Serwis ekonomiczny ING

Wiadomości zagraniczne

USA: Poprawa nastrojów konsumentów w styczniu w badaniu Uniwersytetu Michigan.

• Indeks nastrojów konsumentów Uniwersytetu Michigan wyraźnie odbił w styczniu do 64,4pkt. (konsensus 60,7pkt.) z 59,7pkt. w grudniu. Szczególnie mocno odbił indeks ‘ocena sytuacji bieżącej’ do 68,6pkt. z 59,4pkt. w poprzednim miesiącu. Oczekiwania inflacyjne w horyzoncie 1 rok naprzód spadły wyraźnie do 4,0% z 4,4% miesiąc wcześniej, ale nieznacznie wzrosły oczekiwania inflacyjne długookresowe w horyzoncie 5-10lat z 2,9% do 3,0%.

Niemcy: Wzrost PKB Niemiec 1,9% w całym 2022, stagnacja w 4kw22.

• Wzrost PKB Niemiec w całym 2022 wyniósł 1,9%, lekko powyżej konsensusu 1,8%, po wzroście o 2,6% w 2021. Oznacza to, że gospodarka niemiecka wróciła do swoich rozmiarów z końca 2019. Urząd statystyczny nie podał jeszcze danych za 4kw22, ale można szacować, że gospodarka niemiecka pozostawała w stagnacji (wzrost 0%kw/kw) po wzroście o 0,4%kw/kw w 3kw22. Konsensus analityków skłaniał się do spadku PKB w 4kw22, więc uniknięcie wejścia w recesję jest pozytywną informacją.
• Pod koniec 2022, Niemcy skorzystały ze złagodzenia sytuacji na rynku energetycznym i wyraźnym spadku cen gazu ziemnego, związanego z rekordowo wysokimi temperaturami o tej porze roku. Zaczął działać rządowy pakiet stymulacyjny, poprawiła się sytuacja w handlu międzynarodowym. Napięcia w tym zakresie oraz na rynku energii, pozostaną jednak z nami w 2023.

Najbliższy tydzień na rynkach bazowych: Forum w Davos o współpracy w podzielonym świecie.

• Dziś rozpoczyna się 5-dniowe Światowe Forum Ekonomiczne w szwajcarskim Davos, po raz pierwszy od 3 lat stacjonarnie, a nie zdalnie, pod hasłem współpracy w podzielonym świecie. W forum weźmie udział m.in. przewodnicząca KE U.von der Leyen (wtorek), szefowa EBC C. Lagarde i szefowa MFW K. Georgieva (piątek).
• W tym tygodniu nie będzie publikacji kluczowych danych makro dla rynków bazowych. W połowie tygodnia odbędzie się posiedzenie Banku Japonii, który w grudniu zaskoczył decyzją o zwiększeniu dopuszczalnego odchylenia rentowności 10-letnich obligacji skarbowych z 0,25% do 0,50%. Będą napływać finalne dane o inflacji z krajów strefy euro, ale nie powinny być zaskoczeniem dla inwestorów. W czwartek poznamy minutes EBC z grudniowego posiedzenia, podczas którego podniesiono stopy procentowe o 50pb, a prezes C. Lagarde zapowiedziała dalsze podwyżki po 50pb przez pewien czas. Inne główne wydarzenia:
  • Poniedziałek: Dzień wolny w USA, początek WEF w Davos,
  • Wtorek: Dane o rynku nieruchomości w USA i sprzedaż detaliczna w grudniu; indeks zaufania analityków i inwestorów ZEW w Niemczech w styczniu,
  • Środa: Decyzja banku Japonii; sprzedaż detaliczna (nasza prognoza -1,0%m/m, konsensus -0,8%, poprzednio -0,6%) i produkcja przemysłowa (nasza prognoza i konsensus -0,1%m/m, poprzednio -0,2%) w USA za grudzień;
  • Czwartek: Dane z rynku nieruchomości USA za grudzień (rozpoczęcie nowych budów, pozwolenia na budowę); wystąpienia przedstawicieli Fed; minutes EBC z grudniowego posiedzenia,
  • Piątek: Sprzedaż domów na rynku wtórnym w USA w grudniu (nasza prognoza 3,90mln w ujęciu rocznym, konsensus 3,94mln, poprzednio 4,09mln); wystąpienia przedstawicieli Fed i EBC.

