Serwis ekonomiczny ING

Wiadomości zagraniczne

USA: Tygodniówki o rynku pracy nie sugerują zmiany trendów. Dziś indeks nastrojów konsumentów Uniwersytetu Michigan.

• W ubiegłym tygodniu o zasiłek dla bezrobotnych ubiegało się 196tys. osób, lekko powyżej konsensusu 190tys. oraz po 183tys. tydzień wcześniej. Napięta sytuacja na rynku pracy jest jedną z kluczowych przesłanek dla dalszego zacieśnienia polityki pieniężnej Fed w 1poł23.
• Dziś poznamy indeks nastrojów konsumentów w USA w lutym według badania Uniwersytetu Michigan. Spodziewamy się poprawy do 66pkt. z 64,9pkt. w styczniu.

Francja: Prezes Banku Francji spodziewa się szczytu inflacji w połowie roku.

• Prezes Banku Francji Francois Villeroy stwierdził, że inflacja we Francji osiągnie szczyt w 1poł23 i jej tempo zacznie słabnąć w 2poł23. Dodał, że szczyt inflacji może nastąpić nawet przed czerwcem. Zapowiedział, że inflacja spadnie do 2% pod koniec 2024 lub na początku 2025. Wyjaśnił, że ostatnie decyzje EBC (znaczące podwyżki stóp procentowych) wynikają z przełożenia szoku energetycznego na oczekiwania inflacyjne.

Wielka Brytania: Bank Anglii obawia się wpływu presji płacowej na inflację.

• W wystąpieniu przed komisją parlamentu, Prezes Banku Anglii Andrew Bailey ocenił, że duże podwyżki wynagrodzeń w sektorze publicznym nasilą presję inflacyjną, jeśli nie zostaną zrównoważone podwyżkami podatków, a wzrostem długu. Rząd Rishi Sunaka boryka się ostatnio z największą falą strajków od lat 1970-tych, czyli czasów premier Margaret Thatcher. Strajkują m.in. pielęgniarki, nauczyciele czy kierowcy karetek.
• W ubiegłym tygodniu BoE podniósł stopy procentowe o kolejne 50pb, główną do 4,0% m.in. w obawie przed wystąpieniem spirali płacowo-centowej. W 2022 roku (do listopada) płace w sektorze prywatnym wzrosły o 7,2%, natomiast w sektorze publicznym (5,5mln pracowników) podwyżki wyniosły średnio 5%, co przy ponad 10% inflacji oznacza spadek siły nabywczej wynagrodzeń o około 5%. Presja na wzrost wydatków fiskalnych stawia rząd brytyjski w trudnym położeniu ze względu na osłabienie wzrostu PKB. Główny ekonomista BoE Huw Pill stwierdził, że wzrost gospodarczy będzie w tym roku oscylować wokół 0% i prawdopodobny jest przedłużony okres powolnego wzrostu.

Wiadomości krajowe

Prezes NBP uważa, że dyskusje o obniżce stóp byłyby przedwczesne, ale liczy na szybką dezinflację.

Bieżąca inflacja.

• Podczas wczorajszej konferencji prezes NBP A. Glapiński powtórzył, że styczeń i luty przyniosą wzrosty inflacji, a inflacja pozostaje wysoka, chociaż jej średni poziom w 1kw23 będzie nieco niższy niż zakładał NBP. Zdaniem NBP głównym powodem wysokiej inflacji jest droga energia. Dodatkowo skok kosztów rozlewa się na inne kategorie koszyka inflacyjnego powodując wzrost inflacji bazowej.

Otoczenie zewnętrzne.

