Serwis ekonomiczny ING

Wiadomości zagraniczne

UE: pułap €180/MWh na ceny gazu ziemnego.

• Po tygodniach negocjacji, kraje UE porozumiały się w sprawie pułapu €180/MWh na ceny benchmarku gazu ziemnego TTF, znacznie poniżej propozycji Komisji Europejskiej €275/MWh z końca listopada. Limit zacznie obowiązywać od 15 lutego 2023. Cena rynkowa wynosi obecnie około €110/MWh. O ile wysoki limit proponowany przez KE nie korygowałby cen, które czasowo przekroczyły €340/MWh, o tyle zadziałałby wtedy właśnie przyjęty limit. Będzie on uruchomiony jeśli różnica między TTF a globalną ceną LNG przekroczy €35 i utrzyma się na tym poziomie przez 3 kolejne dni robocze. Mechanizm korygujący będzie wówczas działał przez 20 dni roboczych.
• Wprowadzony mechanizm korygujący będzie przeciwdziałał ekstremalnym wzrostom cen gazu, takim jak w sierpniu 2022, ale jego efektywność budzi wątpliwości. Z limitu wyłączone są transakcje pozagiełdowe OTC, co może prowadzić do przesunięcia transakcji z giełdy, spadku płynności rynku i jego przejrzystości. Spodziewamy się podwyższonej ceny gazu w UE w przyszłym roku (średnio €175/MWh w całym roku), ze względu na spadek napływu gazu rosyjskiego o 60%r/r i ograniczone możliwości uzupełnienia magazynów gazem LNG, o który Europa będzie konkurować z Chinami, które właśnie odeszły od polityki ZeroCovid.

Niemcy: Indeks Ifo w grudniu lekko powyżej oczekiwań.

• Indeks Ifo, obejmujący badanie 9tys. niemieckich firm z różnych branż, wzrósł w grudniu do 88,6pkt. (konsensus 87,5pkt.) z 86,4pkt. miesiąc wcześniej. Poprawił się zarówno indeks oczekiwań (wzrost do 83,2pkt. z 80,2pkt. miesiąc wcześniej), jak i indeks ocen bieżącej sytuacji (wzrost do 94,4pkt. z 93,2pkt. w poprzednim miesiącu).
• Poprawa indeksu Ifo jest spójna z lekkim powiewem optymizmu w innych badaniach koniunktury – managerów logistyki w indeksie PMI czy badaniach konsumentów Sentix.
• Poprawę w Ifo można wiązać z względną stabilizacją na rynku energii, w szczególności gazu i obniżeniem obaw o niedobory gazu w obecnym sezonie grzewczym. Gospodarka niemiecka korzysta również z uruchomienia rządowego pakietu stymulacyjnego we wrześniu, a przemysł samochodowy ze złagodzenia napięć w łańcuchach dostaw (więcej półprzewodników).
• Niemniej jednak wciąż widzimy przewagę czynników negatywnych – spadek nowych zamówień, wzrost zapasów, osłabienie handlu z Tajwanem i Koreą, niepewność co do handlu z Chinami. Wysokie hurtowe ceny energii będą w coraz większym stopniu przerzucane na ceny detaliczne, co odbije się na konsumpcji prywatnej. Dlatego spodziewamy się powrotu dodatniego wzrostu PKB dopiero w połowie 2023.
• Dzisiejsze dane o indeksie cen producenta potwierdzają trend dezinflacyjny (spadek PPI do 28,2%r/r w listopadzie z 34,5% w październiku), ale poziom inflacji producenckiej pozostaje bardzo wysoki. Główny powód niższego PPI to spadek cen gazu i innych paliw, wciąż jednak poziom cen tych surowców (szczególnie gazu) jest wysoki i proces przerzucania cen na konsumenta trwa.

KE: plany emisji obligacji UE o wartości do €80mld w 1poł23.

• Komisja Europejska ogłosiła, że w 1poł23 zamierza wyemitować obligacje o wartości do €80mld. Emitowane papiery wartościowe będą określane jako obligacje UE, a nie zostaną przypisane poszczególnym programom takim jak program ochrony rynku pracy SURE czy pomoc makrofinansowa. Z planowanych emisji około €70mld trafi na Fundusz Odbudowy, a pozostałe €10mld na pomoc finansową dla Ukrainy. Od uruchomienia FO w połowie 2021, KE uplasowała na rynkach kapitałowych obligacje o wartości około €170mld, z czego krajom członkowskim przekazano €140mld.

Wiadomości krajowe

Dziś dane z przemysłu i rynku pracy.