Wiadomości krajowe

W tym tygodniu grudniowe dane z rynku pracy.

• Z krajowych danych makro publikowanych w tym tygodniu dziś poznamy dane o grudniowej inflacji bazowej (oczekujemy wzrostu do 11,6%r/r z 11,4%r/r), a  w piątek grudniowy raport z rynku pracy. Prognozujemy, że przeciętne wynagrodzenie w sektorze przedsiębiorstw wzrosło w ostatnim miesiącu o 13,4%r/r (konsensus: 12,6%), a zatrudnienie o 2,3%r/r (konsensus na tym samym poziomie). Na tempo płac dwukierunkowo oddziaływały dwa czynniki. Z jednej strony pod koniec roku tradycyjnie część pracowników otrzymuje premie i nagrody roczne, które w ubiegłym roku mogły być wysokie z uwagi na bardzo dobre wyniki finansowej firm i rekompensaty za podwyższoną inflację. Z drugiej strony rekordowa w obecnym sezonie fala zachorowań na grypę mogła ograniczać nieco wynagrodzenia tych pracowników, w tym tych, którzy są opłacani na podstawie czasu pracy.

Ceny konsumpcyjne wzrosły w 2022 o 14,4%.

• GUS potwierdził wstępny szacunek grudniowej inflacji na 16,6%r/r, wobec 17,5%r/r w listopadzie, chociaż wzrost cen w ujęciu miesięcznym został zrewidowany w dół do 0,1% z 0,2%m/m. Wzrost cen towarów obniżył się do 17,6%r/r z 18,8% miesiąc wcześniej, podczas gdy inflacja cen usług przyspieszyła do 13,4%r/r z odpowiednio 13,2%. Tańszym niż w listopadzie paliwom towarzyszyła silna obniżka cen opału (-10.8%r/r), głównie węgla dla celów grzewczych, co było m.in. związane z interwencyjnym zakupem węgla na rynkach zagranicznych i jego dystrybucją po dotowanych przez rząd cenach przez samorządy. Nadal w istotnym tempie drożeje żywność, która w grudniu ubiegłego roku była przeciętnie 22,1% droższa niż rok wcześniej. Zwraca uwagę także nietypowy dla grudnia wzrost cen odzieży i obuwia, gdzie zwykle obserwujemy sezonowy spadek.
• Pomimo wyraźnego spadku głównego wskaźnika inflacji, w trendzie wzrostowym nadal utrzymuje się inflacja bazowa, która wg naszych szacunków wzrosła do 11,6%r/r z 11,4%r/r w listopadzie. Wzrost inflacji bazowej m/m w gru-22 nieco spowolnił, ale wciąż jest bardzo wysoki historycznie.
• Szczyt inflacji nadal pozostaje przed nami – luty 2023. Wprawdzie za sprawą polityki cenowej głównego gracza na rynku paliw udało się uniknąć skokowego wzrostu cen benzyny z początkiem roku, kiedy VAT na paliwa wzrósł z 8% do 23%, jednak w styczniu czekają nas związane z wyższymi stawkami podatków pośrednich podwyżki cen energii dla gospodarstw domowych. Początek roku to także tradycyjnie moment aktualizacji cenników przez firmy, więc cześć presji inflacyjnej z poprzednich miesięcy znajdzie odzwierciedlenie we wzroście cen na początku 2023. Sygnały z gospodarki pokazują, że w niektórych sektorach gospodarki bariera słabego popytu zbyt słabo działa aby zapobiec dużym wzrostom cen. Także ceny quasi-regulowane wzrosną. Przykładem z ostatnich tygodni są m.in. podwyżki cen biletów kolejowych. Naszym zdaniem szczyt CPI wyniesie około 20%r/r.
• Rok 2023 będzie upływał pod znakiem dezinflacji, z około 20%r/r do około 10% w gru-23. W naszej ocenie w tym roku nie będzie warunków do obniżek stóp procentowych z uwagi na uporczywie wysoką inflację bazową. Firmy nadal borykają się z konsekwencjami kryzysu energetycznego (m.in. wzrost stawek dystrybucyjnych za prąd i gaz, droższa energia w nowych umowach), co zmusza je do przerzucania wyższych kosztów na ceny ich wyrobów. Jednocześnie w sektorach korzystających na wysokich cenach energii (górnictwo, energetyka) utrzymuje się wysoka presja płacowa. Procesy indeksacyjne (wysoka waloryzacja rent i emerytur, indeksacja cen w kontraktach między firmami) będą ograniczały tempo spadku inflacji.
• W naszej ocenie w najbliższych kwartałach uwaga władz monetarnych powinna się koncentrować na inflacji bazowej, aby nie ulec iluzji spadku presji na ceny związanej z odwróceniem się trendu na rynkach surowców. Kształtowanie się cen z wyłączeniem energii i żywności będzie lepszym miernikiem kształtowania się procesów cenowych w gospodarce.
• Wciąż podtrzymujemy nasze zdanie, że problemem jest uporczywość inflacji bazowej. Polska z cyklem wyborczym, nawisem wysokich cen energii wystawiona jest na ryzyko wolniejszej dezinflacji niż inne kraje oraz utrzymania podwyższonej inflacji, gdy gospodarka odbije. W 2023 roku nie będzie warunków do obniżek stóp procentowych, chociaż spadek CPI będzie dominującym tematem na globalnych rynkach. Zwracamy jednak uwagę, że rynki obligacji zachowują się (wyceniają cięcia stóp tuż po ostatniej podwyżce) jakby ignorowały fakt, że pandemia i wojna trwale zmieniły (podniosły) poziom inflacji i neutralnych stóp na świecie.

