Serwis ekonomiczny ING

Wiadomości zagraniczne

Strefa euro: Prezes EBC zapewnia o gotowości interwencji w razie potrzeby.

• Podczas wystąpienia w Parlamencie Europejskim, Prezes EBC C. Lagarde powiedziała, że EBC uważnie monitoruje sytuację na rynku finansowym i jest gotowy do interwencji na rzecz stabilności cen i stabilności finansowej. Lagarde z zadowoleniem przyjęła działania władz szwajcarskich w sprawie przejęcia banku Credit Suisse przez UBS. Stwierdziła, że sektor bankowy w strefie euro jest odporny oraz ma silną pozycję kapitałową i płynnościową. Jednocześnie EBC ma narzędzia, aby w razie potrzeby zapewnić wsparcie płynnościowe dla systemu finansowego w strefie euro.
• Odnosząc się od ostatniej decyzji Rady Prezesów o podwyżce stóp procentowych o 50bp i prognoz makroekonomicznych, Lagarde stwierdziła, że EBC ma jeszcze długą drogę przed sobą. Aktywność gospodarcza w strefie euro jest nieco lepsza niż oczekiwano w grudniu a średnioterminowa ścieżka inflacji została obniżona, jednak projekcja makroekonomiczna została przygotowana przed wystąpieniem napięć na rynkach finansowych, które stwarzają dodatkową niepewność.
• Na podwyższoną niepewność na rynkach finansowych zwrócił uwagę również Prezes Banku Hiszpanii P. de Cos. Według niego nie ma wyboru coś za coś między stabilnością finansową a stabilnością cen i ta pierwsza jest warunkiem koniecznym dla tej drugiej.

Niemcy: inflacja producencka PPI spada wolniej od oczekiwań.

• Inflacja producencka PPI spadła do 15,8%r/r w lutym z 17,6% w styczniu, lecz przy konsensusie zakładającym spadek do 14,5%. Ceny producenta spadły w lutym o 0,3%m/m podczas gdy w styczniu spadek wyniósł 1,2%, a  w grudniu 0,4%. Stoi za tym wyraźny spadek cen energii (-1,4%m/m), w tym paliw (-2,0%m/m), PPI z wyłączeniem energii wzrósł o 0,5%m/m.

Dziś dane o sprzedaży domów na rynku wtórnym w USA i indeks ZEW w Niemczech.

• Dziś poznamy dane o sprzedaży domów na rynków wtórnym w lutym w USA (konsensus 4,2mln po 4,0mln w styczniu w ujęciu zanualizowanym) oraz indeks ZEW za marzec w Niemczech, który odzwierciedla oczekiwania inwestorów i analityków finansowych.

Wiadomości krajowe

Dziś dane z handlu i budownictwa.

• Konsument znalazł się pod presją szybko rosnących cen. Pomimo dwucyfrowych wzrostów płace nie nadążają za cenami, co skutkuje erozją realnych dochodów do dyspozycji. Prognozujemy, że sprzedaż detaliczna towarów zmniejszyła się w lutym o 1,4%r/r (konsensus na tym samym poziomie) po spadku o 0,3%r/r w styczniu. Pomimo dodatkowego popytu ze strony uchodźców z Ukrainy, aktywność zakupowa słabnie, a konsumpcja prywatna kurczy się. Od dłuższego czasu notowaliśmy słabość popytu na dobra trwałego użytku, a obecnie obserwujemy także pogorszenie w zakresie dóbr pierwszej potrzeby.
• Po grudniowym spadku produkcja budowlano-montażowa odnotowała wzrost w ujęciu rocznym w styczniu, jednak była to w dużej mierze zasługa korzystnych warunków pogodowych oraz efektów kalendarza. W lutym wspomniane czynniki nie odgrywały już tak istotnej roli. Dlatego prognozujemy, że produkcja w budownictwie wyhamowała do 1,0%r/r (konsensus: 1,2%) po wzroście o 2,4%r/r miesiąc wcześniej.

Coraz więcej sygnałów potwierdzających scenariusz spadku PKB w ujęciu rocznym w 1kw23, ale wciąż mocną presję cenową

• Lutowe dane z przemysłu i rynku pracy rozczarowały. Produkcja przemysłowa spadła w ujęciu rocznym po raz pierwszy od wybuchu pandemii COVID-19 wiosną 2020, a zatrudnienie w sektorze przedsiębiorstw obniżyło się w lutym względem stycznia, chociaż tradycyjnie jest to miesiąc wzrostów. Wpisuje się to w scenariusz spadku PKB w ujęciu rocznym w 1kw23.
• Dane pokazują także niekorzystny obraz tendencji inflacyjnych w gospodarce. Wzrost płac pozostaje solidny (13,6%r/r), a inflacja PPI okazała się wyraźnie wyższa od oczekiwań, co wskazuje że tempo oczekiwanej dezinflacji może być wolne (podobne wnioski przyniosła także inflacja bazowa w ub. tygodniu).

