Serwis ekonomiczny ING

Wiadomości zagraniczne

Niemcy: 7 miesiąc poprawy IFO z rzędu.

• Najważniejszy wskaźnik koniunktury w Niemczech, IFO, w kwietniu wzrósł 7 miesiąc z rzędu do 93,6pkt. z 91,1pkt. w marcu. Oczekiwania ponownie się poprawiły, ale pozostają poniżej historycznej średniej, a oceny bieżącej sytuacji nieco się osłabiły. To najprawdopodobniej efekt niższych hurtowych cen gazu i ponownego otwarcia chińskiej gospodarki, kluczowe z punktu widzenia branż przemysłowych. Dostępne dane wskazują na ożywienie wzrostu w Niemczech, szczególnie w przemyśle, po relatywnie słabym 2022. Nadal jednak mówimy o anemicznym wzroście PKB, graniczącym z recesją. Odbicie może okazać się krótkotrwałe, m.in. z uwagi na sytuację w branżach usługowych. Ostatnie porozumienia placowe tylko częściowo zrekompensują spadek realnej siły nabywczej niemieckich gospodarstw domowych.

USA: Rynek nieruchomości ciągle dość mocny, ale załamanie jest blisko.

• Dziś poznamy dane z amerykańskiego rynku nieruchomości za marzec, przede wszystkim m.in. sprzedaż nowych domów. Spodziewamy się wyniku na poziomie 630tys. (konsensus 635tys.), a więc podobnie jak w lutym (640tys.). Ostatnie dane pokazują raczej poprawę na rynku nieruchomości w USA, po słabej końcówce 2022. Obawiamy się jednak, że w kolejnych miesiącach znów dojdzie do wyraźnego pogorszenia, m.in. z uwagi na ograniczenie dostępności do kredytów, wywołane problemami regionalnych banków w USA.

Węgry dążą do załagodzenia konfliktu z UE.

• Węgierski rząd i Komisja Europejska osiągnęły techniczne porozumienie w kwestii pakietu reform dotyczących sądownictwa, które są warunkiem odblokowania dostępu do funduszy europejskich dla Węgier – powiedziała minister sprawiedliwości Węgier J. Varga. Według szacunków węgierskich mediów porozumienie może odblokować €13mld, przy czym porozumienie osiągnięte na eksperckim poziomie roboczym może nie zostać zaaprobowane na wyższym szczeblu politycznym. Węgierski rząd czeka na odblokowanie €6,3mld z funduszu spójności i €5,8mld w ramach Planu Odbudowy.

Wiadomości krajowe

Spadająca sprzedaż detaliczna wskazuje na dalsze kurczenie się konsumpcji.

• Sprzedaż detaliczna spadła w marcu o 7,2%r/r (ING: -6,2%; konsensus: -5,7%). Po wyeliminowaniu czynników sezonowych sprzedaż spadała o 1,2%n/n. Do pogłębienia spadków w ujęciu rocznym przyczyniła się wysoka baza statystyczna. W marcu 2022 do Polski napłynęła pierwsza fala uchodźców z Ukrainy, co podbiło sprzedaż żywności, odzieży i farmaceutyków. Marcowe dane wskazują, że utrzymuje się głęboki spadek sprzedaży paliw (-20,7%r/r), trzeci miesiąc z rzędu spadała sprzedaż żywności (ponownie o 4,6%r/r), a sprzedaż mebli, RTV i AGD spada w ujęciu miesięcznym od maja (z wyjątkiem stycznia gdy odnotowano +1,4%r/r).
• Szerszy kontekst ekonomiczny także jest niekorzystny. Wysoka inflacja przełożyła się na spadek realnej siły nabywczej, co spowodowało spadek konsumpcji. Prognozujemy, że w 1kw23 spożycie gospodarstw domowych obniżyło się o ok. 3%r/r, po spadku o 1,1%r/r w 4kw23. Niewielkiego odbicia konsumpcji spodziewamy się dopiero w 2poł23, pod warunkiem dalszego spadku inflacji.

Kontynuacja spadku produkcji przemysłowej.