Niski deficyt w obrotach bieżących w listopadzie.

• Deficyt w obrotach bieżących wyniósł w listopadzie €0,4mld, poniżej konsensusu i naszej prognozy €1,0mld, po deficycie €0,6mld we październiku. Szacujemy, że w ujęciu 12-miesięcznym saldo to poprawiło się do około -3,4%PKB w listopadzie po -3,7%PKB w październiku. Deficyt w obrotach towarowych wyniósł €1,5mld w listopadzie po €2,3mld w październiku. W ujęciu skumulowanym odnotowano nieznaczną poprawę do około -3,8%PKB z -3,9%PKB miesiąc wcześniej. W innych pozycjach, odnotowano tradycyjnie wysokie dodatnie saldo usług €2,9mld, dosyć głęboki deficyt w dochodach pierwotnych €1,8mld i lekko ujemne saldo dochodów wtórnych €0,1mld.
• Obroty w handlu zagraniczny rosną wciąż w tempie bliskim 20% r/r (w euro), wyraźnie wolniej niż w poprzednich miesiącach 2022 ze względu na wolniejszy wzrost cen transakcyjnych. Warto odnotować – po raz pierwszy od kwietnia 2021 – wyższą dynamikę eksportu (20,3%r/r) niż importu (17,7%r/r).
• Polskie firmy wykorzystują szanse na zwiększenie sprzedaży zagranicznej w związku z osłabieniem złotego i nadrabiają zaległości w dostawach w związku ze złagodzeniem napięć w globalnych łańcuchach dostaw, czego w szczególności doświadcza branża samochodowa. Lepsze od oczekiwań dzisiejsze dane o produkcji przemysłowej w strefie euro (odsezonowany wzrost o 1%m/m w listopadzie po spadku o 2,0% miesiąc wcześniej) i dane o PKB Niemiec sugerują przyzwoity popyt zagraniczny na dobra i usługi z Polski.
• Komunikat NBP stwierdza, że w listopadzie wzrost  wartości eksportu wynikał z poprawy relacji cenowych (przyśpieszył wzrost cen produktów przemysłowych przy osłabieniu wzrostu cen surowców i półproduktów) oraz mocno rósł eksport przemysłu motoryzacyjnego w związku z ożywieniem w tym sektorze w Europie. Wzrósł również wolumen eksportu żywności i paliw. Po stronie importu, do wyhamowywania wysokiej dynamiki wpłynął słabszy wzrost importu paliw (choć dostawy węgla były rekordowe, ale ropy niższe niż wcześniej), pogłębił się spadek importu towarów zaopatrzeniowych, spadł import konsumpcyjny. Wynika to z osłabienia popytu wewnętrznego w kraju.
• Dzisiejsze dane są neutralne dla złotego, deficyt w obrotach bieżących był poniżej konsensusu. Od początku listopada 2022 €/PLN pozostaje stabilny przy trendzie osłabiającego się US$ w stosunku do euro. W całym 2022 spodziewamy się 3,1%PKB deficytu w obrotach bieżących, po deficycie 1,5%PKB w 2021 (po rewizjach danych). Natomiast w 2023 prognozujemy spadek deficytu do około 2,5%PKB. Polski eksport jest zazwyczaj odporny na spowolnienie gospodarcze, natomiast import jest bardziej wrażliwy na pogorszenie koniunktury. Terms of trade prawdopodobnie ustabilizują się, choć wydatki na import energii pozostaną na podwyższonym poziomie. Dodatkowo, wzrost importu będą wspierać wysokie wydatki na sprzęt wojskowy.