• Uzasadniając uwarunkowania lutowej decyzji RPP prezes Glapiński odnotował, że koniunktura gospodarcza na świecie pogarsza się, a wzrost PKB w gospodarce światowej w 2023 będzie znacznie niższy niż w 2022. Osłabienie wynika z wysokich cen energii i surowców. Jednocześnie wyraźnie spadło ryzyko niedoborów gazu w Europie. Nie zrealizowały się najbardziej pesymistyczne obawy gospodarcze, widać pewną poprawę perspektyw dla gospodarki europejskiej.
• Inflacja na świecie pozostaje wysoka, chociaż w wielu krajach zaczęła się obniżać. Spadek inflacji dokonuje się m.in. dzięki złagodzeniu napięć w globalnych łańcuchach dostaw, spadkowi cen surowców i słabszemu popytowi. Maleje siła nabywcza firm i przedsiębiorstw, co ogranicza presję inflacyjną.

Perspektywy krajowej inflacji.

• W ocenie A. Glapińskiego po 1kw23 dojdzie do szybkiego spadku inflacji, do ok. 8% średnio w 4kw23. Zdaniem prezesa NBP w samym grudniu może obniżyć się do 6%, co jest blisko poziomów, który jest mało dostrzegany przez konsumentów. A. Glapiński zaznaczył, że nie jest to ostateczny cel, a  w kolejnych latach NBP będzie dążył do sprowadzenia inflacji jak najbliżej celu 2,5%.

Polityka pieniężna.

• Prezes NBP powiedział, iż obecny poziom stóp procentowych NBP (6,75%) jest adekwatny do sprowadzenia inflacji do celu. Parokrotnie powtarzał również, że jest zbyt wcześnie aby mówić o cięciach stóp, a Rada nie zamknęła cyklu podwyżek, m.in. dlatego, że istnieje niepewność jak ceny się zachowają w styczniu i lutym. Podkreślał także, że celem NBP jest inflacja na poziomie 2,5% +/-1pp.
• Pozostała część komunikacji nt. celu inflacyjnego NBP jest niejasna i mało przekonująca. Prezes NBP kilkukrotnie stwierdził, że jednocyfrowa inflacja jest akceptowalna. W grudniu może wynieść 6%r/r, będzie więc wciąż wysoka, ale słabo dostrzegalna przez społeczeństwo. Jednocześnie zwrócił uwagę, że kraje chcące mieć wyższe tempo PKB muszą akceptować wyższą inflację.
• Naszym zdaniem, ta komunikacja wskazuje, że sam spadek inflacji CPI, nawet przy utrzymaniu uporczywie wysokiej inflacji bazowej, może być poważnym argumentem za rozpoczęciem dyskusji o cięciach. Zdaniem A. Glapińskiego w maju lub czerwcu będzie można więcej powiedzieć na ten temat. Widzimy rosnące szanse na pierwsze obniżki stóp przed końcem 2023 roku.

Podsumowanie.

• Naszym zdaniem, ewentualne rozpoczęcie cyklu obniżek stóp przed końcem 2023 roku będzie działaniem przedwczesnym i grożącym utrwaleniem wysokich oczekiwań inflacyjnych oraz opóźniającym moment spadku inflacji do celu 2,5%.
• Spadek inflacji w trakcie 2023 roku i ostatnia poprawa perspektyw inflacyjnych to w dużej mierze efekt odwracania dwóch dużych szoków - pandemicznego i wojennego/energetycznego. Perspektywy wewnętrznej inflacji wciąż są dalekie od zadowalających. Widzimy kilka istotnych argumentów przeciw obniżkom stóp w 2023 roku: (1) pod koniec 2023 inflacja bazowa będzie wciąż kilkukrotnie wyższa od celu, (2) historia pokazuje, że obniżenie inflacji z 20% do 10% jest o wiele łatwiejsze niż z 10% do 2,5%, spadek CPI do poziomu jednocyfrowego w 4kw23 będzie efektem odwrócenia szoków podażowych, na które NBP przecież nie ma wpływu. Co więcej, struktura inflacji pod koniec 2023 roku wskazuje, że dominującym komponentem CPI będzie wtedy wysoka inflacja bazowa, a więc ta powiązana z popytem i wymagająca bardziej bolesny środków, aby osiągnąć cel 2,5%, (3) mamy bardzo silny rynek pracy i rekordowy wysoki odsetek firm planujących podwyżki płac, (4) widzimy nawis wysokich cen energii, które zostały zamrożone w 2023 roku.
• Biorąc pod uwagę obecną funkcję reakcji RPP nie wykluczamy możliwości niewielkich cięć stóp w 2poł23, bo zewnętrzne procesy dezinflacyjne wzmagają się (duża poprawa w łańcuchach dostaw, spadek inflacji towarów, spadek cen surowców), co silnie obniży inflację CPI na świecie i  w Polsce. Także większość RPP patrzy przede wszystkim na główny wskaźnik inflacji CPI i celuje w łagodzenie skali spowolnienia gospodarczego, w mniejszym stopniu zwracając uwagę na uporczywość inflacji bazowej.

