Serwis ekonomiczny ING

Wiadomości zagraniczne

USA: ISM za luty potwierdza dobrą koniunkturę w usługach.

• Indeks ISM w usługach w lutym (55,1pkt.) utrzymał się blisko styczniowego poziomu (55,2pkt.), choć analitycy spodziewali wyraźniejszego spadku do 54,5pkt.
• Natomiast „konkurencyjny” wskaźnik PMI w usługach (finalnie 50,6pkt. w lutym) również wskazuje na fazę ożywienia w sektorze po zaledwie 46,8pkt. w styczniu.

Strefa euro: wyraźny spadek inflacji producenta PPI w styczniu.

• Wskaźnik inflacji producenckiej spadł w styczniu do 15,0%r/r z 24,5% w grudniu, wyraźnie poniżej konsensusu (17,8%). W ujęciu miesięcznym ceny producenta spadły o 2,8% wyraźnie poniżej konsensusu -0,4%, po wzroście o 1,1% grudniu, za którym stał m.in. skokowy jednorazowy wzrost cen energii elektrycznej w Irlandii. Na niższy PPI w styczniu wpłynął m.in. spadek gazowego benchmarku cenowego o około połowę w stosunku do grudnia. Spadek energetycznego komponentu inflacji jest dobrze znanym fenomenem, jednak w Eurolandzie punktem uwagi jest uporczywie rosnąca inflacja bazowa, szczególnie usług wspieranych przez wysoką dynamikę płac.

Strefa euro: koniunktura w usługach w lutym wg PMI bez zaskoczeń.

• Finalny odczyt PMI w usługach w strefie euro (52,7pkt.) był bliski wartości flash (53,0pkt) i wskazuje na fazę ożywienia w cyklu po 50,8pkt. w styczniu. W ujęciu krajowym, ostateczne dane okazały się nieco słabsze w Niemczech (50,9pkt. vs 51,3pkt.), lecz nieco lepsze we Francji (53,1pkt. vs 52,8pkt.).
• W danych wysokiej częstotliwości z tych dwóch gospodarek, rozczarowała produkcja przemysłowa we Francji (-1,9%m/m w styczniu przy konsensusie -0,2% i po +1,5%m/m w grudniu).
• W styczniu odbił natomiast eksport Niemiec (wzrost o 2,1%m/m przy konsensusie 1,5% oraz po głębokim spadku o 6,3% w grudniu).

EBC: wysyp komentarzy w jastrzębim tonie.

• Prezes EBC C.Lagarde powiedziała w wywiadzie opublikowanym w niedzielę, że w marcu stopy procentowe EBC prawdopodobnie wzrosną o 50pb (posiedzenie EBC 15-16 marca). Prezes spodziewa się spadku inflacji HICP ogółem w 2023, ale obawia się bardziej uporczywej inflacji bazowej w krótkim okresie. Dodała, że projekcje ekonomistów EBC nie przewidują recesji w strefie euro w 2023, choć jest obarczone olbrzymią niepewnością.
• Natomiast wiceprezes EBC Luis de Guindos stwierdził, że projekcje inflacji bazowej będą ważne dla decyzji w polityce pieniężnej. Spodziewa się, że inflacja ogółem może zwolnić z 8,5% obecnie do 6%r/r do połowy 2023, natomiast inflacja bazowa będzie bardziej stabilna. De Guindos uchylił się od komentarza o docelowy poziom stóp EBC.
• Natomiast członek Rady Prezesów EBC P.Wunsch (Narodowy Bank Belgii) stwierdził, że stopy EBC mogą osiągnąć poziom 4% (obecnie 3%), jeśli presja cenowa pozostanie podwyższona. Stwierdził, że rekordowy poziom inflacji bazowej 5,6%r/r w lutym był niespodziewany.

Chiny: stosunkowo skromny cel polityczny zakładający wzrost PKB o 5% w 2023.

• Na sesji otwierającej obrady chińskiego parlamentu, władze Chin przyjęły 5% cel wzrostu gospodarczego w 2023, po wzroście o 3% w 2022, w którym obowiązywały surowe restrykcje zero-covid prawie przez cały rok, a kraj borykał się z kryzysem w sektorze nieruchomości. Przywódca Chin Xi Jinping powiedział wcześniej, że priorytetem władz będzie ożywienie gospodarki oparte na wydatkach konsumpcyjnych. Spodziewamy się, że Chiny będą dążyć także do ożywienia inwestycji infrastrukturalnych, szczególnie w transporcie, oraz inwestycji w technologie. Nowe cele nie wskazują, aby chińskie władze planowały agresywne pobudzanie koniunktury jakie znamy z przeszłości i dużą wagę przywiązują do jakości wzrostu gospodarczego, wciąż jednak władzę obejmuje nowy rząd i będzie on chciał pokazać efekty swej pracy z dobrej strony, co podtrzymuje oczekiwania na mocne odbicie.