• Produkcja przemysłowa obniżyła się w ubiegłym miesiącu o 2,9%r/r (ING: -1,5%; konsensus: -1,9%), po spadku 1,0%r/r w lutym. Dane odsezonowane wskazują na spadek o 1,0%m/m.
• Na słabym wyniku marca mocno ciążyła wysoka baza odniesienia w wytwarzaniu energii, co przełożyło się na spadek produkcji w tej sekcji o 21,8%r/r. Drugi miesiąc z rzędu obniżyła się produkcja w przetwórstwie (-0,4%m/m), co wiążemy ze słabnącym popytem ze strony europejskiego, w tym niemieckiego przetwórstwa. Słabe wyniki zanotowało także górnictwo (-7,1%r/r).
• Wśród działów przetwórstwa najgłębsze spadki w ujęciu rocznym notowały branża drzewna (-22,0%), chemiczna (21,8%) oraz związana z produkcją metali (-19,8%). Z kolei dynamiczny wzrost utrzymuje się w branży samochodowej i powiązanymi z nią działami produkcji. Produkcja samochodów, przyczep i naczep wzrosła o 36,5%r/r, urządzeń elektrycznych (w tym baterie do aut) o 20,3%, a pozostałego sprzętu transportowego o 16,8%r/r. Jest to związane z normalizacją funkcjonowania łańcuchów dostaw i realizacją zaległych zamówień produkcyjnych.

Spadek produkcji budowlanej, pomimo wzrostu inwestycji infrastrukturalnych. 

• Produkcja budowlano-montażowa obniżyła się w ubiegłym miesiącu o 1,5%r/r (ING: +3,0%; konsensus: +0,9%), po wzroście o 6,7%r/r w lutym. Po wyeliminowaniu czynników sezonowych spadek wyniósł 2,0% Fatalne wyniki to najprawdopodobniej głównie zasługa budownictwa mieszkaniowego, choć i roboty infrastrukturalne nie wypadły dobrze.
• Budowa budynków w marcu spadła o 10,5%r/r. To efekt ciągle trudnej sytuacji na rynku mieszkaniowym, związanej m.in. z silnym wzrostem stóp procentowych. Liczba mieszkań w budowie wyraźnie spadła z ubiegłorocznych szczytów, ale nadal pozostaje na historycznie wysokim poziomie. Deweloperzy najprawdopodobniej kończą już rozpoczęte projekty, ale nie zaczynają nowych. Przy obecnym popycie mieszkania już dostępne w ofercie pokryją zapotrzebowanie na co najmniej rok. Sytuacja najprawdopodobniej nie poprawi się w najbliższym czasie, zwłaszcza, że część potencjalnych kupujących może czekać na szczegóły rządowego programu wsparcia.
• W przypadku pozostałych kategorii widzimy najprawdopodobniej efekty kończenia inwestycji publicznych w ostatnim roku rozliczeniowym „starego” budżetu UE. Produkcja obszarze budowy obiektów inżynierii lądowej i wodnej wzrosła o 9,5%r/r, ale robót specjalistycznych spadła o 2,7%r/r. Inwestycje publiczne prawdopodobnie skompensują ubogie nakłady prywatne w tym roku.

Silny spadek inflacji PPI.

• Wzrost cen producentów (PPI) wyhamował w marcu do 10,1%r/r (ING: 10,8%; konsensus: 11,2%) z 18,2%r/r w lutym (po rewizji). Główny powód silnego spadku inflacji PPI w ujęciu rocznym to bardzo wysoka baza odniesienia. W marcu 2022 ceny producentów wzrosły o 6,6%m/m, przy wzroście cen w dziale obejmującym produkty rafinacji ropy naftowej o ponad 30%.
• W porównaniu do lutego ceny producentów w marcu 2023 obniżyły się o 0,8%. Piąty miesiąc z rzędu odnotowano spadek cen w przetwórstwie w ujęciu miesięcznym. Wyraźnie spadły także ceny w sekcji wytwarzania energii (-3,4%m/m).
• Kolejne miesiące przyniosą kontynuację dezinflacji PPI i już w kwietniu ceny producentów powinny rosnąć w jednocyfrowym tempie. Inflacja PPI wzrosła wyraźnie mocniej niż CPI i podobnie będzie w fazie odwrócenia trendu tj. spadek inflacji producenckiej będzie zdecydowanie bardziej dynamiczny niż w przypadku cen konsumpcyjnych.