MF: Stopień sfinansowania potrzeb pożyczkowych na 2023 wynosi 57%.

• Po emisji euroobligacji w euro stopień sfinansowania potrzeb pożyczkowych budżetu na 2023 wynosi 57% - powiedział dyrektor Departamentu Długu Publicznego w Ministerstwie Finansów K. Czarnecki.

GfK: Niewielka poprawa nastrojów konsumentów w styczniu.

• Barometr Nastrojów Konsumenckich Gfk wyniósł w styczniu -13,2 i wzrósł i 3,8 pkt. proc. w stosunku do poprzedniego miesiąca. Wskaźnik może przyjmować wartości między -100 a +100 i jest obliczany jako saldo między dodatnimi i negatywnymi opiniami. Wprawdzie oceny pozostają negatywne, ale poprawiły się. Może być to związane z faktem, że nie zrealizowały się wcześniejsze obawy o niedobory gazu i węgla w okresie grzewczym.

BGK uplasował obligacje FPC za PLN268mln.

• Na wczorajszym przetargu Bank Gospodarstwa Krajowego (BGK) sprzedał dwie serie obligacji na rzecz Funduszu Przeciwdziałania Covid-19 za PLN268mln.

Komentarz rynkowy

€/US$ stabilizuje się powyżej 1,07, złoty nadal słaby na tle regionu.

• €Para €/US$ od dwóch dni stabilizuje się powyżej 1,07. Próby odbicia kursu z tych poziomów jak na razie się nie udały, ale para nie zbliżyła się też do dołków z wtorku poniżej 1,07. Seria mocnych danych z USA znacząco osłabiła oczekiwania na obniżki stóp Fed w 2poł23, ale inwestorzy nadal wierzą w taki scenariusz o wiele mocniej niż w poluzowanie EBC. Wyhamowanie spadku na €/US$ na razie pozwoliło również ustabilizować €/PLN i kurs nie dotarł ponownie do szczytów z wtorku (4,77). Złoty nadal jednak radzi sobie zdecydowanie słabiej niż waluty sąsiadów z regionu. HUF od wtorku umacnia się wobec euro, podczas gdy PLN jest dziś rano blisko wtorkowych szczytów (otwarcie przy 4,76). To prawdopodobnie efekt obaw o wykładnię TSUE ws kredytów frankowych oczekiwaną w przyszłym tygodniu.
• Na bazowych rynkach długu rentowności utrzymują się blisko szczytów z tego tygodnia. Inwestorzy mają wątpliwości co do wycenianego poluzowania Fed i EBC na przełomie roku wobec m.in. jastrzębich komentarzy z obu banków centralnych. Od zeszłotygodniowych payrolls i ISM z USA ruch na rynkach bazowych był jednak dość duży (40pb w przypadku 2letnich Treasuries) i na razie nie ma chęci na rynku, aby go kontynuować. SPW umocniły się wczoraj. Skala tego ruchu była na długim końcu dość podobna do Bunda. Na krótkim końcu krzywej, spadek rentowności wyniósł ponad 10pb przy niewielkim osłabieniu niemieckiej 2latki. Wsparciem mógł tu być przekaz z wczorajszej konferencji prezesa NBP, który wpisał się w rynkowe oczekiwania na obniżki stóp jeszcze w tym roku.

€/US$ w trendzie bocznym, rynek czeka na CPI z USA.

