Serwis ekonomiczny ING

Wiadomości zagraniczne

USA: Grudniowy barometr Conference Board na minusie. Dziś PMI.

• Tydzień bogaty w publikacje miękkich danych o koniunkturze otworzyła publikacja barometru Conference Board za grudzień, który wyprzedza aktywność gospodarczą o 3-6 miesięcy. Wskaźnik spadł o 1,0%m/m w ujęciu odsezonowanym, podobnie jak miesiąc wcześniej (-1,1%), lecz głębiej od konsensusu, zakładającego spadek o 0,7%. Na ujemną wartość CB, który jest wskaźnikiem kompozytowym składającym się z 10 prostszych wskaźników, w największy sposób wpłynęły dane o nowych zamówieniach w przemyśle, nastrojach konsumentów oraz średniej liczbie przepracowanych godzin w przemyśle.
• Dziś poznamy odczyty kolejnych barometrów koniunktury – indeksu PMI i wskaźnika Richmond Fed za styczeń.

EBC: Prezes C. Lagarde podtrzymuje determinację w zwalczaniu inflacji.

• Prezes EBC C. Lagarde podtrzymała zobowiązanie do obniżenia inflacji do celu 2%, co będzie wymagało dalszych istotnych podwyżek stóp procentowych EBC na najbliższych posiedzeniach. Zapowiedziała, że stopy wzrosną do poziomów restrykcyjnych i pozostaną na nim tak długo jak będzie to potrzebne. Dodała, że uwaga koncentruje się na ciągle rosnącej inflacji bazowej.
• W Radzie Prezesów EBC głosy są podzielone, np. Prezes Banku Holandii K. Knot widzi potrzebę dwóch podwyżek EBC po 50pb, a Prezes Banku Grecji Y. Stournaras opowiada się za stopniowym podejściem ze względu na osłabienie koniunktury w strefie euro.

Dziś styczniowe PMI w Europie i USA.

• Dziś poznamy wstępne dane PMI dla głównych gospodarek europejskich i USA. Spodziewamy się lekkiej poprawy wskaźników PMI w porównaniu z grudniem, a nawet przebicia granicy 50pkt. w niektórych przypadkach (usługowy PMI w strefie euro). Dobry odczyt sugeruje m.in. styczniowy indeks ZEW dla Niemiec i spadek hurtowych cen gazu w Europie Zachodniej prawie o połowę w stosunku do grudnia. Dla strefy euro prognozujemy 49,1pkt. w przemyśle i 50,4pkt. w usługach przy konsensusie odpowiednio 48,5pkt. i 50,2pkt.

Wiadomości krajowe

Produkcja przemysłowa stopniowo hamuje. Nieco lepsze perspektywy na 2023.

• W grudniu 2022 miało miejsce dalsze stopniowe hamowanie produkcji. W ujęciu m/m (po odsezonowaniu) wciąż notowany jest wzrost - tym razem 0,7%m/m. Czwarty miesiąc z rzędu produkcja wzrosła rośnie w ujęciu m/m odsezonowanym, po tym jak wcześniej zanotowaliśmy spadki m/m po wybuchu wojny. W ujęciu r/r utrzymał się wzrost ale wyniósł tylko 1%r/r vs 4,5%r/r w miesiąc wcześniej. Odczyt był bliski oczekiwań (ING 1,2%; konsensus 1,7%).
• Dzięki poprawie w globalnych łańcuchach dostaw wciąż mocnym punktem polskiej gospodarki są branże eksportowe. Słabiej z kolei wygląda przemysł ciężki (produkcja energii, metalurgia, chemia) który musi zmagać się z wysokimi cenami energii (przestoje w przemyśle chemicznym i niektórych hutach z powodu drogiego gazu). Spadek cen gazu powinien odblokować produkcję niektórych sektorów gospodarki, co może wspierać PKB w 1kw23. Z drugiej jednak strony bardzo negatywnie na produkcję będzie działał efekt wysokiej bazy w produkcji energii z 1poł22, kiedy polska energetyka eksportowała energię elektryczną, konkurując z zachodnimi producentami opartymi na drogim gazie.
• Ceny producentów (PPI) wzrosły w grudniu o 20,4%r/r (konsensus: 19,5%), po wzroście o 21,1%r/r w listopadzie (po rewizji). Istotnym czynnikiem ograniczającym tempo dezinflacji był silny wzrost cen w kategorii związanej z wytwarzaniem energii.
• Perspektywy PKB na 2023 poprawiają się dzięki spadkowi cen gazu, który istotnie podnosi prognozy dla gospodarki europejskiej i niemieckiej, co wspiera naszą prognozę PKB na 2023, która wynosi 1%r/r i jest wyższa od konsensusu.

