyjne EBC na lata 2024 i 2025 wskażą na powrót do stabilności cen.

USA: Dane z rynku nieruchomości i słabszy wzrost zapasów. Dziś PKB za 3kw22.

• Sprzedaż nowych domów w USA we wrześniu wyniosła 603tys. w ujęciu rocznym przy konsensusie 580tys., ale po 677tys. w sierpniu (korekta w dół z 685tys.). Natomiast zapasy hurtowników rosły we wrześniu w tempie 0,8%m/m, poniżej konsensusu 1,0% i 1,4% w sierpniu. Zapasy rosnące w wolniejszym tempie mogą dobrze świadczyć o sile popytu. Obydwa odczyty wpisują się w preferowany przez Fed scenariusz tzw. miękkiego lądowania w amerykańskiej gospodarce.
• Dziś poznamy wstępny odczyt PKB w USA za 3kw22 (nasza prognoza 1,7% w ujęciu zanualizowanym przy konsensusie 2,1%). Słabsze PKB może wesprzeć oczekiwania na złagodzenie nastawienia Fed, w ślad za decyzją banku Kanady, który wczoraj zaskoczył mniejszą podwyżką (50pb zamiast oczekiwanych 75pb i to po kolejnych zaskoczeniach wysoką inflacją).

Bank Kanady zwalnia tempo podwyżek stóp procentowych.

• Na wczorajszym posiedzeniu Bank Kanady podniósł stopy procentowe o 50pb do 3,75%, przy oczekiwaniach analityków spodziewających się podwyżki o 75pb. Na poprzednich dwóch posiedzeniach stopy procentowe wzrosły o 100pb w lipcu oraz o 75pb we wrześniu. W komunikacie bank centralny zasygnalizował dalsze podwyżki ze względu na wysoką inflację (6,9%r/r we wrześniu, osiągnęła szczyt 8,1% w czerwcu)m, ale jednocześnie pojawił się nowy element, uzasadniający złagodzenie nastawienia a więc obawy o załamanie rynku mieszkaniowego. W Kanadzie rozpoczęły się spadki cen mieszkań w największych aglomeracjach. Od marca br. główna stopa procentowa wzrosła o 350pb.

Wiadomości krajowe

Dąbrowski z RPP: Inflacja znajdzie się w okolicy celu w 2024.

• W pesymistycznym scenariuszu możliwy jest wzrost inflacji powyżej 20%, a CPI ustabilizuje się w okolicy celu NBP w 2024 – powiedział członek RPP I. Dąbrowski. W jego ocenie tendencje globalne, spadki cen energii i spodziewane umocnienie PLN mogą działać antyinflacyjnie. Dodał, że inflacja znalazła się obecnie na tzw. płaskowyżu, czyli jest już albo w maksymalnym punkcie, albo w jego okolicy.
• Przebieg ścieżki inflacyjnej jest w dużej mierze uzależniony od przyjętych założeń, jednak w naszej ocenie wzrost inflacji powyżej 20%r/r w lutym przyszłego roku jest w zasadzie przesądzony. W scenariuszu wydłużenia tarczy antyinflacyjnej (obniżki podatków pośrednich) do końca 2023, z początkiem 2024 roku należy się liczyć ze skokowym wzrostem inflacji. W efekcie spadek w okolice celu w 2024 jest mało prawdopodobny. Hipoteza płaskowyżu inflacji także jest coraz trudniejsza do obrony w zderzeniu z rzeczywistością. W październiku inflacja przyspieszyła najprawdopodobniej ponad 18%r/r i jest wyraźnie powyżej okolic 15,5%, które obserwowaliśmy w czerwcu i lipcu, kiedy według NBP mieliśmy obserwować szczyt inflacji.

Komentarz rynkowy

Waluty CEE zyskują wraz z taniejącym dolarem. Duże umocnienie SPW.

• Po trwającym od ponad tygodnia pochodzie w górę, kurs €/US$ przebił wczoraj parytet. To efekt poprawiających się nastrojów na rynkach i oczekiwań, że Europa jest dobrze przygotowana na wyzwania energetyczne w sezonie zimowym. Widać to również w przypadku walut CEE. Dodatkowo pomaga perspektywa poprawy bilansów handlowych, m.in. dzięki niższym cenom gazu ziemnego, a także ciągle wysokie koszty finansowania pozycji na ich osłabienie. Wczoraj kurs €/PLN zbliżył się do 4,74, osiągając najniższy poziom od ponad miesiąca.
• Na bazowych rynkach długu trwa z kolei umocnienie. Spadki rentowności trwają od początku tygodnia. Amerykańska, czy niemiecka 10latka zyskały w ostatnich dniach około 30pb. SPW umocniły się w ślad za głównymi rynkami, choć tradycyjnie zmienność krajowych papierów była dużo wyższa. Na długim końcu od szczytu rentowności obniżyły się o około 100pb, z czego ponad polowa to zawężenie rekordowych jak na ostatnie lata asset swapów. Na krótkim końcu spadek rentowności od ostatnich szczytów to około 100pb.

Decyzja EBC kluczowa dla €/US$.

