Serwis ekonomiczny ING

Wiadomości zagraniczne

USA: Wciąż dobra koniunktura w usługach, ale niepokoją spadki nowych zamówień. W sierpniu mocno rosły zamówienia przemysłowe.

• Barometr koniunktury ISM w usługach spadł we wrześniu do 53,6pkt. z 54,5pkt. w sierpniu, ale było to zgodne z konsensusem (53,5pkt.) i odczyt powyżej 50pkt. wciąż wskazuje na ożywienie aktywności w tym sektorze.
• Dobrze wypadły niektóre komponenty indeksu, ale bardzo niepokojący jest spadek komponentu nowych zamówień (do 51,8pkt. z 57,5pkt. miesiąc wcześniej).
• Kolejny spadek zanotował PMI w usługach (finalne dane). Pozostał nieznacznie powyżej progu 50pkt. (50,1pkt. blisko wstępnego odczytu 50,5pkt.) ale był słabszy niż sierpniowy (50,5pkt.).
• Twarde dane statystyczne za sierpień odzwierciedlające koniunkturę w przemyśle czy inwestycjach również wypadły optymistycznie. Zamówienia w przemyśle wzrosły w sierpniu o 1,2%m/m, powyżej konsensusu 0,3% oraz po spadku o 2,1% miesiąc wcześniej. Natomiast zamówienia na dobra trwałe wzrosły o 0,1%m/m, blisko wstępnego odczytu 0,2% oraz po spadku o 5,6% w lipcu. Na te ostatnie dane silnie wpłynęły zamówienia w przemyśle lotniczym. Po wyłączeniu środków transportu zamówienia wzrosły o 0,4%m/m po 0,1% miesiąc wcześniej (po korekcie w dół z 0,4%).
• Po pozytywnej niespodziance w danych o wakatach JOLTS we wtorek, wczorajsze dane o liczbie nowych etatów we wrześniu w oparciu o ankietę ADP wypadły dosyć blado. Liczba etatów wzrosła o 89tys. we wrześniu po 180tys. w sierpniu (blisko wartości wstępnej 177tys.) oraz przy oczekiwaniach na wzrost o 150tys. Wyniki badań ADP nie były jednak w ostatnich miesiącach dobrze skorelowane z oficjalnymi danymi payrolls, które poznamy jutro (konsensus zakłada wzrost zatrudnienia o 170tys.).

Strefa euro: Wreszcie jakieś pozytywne dane z Eurolandu. Finalne PMI w usługach nieco lepsze od wstępnych odczytów, ale wciąż poniżej 50pkt. Twarde dane nadal słabe, tj. dalsze spadki sprzedaży detalicznej w sierpniu.

• Finalne indeksy PMI w usługach we wrześniu były nieco lepsze od wartości wstępnych i wyniosły odpowiednio 48,7pkt. dla całej strefy euro (wstępnie 48,4pkt.), 50,3pkt. dla Niemiec (wstępnie 49,8pkt.), 44,4pkt. dla Francji (wstępnie 43,9pkt.). Pozytywną niespodzianką był usługowy PMI w Wielkiej Brytanii (49,3pkt.), wyraźnie lepszy niż wstępny odczyt 47,2pkt.
• Poprawę PMI w strefie euro, szczególnie w Niemczech, można wiązać z szybką dezinflacją, która zaczyna wspierać siłę nabywczą konsumentów.
• Sprzedaż detaliczna w strefie euro spadła w sierpniu o 1,2%m/m, poniżej konsensusu -0,5%, i głębiej niż -0,1% w lipcu, choć po delikatnej korekcie w górę z -0,2%. W ujęciu rocznym spadek pogłębił się do -2,1%r/r w sierpniu z -1,0% w lipcu. Spadki sprzedaży detalicznej dotyczyły szeregu kategorii, w tym żywności (o 1,2%m/m). Słaby popyt na towary wskazuje na jego przekierowanie na usługi, choć ten post-pandemiczny efekt wygasa. Dane nie rokują na szybkie wyjście strefy euro ze strefy między stagnacją a recesją.

Strefa euro: Deflacja cen producenta w sierpniu z uwagi na efekt bazy statystycznej, ale szybszy wzrost m/m.

• W ślad za odbiciem cen surowców energetycznych, szczególnie ropy naftowej, łączny indeks cen producenta PPI w strefie euro lekko przyśpieszył do 0,6%m/m z 0,5% w lipcu. Było to zgodne z oczekiwaniami analityków. Z uwagi na wysoką bazę odniesienia (apogeum szoku energetycznego w sierpniu 2022) ceny producenta spadły aż o 11,5%r/r po -7,6% w lipcu. Efekt bazy statystycznej będzie się zmniejszał w najbliższych miesiącach z uwagi na stopniową normalizację sytuacji na europejskich rynkach energii rozpoczętą we wrześniu 2022.