Przemysł pod kreską

• Produkcja przemysłowa spadła w lutym o 1,2%r/r, po wzroście o 1,8%r/r w styczniu (po rewizji). Efekty kalendarza nie były już tak korzystne jak w pierwszym miesiącu 2023. Wzrostowi produkcji w górnictwie (+3,5%r/r) towarzyszyły spadki w pozostałych sekcjach. W przetwórstwie produkcja obniżyła się o 0,9%r/r przy głębokich (ponad 20%r/r) spadkach w produkcji metali i chemikaliów. Rosła produkcja związaną z branżą samochodową i urządzeniami elektrycznymi (w tym baterie do aut).
• Pomimo sygnałów stabilizacji sytuacji branży przetwórczej (wyhamowanie spadku zamówień w PMI) aktywność stabilizuje się na relatywnie niskim poziomie, a  w 1kw23 wartość dodana przemysłu najprawdopodobniej ukształtuje się na niższym poziomie niż w 1kw22. W połączeniu ze słabością handlu przełoży się to na spadek PKB w ujęciu rocznym w pierwszym kwartale tego roku. Obecnie szacujemy go na ok. 1%.

Inflacja producencka nadal wysoka.

• Rozczarowujące były także dane dotyczące cen producentów. Wprawdzie od pół roku obserwujemy dezifnlację, jednak wzrost PPI pozostaje wysoki. Dane za styczeń zostały zrewidowane w górę z 18,5%r/r do 20,1%r/r (wzrost cen energii zrewidowano z 58,7%r/r do 71,6%). W lutym inflacja PPI wyniosła 18,4%r/r (konsensus: 17,8%). Luty przyniósł spadek cen MoM, a  w obliczu wysokiej bazy odniesienia z ubiegłego roku najbliższe miesiące przyniosą szybki spadek inflacji PPI do poziomów jednocyfrowych. Spadająca inflacja PPI z opóźnieniem zwykle odzwierciedla się również w wyhamowaniu wzrostu cen konsumpcyjnych, chociaż w tym drugim przypadku tempo dezinflacji będzie ograniczane przez „lepką” inflację bazową.

Zatrudnienie hamuje, solidny wzrost plac, ale nadal poniżej inflacji.

• W lutym zatrudnienie w sektorze przedsiębiorstw zwiększyło się zaledwie o 0,8%r/r, słabiej niż przed miesiącem (1,1%) i niżej od konsensusu (1,0%). Oznacza to ubytek około 4tys. etatów w przeciągu miesiąca.
• Nadal hamuje zatrudnienie w przemyśle (od szczytu w kwietniu 2022 do lutego ubyło 22tys miejsc pracy), nadal bardzo słabo radzi sobie m.in. produkcja mebli oraz tekstyliów. Mocne pozostają natomiast branże usługowe, szczególnie informacja i komunikacja notująca nowe rekordy zatrudnienia. Firmy przemysłowe najprawdopodobniej dostosowują moce wytwórcze do słabnącego popytu, m.in. biorąc pod uwagę słabe wydatki gospodarstw domowych, czy zapaść na rynku nieruchomości mieszkaniowych, która przenosi się na powiązane branże.
• Mocna kondycja usług to prawdopodobnie po części efekt dalszego przenoszenia do Polski działalności z państw sąsiednich ze Wschodu.
• Należy przy tym pamiętać, że dane nie obejmują uchodźców zatrudnionych w Polsce na bazie specjalnych pozwoleń (tzn. nie na umowę o pracę). Według badań ankietowych znajdują oni zatrudnienie m.in. przy pracach prostych. Wobec bardzo wysokich szacunków rządowych uchodźców podejmujących zatrudnienie, może to sugerować substytucję krajowych pracowników w niektórych branżach przemysłowych.
• Przeciętne wynagrodzenia w sektorze przedsiębiorstw wzrosły jednak aż o 13,6%r/r, czyli podobnie jak w styczniu (13,5%) i lepiej od oczekiwań (12,0%). Presja płacowa pozostaje mocna, zarówno ze względu na napiętą sytuację na rynku pracy w niektórych branżach, jak i historycznie wysoką podwyżkę płacy minimalnej od stycznia. Wzrost płac nadal nie nadąża jednak za inflacją (w lutym 18,4%r/r) nieprzerwanie od lipca 2022. W efekcie obserwujemy ubytek realnej siły nabywczej gospodarstw domowych. Obok słabych nastrojów (np. planowanych zakupów dóbr trwałych) ma to decydujący wpływ na hamowanie wydatków konsumpcyjnych w 4kw22 i najprawdopodobniej również w 1kw23.