Produkcja budowlano montażowa skurczyła się w grudniu. Zniknął pozytywny wpływ pogody.

• W grudniu produkcja budowlano-montażowa spadła o 0,8%r/r, wobec wzrostu o 4% r/r miesiąc wcześniej i konsensusu na poziomie 2,7% r/r. W październiku i listopadzie produkcję wspierała nietypowo wysoka temperatura / łagodna zima. W grudniu tego efektu już nie było. W rezultacie znacząco obniżyła się dynamika robót powiązanych z inwestycjami publicznymi, tj. budowa obiektów inżynierii lądowej i wodnej (wzrost o 1,4% r/r, 6,9% r/r miesiąc wcześniej) oraz  roboty budowlane specjalistyczne (spadek o 1,7% po wzroście o 8,6% r/r w listopadzie). Kolejny miesiąc z rzędu spadła też budowa budynków (o 0,8%, w listopadzie spadek o 4,2%r/r).
• Obraz budownictwa pozostaje negatywny. Najprawdopodobniej będzie to jeden z najsłabszych obszarów w gospodarce w tym roku. Inwestycje infrastrukturalne cierpią z powodu braku środków unijnych oraz rosnących cen, które utrudniają realizację przetargów. Nawet uzyskanie środków z KPO w tym roku tego obrazu w 2023 nie zmieni, gdyż przed rozpoczęciem prac konieczne będzie zakończenie przetargów i prac projektowych.
• Budownictwo mieszkaniowe cierpi natomiast z powodu załamania popytu. Wyższe stopy procentowe i wymogi regulacyjne znacząco osłabiły popyt na kredyt. Dołożyło się do tego ogólne pogorszenie nastrojów gospodarstw domowych, które zniechęca je do dokonywania większych zakupów jak dobra trwałego użytku, czy mieszkania. Deweloperzy mają natomiast nadal bardzo dużą liczbę mieszkań w budowie, która dopiero niedawno spadła poniżej rekordowych poziomów. Najprawdopodobniej obecnie są kończone już rozpoczęte inwestycje, a nowe nie są zaczynane.

Konsument coraz słabszy.

• W grudniu 2022 sprzedaż detaliczna towarów wzrosła o zaledwie 0,2%r/r (konsensus: 1,4%; ING: 1,5%), po wzroście o 1,6%r/r w listopadzie. Utrzymują się tendencje obserwowane w poprzednich miesiącach. W dalszym ciągu niekorzystnie kształtuje się sprzedaż dóbr trwałego użytku. Spadek sprzedaży mebli, RTV i AGD pogłębił się do dwucyfrowych poziomów (-10,4%r/r), a wzrosty sprzedaży ogółem wynikają z rosnącej konsumpcji dóbr pierwszego użytku (farmaceutyki: +7,6%r/r; żywność: +1,9%r/r). Wysoki wzrost cen towarów pierwszej potrzeby (żywność, paliwa) ogranicza możliwości nabywania innych produktów. Zwłaszcza w sytuacji kurczących się w ujęciu realnym dochodów gospodarstw domowych z pracy. Z piątkowych danych wynika, że realne wynagrodzenia w sektorze przedsiębiorstw spadły w grudniu o 5,3%r/r.
• Grudniowe wyniki sprzedaży towarów należy ocenić jako słabe. Wzrost sprzedaży farmaceutyków podbijała wysoka skala sezonowych zachorowań na grypę. Nieco mniejsza skala spadku sprzedaży paliw w ujęciu rocznym mogła być z kolei związana z obawami o wzrost cen po przywróceniu 23% stawki VAT od początku 2023. Wyraźnie wyhamowały roczne tempa wzrostu sprzedaży żywności i odzieży. Dane o sprzedaży detalicznej w ostatnich miesiącach sugerują dalsze osłabienie konsumpcji towarów w 4kw22 po słabym 3kw22.