• Dziś o 10:00 GUS opublikuje dane z sektora przemysłowego. Prognozujemy, że produkcja przemysłowa wzrosła w listopadzie o 0,7%r/r (konsensus: 2,2%), po wzroście o 6,8%r/r w październiku. Spodziewamy się, że efekt nadrabiania zaległości produkcyjnych, po udrożnieniu łańcuchów dostaw, mógł słabiej działać. Jednocześnie będziemy się mierzyli z wysoką bazą odniesienia w produkcji energii z jesieni ubiegłego roku. Mocne Ifo i inne wskaźniki z Niemiec pokazują, że samo przetwórstwo przemysłowe może być wciąż mocne.
• Poznamy także dane dotyczące cen producentów, gdzie szczyt inflacji mamy już za sobą. Prognozujemy, że inflacja PPI obniżyła się w listopadzie do 21,5%r/r (konsensus: 21,1%) z 22,9%r/r miesiąc wcześniej. W tym przypadku porównujemy się z okresem wyraźnego przyspieszenia wzrostów cen pod koniec 2021.
• Także dziś poznamy listopadowe dane z rynku pracy. Szacujemy, że przeciętne wynagrodzenie wzrosło o 13,3%r/r (konsensus: 12,8%), a przeciętne zatrudnienie o 2,3%r/r (konsensus na tym samym poziomie). Płace rosną wyraźnie poniżej inflacji, a pracodawcy starają się rekompensować pracownikom wzrost cen przy pomocy świadczeń jednorazowych w oczekiwaniu na zaplanowaną od nowego roku podwyżką płacy minimalnej. Z kolei w przypadku zatrudnienia sytuacja pozostaje korzystna. Pomimo sygnałów spowolnienia firmy mają tendencję do chomikowania pracy w związku z obawami o problemy z pozyskaniem niezbędnych pracowników po odbiciu wzrostu koniunktury.

RPP: W 2023 nie będzie przesłanek do obniżek stóp procentowych.

• W przyszłym roku będą przesłanki do dyskusji o obniżkach stóp, ale nie do samych obniżek – uważa członek Rady Polityki Pieniężnej (RPP) H. Wnorowski. Jego zdaniem Rada jest obecnie w trybie „wait and see” i nie komunikuje zakończenia cyklu podwyżek. Zdaniem Wnorowskiego polska gospodarka uniknie recesji w 2023.
• W ocenie G. Masłowskiej z RPP obniżka stóp procentowych w 2023 wymagałaby nadzwyczajnych okoliczności makroekonomicznych, a  w szczególności bardzo silnego spadku inflacji. Z kolei powrót do podwyżek byłby możliwy w przypadku wysokiego tempa wzrostu PKB i braku wygasania inflacji w przyszłym roku. W ocenie Masłowskiej jest szansa, że do obniżki stóp procentowych dojdzie w 2024.

MRiT: Dopłaty do kredytów w ramach programu „Pierwsze mieszkanie” będą kosztowały w 2024 ok. PLN800mln.

• Dopłaty do oprocentowania kredytów w ramach programu „Pierwsze mieszkanie” pojawią się w 2024 i wyniosą ok. PLN800mln – szacuje Ministerstwo Rozwoju i Technologii. W 2027 koszty mają wzrosnąć do ok. PLN1,5mld, a  w kolejnych latach spadać.

Komentarz rynkowy

Małe zmiany na rynku walutowym, przecena Treasuries.

• Tydzień, zgodnie z oczekiwaniami, zaczął się małymi zmianami na rynku walutowym. Najważniejsze wydarzenia grudnia są już za nami, a ten tydzień jest generalnie ubogi jeżeli chodzi o dane makro z głównych gospodarek. Kurs €/US$ próbował wybicia poniżej 1,06, ale zakończyło się to niepowodzeniem, a dziś rano para wróciła do 1,0650. Kurs €/PLN cały poniedziałek wahał się wokół 4,69.
• Na rynkach długu działo się już więcej. Od początku tygodnia amerykańska 10-latka osłabiła się o prawie 20pb, z czego 10pb dziś rano. Na amerykańskim krótkim końcu wzrost rentowności był o ponad połowę mniejszy. Relatywnie mało działo się natomiast na niemieckim rynku. Rentowności podniosły się od 2pb na krótkim końcu do 5pb w przypadku Bunda. Płynność maleje przed końcem roku i nawet stosunkowo niewielkie transakcje mogą wyraźnie przesuwać rynek. SPW utrzymują się w trendzie bocznym, ale zmienność w jego ramach jest spore. Wczoraj krajowa 10-latka osłabiła się o ponad 15pb, 2latka o około 4pb.

€/US$ w trendzie bocznym do 2023, w nowym roku ograniczone umocnienie dolara.

