Serwis ekonomiczny ING

Wiadomości zagraniczne

USA: Koniunktura w usługach w czerwcu wyraźnie przebiła oczekiwania.

• Indeks ISM w usługach w czerwcu wzrósł do 53,9pkt., wyraźnie powyżej konsensusu 51,2pkt. oraz po 50,3pkt. w maju. Solidnie odbiły komponenty: zatrudnienie (do 53,1pkt. z 49,2pkt. w maju) oraz nowe zamówienia (do 55,5pkt. z 52,9pkt. miesiąc wcześniej). Obniżył się nieco komponent cen transakcyjnych, ale z wysokiego poziomu (54,1pkt. w czerwcu po 56,2pkt. w maju).
• Również finalny odczyt wskaźnika PMI w usługach w czerwcu wskazał na dobrą koniunkturę (54,4pkt. po 54,1pkt. w odczycie wstępnym), choć nieznacznie słabszą niż w maju (54,9pkt.).

USA: Dziś payrolls, wczorajsze odczyty z rynku pracy sugerują pozytywne zaskoczenie. Podwyżka stóp Fed w lipcu niemal pewna.

• Dziś poznamy kluczowe dane z gospodarki amerykańskiej w tym tygodniu – dwa raporty: (1) payrolls, czyli zatrudnienie oraz (2) household survey, czyli badanie ankietowe wśród gospodarstw domowych, oba za czerwiec.
• Konsensus zakłada wzrost payrolls-zatrudnienia o 230tys. po 339tys. w maju. Jednakże wczorajsze dane z rynku pracy wskazują na możliwość lepszego odczytu. Zatrudnienie na podstawie ankiet agencji pośrednictwa pracy ADP wzrosło w czerwcu o 497tys., ponad dwukrotnie przebijając konsensus (225tys.) oraz wynik majowy (267tys. po rewizji w dół z 278tys.).
• Liczba osób ubiegających się o zasiłek dla bezrobotnych po raz pierwszy wyniosła 248tys. w ubiegłym tygodniu, blisko konsensusu 245tys. oraz nieznacznie powyżej poprzedniego tygodnia 236tys., ale co istotne liczba osób wracających po tygodniowe zasiłki wciąż spada od kwietnia, co pokazuje, że sytuacja na rynku pracy jest bardzo dobra.
• Liczba wakatów w badaniu JOLTS (Job Openings and Labor Turnover Survey) wyniosła w maju 9,824mln, o około 60tys. poniżej konsensusu (9,885mln) i prawie 300tys. poniżej zaskakująco wysokiego odczytu kwietniowego (10,103mln). Ankieta JOLTS obejmuje wakaty, o których obsadzenie zabiega sam pracodawca, bez pośredników. Może to sugerować stopniowe złagodzenie napięć na rynku pracy (w szczycie w kwietniu 2022 było prawie 12mln wakatów). Niemniej jednak liczba wakatów wciąż jest o około 3mln wyższa niż średnia długoletnia przed pandemią.
• Po wczorajszych danych, konsensus na dzisiejsze dane o zatrudnieniu-payrolls jest zapewne bliżej 300tys. niż 230tyś. jakie wynika z ankiet zbieranych tydzień temu. Dodatkowo ) household survey powinien pokazać lekki spadek bezrobocia i stopniową normalizację wysokiego tempa płac.
• Po tych czwartkowych danych prawdopodobieństwo podwyżki stóp procentowych Fed o 25pb na posiedzeniu pod koniec lipca wzrosło do 88%, na początku tygodnia sięgało około 85%. Pamiętamy, że prognozy własne Fed pokazują jednak dwie podwyżki w USA, rynek wciąż wycenia mniej ale to może się zmienić po dzisiejszych payrollach.

Ogólny obraz europejskiej gospodarki nie jest tak słaby, jak sugeruje sytuacja w Niemczech. Produkcja przemysłowa w Niemczech nieznacznie spadła w maju.

• Dane z całego Eurolandu pokazały wzrost zamówień 6,4%m/m, również sprzedaż z fabryk (factory sales, de facto sprzedaż sektora przetwórstwa przemysłowego) wzrosła 2,7%m/m. Parę dni wcześniej mocne okazały się dane nt zamówień samochodów.
• Z tymi wskaźnikami kontrastują bardzo słabe PMI z przemysłu europejskiego oraz twarde dane z Niemiec. Produkcja przemysłowa w Niemczech spadła w maju o 0,2% m/m przy oczekiwaniach analityków zakładających brak zmian (0%) oraz po wzroście o 0,3% w kwietniu. W ujęciu rocznym wzrost produkcji zwolnił do 0,7%r/r w maju z 1,7% w kwietniu. Produkcja wciąż pozostaje około 5% poniżej poziomu sprzed pandemii Covid-19.
• Wczorajsze dane zwiększają ryzyko spadku PKB Niemiec w 2kw23. Gdyby się zmaterializowało, byłby to trzeci spadek z rzędu – pierwszy raz od kryzysu finansowego w 2008.