Wiadomości krajowe

RPP obniżyła stopy NBP o 25pb. Na dzisiejszej konferencji prasowej A. Glapiński powinien prezentować mniej gołębie nastawienie niż przed miesiącem.

• Rada Polityki Pieniężnej (RPP) obniżyła stopy procentowe Narodowego Banku Polskiego (NBP) o 25pb, po zaskakującym cięciu o 75pb we wrześniu.
• Wymowa komunikatu nie zmieniła się. Jest on niemal identyczny jak przed miesiącem, jedynie został zaktualizowany o nowe dane. W komunikacie Rada oceniła, że napływające dane wskazują, iż utrzymuje się niska presja popytowa i kosztowa oraz spadają oczekiwania inflacyjne. Kolejne decyzje będą uzależnione od napływających informacji dotyczących perspektyw inflacji i aktywności gospodarczej. RPP odnotowała mniejsze niż w sierpniu spadki produkcji przemysłowej i sprzedaży detalicznej oraz dalsze obniżenie inflacji CPI, bazowej oraz producenckiej (PPI).
• Argumentem za obniżką stóp był dalszy wyraźny spadek inflacji CPI we wrześniu, chociaż ok. połowa spadku rocznego wskaźnika inflacji względem sierpnia wynikała z działań regulacyjnych (podwyższenie limitu zużycia energii do którego ceny prądu są zamrożone na poziomach z 2022) oraz obniżek cen paliw, pomimo osłabienia PLN i rosnących cen ropy naftowej.
• Mniejsza niż we wrześniu skala obniżki stóp procentowych w październiku była najprawdopodobniej motywowana chęcią uniknięcia presji na dalsze osłabienie PLN. Po środowej decyzji Rady PLN umocnił się przejściowo poniżej 4,60/€.
• Dziś konferencja prezesa NBP. Ostateczna reakcja rynkowa będzie uzależniona od nastawienia A. Glapińskiego. Zakładamy, że będzie ono znacznie ostrożniejsze niż prezentowane we wrześniu ultra łagodne nastawienie. Nadmierny optymizm dezinflacyjny może nakręcić oczekiwania inwestorów na dalsze szybkie łagodzenie polityki pieniężnej w najbliższych miesiącach i przywrócić osłabienie złotego. Tym samym nastawienie NBP różniłoby się od restrykcyjnego nastawienia banków centralnych na rynkach bazowych (stopy wyżej na dłużej) oraz ostrożnego podejścia banków w naszym regionie (CEE) do obniżek stóp procentowych.
• W krótkim okresie trend inflacyjny zostanie podtrzymany, natomiast perspektywy średnioterminowe inflacji są niepewne i na to zwraca uwagę wiele banków centralnych. Do pogorszenia średnioterminowych perspektyw inflacji w Polsce przyczynia się luzowanie polityki pieniężnej, wzrost cen ropy naftowej na światowych rynkach, osłabienie PLN. Najłatwiejsza część dezinflacji potrwa do połowy 2024, a dalszy spadek inflacji w kierunku celu 2,5% będzie zdecydowanie dłuższy i trudniejszy. Już dzisiaj spadek inflacji bazowej w Polsce jest wolniejszy niż w regionie, a dodatkowo mamy ekspansywną politykę dochodowo-budżetową. Zakładamy dalsze cięcia stóp do 5,5% w gru-23 i 4,75% w 2024.

MF: W najbliższych miesiącach możliwy spadek inflacji poniżej 7%.

• Decyzja RPP o obniżce stóp procentowych o 25pb była zgodna z oczekiwaniami rynkowymi, a  w najbliższych miesiącach 2023 mamy szanse na inflację poniżej 7% - powiedział wiceminister finansów A. Soboń.

Coraz bliżej pierwszej emisji obligacji skarbowych opartych o wskaźnik WIRON.

• Ministerstwo Finansów zapowiada, że już na najbliższej aukcji obligacji 10 października mogą zostać zaoferowane papiery zmiennokuponowe oparte o wskaźnik WIRON.

Komentarz rynkowy

Korekta na €/US$. Inwestorzy oczekiwali większej skali obniżki stóp NBP.