Najbliższy tydzień na rynkach bazowych: Payrolls za luty w USA w centrum uwagi.

• Wydarzeniem tygodnia na rynkach bazowych będzie piątkowa publikacja raportu o amerykańskim rynku pracy za luty. Po zaskakująco dobrych danych za styczeń, w którym powstało ponad 500tys. nowych miejsc pracy, prognozujemy wzrost o 200tys. w lutym, lekko poniżej konsensusu 220tys.
• Dane obarczone są dużą niepewnością bo bardzo wysoki styczniowy wzrost zatrudnienia był m.in. efektem statystycznego odsezonowywania Wciąż jednak inne sygnały z gospodarki wskazują, że rynek pracy jest mocny i scenariusz recesji o wiele mniej realny niż rynek oceniał na początku stycznia.
• Taki wynik wpisze się w dominująco ostatnio narrację „wyższe stopy procentowe na dłużej”, ale powrót Fed do podwyżki stóp o 50bp w marcu nie jest naszym zdaniem konieczny. Wyceny rynkowe sugerują raczej podwyżkę o 25pb, tak jak na początku lutego.
• W tym tygodniu Prezes Fed Jerome Powell będzie zeznawał przed Kongresem we wtorek i środę. Na ten tydzień przypadają również posiedzenia Banku Kanady oraz Banku Japonii.
• Z innych wydarzeń w tym tygodniu:
  • Poniedziałek: zamówienia w przemyśle w USA za styczeń (nasza prognoza -1,8%m/m po wzroście o 1,8% w grudniu); sprzedaż detaliczna w strefie euro za styczeń, wystąpienie głównego ekonomisty EBC,
  • Wtorek: zamówienia w przemyśle za styczeń w Niemczech; wystąpienie Prezesa Fed przed Kongresem,
  • Środa: zatrudnienie według badania ADP za luty w USA (nasza prognoza wzrost zatrudnienia wg ADP o 240tys., konsensus 190tys., w poprzednim miesiącu 106tys.) i nowe etaty wg JOLTS za styczeń; w Niemczech: sprzedaż detaliczna w styczniu (nasza prognoza 2,8%m/m, konsensus 2,4%, w grudniu -5,3%m/m) i produkcja przemysłowa (nasza prognoza 1,0%m/m po -3,1%m/m w grudniu); wystąpienie Prezes EBC; posiedzenie Banku Kanady (podobnie jak konsensus zakładamy utrzymanie stóp procentowych na poziomie 4,5%), wystąpienie Prezesa Fed przed Kongresem;
  • Czwartek: wystąpienia przedstawicieli Fed i ECB,
  • Piątek: decyzja Banku Japonii w sprawie stóp procentowych; raport o rynku pracy payrolls za luty w USA (nasza prognoza: wzrost zatrudnienia poza rolnictwem o 200tys., konsensus 220tys., w styczniu wzrost o 517tys.).

Wiadomości krajowe

NBP: W środę decyzja RPP i główne zmienne marcowej projekcji NBP.

• Jutro rozpocznie się dwudniowe posiedzenie Rady Polityki Pieniężnej (RPP), a  w środę poznamy jej decyzję w sprawie stóp procentowych. Podobnie jak konsensus oczekujemy, że stopy NBP pozostaną bez zmian (główna: 6,75%). Poznamy także główne zmienne z marcowej projekcji makroekonomicznej. W 4kw22 inflacja była niższa niż zakładana w listopadowej projekcji, a szczyt w 1kw23 będzie również najprawdopodobniej na niższym poziomie niż oczekiwano jesienią. Z uwagi na niższy punkt startowy oraz dalsze spadki cen surowców ścieżka inflacji będzie niższa niż w listopadowej projekcji.
• W naszej ocenie, na uporczywie wysokim poziomie będzie się jednak kształtowała inflacja bazowa, co uniemożliwi RPP obniżki stóp procentowych przed końcem 2023.
• Zwracamy także uwagę, że w wystąpieniach medialnych, w lutym prezes NBP studził oczekiwania na szybkie cięcia stóp, mówił że to może nastąpić raczej w 2024 roku, a „dobry poziom” inflacji zobaczymy dopiero w 2025 roku.
• Także wzrost rynkowych oczekiwań na podwyżki poza Polską nie pozwalają na zbytnie złagodzenie języka RPP.