Wiadomości krajowe

Decyzja RPP o stopach procentowych.

• Zgodnie z oczekiwaniami stopy NBP pozostały bez zmian (referencyjna nadal 6,75%).

Komunikat

• Lipcowy komunikat jest bardziej zwięzły w formie, w porównaniu z czerwcowym, ale przemawia z niego większe przekonanie na temat spadku inflacji w 2poł23 i 2024 roku oraz o tym, że podwyżki działają a inflacja schodzi do celu. Dziś Prezes NBP zapewne będzie się wypowiadał w tym tonie.
• Najważniejsze zmiany w komunikacie to: (1) bardziej optymistyczny obraz inflacyjny na świecie, (2) bardziej optymistyczny obraz inflacyjny w Polsce-np. zniknęły zdania mówiące o wciąż trwającym procesie przenoszenia wysokich kosztów na ceny, (3) większe przekonanie o skuteczności podwyżek, która już dzisiaj rozpoczęły proces sprowadzania inflacji do celu (lipcowy komunikat mówi „Rada ocenia, że silne zacieśnienie polityki pieniężnej NBP prowadzi do obniżania się inflacji w Polsce w kierunku celu inflacyjnego NBP”, podczas gdy w czerwcu napisano: „dokonane wcześniej silne zacieśnienie polityki pieniężnej NBP będzie prowadzić do obniżania się inflacji”).
• W komunikacie odnotowano także niską aktywność gospodarczą w 2kw23 i niepewność w gospodarce światowej i strefie euro. Podkreślono spadek inflacji na świecie, w tym wyraźny spadek dynamiki cen producenta, choć zauważono wciąż podwyższoną inflację CPI i bazową, ale dodano, że ta ostatnia stopniowo się obniża.
• Odnośnie sytuacji w kraju, Rada odnotowała, że roczny wskaźnik CPI kolejny raz spadł do 11,5%r/r w czerwcu z 13,0% w maju i jednocześnie nie zmienił się drugi miesiąc z rzędu w ujęciu m/m. Rada szacuje, że w czerwcu obniżyła się także inflacja bazowa i zauważa silny spadek inflacji producenta PPI, która wpłynie na dalsze obniżanie CPI w kolejnych kwartałach.

Nowe projekcje PKB i inflacji

• Naszym zdaniem projekcje pokazują lepszy obraz inflacyjny w 2poł23 i 2024 roku, ale dalsze perspektywy rysują się mniej optymistycznie:
• (1) projekcja CPI na 2023 nie uległa zmianie, ale na 2024 jest niższa o 0.5pp w porównaniu do marcowej publikacji, z tych liczb wyłania się krótkoterminowo szybszy spadek inflacji, ale niepokoi projekcja CPI na 2025, która nieco wzrosła,
• (2) naszym zdaniem średnia inflacja CPI w 2023 na poziomie 11,9%r/r oznacza, że w sierpniu odczyt CPI poniżej 10% jest wciąż możliwy, co może prowadzić do obniżki stóp procentowych po wakacjach.
• Z kolei roczne tempo wzrostu PKB w tym roku ma wynieść -0,2 – 1,3% r/r (w marcu zakładano -0,1 – 1,8%), 1,4 – 3,3% w 2024 (poprzednio 1,1 – 3,1%) oraz 2,1 – 4,4% w 2025 (wobec 2,0 – 4,3%).

Nasze prognozy stóp - spodziewamy się obniżki we wrześniu i październiku

• RPP skupiona jest na 2poł23 i 2024 – okresie, w którym sytuacja inflacyjna jest lepsza, dlatego podtrzymujemy naszą opinię iż po wakacjach, tj. we wrześniu i październiku możliwe są obniżki stóp. Dzisiaj Prezes NBP będzie wypowiadał się łagodnie, podkreślając wiele z wyżej wymienionych zmian w kierunku niższej inflacji oraz przygotowując grunt pod obniżki stóp.
• W dłuższej perspektywie  nie widzimy przekonującego osłabienia presji inflacyjnej. Przy projekcji CPI na 2024 na poziomie 5,3%r/r i planowanej podwyżce płacy minimalnej o około 20%, realna płaca minimalna w 2024 wzrośnie o ponad 15%! Podtrzymujemy nasza opinię, że zejście do celu NBP 2,5% z takimi płacami realnymi będzie trudne i długotrwałe. Nasze modele pokazują, że inflacja bazowa stabilizuje się w 2024-25 roku a poziomie 5%r/r.
• Kluczowym wydarzeniem w kontekście perspektyw polityki pieniężnej jest dzisiejsza konferencja prasowa prezesa NBP A. Glapińskiego. Spodziewamy się, że jej wydźwięk będzie bardziej gołębi niż przed miesiącem. Możliwe, że Prezes NBP przygotuje grunt pod cięcia stóp procentowych po wakacjach.

