Serwis ekonomiczny ING

Wiadomości zagraniczne

USA-Chiny: Spotkanie J. Bidena z X. Jinpingiem na szczycie G20.

• Wczoraj podczas szczytu G20 na indonezyjskiej wyspie Bali doszło do pierwszego osobistego spotkania prezydentów USA i Chin od początku prezydentury J. Bidena. Stosunki USA-Chiny pozostają bardzo napięte, co wynika z konkurencji handlowo-technologicznej, bliskich związków Chin z Rosją, statusu Tajwanu, autonomii Hongkongu, kwestii poszanowania praw człowieka czy rosnącej aktywności wojskowej Pekinu na morzach w Azji.
• Rynki finansowe jednak odnotowały deklaracje przywódców obu państw nt woli współpracy. Spowodowało to duże umocnienie giełd i ponowny skok €/US$ dzisiaj rano do 1,04. Chińskie aktywa były mocno przecenione w ostatnich kwartałach, rynek chce zagrać otwarcie tamtejszej gospodarki, które może się zrealizować po sezonie grypowym w Chinach.

Fed: Zapowiedzi wolniejszych podwyżek stóp, ale bez zmian stopy docelowej.

• Wiceprezes Fed J. Brainard zasygnalizowała spowolnienie tempa podwyżek stóp procentowych Fed z 75pb na czterech poprzednich posiedzeniach z rzędu do 50pb na posiedzeniu 13-14 grudnia. Stwierdziła, że obecny cykl zacieśnienia jest najszybszy od początku lat 1980-tych oraz że może być właściwe przejście na mniejszą skalę podwyżek. Dodała, że z ostatnich danych o inflacji CPI wynika, że zaczął się realizować długo oczekiwany spadek cen dóbr trwałego użytku, takich jak samochody czy meble. Zauważyła także spowolnienie wzrostu płac, co jest szczególnie istotne dla tempa wzrostu cen usług. Inflację będzie jednak wciąż pobijać wzrost kosztów utrzymania mieszkania, co dużej mierze wynika ze sposobu liczenia kosztów czynszów.
• Inny członek FOMC Waller powiedział, że rynki „wybiegły za bardzo do przodu” w reakcji na CPI z USA. Naszym zdaniem Fed woli wolniejsze podwyżki stóp, ale bez zmian stopy docelowej.
• Dziś poznamy odczyt PPI w USA, konsensus zakłada osłabienie presji na wzrost cen zbieżny ostatnim odczytem CPI.

Strefa euro: zaskakujące odbicie produkcji przemysłowej we wrześniu.

• Produkcja przemysłowa w strefie euro wzrosła we wrześniu o 0,9%m/m przy konsensusie 0,5% oraz wzroście o 2,0% w sierpniu (korekta w górę z 1,5%). W ujęciu rocznym produkcja wzrosła o 4,9%r/r przy konsensusie 3,0% oraz 2,8% w sierpniu (korekta w górę z 2,5%).
• Silny wzrost odnotowano w produkcji dóbr inwestycyjnych i nietrwałych dóbr konsumpcyjnych, natomiast spadła produkcja dóbr pośrednich i dóbr konsumpcyjnych trwałego użytku. Geograficznie Niemcy były jedynym dużym krajem ze wzrostem produkcji, spadki odnotowano we Francji, Hiszpanii i Włoszech.
• Oznacza to, że – dzięki złagodzeniu napięć podażowych, w tym dostępności chipów, na świecie – europejski przemysł zamknął 3kw22 solidnym wzrostem 0,5%kw/kw. Nie oczekujemy jednak, że sytuacja nadrabiania zaległości produkcyjnych potrwa długo, o czym świadczy osłabienie nowych zamówień, minorowe nastroje przedsiębiorstw czy wzrost zapasów.
• Dziś poznamy odczyt indeksu koniunktury ZEW w Niemczech. Po spadku indeksu oczekiwań do -59,2pkt w październiku, konsensus zakłada poprawę w listopadzie do -51,0pkt.

EBC: Przedstawiciele EBC o niskiej płynności rynku finansowego i dalszych zmianach stóp procentowych.