RPP: L. Kotecki obawia się silnego wzrostu inflacji w styczniu.

• W ocenie L. Koteckiego z Rady Polityki Pieniężnej (RPP) w styczniu inflacja CPI może wzrosnąć o ok. 6-8%m/m, m.in. z uwagi na powrót podstawowych stawek VAT na szereg produktów, w tym energetycznych. Jego zdaniem w lutym inflacja może być blisko 20%r/r, a problem inflacji pozostanie z nami na dłużej. W szczególności nadal oczekuje on wzrostu inflacji bazowej. Nie tylko w styczniu i lutym, ale także w marcu i być może kwietniu. Członek Rady spodziewa się wzrostu PKB w 2023 w przedziale 0-1%.

NBP: Wkrótce będziemy obserwowali procesy dezinflacyjne, a gospodarkę czeka miękkie lądowanie – wiceprezes M. Kightley.

• Dojście do inflacyjnego płaskowyżu zajęło nam trochę więcej czasu niż się spodziewaliśmy, ale wkrótce będziemy obserwowali procesy dezinflacyjne, a gospodarkę czaka miękkie lądowanie – ocenia wiceprezes Narodowego Banku Polskiego (NBP) M. Kightley. Zwróciła przy tym uwagę, że początek 2023 przyniesie wzrost rocznego tempa wzrostu cen. W ocenie wiceprezes NBP ograniczenie inflacji za pośrednictwem rynku pracy dokona się głównie poprzez spadek realnych wynagrodzeń.

Fitch: Rating polski potwierdzony na poziomie „A-„ ze stabilną perspektywą.

• Agencja ratingowa Fitch potwierdziła w piątek długoterminowy rating Polski w walucie obcej na poziomie „A-„, a jego perspektywa pozostaje stabilna. Za obecnym poziomem ratingu w ocenie agencji przemawia (1) zdywersyfikowana gospodarka, (2) członkostwo w UE oraz (3) niższy poziom długu publicznego niż w innych krajach o podobnym ratingu. Fitch prognozuje wzrost PKB w Polsce w 2023 na 1,1%, a  w 2024 na 2,6%. W 2024 oczekiwany jest wzrost deficytu publicznego do 5% PKB z ok. 3% PKB w roku 2023.

Wysoka inflacja sugeruje wzrost wskaźnika waloryzacji rent i emerytur.

• Inflacja średnioroczna dla gospodarstw domowych emerytów i rencistów w 2022 wyniosła 14,8%. Zasady waloryzacji rent i emerytur określają, że emerytury z Funduszu Ubezpieczeń społecznych są waloryzowane wskaźnikiem opartym o ceny „inflacji emeryckiej”, lub głównym wskaźnikiem CPI, a zależności od tego który jest wyższy, oraz o co najmniej 20% realnego wzrostu przeciętnego wzrostu realnego wynagrodzenia. Ten drugi czynnik możemy pominąć, gdyż rok 2022 przyniósł spadek realnych płac. Rząd założył na 2023 waloryzację rent i emerytur o 13,8%. Wskaźnik ten będzie musiał zostać podniesiony.

Komentarz rynkowy

Rynek liczy na podwyżkę stop w USA o 25pb w lutym.

• Zachowanie rynków w ubiegłym tygodniu w dużym stopniu zdeterminowały dane o inflacji CPI z USA. Chociaż inflacja wyhamowała w skali zgodnej z konsensusem, to obserwowaliśmy dalsze osłabienie dolara i umocnienie na rynkach długu. Komentarze po danych sugerowały, że spadek dynamiki cen jest na tyle duży, że w połączeniu ze słabszymi wynikami koniunktury w USA, wystarczy to aby Fed ograniczył skalę podwyżki w lutym do 25pb. Kurs €/US$ w skali tygodnia podniósł się z 1,0670 do 1,0850. Rentowność amerykańskiej 10latki obniżyła się o nieco ponad 25pb, a 2latki o 20pb. Bund zyskał natomiast niecałe 10pb.
• W ubiegłym tygodniu kurs €/PLN utrzymał się natomiast w trendzie bocznym, nieco poniżej 4,70. Biorąc pod uwagę np. wzrosty na rynkach akcji, zmienność złotego była mała. Uspokoiła się także sytuacja na krajowym rynku długu. Rentowność 10latki utrzymała się bardzo blisko 6%, a 2latka zyskała niecałe 15pb.