MFiPR przekazało Ukrainie postulaty ws. udziału polskich firm w procesie odbudowy.

• Ministerstwo funduszy i polityki regionalnej poinformowało, ze przekazało stronie ukraińskiej listę 20 postulatów związanych z udziałem polskich firm w odbudowie Ukrainy. Dotyczą one budownictwa kubaturowego oraz inwestycji drogowych i kolejowych. Przygotowywane jest też dwustronne porozumienie precyzujące udział polskich firm - m.in. budowlanych.

Komentarz rynkowy

Nieudana próba wyłamania €/US$ poniżej 1,0850. Osłabienie walut CEE i SPW.

• Kurs €/US$ próbował wczoraj wyłamania poniżej 1,0850, co na krótko się udało. Jednak mimo mocnego wyniku usługowego ISM, para ostatecznie zakończyła handel prawie przy 1,09. Na walutach CEE trwał drugi dzień wyprzedaży. Kurs €/PLN w ciągu dnia dotarł do 4,50, ale para zakończyła handel przy 4,48. Forint radził sobie nawet gorzej - €/HUF dotarł wczoraj najwyżej od kwietnia.
• Na bazowych rynkach długu trwały wzrosty rentowności, nadal skoncentrowane na długim końcu. Tym razem jednak Bund (+14pb) nadgonił amerykańską 10latkę (+10pb). Amerykańska i niemiecka 2latka podniosły się o odpowiednio 5pb i 3pb. Na SPW, analogiczne jak na PLN, miała miejsce realizacja zysków. Rentowność 10latki wzrosła o ponad 10pb, a  w przypadku 2latki o 2pb.

Kolejne próby umocnienia dolara. Podwyższona zmienność na €/PLN.

• Na przełomie tygodnia liczymy na kolejne próby wyłamania €/US$ poniżej 1,0850. Naszym zdaniem, po mocnym ISM, również dzisiejsze payrolls zaskoczą raczej po wyższej stronie. Takie wyniki wyraźnie podnoszą szanse na jeszcze 2 podwyżki stóp Fed do końca tego cyklu, które zapowiada Fed ale nie wycenia rynek. Dokładają się do tego czynniki geopolityczne, szczególnie obostrzenia w eksporcie niektórych metali z Chin. Opór przy dotychczasowych próbach przełamania 1,0850 sugeruje, że pole do dalszego spadku €/US$ poniżej niego może być mocno ograniczone, tym bardziej że dane z Eurolandu nie są tak słabe jak sugeruje PMI. Technicznie poziomem docelowym dla ruchu może być 1,0750.
• Zmienność na €/PLN (i innych walutach CEE) może pozostać podwyższona na przełomie tygodnia. Trudno powiedzieć kiedy obecna korekta się zakończy, ale ostatnie trwały maksymalnie kilka dni. Także poziomy w okolicach 4,50 mogą wydawać się atrakcyjne dla inwestorów krótkoterminowych do zakupów PLN. Dzisiejsza konferencja Prezesa NBP powinna być zdecydowanie łagodna, ale tego też raczej spodziewają się inwestorzy. Dlatego, szczególnie w obecnym otoczeniu, odegra raczej drugorzędne znaczenie dla złotego. Nadal też spodziewamy się, że w dalszej części miesiąca para €/PLN powinna zbliżyć się do 4,40, wspierana m.in. nadwyżką handlową Polski.

Dalsze wzrosty rentowności za granicą. Konferencja Prezesa NBP w cieniu korekty walut CEE.

• Na przełomie tygodnia liczymy na dalsze wzrosty rentowności, szczególnie w USA. Oczekujemy, że po mocnym ISM, mocny będzie również odczyt payrolls, wspierając oczekiwania na podwyżkę stóp Fed również we wrześniu.
• Sytuacja na długich SPW może pozostać nerwowa. Przy ograniczonej płynności ew. dalsze przepływy inwestorów zagranicznych będą generować podwyższoną jak na ostatnie dni zmienność. Zmiany na krótkim końcu będą raczej niewielkie. W tym segmencie dynamicznych napływów i odpływów kapitału zagranicznego raczej nie ma. Także już wczorajsza decyzja RPP i projekcje NBP wpisały się w wyceniany przez rynek scenariusz szybkich obniżek stóp procentowych. Również dzisiejsza konferencja Prezesa NBP nie powinna zaskoczyć rynku „gołębim” przekazem.