• Lepsze od oczekiwań dane ze strefy euro (ostateczne wyniki PMI) i tylko zgodne z oczekiwaniami z USA (np. usługowy ISM) pozwoliły wczoraj na wzrost €/US$ do ponad 1,05 z dołków w okolicach 1,0450. Ogólnie poprawiła się też sytuacja na rynkach (np. wzrosty cen akcji) z uwagi na korektę / spadek rentowności na rynkach bazowych po wcześniejszych dużych wzrostach, szczególnie w USA. Dochodowość amerykańskiej 10latki spadła około 8pb, 2latki około 12pb. Niemiecka krzywa przesunęła się niżej o około 5pb, ale też tu rentowności mniej rosły w poprzednich dniach.
• Na krajowym rynku inwestorzy nastawiali się na większa skalę obniżki stóp NBP niż sugerował to konsensus prognoz (25pb). Dlatego na decyzję Rady zloty zareagował pozytywnie, zaraz po decyzji spadając poniżej 4,60. Ostatecznie para zamknęła się nieco ponad tym poziomem. Zaskoczenie decyzją RPP widać było także w przypadku SPW – dochodowość 10latki podniosła się o około 10pb, 2latki ponad 15pb.

Osłabienie dolara raczej krótkotrwałe. Krajowy rynek czeka na konferencję Prezesa NBP.

• Oczekujemy, że korekta na €/US$ będzie raczej krótkotrwała. Dane z USA cały czas wypadają mocno na tle Europy. To również powinny pokaz piątkowe wyniki amerykańskiego rynku pracy (payrolls). Dlatego na przełomie tygodnia spodziewamy się prób pogłębienia ostatnich dołków w okolicach 1,0450. Kolejną barierą będą okolice 1,035-1,040. Powrót poniżej 1,05 powinien potwierdzić wcześniejszy sygnał techniczny sugerujący zejście €/US$ nawet do 1,02. Takich poziomów nie spodziewamy się jednak przed końcem miesiąca.
• Teraz uwaga krajowego rynku skupi się na konferencji Prezesa Glapińskiego dziś o 15. Komunikat po posiedzeniu wydaje się potwierdzać, że kolejne obniżki stóp mogą nastąpić w tym roku, ale spodziewamy się mniej gołębiego i bardziej wyważonego nastawienia. Ewentualnie, w razie powrotu szefa NBP do nadmiernie optymistycznej retoryki dezinflacyjnej, może to co najmniej zahamować umocnienie PLN. Rynek ewidentnie spodziewał się jednak bardziej łagodnego nastawienia Rady. Dlatego w tym miesiącu kurs €/PLN nie powinien przełamać ostatnich szczytów przy 4,65.
• Tym niemniej krajowy policy mix niezmiennie odstaje jednak od sytuacji na rynkach bazowych, czy nawet w innych gospodarkach CEE. Spodziewamy się dalszych obniżek stóp NBP, podczas gdy np. Fed deklaruje utrzymanie wysokich stop na dłużej. Ryzykiem są też wyniki wyborów parlamentarnych w kraju. Temat konfliktu z UE i braku dostępu do unijnych środków zaczynają też podnosić agencje ratingowe. Dlatego nadal obawiamy się, że na przełomie roku €/PLN może testować poziom 4,70 lub nieco powyżej.

Umocnienie na bazowych rynkach długu raczej nietrwałe. Dalsze stromienie SPW.

• Naszym zdaniem umocnienie na bazowych rynkach długu okaże się krótkotrwałe i już piątkowe payrolls powinny je odwrócić. Nie zniknęły powody dotychczasowej przeceny. Bieżące dane z USA ciągle wypadają mocno, a  w europejskim przemyśle zaczynają się rysować oznaki stabilizacji. Wspiera to scenariusz utrzymania wysokich stóp Fed i EBC na dłużej. Na długi koniec nadal będzie też oddziaływać perspektywa wysokich podaży długu oraz ryzyko kolejnych obniżek ratingu USA, m.in. w związku z ciągłymi problemami z porozumieniami budżetowymi.
• W kraju nadal dominuje ryzyko stromienia krzywej i taki trend może utrzymać się do końca roku. Dzisiejsza konferencja Prezesa NBP powinna potwierdzić, że RPP dokona kolejnych obniżek stóp na przełomie roku, chociaż prezes będzie mniej gołębi niż we wrześniu. Niezmiennie budzi to wątpliwości na rynku na ile uda się sprowadzić CPI do celu NBP. Na 4kw23 zapowiadają się również wysokie podaże wynikające z planów budżetowych na przyszły rok, co potwierdziły m.in. zapowiedzi szeregu przetargów przez MF i BGK na końcówkę roku. W połączeniu z niepewnością co do otrzymania środków z KPO, może to powodować obawy o perspektywy krajowego ratingu wśród inwestorów. Spodziewamy się tez raczej dalszego wzrostu rentowności na rynkach bazowych.