• Wiceprezes EBC L. de Guindos zapowiedział publikację raportu o stabilności finansowej w strefie euro. Powiedział, że po inwazji Rosji na Ukrainę i  w kontekście zacieśniania polityki pieniężnej dokonuje się korekta cen aktywów na rynku finansowym. Przebiega ona w sposób uporządkowany, ale niektóre instytucje finansowe są wystawione na istotne straty wynikającej z rewaluacji aktywów, inne są narażone na ryzyko kredytowe wynikające z osłabienia na rynku mieszkaniowym.
• De Guindos dodał, ze polityka pieniężna powinna osłabiać wsparcie dla popytu i monitorować ryzyka drugiej rundy. Wcześniej członek zarządu EBC F. Panetta ostrzegł przed nadmiernym zacieśnieniem polityki pieniężnej, które mogłoby zaszkodzić gospodarce.
• Natomiast Prezes Banku Francji F. Villeroy stwierdził, że osłabienie inflacji w USA jest dobrym sygnałem, gdyż USA jest na czele cyklu inflacyjnego i zacieśnienie pieniężne przynosi korzystne skutki. Zasugerował, że EBC może przejść do mniejszych podwyżek stóp procentowych po osiągnięciu przedziału normalizacji około 2% w grudniu z 1,5% obecnie. Jasnym sygnałem do przerwania cyklu podwyżek stóp procentowych byłoby odwrócenie trendu wzrostowego inflacji bazowej.

Wiadomości krajowe

Dziś dane o strukturze CPI w październiku oraz wstępny szacunek PKB za 3kw22.

• Dziś GUS opublikuje szczegóły październikowej inflacji. Oczekujemy potwierdzenia wstępnego szacunku na poziomie 17,9%r/r. Ze wstępnego szacunku GUS wiemy, że ubiegły miesiąc przyniósł wyraźny wzrost cen paliw oraz znaczący wzrost żywności względem poprzedniego miesiąca. Szacunki wskazują także, że rosły ceny w kategoriach bazowych. Inflacja bazowa wzrosła w październiku o ok. 1,1%m/m, co podbiło roczny wskaźnik do ok. 11,2%r/r z 10,7%r/r we wrześniu.
• Także dziś poznamy wstępny szacunek wzrostu gospodarczego w 3kw22. Prognozujemy, że po głębokim spadku kw/kw w 2kw22 (-2,1% po odsezonowaniu) ubiegły kwartał przyniósł wyraźne odbicie, a  w ujęciu rocznym PKB wzrósł o 3,5%. Szczegółowe dane dotyczące struktury PKB poznamy 30 listopada. Wszystko wskazuje na to, że w całym 2022 wzrost gospodarczy wyraźnie przekroczy 4%, rosną natomiast ryzyka w dół dla naszej prognozy wzrostu PKB o 1,5% w 2023.

Niespodziewana wyraźna poprawa salda w obrotach bieżących we wrześniu.

• Deficyt w obrotach bieżących wyniósł we wrześniu €1,6mld, wyraźnie poniżej konsensusu €3,1mld i naszej prognozy, po wysokim deficycie €3,3mld w sierpniu. Szacujemy, ze w ujęciu 12-miesięcznym saldo to poprawiło się do około -3,7%PKB po -3,8%PKB w sierpniu. Deficyt w obrotach towarowych wyniósł €2,1mld we wrześniu po €2,6mld w sierpniu. W ujęciu skumulowanym odnotowano tutaj nieznaczne pogorszenie salda do około -3,9%PKB z -3,8%PKB miesiąc wcześniej. Dodatnie saldo usług €2,3mld i nie skompensowała deficytu w dochodach pierwotnych €3,0mld. Saldo obrotów wtórnych było bliskie 0.
• Obroty w handlu zagranicznym, liczone w euro, rosną w tempie przekraczającym 25% r/r, ale wynika to przede wszystkim ze wzrostu cen transakcyjnych w eksporcie i imporcie. Komunikat NBP stwierdza, że zmiany realne pozostają stosunkowo niewielkie. Roczna dynamika importu towarów (28,9%r/r) wciąż przewyższała dynamikę eksportu (25,5%), ale różnica ta była wyraźnie mniejsza niż w  I połowie roku (średnio prawie 12pp). Polskie firmy wykorzystują szanse na zwiększenie sprzedaży zagranicznej w związku z osłabieniem złotego i złagodzeniem napięć w globalnych łańcuchach dostaw. Świadczą o tym także opublikowane dzisiaj, lepsze od oczekiwań, dane o produkcji przemysłowej w strefie euro we wrześniu (wzrost o 0,9%m/m przy konsensusie 0,5%).
• Komunikat NBP stwierdza, że we wrześniu, podobnie jak w dwóch poprzednich miesiącach, do wzrostu eksportu przyczyniła się przede wszystkim większa sprzedaż w branży motoryzacyjnej, dzięki poprawie dostępności kluczowych komponentów do produkcji. Zwiększył się zarówno eksport części samochodowych (zwłaszcza baterii i silników), jak i nowych aut osobowych oraz dostawczych. Utrzymywał się również dalszy wzrost dostaw produktów naftowych do Ukrainy. Dynamikę eksportu osłabiła natomiast stagnacja w produkcji dóbr konsumpcyjnych trwałego użytku. Dynamikę importu wspierał dalszy wzrost przywozu paliw, w tym węgla, oraz wzrost importu części samochodowych oraz komponentów do ich produkcji.
• Dzisiejsze dane są pozytywne dla notowań złotego, gdyż deficyt w obrotach bieżących okazał się wyraźnie poniżej oczekiwań. Kurs złotego pozostaje jednak ostatnio pod wpływem czynników globalnych (osłabienie dolara) i – po ubiegłotygodniowej pozytywnej niespodziance inflacyjnej w USA - korzysta ze wzrostu apetytu inwestorów na aktywa bardziej ryzykowne. W najbliższych miesiącach spodziewamy się stopniowego pogłębienia deficytu w obrotach bieżących, ale poziom 5%PKB pod koniec roku wydaje się bardziej odległy niż kilka tygodni temu.