Wzrost gospodarczy i perspektywy polityki pieniężnej.

• Marcowe dane ze sfery realnej wskazują na spadek PKB w 1kw23, który obecnie szacujemy na 1,5%r/r, wobec -1,2%r/r, oczekiwanych dotychczas. Był to najprawdopodobniej dołek obecnego cyklu dekoniunktury, ale w kolejnych kwartałach należy się spodziewać nikłego wzrostu PKB w ujęciu rocznym (prawdopodobnie poniżej 1%). Nieco lepszych wyników spodziewamy się w 4kw23, ale w całym roku wzrost gospodarczy szacujemy na ok. 0,5% z rosnącym ryzykiem w dół.
• Pomimo silnego hamowania koniunktury nie podzielamy oczekiwań rynkowych na ciecia stóp procentowych przed końcem tego roku, pomimo rozpoczętego trendu dezinflacji. Kształtowanie się inflacji bazowej wskazuje na dużą uporczywość wzrostu cen, co będzie wymagało utrzymywania stóp procentowych na obecnym wysokim poziomie przez dłuższy czas. Warto odnotować, że w ostatnich tygodniach NBP zmienił swoją retorykę i wycofał się z wcześniejszych deklaracji gotowości złagodzenia polityki pieniężnej przed końcem 2023, które byłoby przedwczesne. Naszym zdaniem pierwsze obniżki stóp NBP będą miały miejsce pod koniec 3kw24.

RPP gotowa nadal podnosić stopy. Przestrzeń do obniżek może pojawić się pod koniec 2023.

• Rada Polityki Pieniężnej (RPP) jest gotowa podnosić stopy procentowe, ale na razie nie widzi takiej potrzeby – powiedział członek Rady I. Dąbrowski. Zdaniem Dąbrowskiego pewna przestrzeń do obniżek stóp procentowych może się pojawić pod koniec 2023, ale Rada nie będzie podejmować pochopnych decyzji.
• Dąbrowski jest jednym z niewielu członków RPP, który widzi szanse na obniżki stóp w tym roku. Większość Rady w swoich ostatnich wypowiedziach sugeruje, że w 2023 nie będzie warunków do takiego ruchu. Prezes Narodowego Banku Polskiego (NBP) A. Glapiński także nie sygnalizował gotowości cięć stóp w tym roku podczas swojego kwietniowego wystąpienia.

MF: Inflacja w 2023 wyniesie 12%, PKB wzrośnie o 0,9%, a deficyt budżetu do 4,7% PKB.

• Średnioroczna inflacja w 2023 wyniesie 12%, a PKB zwiększy się o 0,9% - wynika z Aktualizacji Programu Konwergencji (APK). Przedstawiając główne zmienne APK wiceminister finansów P. Patkowski zapowiedział, że deficyt sektora instytucji rządowych i samorządowych jest w tym roku spodziewany na poziomie 4,7% PKB, a kolejnych latach będzie spadał – do 3,4% PKB w 2024 i 2,9% PKB w kolejnych dwóch latach. Dług publiczny w relacji do PKB ma wzrosnąć z 50,5% w 2023 do 55,4% PKB w 2026.
• Nasze prognozy zakładają inflację CPI w 2023 na 13,0%, wzrost PKB o 0,5% i deficyt sektora general government na 5,2%. Jest to scenariusz nieznacznie odbiegający od przedstawionego w APK. Ryzykiem w górę dla deficytu są tarcze energetyczne (opłaty od nadzwyczajnych zysków firm energetycznych i dopłaty do dystrybucji), które były projektowane przy założeniu neutralnego wpływu na finanse publiczne, a mogą generować koszty fiskalne netto.

Rząd przychyla się do wydłużenia obowiązywania zerowej stawki VAT na żywność.

