Serwis ekonomiczny ING

Wiadomości zagraniczne

EBC: Jastrzębia retoryka.

• Simkus, prezes Narodowego Banku Litwy i członek Rady Prezesów EBC stwierdził, że EBC musi podnieść stopy procentowe o przynajmniej 50pb w grudniu, ale wyższa podwyżka jest również możliwa. W jego ocenie należy zapobiec odkotwiczeniu oczekiwań inflacyjnych. Dodał, że nie spodziewa się głębokiej recesji w strefie euro, która i tak nie rozwiązałaby problemu z inflacją.
• Na początku tygodnia prezes Bundesbanku J. Nagel stwierdził, że kolejna podwyżka powinna być solidna, ale prezes Banku Portugalii M. Centeno powiedział, że widzi warunki do spowolnienia tempa dalszych podwyżek.

Węgry: Stopy bez zmian na poziomie 13%.

• Zgodnie z oczekiwaniami analityków, Narodowy Bank Węgier (MNB) utrzymał wczoraj główną stopę referencyjną (3-miesięczna stopa depozytowa) na niezmienionym poziomie 13%. Od początku cyklu zacieśniania w połowie 2021, stopy procentowe wzrosły o 12,75pp. Jednocześnie stawka O/N dla zabezpieczonych pożyczek (overnight collateralised loan) jest równa stopie bazowej powiększonej o 12pp marży i wynosi 25%. Jednocześnie MNB zapowiedział wykorzystywanie innych narzędzi do ograniczenia płynności (m.in. przetargi na 2-miesięczne depozyty czy FX swapy). W październiku inflacja CPI wyniosła na Węgrzech 21,1% - najwięcej od ponad 20 lat, w 3kw22 gospodarka odnotowała spadek PKB w ujęciu kw/kw. MNB spodziewa się szczytu inflacji w najbliższych miesiącach.

KE: Propozycja (wysokiego) limitu na hurtowe ceny gazu ziemnego.

• Wczoraj Komisja Europejska przedstawiła propozycję nowego instrumentu mającego zapobiegać ekstremalnie wysokim cen gazu, jak miało to miejsce w sierpniu. Mechanizm korekcyjny miałby działać automatycznie w sytuacji przekroczenia przez 1-miesięczny kontraktu TTF poziomu €275 za MWh przez dwa tygodnie oraz utrzymywania się cen TTF o €58 powyżej ceny referencyjnej za gaz LNG przez 10 dni roboczych we wspomnianych dwóch tygodniach.
• Parametry uruchomienia mechanizmu korygującego na rynku gazu w zasadzie wykluczają jego użycie. W sytuacji wyjątkowego rozchwiana rynków w połowie sierpnia ceny gazu w Europie przekroczyły wspomniany limit, ale utrzymały się zaledwie przez kilka dni roboczych. Od początku listopada ceny gazu w kontraktach TTF utrzymują się poniżej €120.

Dziś wstępne PMI za listopad w Europie i USA oraz protokół Fed.

• Dziś poznamy wstępne wskaźniki PMI za listopad (możliwe, że recesja będzie widoczna indeksach dla przemysłu i usług w Europie z odczytami wyraźnie poniżej 50pkt., szczególnie w przemyśle) oraz protokół z ostatniego posiedzenia Fed. Inwestorzy spodziewają się potwierdzenia konsekwentnie jastrzębiej retoryki Fed.

Wiadomości krajowe

Kolejna porcja październikowych danych z polskiej gospodarki.

• Dziś poznamy październikowe dane dotyczące handlu oraz budownictwa. Prognozujemy, że sprzedaż detaliczna wzrosła w październiku o 3,8%r/r (mediana prognoz: 3,2%r/r), po wzroście o 4,1%r/r we wrześniu. Wzrost cen i wysoka niepewność w związku z wojną w Ukrainie ograniczają zakupy dóbr trwałego użytku. Jednocześnie większa liczba konsumentów (uchodźcy) wspiera zakupy dóbr pierwszej potrzeby. Gospodarstwa domowe miały także znaczące bufory oszczędności po pandemii. Dochody do dyspozycji znalazły się jednak pod presją (spadek realnych wynagrodzeń), co będzie ciążyło na wzroście konsumpcji gospodarstw domowych. Koniunktura w budownictwie pogorszyła się znacząco po wzroście kosztów materiałów budowlanych i załamaniu popytu w budownictwie mieszkaniowym po podwyżkach stóp procentowych i niemal zamrożeniu rynku kredytów hipotecznych. Kończone projekty pozwoliły dotychczas na utrzymywanie aktywności tego sektora powyżej poziomów z analogicznych okresów ubiegłego roku, ale jest to sektor gospodarki, gdzie obserwujemy najbardziej gwałtowne hamowanie. Według naszych prognoz w październiku produkcja budowlano-montażowa wzrosła o zaledwie 1,3%r/r (konsensus: 0,9%r/r).