Projekcja NBP wskazuje na wysoką ścieżkę inflacji pomimo ujemnej luki produktowej.

• Wczoraj NBP zaprezentował najnowszą projekcję inflacyjną. Była ona podstawą do listopadowej decyzji RPP pozostawieniu stóp bez zmian, bo Rada oceniła, że dotychczasowe zacieśnienie pozwoli na sprowadzenie inflacji do celu w (wydłużonym) horyzoncie projekcji, tj. do końca 2025 roku.
• Najbliższe lata w projekcji wyglądają jednak niepokojąca. NBP ponownie podniósł projekcję CPI na 2023 (o 0,8pp), przy bardzo niepokojącej strukturze: pomimo włączenia tarcz antyinflacyjnych (w 50%), niższym wzroście cen energii, głębszym spowolnieniu PKB, ale przy skoku inflacji bazowej o 1/3! Ekonomiści NBP podzielili tym samym nasze obawy, które wyrażamy od wielu miesięcy, że w 2023 roku CPI spadnie ale inflacja bazowa będzie uporczywie wysoka. Nasze obawy budzą silne efekty drugiej rundy i wysokie oczekiwania inflacyjne, które mogą powodować utrzymanie uporczywie wysokiej inflacji. To także można było usłyszeć w czasie konferencji, bo ekonomiści NBP zwracali uwagę na rozlewanie się inflacji, większy (chociaż wciąż mniejszościowy) udział czynników krajowych w CPI (1/3 wobec ¼ w lipcowej projekcji).
• Listopadowa projekcja NBP zakłada wzrost PKB na odpowiednio 4,6% w 2022, 0,7% w 2023, 2,0% w 2024 i 3,1% w 2025. Eksperci NBP szacują, że w latach 2023-25 luka produktowa będzie ujemna. Z kolei inflacja ma wynieść odpowiednio 14,5%, 13,1%, 5,9% i 3,5%. W porównaniu do projekcji lipcowej ścieżka inflacji jest nieco wyższa pomimo niższych oczekiwanych wzrostów cen energii. Efekty wtórne rosnących kosztów energii na przetwórstwo żywności oraz inflację bazową okazały się wyższe niż wcześniejsze założenia ekonomistów NBP. Inflacja bazowa z wyłączeniem cen żywności i energii w 2023 została zrewidowana do 10,3% z 7,5% w projekcji lipcowej. Zastępca dyrektora Departamentu Badań i Analiz Ekonomicznych J. Kotłowski poinformował, że komponent krajowy odpowiada za ok. 1/3 inflacji ogółem.
• Centralna ścieżka inflacji wskazuje na jej wolniejszy powrót do celu niż w przypadku innych głównych banków centralnych. Pomimo to RPP postanowiła przyjąć postawę wyczekującą w obawie, że dalsze zacieśnienie polityki pieniężnej i szybsze sprowadzenie inflacji do celu będzie się wiązało ze zbyt dużą skalą negatywnego wpływu na koniunkturę. Jest to ryzykowna postawa, gdyż grozi utrwaleniem oczekiwań inflacyjnych na wysokim poziomie, co może przełożyć się na wysoką uporczywość inflacji i wysokie koszty jej opanowania w przyszłości.