PFR: Obniżki stóp procentowych to raczej perspektywa 2024 – P. Borys.

• Inflacja powinna się obniżyć do jednocyfrowego poziomu na przełomie 3kw23 i 4kw23, ale obniżki stóp procentowych w Polsce, to raczej perspektywa 2024 – powiedział Prezes Polskiego Funduszu Rozwoju (PFR) P. Borys. W jego ocenie, banki centralne muszą się upewnić, że po szoku inflacyjnym inflacja wróci do celu. W krajach z napiętym rynkiem pracy nie będzie to szybki proces – dodał P. Borys.

MI zawarło umowę z PFR na prefinansowanie inwestycji w infrastrukturę transportową.

• Ministerstwo Infrastruktury zawarło z PFR umowę na finansowanie inwestycji drogowych i kolejowych planowanych w ramach Krajowego Planu Odbudowy (KPO). W planie przewidziano wydanie na ten cel PLN11mld.

Rząd może zająć się uregulowaniem kwestii kredytów w CHF.

• Rada Ministrów nie wyklucza rozwiązań legislacyjnych w sprawie kredytów walutowych, ale czeka na rozstrzygnięcie Trybunału Sprawiedliwości Unii Europejskiej (TSUE) w tym obszarze – powiedział rzecznik rządu P. Muller. Rzecznik rządu zwrócił uwagę, że po opinii rzecznika TSUE w tej sprawie zwiększyła się aktywność banków w obszarze liczby ugód oferowanych klientom. W opinii rzecznika TSUE z 16 lutego banki nie mogą żądać odsetek od kapitału w przypadku unieważnienia umowy kredytowej.

BIK: W lutym 2023 popyt na kredyty mieszkaniowe spadł o 37,6%r/r.

• Popyt na kredyty mieszkaniowe spadł w lutym o 37,6%r/r, a liczba wnioskujących o kredyt mieszkaniowy obniżyła się o 37,4%r/r – poinformowało Biuro Informacji Kredytowej (BIK). Średnia wartość wnioskowanego kredytu wyniosła PLN359,7tys.

Komentarz rynkowy

Wzrost oczekiwań na podwyżki stóp EBC wsparł euro i wzrost rentowności.

• Para €/US$ rozpoczęła ubiegły tydzień od osiągnięcia dołków na 1,0550. Kurs jednak potem się od nich oddalił (1,0650 dziś rano). Dane z USA pozostały stosunkowo mocne, wspierając scenariusz kolejnej podwyżki stóp Fed również w maju. Inflacja ze strefy euro zaskoczyła jednak negatywnie, co sugeruje, że także EBC podniesie stopy wyżej i potem utrzyma na dłużej niż wyceniał to dotychczas rynek.
• W pierwszej połowie ubiegłego tygodnia waluty CEE wyraźnie zyskiwały, m.in. za sprawą optymizmu co do globalnej koniunktury po korzystnych danych z Chin. W ślad za tym €/PLN spadł z 4,72 do prawie 4,66. W kolejnych dniach nastąpiła jednak korekta, również na całym regionie, sprowadzając €/PLN znów ponad 4,70.
• W ubiegłym tygodniu wzrosty rentowności na bazowych rynkach długu były kontynuowane, choć w wolniejszej skali niż tydzień wcześniej. Dochodowość amerykańskiej 2latki podniosła się o 5pb, a 10atki o skromne 3pb (choć na przestrzeni tygodnia przejściowo nawet o 15pb). W Niemczech ruch był już bardziej wyraźny - od 14pb w przypadku Bunda, do 18pb na krótkim końcu. To prawdopodobnie efekt ww. zaskoczeń europejską inflacją i wzrostu oczekiwań na podwyżki stóp EBC. SPW utrzymały się natomiast w trendzie bocznym.

€/US$ w trendzie bocznym, mimo prawdopodobnie solidnych payrolls.

