Serwis ekonomiczny ING

Wiadomości zagraniczne

USA: Raport payrolls za listopad zaskoczył lekko in plus.

• W listopadzie powstało 199tys. nowych miejsc pracy w sektorach pozarolniczych, powyżej konsensusu 183tys. oraz po 150tys. w październiku. Stopa bezrobocia spadła do 3,7% z 3,9% miesiąc wcześniej i przy konsensusie 3,9%. Spadek bezrobocia wynikał w dużej mierze z istotnego wzrostu liczby zatrudnionych (o 0,5mln m/m oraz 3,7mln r/r) – efekt mianownika. Liczba bezrobotnych spadła w listopadzie o 0,2mln i była o 0,3mln wyższa niż rok wcześniej. Wzrost stawek godzinowych przyśpieszył (0,4%m/m i 4,0%r/r) przebił oczekiwania odpowiednio 0,2% i 4,0%.
• Wydźwięk raportu payrolls jest pozytywny głównie ze względu na wzrost stopy zatrudnienia do 62,8% z 62,7% miesiąc wcześniej, co w długim terminie będzie działać antyinflacyjnie. Biorąc po uwagę wzrost zatrudnionych w sektorze samochodowym o około 30tys. po porównywalnym spadku w poprzednim miesiącu ze względu na strajki, odczyt payrolls za listopad właściwie nie odbiegał od tegorocznego trendu. Praktycznie od początku 2022 roku miesięczne przyrosty liczby zatrudnionych stopniowo spadają, co można traktować jako realizację pożądanego przez Fed scenariusza miękkiego lądowania gospodarki.
• Piątkowe dane nie powinny wpłynąć na decyzję Fed w najbliższą środę o pozostawieniu stóp procentowych bez zmian. Mogą jednak wpłynąć na bardziej jastrzębią retorykę i gotowość zdecydowanej reakcji w razie wystąpienia ryzyka dla obniżania inflacji do celu 2%. W praktyce może to się przełożyć na długość okresu utrzymywania restrykcyjnej polityki pieniężnej.

USA: Wystrzał nastrojów amerykańskich konsumentów w grudniu w badaniu Uniwersytetu Michigan.

• Indeks nastrojów amerykańskich konsumentów według Uniwersytetu Michigan nieoczekiwanie skoczył (odczyt wstępny) do 69,4pkt. w grudniu z 61,3pkt. w listopadzie, zdecydowanie powyżej konsensusu 62,0pkt. Jednocześnie zdecydowanie spadły oczekiwania inflacyjne konsumentów – w horyzoncie roku do 3,1% z 4,5%, a  w długim horyzoncie do 2,8% z 3,2%. Poprawę tych odczytów można wiązać ze spadkiem i stabilizacją cen ropy naftowej, niższa inflacja podbija siłę nabywczą gospodarstw domowych.

Najbliższy tydzień na rynkach bazowych: Decyzje głównych banków centralnych na pierwszym planie. Na drugim – inflacja w USA i wstępne PMI z Europy.