Sygnały hamowania przemysłu i spadek presji na ceny producentów.

• Produkcja przemysłowa wzrosła w październiku o 6,8%r/r (ING: 8,8%r/r; konsensus: 8,1%r/r), po wzroście o 9,8%r/r we wrześniu. Po odsezonowaniu produkcja skurczyła się o 0,3%m/m. Wzrost produkcji w przetwórstwie pozostał solidny (9,3%r/r vs. 11,0%r/r we wrześniu), jednak wyraźnie wyhamowała produkcja energii (-16,2%r/r). W przetwórstwie także powoli widoczne są sygnały słabnącej koniunktury. Zaczyna wygasać pozytywny efekt poprawy sytuacji w globalnych łańcuchach dostaw i odrabiania zaległości produkcyjnych. Przetwórstwo zaczyna odczuwać skutki słabnącego popytu (spadek nowych zamówień). Innymi słowy negatywny efekt popytowy zaczyna dominować nad przejściowym pozytywnym impulsem podażowym. Wzrost produkcji w branży samochodowej wyniósł 41,6%r/r, wobec 46,5%r/r we wrześniu i był o 5,2% niższy niż miesiąc wcześniej.
• Przemysł wchodzi w fazę wyraźnego spowolnienia, a październik mógł być ostatnim miesiącem znaczącego wzrostu produkcji w ujęciu rocznym, zwłaszcza, że przed nami miesiące, które w ubiegłym roku przyniosły imponujący i trudny do wyjaśnienia wzrost produkcji w sekcji związanej z produkcją energii. Generuje to bardzo wysoką bazę odniesienia i będzie ciążyło na rocznych wskaźnikach dynamiki w tej części krajowego przemysłu.
• Przełom 2022-2023 będzie słaby, ogólnie rok 2023 nie powinien być tak fatalny jak wskazują najbardziej pesymistyczne oczekiwania, w gospodarkach naszych partnerów handlowych widać pewien powiew optymizmu, dzięki spadkowi cen gazu, szykuje się także duży impuls fiskalny w Europie Zachodniej, a może również Polsce.
• Ceny producentów wzrosły w ubiegłym miesiącu o 22,9%r/r (ING i konsensus: 23,5%r/r), wobec wzrostu o 24,6 r/r we wrześniu. Ceny w przetwórstwie wzrosły w ujęciu miesięcznym o 1,4%, natomiast wyraźny spadek (4,5%m/m) miał miejsce w sekcji wytwarzania energii (drugi miesiąc z rzędu).
• Szczyt inflacji PPI mamy prawdopodobnie za sobą (spadki cen surowców i energii, wysoka baza odniesienia), ale proces przerzucania kosztów na klienta jest daleki od zakończenia.
• W polskim PPI widać "zawiązki" globalnej dezinflacji. Ale banki centralne na świecie zwracają uwagę, że za wcześnie na odwoływanie sukcesu w walce z inflacją, koniunktura w USA i Europie nie jest aż taka słaba, rynki pracy mocne, podnosimy dalej ale mniejszymi krokami.
• Wzrost PKB w 3kw22 okazał się zgodny z naszą prognozą (3,5%r/r), a  w całym roku będzie zbliżony do 5%. Należy przy tym zwrócić uwagę, że o ile na początku roku wzrost przekraczał 8% w ujęciu rocznym, to w drugiej połowie roku wyhamował w okolice 3%. Dużą rolę odgrywał w tym cykl zapasów. W przypadku konsumpcji prywatnej i inwestycji mieliśmy najprawdopodobniej do czynienia z wyraźnym spadkiem rocznego tempa wzrostu z uwagi na wysokie ceny, wzrost stóp procentowych, wysoką niepewność i pogarszającą się koniunkturę w otoczeniu polskiej gospodarki.
• W 2023 będziemy świadkami wyhamowania wzrostu gospodarczego w okolice około 1%. Teoretycznie słabsza koniunktura będzie sprzyjała dezinflacji, jednak średnioroczny wzrost cen w przyszłym roku pozostanie nadal dwucyfrowy, naszym zdaniem bardzo niepokojąca jest uporczywie wysoka inflacja bazowa pokazująca, że szok inflacyjny z 2021-22 roku będzie wciąż silnie przekładał się na ceny detaliczne.
• RPP zakończyła obecny cykl podwyżek, a kolejne podwyżki możliwe są dopiero pod koniec 2023, gdyby skala spadku inflacji okazała się niższa od przedstawionej w listopadowej projekcji NBP, lub prognozy wskazywały na uporczywie wysoką inflację w 2023.