Szacunek PKB za 4kw22. Nieco lepsze perspektywy na 2023

• Biorąc pod uwagę grudniowy zestaw danych (produkcja przemysłowa, produkcja budowlana, sprzedaż detaliczna) szacujemy tempo wzrostu PKB w 4kw22 na 2,0%r/r, a  w całym roku na nieco poniżej 5%. Wciąż jednak perspektywy PKB na 2023 rok poprawiły się dzięki spadkowi cen gazu, który istotnie podnosi prognozy dla gospodarki europejskiej i niemieckiej. Efekt netto tych zmian jest pozytywny, wspierając naszą prognozę PKB na 2023, która wynosi 1%r/r i jest wyższa od konsensusu.

Wysokie stany magazynowe gazu.

• Według stanu na 22 stycznia wypełnienie magazynów gazu obniżyło się do 93% - wynika z informacji Gas Storage Poland. Utrzymywaniu się wysokich stanów magazynowych sprzyjają m.in. korzystne warunki pogodowe (relatywnie wysokie temperatury), co ogranicza zużycie surowca do celów grzewczych.

Wysoki popyt na aukcji obligacji.

• Na wczorajszej aukcji Ministerstwo Finansów sprzedało sześć serii obligacji o wartości PLN8,5mld. Popyt ze strony inwestorów wyniósł PLN12,3mld. Nabywcy kupowali głównie obligacje 5-letnie. Po wczorajszym przetargu stopień sfinansowania potrzeb pożyczkowych brutto na 2023 wynosi ok. 50%.

Komentarz rynkowy

Spokojny początek tygodnia na rynkach.

• Tydzień rozpoczął się próbami dalszego wzrostu przez €/US$ i €/PLN. Ostatecznie jednak obie pary zakończyły dzień relatywnie blisko otwarcia. Miał na to wpływ brak kluczowych wydarzeń z rynków bazowych i wyczekiwanie na te dzisiejsze (PMI ze strefy euro). Z kraju poznaliśmy serię bardzo ważnych odczytów, ale z uwagi na brak oczekiwań na zmiany polityki NBP w najbliższych miesiącach nie miały one dużego wpływu na rynek. Złoty lekko umocnił się natomiast na tle walut regionu, np. forinta. Nadal jednak wygląda to na przerwę w większym trendzie wzrostowym HUF/PLN.
• W poniedziałek rentowności na rynkach bazowych kontynuowały wzrost. W USA doszło do lekkiego spłaszczenia krzywej – 2latka podniosła się o 7pb, a 10latka o 5pb. Niemiecka krzywa przesunęła się w górę mniej więcej równolegle o 3-4pb. Może być to realizacja zysków przed posiedzeniami głównych banków centralnych w lutym. Do tej pory rynek wyceniał zdecydowanie gołębi scenariusz polityki Fed i EBC, chociaż komentarze z obu instytucji na to nie wskazywały. W ślad za tym rentowności polskich 10latek podniosły się o 7pb, ale 2latek praktycznie się nie zmieniły.

PMI z Europy mogą podtrzymać presję na wzrost €/US$.

• W tym tygodniu inwestorzy prawdopodobnie skupią się na wydarzeniach w Europie. Dziś poznamy dane o koniunkturze (PMI), odbędzie się kilka kolejnych wystąpień członków EBC. Spodziewamy się poprawy aktywności w Europie m.in. dzięki spadkowi cen surowców energetycznych, czy poluzowaniu restrykcji covidowych w Chinach. W naszej ocenie konkluzją będzie podtrzymanie oczekiwań na dalsze podwyżki stóp w strefie euro. Kontrastuje to z oczekiwaniami na szybkie zakończenie cyklu podwyżek stóp Fed. FOMC nie ma już szans tego zmienić, gdyż wszedł w blackout period (zakaz publicznych wypowiedzi) przed posiedzeniem w lutym. To z kolei oznacza, że presja na wzrost €/US$ może się utrzymać. Technicznie kurs może w najbliższych dniach dotrzeć pomiędzy 1,10, a 1,11.
• Uważamy też, że wzrostowy trend na €/US$ utrzyma się również w dalszej części roku. W 2kw22 możemy doczekać się poziomów rzędu 1,15. Trwa domykanie pozycji na umocnienie dolara z zeszłego roku. Kondycja gospodarek europejskich jest nadspodziewanie dobra dzięki np. łagodnej zimie i braku konieczności reglamentowania gazu. Przedstawiciele EBC argumentują też konieczność dalszych zdecydowanych podwyżek stóp. Z kolei kondycja amerykańskiej gospodarki rozczarowuje (np. sektor usług), a inflacja spowalnia, wspierając oczekiwania na szybkie obniżki Fed.