• W tym tygodniu poznamy przede wszystkim dane z amerykańskiego rynku pracy (m.in. payrolls). Podobnie jak konsensus zakładamy znaczące spowolnienie wzrostu nowych etatów po bardzo udanym styczniu. Nadal jednak powinien to być stosunkowo solidny odczyt, potwierdzający, że Fed może kontynuować podwyżki stóp również po marcu. Dokładają się do tego korzystne wskaźniki koniunktury, m.in. piątkowy ISM dla sektora usług, czy wątpliwości co do skali poprawy koniunktury w Chinach w tym roku (Chiny przyjęły niższy cel dla wzrostu niż zakładał rynek, akcentując przy tym technologię, a nie inwestycje). To prawdopodobnie jednak za mało, aby sprowadzić €/US$ znów do dołków na 1,0550, w sytuacji gdy podniosły się oczekiwania na podwyżki stóp EBC. Dlatego w tym tygodniu spodziewamy się raczej utrzymania pary w trendzie bocznym, bliżej 1,06.
• Lepsze od oczekiwań dane z USA za styczeń podnoszą ryzyko dla naszej prognozy €/US$ na 2kw23. Różnica stóp między USA i strefą euro nadal wskazuje na powrót €/US$ ponad 1,10 w perspektywie kolejnego kwartału, a dane inflacyjne ze strefy euro to argument za wydłużeniem cyklu podwyżek także w Europie. Dużo jednak będzie zależeć też od koniunktury m.in. w Chinach. Dalsza odbudowa aktywności może wywołać kolejną falę odpływu kapitałów z USA na rynki wschodzące, przyspieszając wzrost €/US$.

Stabilizacja €/PLN ponad 4,70, w dalszym horyzoncie raczej ponowny wzrost.

• W tym tygodniu zachowanie PLN prawdopodobnie zdeterminuje sytuacja na rynkach bazowych, szczególnie kierunek dla €/US$. Inwestorzy nie spodziewają się przełomu jeżeli chodzi o najbliższą decyzję RPP, czy zmianę nastawienia Rady. Sugeruje to raczej stabilizację €/PLN w okolicach 4,70 w najbliższych dniach.
• Od początku roku złoty słabo radzi sobie na tle walut regionu. Gdy czeska korona zbliżała się do najmocniejszych poziomów w historii wobec euro, €/PLN cofnął się jedynie poniżej 4,70. Naszym zdaniem zapowiada to kolejną falę przeceny złotego, być może już w drugiej połowie miesiąca. Moment będzie w dużym stopniu zależał od ogólnego sentymentu na rynkach (czyli prawdopodobnie reakcji na marcowe decyzje Fed i EBC). Technicznym poziomem docelowym wydają się szczyty €/PLN z końcówki lutego w okolicach 4,80.
• Ryzyka związane z TSUE nie zmieniają jednak naszej opinii o €/PLN w dłuższym terminie. Uważamy, że fundamenty złotego pozostają relatywnie solidne. Oczekujemy m.in. dalszego zawężenia deficytu handlowego dzięki lepszym wynikom eksportu (przy mniejszych obawach o koniunkturę w Europie) oraz niższym cenom surowców energetycznych niż rok temu. Jednocześnie wysoka inflacja bazowa to ważny argument przeciw cięciom stóp w tym roku. Dlatego w 2poł23 spodziewamy się powrotu €/PLN do 4,70 lub poniżej. Ryzykiem pozostaje jednak przebieg wojny w Ukrainie w najbliższych miesiącach.

W tym tygodniu rynki długu raczej w trendzie bocznym.

• O tym czy wzrost rentowności będzie kontynuowany przesadzą dane z USA w tym tygodniu, wycena 25% szans na podwyżkę Fed o 50bp jest wystarczająca. Przed publikacją payrolls presja na wzrost rentowności na bazowych rynkach długu powinna w tym tygodniu zahamować. Wyniki rynku amerykańskiego pracy będą naszym zdaniem solidne, ale nie powinny okazać się istotnie lepsze niż zakłada rynek. Z kolei z Europy kluczowych danych w najbliższych dniach nie poznamy, chociaż można się spodziewać jastrzębich komentarzy ECB.
• Jeżeli piątkowe dane okażą się słabe, może to być wręcz okazja do korekty po wzrostach dochodowości z ubiegłego tygodnia. Jednak poza payrolls ogólny obraz gospodarki USA i Europejskiej wskazuje na kontynuację podwyżek i wysokich rentowności.
• W kraju także liczymy raczej na stabilizację długich SPW. Polskie papiery od jakiegoś czasu słabo reagują na zmiany na rynkach bazowych.
• W 2poł23 rentowności SPW powinny okazać się niższe niż obecnie, chociaż ostatnie dane z USA i Eurolandu pokazują, że trudno liczyć na szybki powrót oczekiwań na cięcia stóp. Wśród pozytywnych czynników krajowych, wspierających POLGBs widzimy mocny popyt ze strony krajowych banków, który pokryje istotną część wysokich potrzeb pożyczkowych. Popyt na kredyt jest bardzo słaby, a podaż depozytów powinna się poprawić. Rząd może też kontynuować finansowanie w twardych walutach zamiast w POLGBs. Za granicą Fed raczej rozpocznie obniżki później (w 2024) niż rynek to wyceniał na bazie oczekiwań słabnącej koniunktury i dezinflacji.