Silny popyt na pracę w kraju, ale płace realne nadal spadają.

• W październiku zatrudnienie w sektorze przedsiębiorstw wzrosło o 2,4%r/r, wyraźnie szybciej niż przed miesiącem i wobec konsensusu (w obu przypadkach 2,2%r/r). Popyt na pracę pozostaje mocny mimo symptomów spowolnienia w części sektorów, np. budownictwie. Dokłada się do tego duża liczba (około 400tys.) uchodźców z Ukrainy, którzy od wybuchu wojny znaleźli pracę w Polsce i prawdopodobnie nie są w dużej części uwzględniani w danych GUS o zatrudnieniu. W połączeniu z sytuacją demograficzną sugeruje to utrzymanie napiętego rynku pracy i niewielkie pole do wzrostu bezrobocia mimo sporego spowolnienia gospodarczego, które najprawdopodobniej czeka Polskę w 2023.
• Widać jednak, po bardzo udanym początku roku, hamowanie popytu na prace w wielu obszarach gospodarki. Jest to przede wszystkim widoczne w przetwórstwie przemysłowym, gdzie od stycznia ubyło 7tys. etatów. Ciągle bardzo dobrze radzi sobie informacja i komunikacja (+14tys etatów), co może być związane z przenoszeniem części firm do Polski ze Wschodu po rozpoczęciu rosyjskiej agresji. Rośnie też zatrudnienie m.in. w handlu detalicznym, co prawdopodobnie jest związane z napływem uchodźców do kraju.
• Słabsze od oczekiwań było natomiast tempo wzrostu płac – jego dynamika spowolniła z 14,5% do 13%r/r, poniżej konsensusu (14,2%r/r). Biorąc pod uwagę jak mocny jest popyt na pracę, można zakładać, że mniejsza skłonność firm do podnoszenia wynagrodzeń wynika z przygotowania na spowolnienie gospodarcze, ale także przygotowywanie budżetów firm do dużej podwyżki płacy minimalnej w 2023. Należy przy tym zaznaczyć, że w ujęciu realnym płace spadają prawie nieprzerwanie od maja i najprawdopodobniej nie zmieni się to także w 2023. Już obecnie skutkuje to osłabieniem popytu konsumpcyjnego, szczególnie na dobra trwałe. To jeden z kluczowych powodów oczekiwanego przez nas spowolnienia wzrostu PKB z przyszłym roku.
• Jak na razie wszystko wskazuje, że kondycja rynku pracy, zarówno od strony zatrudnienia i płac, będzie lepsza niż przyjęta w ostatniej projekcji inflacji NBP. To jeden z powodów, dla których uważamy, że powrót CPI do celu NBP może okazać się dłuższy niż zakłada projekcja. Odzwierciedli się to przede wszystkim w uporczywie wysokiej inflacji bazowej.

OECD: Wzrost PKB w Polsce w 2023 wyniesie 0,9%, a inflacja 10,8%.