• Dziś prawdopodobnie najważniejsze w tym tygodniu wydarzenie – decyzja EBC. Brak komentarzy ze strony Rady Prezesów w ostatnich tygodniach sugeruje szeroko zakrojony konsensus za podwyżką stóp o 75pb i jastrzębi komentarz po posiedzeniu. Pojawia się pytanie na ile to wszystko jest już w cenach i jak daleko pochód €/US$ w górę jest możliwy w najbliższym czasie, szczególnie biorąc pod uwagę, że swoje stopy wkrótce podniesie i Fed. Technicznie uważamy, że przełamanie parytetu daje istotne szanse na powrót pary do około 1,02 nawet przed decyzją EBC. Reakcja na decyzję i komunikat może zdeterminować dalsze ruch pary.
• Perspektywa najbliższych tygodni wydaje się jednak przynajmniej umiarkowanie korzystna dla euro. Europejskiej walucie sprzyjają nadzieje na ograniczenie działań zbrojnych na Ukrainie w zimie i mniejsze ryzyko problemów gospodarczych Europy w związku z zabezpieczeniem dostępności gazu na najbliższy sezon.
• W dłuższej perspektywie dolara powinien wspierać dysparytet stóp procentowych, zwłaszcza, że ze strony Fed niezmiennie płyną jastrzębie sygnały. W efekcie nie spodziewamy się, żeby €/US$ był w stanie utrzymać się w okolicach parytetu w dłuższej perspektywie i nadal widzimy powrót kursu do ostatnich lokalnych dołków w okolicach 0,95 pod koniec roku.

Rosną szanse na powrót €/PLN do 4,70.

• Kurs €/PLN dotarł do pierwszego istotnego wsparcia w okolicach 4,74-75. Szanse na głębszy spadek są istotne, nawet do 4,70. Nie widać sygnałów zmiany trendu na €/US$, a słabnący dolar jest zwykle dla walut CEE korzystny. Inwestorów do zamykania pozycji przeciw walutom regionu nadal skłaniają też wysokie koszty finansowania krótkich pozycji w walutach CEE, czy oczekiwania, że niższe ceny gazu przełożą się na zmniejszenie deficytów handlowych w regionie.
• Do końca 2022 spodziewamy się wysokiej zmienności krajowej waluty. Utrzymuje się wysoka niepewność w kwestii dostępu do funduszy z UE, a krajowe władze nie wykazują gotowości do kompromisu z KE. Oczekujemy także, że listopadowe posiedzenie RPP może zgasić oczekiwania na dalsze znaczące podwyżki stóp NBP. W naszej ocenie, prawdopodobieństwo zacieśnienia polityki pieniężnej w skali przekraczającej 50pb w najbliższych miesiącach są raczej niskie, co przełoży się na ponowną presję na PLN. Kurs €/PLN najprawdopodobniej zakończy ten rok na poziomach wyższych niż obserwowane obecnie.

SPW podążą za rynkami bazowymi, zmienność nadal wysoka.

• Perspektywy bazowych rynków długu na przełomie tygodnia prawdopodobnie zdeterminuje dzisiejsza decyzja i przekaz z EBC. Spodziewamy się, że ton przekazu będzie jastrzębi, ale najprawdopodobniej dużo z tego jest już w cenach. Impulsem do powrotu rentowności do wzrostów mogłoby być rozpoczęcie dyskusji nad zmniejszeniem nadpłynności w europejskim systemie finansowym.
• Zbliża się też posiedzenie Fed, które może rynkom przypomnieć, że dalsze zacieśnienie polityki pieniężnej w USA wciąż jest przed nami, a perspektywa poluzowania bardziej odległa niż wycenia rynek. Tym niemniej, ostatnie dane z amerykańskiego rynku nieruchomości nieco ostudziły obawy o inflację. Dlatego nie spodziewamy się, aby rentowność amerykańskiej 10latki była w tym roku w stanie istotnie przebić się ponad 4,5%. Jednocześnie powinno przy tym dochodzić do spłaszczenia krzywych. Podwyżki stóp Fed i EBC mogą pchać w górę rentowności z krótkiego końca. Na długim spodziewamy się wsparcia ze strony wycenianych szybkich obniżek stóp Fed i stopniowego łagodzenia szoku energetycznego w Europie.
• Sytuacja na krajowym rynku długu prawdopodobnie będzie w najbliższych dniach głównie zależeć od rynków bazowych, przy czym wysoka zmienność SPW powinna się utrzymać. Rentowność krajowej 10latki może wrócić do dołka z połowy października (brakuje jeszcze 40pb), ale o większy ruch może być trudno przed listopadową decyzją RPP.
• W naszej ocenie przekaz po listopadowym posiedzeniu RPP potwierdzi, że NBP jest najmniej skłonny do zwrotu w swojej polityce spośród banków w regionie. Dlatego rozczarowanie decyzją RPP może być silne, skutkując spadkiem oczekiwań na dalsze podwyżki stóp i umocnieniem krótkich SPW. Na długim końcu ew. spadki dochodowości będą raczej ograniczone, gdyż w tym segmencie powinien szczególnie objawić się negatywny wpływ rynków bazowych, obawy o dużą ekspansje fiskalną w Polsce oraz utrwalenie wysokiej inflacji. W efekcie w perspektywie końca roku spodziewamy się stromienia krzywej.