€/US$ w trendzie bocznym.

• Ten tydzień rozpoczyna się od święta w USA. W kolejnych dniach nie ma też szczególnie ważnych danych z głównych gospodarek. Sugeruje to, ze para €/US$ przejdzie teraz w trend boczny. Wskaźniki techniczne sugerują nawet lekką korektę / spadek kursu, ale nie widać gotowości inwestorów do większych zakupów dolara. Inwestorzy nastawiają się na dalsze spowolnienie tempa podwyżek stóp w USA do 25pb w lutym. Chwilowo jedynym wsparciem dla dolara może okazać się jakaś realizacja zysków z dotychczasowego wzrostu €/US$. Nie spodziewamy się jednak, aby w najbliższym czasie możliwe było większe zejście kursu niż 1,0750.

Rośnie ryzyko osłabienia złotego.

• W naszej ocenie ryzyko osłabienia złotego jest na początku roku wysokie. Chociaż sentyment na rynkach np. akcji pozostaje dobry, to krajowa waluta nie chce się umacniać. Prawdopodobnie z początkiem nowego roku obserwujemy odbudowę pozycji na osłabienie złotego, które były domykane w 4kw22. Na razie na osłabienie złotego nie pozwala ogólnie dobry sentyment na rynkach, czy osłabienie dolara. Przy braku ważniejszych danych z głównych gospodarek nie zapowiada się, aby miało się to zmienić i  w tym tygodniu. W razie jakiejś korekty na €/US$, para €/PLN szybko powinna wrócić do 4,72-73.
• Stopniowe osłabienie PLN może też być dominującym trendem na dużą część 1kw23. Inwestorzy będą prawdopodobnie nadal odbudowywać pozycje przeciwko złotemu, szczególnie, że koszty ich utrzymania wyraźnie spadły w porównaniu z 2poł22. Dokłada się do tego kilka ryzyk, jak ponowna eskalacja konfliktu na Ukrainie i kolejna duża ofensywa rosyjska. Z kwestii lokalnych czeka nas rozstrzygnięcie TSUE w sprawie kredytów frankowych. Negatywny dla banków wynik może zmusić je do rozpoznania bardzo wysokich strat. Już same problemy banków nie są dla PLN pozytywne, ale może też dojść do jakiegoś domykania wywołanych tą decyzją pozycji walutowych (poprzez sprzedaż złotego np. za euro).

Małe zmiany na rynkach bazowych, ale SPW mogą kontynuować umocnienie.

• W tym tygodniu spodziewamy się stabilizacji na bazowych rynkach długu. Ważniejszych danych makro z głównych gospodarek w najbliższych dniach praktycznie nie ma. Zmniejszenie skali podwyżki stóp Fed w lutym do 25pb jest też już praktycznie w cenach. Widzimy natomiast szanse na dalsze umocnienie SPW. W tym miesiącu zapadnie około PLN20mld papierów przy tylko jednej aukcji. To oznacza duży napływ środków na rynek wtórny.
• Duża skala umocnienia obligacji krajowych i zagranicznych w ostatnich tygodniach, czy też agresywne oczekiwania na poluzowanie polityki Fed dają spore pole do korekty w dalszej części 1kw23, nawet na bazie samej realizacji zysków. Należy przy tym pamiętać, że sygnały płynące z Fed i EBC są zdecydowanie mniej gołębie niż wycenia to obecnie rynek. Banki centralne akcentują m.in. uporczywie wysoką inflację bazową, która utrzymuje się mimo hamowania cen np. paliw. Dlatego najbliższe posiedzenia obu instytucji mogą dać moment do realizacji zysków. W kraju dodatkowo rysuje się kilka ryzyk. Wspominana decyzja TSUE może przejściowo ograniczyć skłonność krajowych banków do zakupów SPW. Punktem uwagi będzie też faktyczna skala potrzeb pożyczkowych na 2023.