• Polska gospodarka urośnie o 0,9% w 2023 i 2,4% w 2024 – prognozują ekonomiści Organizacji Współpracy i Rozwoju (OECD) w najnowszej edycji raportu Economic Outlook. W ocenie OECD inflacja wyniesie w przyszłym roku 10,8%, a  w 2024 pozostanie na wysokim poziomie 6,6%. Zdaniem ekspertów OECD Polska będzie nadal prowadziła luźną politykę fiskalną. Deficyt budżetowy w 2023 jest prognozowany na 4,9% PKB, a  w 2024 na 4,0% PKB. W efekcie może być wymagane dalsze zacieśnienie polityki pieniężnej. Według OECD stopy NBP będą rosły do połowy 2023 i osiągną 8%.
• Największe rozbieżności między scenariuszem nakreślonym przez OECD, a naszym postrzeganiem perspektyw gospodarczych dotyczą kształtowania się inflacji i stóp procentowych. Jesteśmy bardziej pesymistyczni w zakresie tempa wzrostu cen w latach 2023-24. Jednocześnie jednak nie spodziewamy się już podwyżek stóp w takiej skali jak oczekują ekonomiści OECD (8%). Rada jest wyraźnie niechętna dalszym podwyżkom i najbliższe miesiące upłyną pod znakiem oczekiwania na efekty dotychczasowego zacieśnienia polityki pieniężnej.

MF: Wzrost PKB w 2023 wyniesie 1% lub nieco powyżej.

• Obecnie można założyć, że w przyszłym roku wzrost gospodarczy może wynieść 1%, albo nawet powyżej 1% - powiedział wiceminister finansów P. Patkowski. W projekcie budżetu rząd założył wzrost gospodarczy w przyszłym roku na poziomie 1,7%.

Komentarz rynkowy

Lepsze nastroje na rynkach osłabiły dolara. Znów bez wpływu na złotego.

• We wtorek obserwowaliśmy poprawę nastrojów np. na rynkach akcji. Pomogły w tym m.in. komentarze z Fed potwierdzające, że należy spodziewać się spowolnienia tempa podwyżek stóp w USA. W efekcie doszło też do wzrostu pary €/US$ z 1,0230 do 1,0330, która zniwelowała cały spadek z poniedziałku. Nie miało to jednak przełożenia na złotego i inne waluty regionu, które wczoraj lekko osłabiły się. Kurs €/PLN wzrósł z 4,70 do 4,71. Złoty był przy tym stabilny wobec np. forinta, więc można założyć, że opublikowane wczoraj dane z kraju nie miały na tą sytuację wpływu.
• Komentarze z Fed wpłynęły również na umocnienie na rynkach długu. Około 9pb zyskała amerykańska 10latka, 2latka bliżej 5pb. Bund zyskał w ślad za Treasuries, ale w mniejszej skali (5pb). Niemieckie 2latki minimalnie się osłabiły (2pb). Prawdopodobnie wynika to z dość jastrzębiego komentarza G. Simkusa z EBC, który stwierdził, że grudniowa podwyżka stóp powinna wynieść co najmniej 50pb. Zmienność SPW była tradycyjnie większa. Krajowe papiery umocniły się w ślad za rynkami bazowymi, krzywa przesunęła się mniej więcej równolegle w dół o 15pb.

Dziś kluczowe dane z Europy, liczymy, że osłabią euro.

• Dziś odbędą się najważniejsze w tym tygodniu wydarzenia, które powinny zdeterminować kierunek €/US$ na drugą połowę tygodnia. Poznamy dane o koniunkturze ze strefy euro (PMI) oraz minutes z posiedzenia FOMC. Dane z Europy powinny raczej zaskoczyć na minus. Jest jeszcze zbyt wcześnie, żeby odzwierciedlenie w danych znalazł kolejny impuls fiskalny z Niemiec, a np. dane z Polski potwierdzają wyraźne słabnięcie koniunktury w europejskim przemyśle. Z kolei minutes Fed powinny wpisać się w jastrzębi ton komunikacji Rezerwy Federalnej. Sugeruje to powrót pary €/US$ do spadków, ale najprawdopodobniej nie dalej jak do 1,00-01. Wskaźniki techniczne nadal pokazują, że ostatni wzrost €/US$ był za mocny, ale nie są to już poziomy zachęcające do zajmowania pozycji na dużą korektę / spadek pary.
• Do końca roku para €/US$ może utrzymać się ponad parytetem lub blisko niego. Po danych o inflacji CPI z USA oczekiwania na dalsze podwyżki stóp Fed wyraźnie spadły. Mimo komentarzy z FOMC sugerujących utrzymanie cyklu podwyżek stóp, rynek niezmiennie wycenia też rozpoczęcie poluzowania polityki Fed już około połowy przyszłego roku. To z kolei znajduje odzwierciedlenie w dolarowych stawkach IRS. Spread dolarowych swapów 2letnich wobec instrumentów w euro dość dobrze określał kierunek €/US$ w ostatnich latach. Dlatego bez odbudowy oczekiwań na podwyżki stóp w USA (i wzrostu dolarowych swapów), lub pogorszenia globalnego sentymentu, o większe umocnienie dolara będzie trudno.