• Najbardziej zasadne wydaje się przedłużenie zerowego VAT na żywność – powiedział rzecznik rządu P. Muller. Zerowa stawka VAT na żywność obowiązuje do połowy roku, a decyzję w sprawie jej przedłużenia na cały 2023 premier M. Morawiecki ma ogłosić jeszcze w kwietniu.
• Nasz scenariusz bazowy od początku zakładał, że zerowa stawka VAT na żywność zostanie przedłużona na cały rok. Biorąc pod uwagę ryzyka inflacyjne przywrócenie stawek VAT na żywność opóźniłoby spadek inflacji w kierunku jednocyfrowych poziomów.

Ministerstwo Finansów sfinansowało ponad 80% potrzeb pożyczkowych na 2023.

• Po piątkowym przetargu obligacji stopień sfinansowania potrzeb pożyczkowych na 2023 wg ustawy budżetowej wynosi ok. 81% - poinformowało Ministerstwo Finansów.

W czwartek emisja obligacji na rzecz Funduszu Przeciwdziałania COVID-19.

• W czwartek Bank Gospodarstwa Krajowego (BGK) zaoferuje do sprzedaży 4 serie obligacji na rzecz Funduszu Przeciwdziałania COVID-19 za co najmniej PLN250mln.

Komentarz rynkowy

Dalsze osłabienie dolara, ale złoty już nie zyskuje.

• €/US$ w końcu wyłamał się z trwającej tydzień konsolidacji i dotarł prawie do tegorocznych szczytów w pobliżu 1,11. Nie przełożyło się to jednak na dalsze umocnienie złotego. Kurs €/PLN utrzymał się blisko ostatnich dołków przy 4,60, ale ich nie pogłębił.
• Na rynkach długu obserwowaliśmy spłaszczenie krzywej. Niemieckie 2latki osłabiły się o około 6pb, m.in. dzięki udanym wynikom IFO. Na długim końcu rentowności jednak spadły, zarówno w USA i Niemczech. Umocniły się również długie SPW, czemu towarzyszyło spłaszczenie krzywej. Spadki rentowności na rynkach bazowych wsparły krajowy długi koniec, ale jeszcze mocniej zadziałały słabe dane makro z kraju.

Korekta / osłabienie złotego prawdopodobnie blisko.

• W naszej ocenie wzrost kursu €/US$ w tym tygodniu zatrzyma się w okolicach 1,11. Techniczne wskaźniki sugerują wyhamowanie trendu wzrostowego na parze. Publikowane w tym tygodniu dane nie są na tyle ważne, aby istotnie zmienić oczekiwania na decyzje Fed i EBC w przyszłym tygodniu. Nadal jednak mówimy o przerwie w trendzie wzrostowym €/US$, pod koniec roku spodziewamy się wzrostu pary do 1,12-1,15. Fed najprawdopodobniej rozpocznie swoje obniżki stóp jeszcze w tym roku m.in. z uwagi na problemy w sektorze bankowym. To zdecydowanie wcześniej niż w przypadku EBC. W efekcie dysparytet stóp będzie nadal wspierać umocnienie euro.
• Brak reakcji PLN na osłabienie dolara wczoraj wskazuje na bliską korektę / osłabienie złotego. Podobnie niekorzystne są ostatnie dane z kraju. Także wskaźniki techniczne sugerują korektę / osłabienie złotego, z najbliższym poziomem docelowym przy 4,66. Najprawdopodobniej stanie się to jednak dopiero gdy wzrost €/US$ się zatrzyma.

Dalsze stromienie krzywej SPW.

• Umocnienie na bazowych rynkach długu może nie potrwać długo, szczególnie w przypadku Bunda. Ostatnie dane z Europy (PMI, IFO) nie były tak słabe jak obawiała się część analityków. To daje argumenty za podwyżką stóp EBC o 50pb w przyszłym miesiącu. Dlatego spodziewamy się raczej odbicia rentowności, szczególnie na europejskich rykach, w drugiej połowie tygodnia.
• Z kolei dane z kraju okazały się jeszcze słabsze niż zakładaliśmy. Najprawdopodobniej będzie to wspierać oczekiwania na szybkie obniżki stóp NBP, mimo uporczywie wysokiej inflacji. Na krótkim końcu powinniśmy więc zobaczyć spadki rentowności lub chociaż stabilizację. Na długim końcu spodziewamy natomiast odbicia rentowności, w ślad za rynkami bazowymi.