Wnioski dla polityki pieniężnej

• Ogólny obraz jaki wyłania się z tych danych jest niekorzystny dla polityki pieniężnej. Skala szoku kosztowego była tak duża, że firmy kontynuują podwyżki cen (pokazuje to inflacja bazowa CPI i inflacja cen producenta PPI za styczeń-luty). Jednocześnie dotychczasowe osłabienie popytu konsumpcyjnego (od 4kw22 spadek konsumpcji w ujęciu r/r) było niewystarczające, aby dotychczas spowolnić procesy inflacyjne. Doniesienia z biznesu sugerują pojawia się już bariera popytu dla dalszych podwyżek cen, ale na razie nie widać tego w danych. Jednocześnie dane z rynku pracy pokazują, że firmy dostosowują się do spowolnienia gospodarczego przez zatrudnienie (niepokoi spadek w lutym), podczas gdy tempo płac jest de facto determinowane przez duże podwyżki płac minimalnych oraz wysokie oczekiwania inflacyjne (GUS napisał w komentarzu o "premiach z powodu inflacji"). Tempo oczekiwanej dezinflacji może być wolne, wspierając nasze obawy o uporczywie wysoką inflację bazową.

W kwietniu decyzja w sprawie ewentualnego wydłużenia zerowej stawki VAT na  żywność.

• Decyzja w sprawie ewentualnego przedłużenia „zerowej” stawki VAT na żywność na drugą połowę 2023 zostanie podjęta w kwietniu – powiedział rzecznik rządu P. Muller. Obecnie obowiązujące rozporządzenie zakłada utrzymywanie zerowej stawki VAT na żywność

MF: Obligacje za PLN0,5mld dla uczelni publicznych.

• Ministerstwo Finansów wyemitowało obligacje o wartości PLN0,5mld, które zostały przekazane uczelniom publicznym.

BGK odwołuje przetarg obligacji FPC zaplanowany na 22 marca.

• Przetarg sprzedaży obligacji na rzecz Funduszu Przeciwdziałania COVID-19 zaplanowany na 22 marca nie odbędzie się – poinformował Bank Gospodarstwa Krajowego.

Wzrost zadłużenia skarbu państwa w lutym.

• Na koniec lutego zadłużenie skarbu państwa wyniosło PLN1,234mld i wzrosło w stosunku do stycznia o PLN28,5mld (2,4%) – poinformowało Ministerstwo Finansów.

Komentarz rynkowy

Sytuacja na rynkach się stabilizuje, dolar traci.

• Sytuacja na rynkach w poniedziałek nieco uspokoiła się względem ubiegłego tygodnia. Inwestorzy najprawdopodobniej redukowali pozycje w ryzykownych aktywach jeszcze w piątek aby nie ryzykować w razie ew. kolejnych złych doniesień w weekend. W efekcie rentowności na rynkach bazowych nie kontynuowały już wczoraj spadków. Po silnym umocnieniu długu w pierwszej części dnia (np. rentowność amerykańskiej 2latki spadła kolejne 30pb). Dochodowości po obu stronach Atlantyku wróciły do okolic otwarcia. Stabilizacja nastrojów na rynkach oznaczała tez mniejsze wsparcie dla dolara, gdzie w coraz większym stopniu inwestorzy skupili się na bardziej korzystnym dla euro dysparytecie stóp między Fed i EBC. W efekcie para €/US$ wróciła ponad 1,07 i jest już blisko szczytów (1,0750) sprzed informacji o problemach Credit Suisse.
• Uspokojenie sytuacji na rynkach przełożyło się na poprawę popytu na waluty CEE. Dotyczyło to jednak np. forinta, który od wybuchu napięć zapoczątkowanych w amerykańskim sektorze bankowym radził sobie słabo. Od początku roku HUF i CZK były postrzegane jako bardziej atrakcyjne niż PLN i to na tych walutach nabudowane były pozycje spekulacyjne, które w okresach napięć skutkują wyższą zmiennością. Złoty był natomiast stabilny, kurs €/PLN utrzymał się przy 4,7050. W przypadku SPW obserwowaliśmy stromienie krzywej. Długie papiery zakończyły dzień niewielkimi zmianami. Na krótkim końcu dochodowości spadły natomiast 15pb, na bazie odbudowy oczekiwań na obniżki stóp NBP na przełomie roku.

€/US$ w trendzie bocznym przed posiedzeniem Fed.