RPP: J. Tyrowicz uważa, że nie ma przesłanek za zawieszeniem cyklu podwyżek stóp procentowych.

• Ścieżka inflacji w listopadowej projekcji jest optymistyczna, a inflacja będzie wyższa – powiedziała J. Tyrowicz z RPP. W jej ocenie nic nie przemawia za tym, że cykl podwyżek stóp procentowych należy zawiesić. Brak podwyżek stóp był jej zdaniem błędem za który społeczeństwo zapłaci w postaci wzrostu kosztów utrzymania.

Spółki energetyczne i paliwowe będą finansować walkę z inflacją.

• Mechanizmy zastępujące tarczę antyinflacyjną w mniejszym stopniu będą oparte o budżet państwa (obniżki podatków pośrednich), a w większym będą bazowały na redukcji nadzwyczajnych zysków spółek energetycznych i paliwowych – powiedział premier M. Morawiecki. Dodał, że nowy mechanizm został wypracowany z kierownictwem spółek energetycznych w zakresie energii elektrycznej i cieplnej, a  w tym tygodniu będą toczone prace nad mechanizmem, który pozwoli zrekompensować ceny gazu.

IRG SGH: Kolejny miesiąc spadku koniunktury w polskim przetwórstwie.

• Ogólny wskaźnik koniunktury w polskim przetwórstwie obniżył się w październiku o 5,7pkt. względem września i wyniósł -13,7pkt. – poinformował Instytut Rozwoju Gospodarczego Szkoły Głównej Handlowej. Pogorszenie raportują zarówno firmy prywatne jak i publiczne, niezależnie od poziomu zatrudnienia. Przewidywania dotyczące sytuacji w nadchodzących miesiącach są pesymistyczne.

Komentarz rynkowy

Spokojny początek tygodnia na większości rynków, ale presja na PLN powraca.

• Wraz z początkiem nowego tygodnia presja na wzrost €/US$ wyhamowała. Para utrzymała się przy 1,0330. To w dużej mierze zasługa wskaźników technicznych, sugerujących, że po zeszłotygodniowym osłabieniu dolara należy spodziewać się korekty lub co najmniej przerwy we wzroście pary. Tak jak się spodziewaliśmy, wyhamowanie wzrostu €/US$ odbiło się na złotym. Krajowa waluta dobrze zniosła zeszłotygodniową decyzję RPP o braku zmiany stóp właśnie dzięki osłabieniu dolara i ogólnej poprawie sentymentu na rynkach. Gdy ten efekt zniknął spadające oczekiwania na jakiekolwiek dalsze podwyżki stóp NBP zaowocowały wzrostem kursu €/PLN z 4,68 do 4,71. Zaskakująco dobre dane o bilansie obrotów bieżących nie miały większego wpływu na PLN. Zmienność tych danych jest ostatnio bardzo duża i na podstawie pojedynczego wyniku trudno wnioskować, że równowaga zewnętrzna Polski faktycznie się poprawia.
• Na bazowych rynkach długu tydzień rozpoczął się od stosunkowo niewielkich wzrostów rentowności Treasuries po silnych spadkach w zeszłym tygodniu. Amerykańska krzywa przesunęła się mniej więcej o 5pb w górę. Na niemieckiej obyło się bez istotnych zmian. Krzywa SPW również przesunęła się wczoraj w górę mniej więcej równolegle o 5pb. To nietypowo niska zmienność jak na ostatnie miesiące, gdzie zmiany po kilkadziesiąt pb były nagminne.

Osłabienie dolara trwa dziś rano.

• Zachowanie kursu €/US$ w dalszej części tygodnia będzie prawdopodobnie zależeć od tego na ile występującym w najbliższych dniach członkom Fed uda się odbudować oczekiwania na dalsze zacieśnienie polityki FOMC. Na razie rynek skupia się jednak na szansach na nowe otwarcie w relacjach między Chinami i USA, czy spadającym ryzyku dalszych dużych podwyżek stóp Fed. W efekcie dziś rano kurs dotarł do 1,04. Wskaźniki techniczne wciąż wskazują, że po zeszłotygodniowym wzroście €/US$ o dalsze duże osłabienie dolara już w tym tygodniu może być trudno, nawet gdyby publikowane dziś PPI z USA rozczarowały. Po zeszłotygodniowej inflacji z USA (spore zaskoczenie po niższej stronie) wyraźnie spadły oczekiwania na kolejne podwyżki stóp Fed, co przełożyło się na niższe swapy w US$. Poza okresem prezydentury D.Trumpa spread tych instrumentów wobec krzywej niemieckiej dobrze określał kierunek €/US$. Stad nawet powrót €/US$ do parytetu będzie problematyczny.