Przerwa we wzroście €/PLN.

• Wspomniane dane z Europy utrzymają naszym zdaniem parę €/PLN blisko 4,70 lub pozwolą na lekki spadek poniżej tego poziomu. Presja na osłabienie złotego powinna jednak dość szybko powrócić, tj. w drugiej połowie tygodnia. Naszym zdaniem inwestorzy odbudowują pozycje przeciw PLN m.in. w oczekiwaniu na orzeczenie TSUE w sprawie kredytów frankowych. Złoty będzie wówczas prawdopodobnie znów tracić na tle walut regionu CEE, które zyskują wraz z osłabiającym się dolarem.
• W skali 1kw23 spodziewamy się większej presji na złotego. Kurs €/PLN może dość szybko dotrzeć do 4,80. Inwestorzy będą prawdopodobnie nadal odbudowywać pozycje przeciwko złotemu, szczególnie, że koszty ich utrzymania wyraźnie spadły w porównaniu z 2poł22. Dokłada się do tego kilka ryzyk, jak ponowna eskalacja konfliktu na Ukrainie i kolejna duża ofensywa rosyjska. Z kwestii lokalnych zbliża się rozstrzygnięcie TSUE w sprawie kredytów frankowych. Negatywny dla banków wynik może zmusić je do rozpoznania bardzo wysokich strat. Już same problemy banków nie są dla PLN pozytywne, ale może też dojść do domykania wywołanych tą decyzją pozycji walutowych (poprzez sprzedaż złotego np. za euro).

Dane o koniunkturze z Europy prawdopodobnie nie pozwolą na umocnienie długu.

• Nadal uważamy, że publikowane w tym tygodniu dane, szczególnie dzisiejsze PMI, będą sprzyjać umiarkowanemu wzrostowi rentowności, szczególnie w Europie. Spodziewamy się także utrzymania relatywnie jastrzębiego przekazu w odbywających się w tym tygodniu wystąpieniach z EBC. W przypadku SPW spodziewamy się jednak raczej stabilizacji. Wynika to z sytuacji podażowej. W styczniu zapada około PLN20mld obligacji skarbowych, a podaż długu była w ostatnim czasie mocno ograniczona.
• Duża skala umocnienia obligacji krajowych i zagranicznych na przełomie roku, czy też agresywne oczekiwania na poluzowanie polityki Fed dają jednak pole do korekty w najbliższym czasie. Powodem mogą być posiedzenia banków centralnych, czy odczyty styczniowej inflacji. Należy przy tym pamiętać, że sygnały płynące z Fed i EBC są zdecydowanie mniej gołębie niż wycenia to rynek. Banki centralne nie akceptują m.in. uporczywie wysokiej inflacji bazowej, która utrzymuje się mimo hamowania cen np. paliw. Dlatego najbliższe posiedzenia obu instytucji mogą dać moment do realizacji zysków. W kraju dodatkowo rysuje się kilka ryzyk. Wspominana decyzja TSUE może przejściowo ograniczyć skłonność krajowych banków do zakupów SPW. Jednak po takiej korekcie wielu inwestorów zacznie ponownie kupować obligacje. Ostatnie umocnienie rynków długu w Polsce i zagranicą było tak znaczące, że wielu inwestorów wciąż czeka na spadek cen obligacji, aby pokryć swoje krótkie pozycje w POLGBs, albo zwiększyć portfele obligacji, w oczekiwaniu na spadek inflacji w trakcie 2023 roku.