• Do pełnego uspokojenia nastrojów na rynkach jeszcze daleko. Inwestorzy wciąż powinni zastanawiać się jakie inne instytucje mogą mieć jeszcze problemy. To tym większy problem, że po umorzeniu US$17mld obligacji jednego ze szwajcarskich banków inne instytucje będą raczej mieć problem z pozyskaniem finansowania z rynku. To informacje dla dolara pozytywne. Negatywne pozostają jednak oczekiwania na obniżki stóp Fed w 2poł23, podczas gdy stopy EBC mają pozostać stabilne. Dlatego nie spodziewamy się, aby para €/US$ miała przed decyzją Fed wyłamać się ponad 1,0750. Nie spodziewamy się, aby bank centralny był w stanie odwrócić oczekiwania na obniżki stóp w USA. Dlatego w drugiej połowie tygodnia €/US$ również powinien utrzymać się blisko 1,0750. Spodziewajmy się natomiast umiarkowanej reakcji na PMI z USA i strefy euro. Wyniki powinny być zbliżone do oczekiwań, a inwestorzy i tak prawdopodobnie pozostaną skupieni ma sytuacji w sektorze finansowym.
• Nadal oceniamy, że Fed będzie musiał swoje stopy obniżyć przed EBC i  w większej skali. Taki scenariusz jest tylko bardziej prawdopodobny wobec potencjalnych problemów kolejnych banków w USA. To z kolei oznacza, że dysparytet stóp (wg naszych analiz w segmencie 2letnim kluczowy dla kierunku €/US$ w średnim terminie) będzie premiować euro. Dużo też będzie także zależeć od koniunktury w Chinach. Dalsza odbudowa aktywności może wywołać kolejną falę odpływu kapitałów z USA na rynki wschodzące, przyspieszając wzrost €/US$. Dlatego nadal spodziewamy się, że kurs €/US$ powinien wrócić ponad 1,10, choć może się to stać już w 2poł23.

€/PLN nadal w trendzie bocznym, większa zmienność na innych walutach CEE.

• Pierwsze próby powrotu €/PLN ponad 4,71 widzieliśmy już wczoraj. Na razie nastroje na rynkach nie są raczej jednak na tyle słabe, aby miało dojść do większego wyłamania kursu w górę. Więcej nadal powinno się dziać na innych walutach CEE. To tam w poprzednich tygodniach budowane były większe pozycje na umocnienie wobec euro, czy dolara i tam skupić się powinna zmienność. W takim otoczeniu kurs €/PLN powinien utrzymać się w trendzie bocznym, przy 4,7050, podejmując kolejne próby wybicia ponad 4,71. Obecnie kolejny lokalny opór to 4,72 i tam wzrosty powinny hamować / zawracać.
• W kolejnych tygodniach, wraz z oswojeniem się inwestorów z potencjalnymi problemami sektora finansowego, ryzyka lokalne powinny coraz mocniej dochodzić do głosu. Naszym zdaniem inwestorzy nadal obawiają się, że krajowe banki będą zawiązywać rezerwy w walucie (a więc sprzedawać PLN np. za CHF). Najprawdopodobniej dołożą się do tego słabe dane z krajowej sfery realnej, wspierając oczekiwania na obniżki stóp NBP na przełomie roku. Naszym zdaniem tworzy to istotne ryzyko dla złotego na przełomie miesiąca. Skala ruchu będzie zależeć od ogólnej sytuacji na rynkach. Cały czas widzimy duże szanse na powrót €/PLN na przełomie miesiąca do szczytów z końcówki lutego w okolicach 4,80.

Stabilizacja rynków długu przed Fed, stromienie krzywej SPW.

• Do decyzji Fed spodziewamy się utrzymania rentowności amerykańskich i niemieckich obligacji na poziomach zbliżonych do obecnych. Zmienność może pozostać jednak wysoka, jak pokazał poniedziałek. Decyzja i późniejszy przekaz z odbywającego się w tym tygodniu posiedzenia FOMC najprawdopodobniej nie zmienią istotnie oczekiwań rynku na decyzje głównych banków centralnych, w tym zdecydowane obniżki stóp w USA w 2poł23. Trend boczny na bazowych rynkach długu powinien się utrzymać także w drugiej połowie tygodnia, gdyż spodziewamy się raczej neutralnej reakcji na PMI z USA i strefy euro.
• Uspokojenie sytuacji na rynkach bazowych powinno sprzyjać stromieniu krzywej SPW. Im mniejsze napięcia, tym bardziej inwestorzy będą odnotowywać lokalne wydarzenia, jak publikowane dziś dane. Te wskazują na słabnięcie koniunktury (choć i uporczywość inflacji), co powinno nadal wspierać oczekiwania na obniżki stóp NBP na przełomie orku i krajowy krótki koniec. Na długim końcu spodziewamy się raczej stabilizacji. Zmienność w tym segmencie jest względnie mała na tle rynków bazowych i na razie nie widać czynników, które mogłyby to zmienić.