Serwis ekonomiczny ING

Wiadomości zagraniczne

Dziś decyzja EBC: Możliwa „jastrzębia” pauza albo „gołębia” podwyżka.

• Dzisiejsze posiedzenie EBC jest najważniejszym wydarzeniem tego tygodnia na rynkach bazowych. Po serii słabych danych o koniunkturze przy utrzymaniu tendencji dezinflacyjnych (choć nie we wszystkich krajach strefy euro), EBC może zdecydować się na pozostawienie stóp procentowych bez zmian lub finalną podwyżkę w obecnym cyklu zacieśniania o 25pb, w tym stopy refinansowej do 4,50%. Nieco bardziej skłaniamy się do scenariusza ostatniej podwyżki. Podwyżka o 25pb jest wyceniana dzisiaj przez rynki z prawdopodobieństwem 64%.

USA: Inflacja CPI przyśpieszyła w sierpniu do 3,7%, ale bazowa spada.

• Sierpniowy odczyt inflacji CPI zaskoczył nieznacznie po wyższej stronie. Inflacja przyśpieszyła do 3,7%r/r (powyżej konsensusu 3,6%) z 3,2% w lipcu, po tym jak ceny wzrosły o 0,6%m/m (zgodnie z konsensusem), po 0,2% miesiąc wcześniej. Przyśpieszenie inflacji CPI wynika z odbicia globalnych cen energii, w szczególności ropy naftowej i jej produktów pochodnych (ceny benzyny na amerykańskich stacjach wzrosły o 10% w sierpniu). W sierpniu wzrosły również ceny biletów lotniczych i usług medycznych, po niskich odczytach miesiąc wcześniej. Z drugiej strony, zwolniły ceny czynszów, w tym czynszu ekwiwalentnego, i ceny usług rekreacyjnych.
• Inflacja bazowa, czyli indeks CPI z wyłączeniem paliw i żywności, spadła w sierpniu do 4,3%r/r (zgodnie z konsensusem) z 4,7% w lipcu, po tym jak w ujęciu miesięcznym przyśpieszyła do 0,3%m/m (konsensus 0,2%) z 0,2% miesiąc wcześniej.
• Choć wczorajsze dany lekko zaskoczyły po wyższej stronie, to nie zmieniły oczekiwań rynkowych co do finalnej podwyżki stóp Fed (podwyżka za tydzień jest wyceniana z prawdopodobieństwem 2%, a  w listopadzie 37%). Nie spodziewamy się jednak, aby taka podwyżka była potrzebna w świetle spodziewanego spowolnienia aktywności gospodarczej i generalnie utrzymania inflacji w łagodnym trendzie spadkowym.
• Dziś z USA poznamy dane o sprzedaży detalicznej (nasza prognoza 0,1%m/m, zgodnie z konsensusem, po 0,7% w lipcu) i inflacji producenckiej PPI za sierpień w USA (nasza prognoza 0,6%m/m, konsensus 0,4%, poprzednio 0,3%).

Strefa euro: Przemysł się skurczył w lipcu.

• Dane o produkcji przemysłowej w strefie euro w lipcu potwierdzają fatalne sygnały płynące ze wskaźników miękkich dla tego sektora (np. PMI w okolicach 40pkt.) w ostatnich miesiącach. W lipcu produkcja przemysłowa w strefie euro spadła o 1,1%m/m (ujęcie odsezonowane), poniżej konsensusu -0,9% oraz po wzroście o 0,4% w czerwcu. Taki sam „wzór” (głęboki spadek w lipcu po przyzwoitym wzroście w czerwcu) poznaliśmy wcześniej dla gospodarki Niemiec.
• W ujęciu rocznym produkcja spadła o 2,2%r/r, wyraźnie poniżej konsensusu -0,3%, oraz poniżej -1,1% w lipcu.

Wielka Brytania: Produkcja przemysłowa z dużym spadkiem.

• Brytyjska produkcja przemysłowa spadła w lipcu o 0,7%m/m, zgodnie z konsensusem, po solidnym odbiciu o 1,8%m/m w czerwcu. W ujęciu rocznym, wzrosty w ostatnich miesiącach są lekko pozytywne (0,4%r/r w lipcu po 0,7% w czerwcu). Choć znormalizowała się sytuacja w globalnych łańcuchach dostaw (np. ceny frachtu bliskie średniej przed pandemią), to sektor boryka się z osłabieniem popytu na głównych rynkach.

Wiadomości krajowe

Wyraźnie mniejsza nadwyżka w obrotach bieżących z zagranicą w lipcu. Eksport słabnie przy stagnacji w gospodarce europejskiej. Sezonowy spadek nadwyżki w usługach.