Dane z Europy zdecydują o kierunku na €/PLN.

• Waluty CEE pozostają ostatnio mało wrażliwe na sytuację międzynarodową. Wydaje się, że inwestorzy chcieliby zagrać np. na osłabienie złotego (m.in. z uwagi na de facto zakończenie cyklu podwyżek NBP), ale ciągle wysokie koszty finansowania takich pozycji zniechęcają do ich zajmowania. W drugiej połowie tygodnia dużo będzie zależeć od dzisiejszych danych z Europy i kierunku na €/US$. Jeżeli, jak się spodziewamy, dolar wróci do umocnienia, ro kurs €/PLN powinien dotrzeć do 4,7350. Na większy ruch na razie nie liczymy. Potrzebne do tego byłoby ponowne pogorszenie nastrojów na rynkach, np. wobec dalszego wzrostu zachorowań na Covid-19 w Chinach, czy negatywne wydarzenia z toczącego się na Ukrainie konfliktu. Publikowane dziś dane z kraju, podobnie jak wczoraj, raczej nie będą mieć dużego wpływu na krajową walutę, bo rynek nie spodziewa się zmian stóp NBP w najbliższym czasie.
• Wygaszenie oczekiwań na podwyżki stóp NBP prawdopodobnie oznacza też, że to otoczenie międzynarodowe zadecyduje o kierunku €/PLN w grudniu. Na razie nie widać czynników które mogłyby mocniej popsuć sentyment na globalnych rynkach, choć głębszy spadek €/US$ jest zdecydowanie ryzykiem, np. gdyby sytuacja covidowa w Chinach dalej się pogarszała. Nie widać perspektyw na szybki koniec konfliktu na Ukrainie, a postęp w rozmowach Polski z KE o odblokowaniu KPO będzie wymagać czasu. Rozkład ryzyk jest więc umiarkowanie negatywny dla złotego. W końcówce roku spodziewamy się osłabienia krajowej waluty, ale ryzyko powrotu €/PLN ponad 4,80 znacząco spadło.

Raczej słabe PMI z Europy pomogą wycenom europejskiego długu.

• W drugiej połowie tygodnia spodziewamy się spadków rentowności w Europie, połączonych ze wzrostem spreadu krzywej amerykańskiej wobec niemieckiej. Publikowane dziś dane ze strefy euro powinny wzmocnić obawy rynku przed wyhamowaniem koniunktury w Europie po udanym 3kw22. Rentowności Treasuries powinien z kolei podtrzymywać ton publikowanych dziś wieczorem minutes Fed. Reakcja na dokument może być jednak umiarkowana, gdyż rynek ciągle sceptycznie podchodzi do komentarzy z Fed sugerujących dalsze podwyżki stóp, mimo spowolnienia koniunktury.
• Dane z Europy zdeterminują prawdopodobnie także kierunek na SPW. Perspektywa wyraźnego wyhamowania koniunktury w Europie na przełomie roku powinna wspierać oczekiwania na szybką dezinflację. Niekoniecznie dotyczy to Polski, gdzie wzrost CPI w 2023 pozostanie dwucyfrowy, ale to otoczenie międzynarodowe jest kluczowe dla SPW po wygaszeniu oczekiwań na dalsze podwyżki stóp NBP. Taki scenariusz wskazuje też, że może dojść do pewnego wypłaszczenia krzywej SPW przez mocniejsze zejście długiego końca w dół.
• Ponownego stromienia krzywej spodziewamy się jednak ponownie w grudniu. Zarówno retoryka jak i konkretne działania głównych banków centralnych powinny okazać się bardziej zdecydowane niż obecnie uważają inwestorzy. Obawiamy się również, że optymizm inwestorów co do możliwości ograniczenia podaży SPW na 2023 rok jest przedwczesny. O przełom w relacjach z KE i odblokowanie KPO może być trudno. Także próby przeniesienia kosztów walki z inflacją na spółki energetyczne niekoniecznie mogą się udać. To również czynniki, które powinny odbić się głownie na długim końcu krzywej SPW.