• Przed końcem roku nie zapowiada się na większe zmiany €/US$. Najważniejsze dane i wydarzenia są za nami, a aktywność rynku na ogół o tej porze roku wygasa. W przypadku danych które jeszcze poznamy (np. inflacja PCE z USA) nie liczymy też na duże zaskoczenia. Rozkład ryzyk nadal sugeruje raczej słabszego dolara na koniec roku. Technicznie możliwy jest wzrost €/US$ nawet do 1,08. Inwestorzy niezmiennie liczą na szybkie obniżki stóp USA, ale komentarze z EBC podniosły oczekiwania na docelowy poziom stóp w tym cyklu. Nie można tez wykluczyć dalszego domykania pozycji na umocnienie dolara na niskiej płynności.
• Na początku 2023 widzimy jednak szanse na jakieś umocnienie amerykańskiej waluty, np. powrót €/US$ bliżej parytetu. Dolara powinien wspierać dysparytet stóp wobec euro i odbudowa długo i średnioterminowych pozycji z początkiem roku. Ryzyka geopolityczne także raczej dolara wspierają. Analitycy wojskowi ostrzegają m.in. przed eskalacją konfliktu na Ukrainie na wiosnę. Obawy budzą też potencjalne konsekwencje poluzowania obostrzeń covidowych w Chinach. Na duży spadek €/US$ jednak się nie zanosi. ECB przypomniał, że ryzyka inflacyjne w Europie dotkniętej dwoma szokami (pandemicznym i energetycznym) są jednak większe niż w USA, gdzie problem energii w zasadzie nie występuje. Dlatego ryzyka dla naszego scenariusza są raczej po stronie słabszego dolara.

€/PLN blisko 4,70 na koniec roku.

• Nie widać powodów, aby para €/PLN miała mocniej odsunąć się do 4,70 na koniec tego roku. Co prawda poznamy ważne dane z kraju, ale rynek nie liczy na szybkie zmiany polityki NBP i raczej je zignoruje. Także na rynkach bazowych nie zapowiada się na duże przesunięcia, które miałyby wyraźniej zmienić nastawienie do walut CEE. W zasadzie jedyne istotne wiadomości dla złotego to teraz doniesienia odnośnie odblokowania polskiego KPO. Rozkład ryzyk wskazuje raczej na spadek niż wzrost €/PLN w końcówce roku, szczególnie gdyby miało dochodzić do dalszego zamykania pozycji przeciw złotemu na niskiej płynności.
• Na początku 2023 roku spodziewamy się jednak presji na osłabienie złotego. Inwestorzy powinni zacząć odbudowę bardziej długoterminowych pozycji, które w praktycznie przez cały listopad zamykali. Ryzyk dla złotego jest sporo, od międzynarodowych jak ponowną eskalacja konfliktu na Ukrainie, po polityczne, związane z obawami o nasilenie konfliktu z Komisją Europejską przed jesiennymi wyborami do Sejmu. Również dane z krajowej sfery realnej powinny sprzyjać oczekiwaniom na obniżki stóp NBP jeszcze w 2023. Rynki finansowe będą również oczekiwały na decyzje TSUE ws kredytów frankowych, która może być kolejnym dużym obciążeniem dla sektora bankowego, który dzisiaj jest głównym kupującym polskie obligacje. Na razie jest to temat mało poruszany medialnie i prawdopodobnie nie jest jeszcze w cenach.

Dalsze stromienie krzywej SPW, słabe dane z kraju wzmocnią oczekiwania na obniżki NBP.

• Zachowanie Treasuries na początku tygodnia traktujemy raczej jako anomalię wywołaną małą płynnością. Zmienność na końcu roku zwykle wygasa i tego spodziewamy się również w najbliższych dniach. Kalendarz danych makro również jest w tym tygodniu raczej ubogi. Od nowego roku liczymy natomiast raczej na wzrosty rentowności. Zarówno Fed i EBC komunikują większy wzrost stóp niż obecnie wycenia to rynek.
• W przypadku SPW spodziewamy się dalszego stromienia krzywej. Przy obecnej funkcji reakcji RPP, dane które poznamy dziś i  w kolejnych dniach będą prawdopodobnie wspierać oczekiwania na obniżki stóp NBP przed końcem 2023. Przy okazji powinny rosnąć obawy o wpływy budżetowe przy szybko hamującej koniunkturze, co jest rydzykiem głównie dla długiego końca. Przed nowym rokiem nie spodziewamy się jednak dużych zmian kierunkowych.
• Na początku przyszłego roku spodziewamy się dalszego stromienia krzywej SPW. Dane z krajowej gospodarki (np. z przetwórstwa, czy budownictwa) powinny wspierać obawy o silne hamowanie koniunktury w kraju i związanej z tym dezinflacji. To powinno utrzymać oczekiwania na obniżki stóp NBP i umocnienie krótkich SPW. Na długim końcu spodziewamy się raczej stabilizacji. Powinny utrzymać się obawy o sfinansowanie przyszłorocznych potrzeb pożyczkowych oraz wyrok TSUE ws kredytów frankowych, który może uderzyć w sektor bankowy i jego zdolność finansowania wysokich potrzeb pożyczkowych budżetu. Także sytuacja na rynkach bazowych, z którymi mocni skorelowany jest krajowy długi koniec, nie powinna wspierać umocnienia papierów.