• Lipcowe dane bilansu płatniczego zaskoczyły negatywnie z wyraźnie mniejszą nadwyżką na rachunku obrotów bieżących i niskimi obrotami handlowymi. Nadwyżka na rachunku obrotów bieżących w lipcu (€0,6mld w porównaniu z €2,4mld w czerwcu) była wyraźnie niższa od konsensusu (€1.2mld) i naszej prognozy (€1,6mld). Szacujemy, że w ujęciu 12-miesięcznym saldo obrotów bieżących kontynuowało poprawę do +0,3%PKB w lipcu z +0,1%PKB w czerwcu. Jednocześnie nadwyżka w handlu towarami w lipcu (€1,1mld w porównaniu z €1.0mld miesiąc wcześniej) przełożyła się na poprawę w ujęciu 12-miesięcznym do -0,6%PKB z -1,0%PKB w poprzednim miesiącu.
• W strukturze rachunku obrotów bieżących, nadwyżka w handlu usługami €3,4mld była wyraźnie, niższa niż €4,1mld miesiąc wcześniej, choć wynikało to z efektów sezonowych (w lipcu 2022 €3,3mld). Wysokie deficyty w dochodach pierwotnych (€3,6mld) i wtórnych (€0,3mld) obniżały saldo CA.
• Dane o obrotach towarowych sugerują pogłębiający się spadek obrotów handlowych, co wynika zarówno z obniżenia dynamiki cen, ale także z niższych wolumenów. Wartość eksportu towarów była zaledwie o 1,3%r/r wyższa niż rok wcześniej po wzroście o 1,7% w czerwcu, co wynika ze stagnacji w gospodarce europejskiej i prawdopodobnie recesji w gospodarce niemieckiej w ostatnich kwartałach. Do strefy euro trafia około 60% polskiego eksportu, z czego prawie połowa do Niemiec. Wydatki importowe spadły o piąty miesiąc z rzędu (o 8,7%r/r w lipcu po -5,8% w czerwcu). Wynika to zarówno z korzystnego dla Polski spadku cen importowych (szczególnie energii) oraz słabości popytu krajowego w 2kw23. Polska – jako importer netto energii - skorzystała z normalizacji na europejskim rynku energetycznym, ale pozytywne trendy na globalnych rynkach energetycznych (w szczególności ropy i gazu ziemnego) zaczęły się odwracać w sierpniu.
• Komunikat NBP wskazuje na kontynuację spadku eksportu towarów zaopatrzeniowych i dóbr konsumpcyjnych. Dodatkowo, - po raz pierwszy w tym roku - zmniejszyła się również wartość eksportu żywności i dóbr inwestycyjnych. Wzrosty utrzymały się w eksporcie środków transportu i części samochodowych (głównie samochody dostawcze, akumulatory litowo-jonowe, auta osobowe, silniki i pozostałe części motoryzacyjne). W imporcie spadek obrotów dotyczył pięciu z sześciu kategorii towarów (wyjątek środki transportu). Najgłębszy w imporcie paliw oraz towarów zaopatrzeniowych.
• Dzisiejsze dane będą są neutralne dla złotego, który – po okresie kilkumiesięcznej aprecjacji – w ostatnich dniach stracił około 5% w odpowiedzi na zaskakująco dużą obniżkę stóp procentowych przez RPP. W całym roku spodziewamy się dalszej poprawy salda obrotów bieżących do +1,5%PKB pod koniec roku po deficycie 3,0%PKB w 2022. Głównymi czynnikami ryzyka dla salda obrotów bieżących w tym roku pozostają wydatki zbrojeniowe oraz dalsze wzrosty cen ropy naftowej i gazu ziemnego, które wyraźnie odbiły w sierpniu.

RPP: Kolejna dyskusja o stopach powinna mieć miejsce dopiero w listopadzie – L. Kotecki.

• Pierwsza dyskusja nad ewentualnymi zmianami stóp procentowych powinna nastąpić dopiero w listopadzie, kiedy Narodowy Bank Polski (NBP) opublikuje najnowszą projekcję inflacji – uważa członek Rady Polityki Pieniężnej (RPP) L. Kotecki. W jego ocenie, jeżeli stopy będą nadal spadać w 2023, to w przyszłym roku poziom inflacji może spowodować konieczność podwyżek stóp.

RPP: NBP powinien zainterweniować werbalnie w kwestii osłabienia PLN – P. Litwiniuk.

• Werbalna interwencja w związku z osłabieniem PLN byłaby „bardzo potrzebna i oczekiwana” – ocenił P. Litwiniuk z RPP. Litwiniuk uważa, że polska gospodarka daje podstawy do silnej aprecjacji PLN, co byłoby pożądane z punktu widzenia polityki pieniężnej. Jego zdaniem, polskiej gospodarce niepotrzebne są spekulacje, czy dalsze obniżki stóp będą miały miejsce w październiku czy listopadzie. Członek RPP stwierdził, że z kwestią ewentualnych obniżek stóp trzeba było poczekać do listopada, a ostatnia decyzja Rady będzie wzmacniać presję inflacyjną w 2poł24.

PFR: NBP powinien brać pod uwagę kwestie kursowe – P. Borys.