Osłabienie złotego prawdopodobnie jeszcze potrwa.

• Kurs €/PLN na razie oparł się na średniej EMA 15. Nadal jednak wskaźniki techniczne dają pole do kontynuacji wzrostu pary. W zeszłym tygodniu €/PLN znalazł się w trendzie bocznym, co powoduje, że np. oscylatory nie pokazują przerwy we wzroście €/PLN, chociaż już wczorajszy ruch nie był mały. Złotemu nie pomaga tez sytuacja fundamentalna. Decyzja RPP, późniejsza konferencja prof. Glapińskiego, czy prezentacja projekcji inflacji tylko utwierdzają inwestorów w przekonaniu, że cykl podwyżek w Polsce zakończył się. Decyzji nie ogłoszono formalnie, ale rynek w praktyce tak traktuje brak zmian stóp na dwóch kolejnych posiedzeniach. Znacząco spadły też koszty utrzymania pozycji na osłabienie PLN wobec tego co obserwowaliśmy jeszcze 2-3 tygodnie temu. Liczymy, że w najbliższych dniach kurs €/PLN dotrze do co najmniej do 4,7230, ale w praktyce większy ruch jest (okolice 4,7450) jest bardzo prawdopodobny.
• Kierunek dla €/PLN na przełomie roku w dużym stopniu wyznaczy otoczenie międzynarodowe. Nasze szacunki wskazują, że złoty jest o około 3% słabszy wobec euro (w ujęciu wartości godziwej) z uwagi na czynniki polityczne, jak konflikt z UE, czy wojna na Ukrainie. Chociaż wiele czynników ciągle przemawia przeciw złotemu, to rosnący €/US$ znacząco podnosi szanse, że para €/PLN zakończy ten rok poniżej 4,80. Na razie ciągle nie jest to nasz bazowy scenariusz, ale inwestorów cieszą postępy militarne Ukrainy, czy próby osiągnięcia porozumienia przez polski rząd z KE. Rozkład ryzyk nadal sugeruje przecenę złotego pod koniec roku, ale jej skala będzie prawdopodobnie mniejsza niż dotychczas zakładaliśmy.

Umiarkowane wzrosty rentowności w USA, stromienie krzywej w kraju.

• Oczekujemy, że odbywające się w tym tygodniu wystąpienia przedstawicieli Fed będą wspierać dalsze wzrosty rentowności Treasuries. Fed już w okolicach wakacji starał się gasić oczekiwania na przedwczesne złagodzenie swojego nastawienia (także było to po zaskoczeniu niższą inflacją). Podobnie powinno być i tym razem, gdyż FOMC wyraźnie obawia się, że przedwczesne złagodzenie warunków monetarnych utrudni walkę z inflacją. Na niemieckim rynku nadal spodziewamy się raczej stabilizacji. Nie liczymy na duże zaskoczenia danymi ze strefy euro, choć i  w tym przypadku rynek będzie raczej wyczulony na rozczarowania, szukając momentu na złagodzenie retoryki EBC.
• Na krajowym rynku nadal dominują ryzyka stromienia krzywej. Oczekiwane przez nas wzrosty rentowności na rynkach bazowych powinny w większym stopniu wpłynąć na osłabienie krajowego długiego końca (choć nie zapowiada się, aby odbyło się to w większej skali). Z kolei przekaz z RPP, czy wydźwięk projekcji nie dają nadziei na duże podwyżki stóp. To powinno stabilizować krótkie SPW.
• Obawiamy się, że optymizm inwestorów co do możliwości ograniczenia podaży SPW na 2023 rok są przedwczesne. O przełom w relacjach z KE i odblokowanie KPO może być trudno. Także próby przeniesienia kosztów walki z inflacją na spółki energetyczne niekoniecznie mogą się udać. Zdecydowanym pozytywem dla SPW jest finansowanie w walutach twardych, ale raczej nie zatrzyma to stromienia krzywej SPW również w grudniu.