• Na razie nie widać sygnałów, że para €/US$ miałaby wybić się z okolic 1,07. Prodolarowa korekta oczekiwań na obniżki na obniżki stóp Fed w tym roku już się dokonała i na razie nie ma powodów, aby kurs miał przesuwać się dalej w dół. Teraz uwaga rynku przesunie się na przyszłotygodniowe dane o inflacji CPI z USA (wtorek) i do tej pory możemy obserwować kolejne próby odbicia €/US$ w górę od obecnych poziomów, choć raczej nieudane.
• Rynek będzie uważnie śledził kolejne dane makroekonomiczne. Przy utrzymaniu się względnie korzystnej koniunktury w USA, spadają szanse że Fed zdecyduje się na rozpoczęcie cyklu obniżek stóp procentowych przed końcem tego roku. Jednocześnie mocniejsza koniunktura w Eurolandzie i mocne obawy ECB o efekty drugiej rundy nie pozwalają na złagodzenie tonu europejskiego banku centralnego. Wciąż jednak mniej gołębie nastawienie Fed oznacza, że szanse na wzrost €/US$ do 1,15 w 2kw23 spadają. Dolarowi nie sprzyja natomiast wzrost apetytu na ryzyko. Odejście Chin od polityki zero-Covid i otwarcie największej azjatyckiej gospodarki wspiera m.in. popyt na waluty EM kosztem dolara.

Złoty może pozostać pod presją w oczekiwaniu na TSUE.

• Zachowanie złotego nadal pokazuje nerwowość na rynku w oczekiwaniu na orzeczenie TSUE ws kredytów walutowych. Złoty zdecydowanie odstaje na tle regionu i samo wyhamowanie spadku €/US$ może go przed dalszym osłabieniem nie wybronić. Dokłada się do tego przekaz z NBP, który nie ograniczył oczekiwań na obniżki stóp jeszcze w tym roku. Dlatego wciąż widzimy ryzyko wzrostu €/PLN do 4,80. Nad rynkiem walutowym ciąży niepewność związana ze zbliżającym się wyrokiem TSUE w sprawie kredytów walutowych i obawy o wpływ ewentualnie negatywnego orzeczenia na sytuację krajowych banków i stabilność systemu finansowego.
• W naszej ocenie fundamenty złotego są jednak solidne i PLN ma szanse na umocnienie w stronę 4,70 lub nawet poniżej w dalszej części roku. Poprawiające się perspektywy eksportu (mniejsze obawy o koniunkturę w Europie) oraz taniejące surowce energetyczne (spadki cen gazu) dają podstawy do zawężenia się deficytu handlowego. Jednocześnie wysoka inflacja bazowa to ważny argument przeciw cięciom stóp w skali wycenianej przez rynek.

Stromienie krzywej SPW.

• Zbliżająca się decyzja TSUE i oczekiwania na obniżki stóp NBP już w 2poł23 powinny wspierać dalsze stromienie się krzywej SPW. Dokładają się do tego wysokie podaże długu (SPW i innych papierów gwarantowanych przez Skarb Państwa) w tym miesiącu, przy braku dużych zapadalności. Najprawdopodobniej spowoduje to, że SPW, szczególnie z długiego końca, będą w najbliższym czasie radzić sobie słabiej niż np. papiery niemieckie. Krótkoterminowo sytuację na rynku zdeterminują prawdopodobnie dane CPI z USA, która określi kierunek długu na rynkach bazowych, oraz wspomniane orzeczenie TSUE. Niekorzystny dla banków wynik może przejściowo ograniczyć ich popyt na krajowy dług.
• Wciąż jednak wielu inwestorów czeka na spadek cen obligacji, aby pokryć swoje krótkie pozycje w POLGBs lub zwiększyć portfele obligacji, w oczekiwaniu na spadek inflacji w trakcie roku. Globalna dezinflacja cały czas wspiera oczekiwania na obniżki stóp w 2poł23 na rynkach bazowych i podobny ruch w kraju. To czynniki, które ograniczą wzrost rentowności, nawet w przypadku niekorzystnego wpływ wyroku TSUE na rynek długu.