• Złoty osłabił się poza optymalny poziom, a bank centralny powinien brać pod uwagę w swoich decyzjach kwestie kursowe – powiedział prezes Polskiego Funduszu Rozwoju (PFR) P. Borys. Zdaniem Borysa, optymalny kurs EUR-PLN to 4,40-4,60, a rząd ma instrumenty (ograniczenie płynności w PLN), które pozwalają stabilizować walutę tak jak w 2022.

Fitch tnie prognozy wzrostu gospodarczego dla Polski.

• Agencja Fitch obniżyła prognozę wzrostu PKB w Polsce w 2023 do 0,4%, a  w 2024 do 2,5% z odpowiednio 0,7% i 2,8% prognozowanych wcześniej – wynika z najnowszego raportu agencji. Fitch oczekuje, że na koniec 2023 inflacja CPI wyniesie 8%, a na koniec 2024 obniży się do 5%. Ekonomiści agencji zakładają, że stopa NBP zostanie obniżona do 5,50% na koniec 2023 i 5,00% na koniec 2024.
• Prognozy wzrostu gospodarczego według Fitch w latach 2023-24 są dokładnie takie same jak nasze. Widzimy jednak nieco niższą inflację na koniec 2023, co przekłada się na oczekiwania głębszych cięć stóp NBP (na koniec 2023 stopa referencyjna wyniesie naszym zdaniem 5,25%). Podobnie jak Fitch spodziewamy się, że dalsza dezinflacja spowoduje obniżki stóp NBP w 2024 o kolejne 50pb (do 4,75% na koniec przyszłego roku).

Komentarz rynkowy

Dane inflacyjne z USA nie zmieniły znacząco notowań €/US$. Decyzja EBC i nowa projekcja wsparciem dla €.

• Kurs €/US$ pozostaje blisko, jednak powyżej ważnego poziomu 1,07. Wczorajsze dane o inflacji CPI z USA miały mieszany wydźwięk. Z jednej strony, inflacja bazowa obniżyła się zgodnie z oczekiwaniami do 4,3%, jednak z drugiej główny wskaźnik CPI wzrósł bardziej niż przewidywał to konsensus (głównie za sprawą wzrostu cen paliw). W takim otoczeniu ostatnia podwyżka stóp Fed w obecnym cyklu zacieśnienia nadal pozostaje na stole, chociaż na najbliższym posiedzeniu amerykańskie stopy procentowe raczej pozostaną bez zmian. W prognozach członków FOMC (dot plot) należy się jednak spodziewać jeszcze jednej podwyżki stop. Dzisiejsza decyzja EBC i publikacja nowych projekcji makroekonomicznych raczej będą wspierały jastrzębie skrzydło Rady Prezesów. Tym samym €/US$ powinien pozostać powyżej 1,07.
• Po wzrostach rentowności we wtorek, amerykańskie Treasuries zyskały wczoraj około 5pb na krótkim końcu (rentowności spadły poniżej poziomu 5%) i nieco mniej na długim końcu, choć pierwszą reakcją rynku na dane inflacyjne był skokowy wzrost rentowności. Po głębszej analizie danych o inflacji CPI w USA, niepokoje o perspektywy inflacyjne w USA raczej ustąpiły. Niemieckie Bundy otworzyły się wczoraj z rentownościami o kilka punktów wyższymi niż na zamknięciu we wtorek (2-latki o 4bp wyżej a 10-latki o 3bp wyżej) i po wahaniach w ciągu dnia, zamknęły się blisko poziomów otwarcia.

Interwencje słowne wsparły PLN, ale krajowa waluta prawdopodobnie powróci do trendu deprecjacyjnego.

• Na krajowym rynku walutowym ostatnie dni przyniosły wzrost zmienności kursu PLN. €/PLN testował okolice 4,68, ale słowna interwencja prezesa PFR umocniła złotego poniżej 4,63. P. Borys ostrzegał rynki, że rząd ma narzędzia by umocnić PLN, co udowodnił w 2022. Sugestie interwencji werbalnych przez NBP padały także ze strony niektórych przedstawicieli NBP.
• Spodziewamy się, że interwencje słowne będą miały jedynie przejściowy i krótkotrwały wpływ na notowania krajowej waluty, która w najbliższych dniach najprawdopodobniej powróci do trendu deprecjacyjnego w kierunku 4,70.
• Luźna polityka fiskalna i zdecydowanie bardziej gołębie nastawienie NBP niż sygnały płynące z głównych banków centralnych sugerują kontynuację osłabienia PLN, pomimo ostatniej korekty wywołanej interwencjami słownymi. Także na tle regionu polski bank centralny wyróżnia się łagodnym nastawieniem i gotowością do szybkiego łagodzenia polityki pieniężnej, ignorując potencjalne ryzyka dla stabilności cen w średnim terminie.
• Polskie obligacje były pod presją sprzedających w pierwszych godzinach handlu wczoraj, ale werbalne interwencje FX pomogły zatrzymać wzrost rentowności. W ciągu dnia obligacje 2-letnie straciły jednak 8pb (na zamknięciu 4,83%). Notowania 10-latek praktycznie się nie zmieniły, gdyż w ciągu dnia odrobiły straty ze słabego otwarcia.