• W najbliższym tygodniu, posiedzenia decyzyjne ma 5 banków centralnych: USA, strefy euro, Wielkiej Brytanii, Szwajcarii i Norwegii. Konsensus zakłada utrzymanie stóp procentowych bez zmian w każdym przypadku. Jeśli chodzi o dane, w tym tygodniu uwagę przykuje listopadowa inflacja konsumencka CPI z USA oraz wstępne indeksy PMI dla przemysłu i usług z głównych rynków w grudniu, w szczególności Europy, oraz indeks ZEW z Niemiec.
• W USA, ostatnie tygodnie przyniosły potwierdzenie tendencji deflacyjnych, wynikających częściowo z tendencji globalnych na rynkach surowcowych, oraz sygnały gwałtownego hamowania wzrostu PKB do około 1%kw/kw w ujęciu zanualizowanym (SAAR) w 4kw23 z 5,2% w 3kw23. Takie dane wpłynęły na utwierdzenie oczekiwań rynkowych o osiągnięciu poziomu stóp docelowych przez Fed w obecnym cyklu zacieśniania oraz wzrost oczekiwań na rychłe obniżki stóp Fed już na wiosnę 2024, w maju, a nawet w marcu. Oczekiwania te były raczej nieskutecznie tłumione w wystąpieniach przedstawicieli FOMC, w tym prezesa Powella. Wydaje się, że ostatnie dosyć optymistyczne payrolls, powinny je jednak nieco ograniczyć. O ile w połowie ubiegłego tygodnia, obniżka stóp o 25pb w marcu była wyceniana w instrumentach rynkowych z prawdopodobieństwem bliskim 60%, a  w maju ponad 70%, o tyle obecnie są to prawdopodobieństwa bliskie odpowiednio 40% i 60%.
• Spodziewamy się, ze w środę Fed pozostawi stopy procentowe bez zmian, ale utrzyma względnie restrykcyjną retorykę. Zostanie również opublikowana aktualizacja prognoz makroekonomicznych. Decyzję Fed w środę poprzedzi publikacja danych o listopadowej inflacji CPI. Konsensus zakłada względną stabilizację inflacji bazowej (3,1%r/r po 3,2% w październiku).
• Nie spodziewamy się na zmian stóp procentowych na innych posiedzeniach banków centralnych. EBC utrzyma stopę depozytową na poziomie 4,0%, a refinansową na poziomie 4,5% drugi miesiąc z rzędu. Od czasu poprzedniego posiedzenia w listopadzie, z Europy napłynęły pozytywne dane o szybkiej dezinflacji i słabe dane o koniunkturze, w szczególności z gospodarki Niemiec. Obniżka stóp EBC o 25pb w marcu 2024 jest wyceniana obecnie z prawdopodobieństwem lekko powyżej 50%, natomiast w kwietniu - ponad 80%. Oczekiwania dot. rychłych obniżek stóp EBC powinny zostać wzmocnione po publikacji grudniowych PMI w tym tygodniu – generalnie spodziewamy się utrzymania stagnacyjnych poziomów tych wskaźników. Wydarzenia w tym tygodniu:
  • Poniedziałek: brak istotnych danych,
  • Wtorek: inflacja CPI w USA (nasza prognoza 0,1%m/m i 3,1%r/r, zgodnie z konsensusem po 0.0%m/m i 3,2%r/r w październiku; dla inflacji bazowej: 0,3%m/m i 4,0%, zgodnie z konsensusem, po 0,2%m/m i 3,2%r/r miesiąc wcześniej); indeks zaufania inwestorów instytucjonalnych ZEW za grudzień w Niemczech,
  • Środa: decyzja FOMC ws. stóp procentowych (spodziewamy się utrzymania stóp procentowych bez zmian, stopa Fed funds 5,25-5,50%) i konferencja prasowa prezesa Fed J. Powella, inflacja producencka PPI w USA w listopadzie (nasza prognoza 0,0%m/m i 1,0%r/r, konsensus odpowiednio 0,1% i 1,1%, po odpowiednio -0,5% i 1,3% miesiąc wcześniej), produkcja przemysłowa w strefie euro w październiku (we wrześniu -1,1%m/m i -6,9%r/r),
  • Czwartek: decyzje EBC, BoE, SNB i NB ws. stóp procentowych (wszędzie spodziewamy się utrzymania stóp procentowych bez zmian), konferencja prezes EBC C. Lagarde, sprzedaż detaliczna z USA za listopad (nasza prognoza -0,3%m/m, konsensus -0,1%, poprzednio -0,1%),
  • Piątek: wstępne PMI dla przemysłu i usług za grudzień z: Japonii, strefy euro, w tym Francji i Niemiec (nasza prognoza dla Niemiec 42,6pkt. w przemyśle i 49,6pkt. w usługach, podobnie jak miesiąc wcześniej), Wielkiej Brytanii i USA, produkcja przemysłowa w USA za listopad (nasza prognoza +0,3%m/m, konsensus +0,2%, poprzednio -0,6%).

Wiadomości krajowe

Dziś expose M. Morawieckiego i głosowanie wotum zaufania dla jego gabinetu.

• Podczas dzisiejszego posiedzenia Sejmu kandydat na premiera M. Morawiecki wygłosi expose, po którym nastąpi głosowanie nad wotum zaufania dla zaproponowanego gabinetu. Biorąc pod uwagę układ sił w parlamencie należy oczekiwać, że M. Morawiecki nie uzyska poparcia większości sejmowej, która jeszcze dziś prawdopodobnie zgłosi własnego kandydata na premiera, którym jest D. Tusk.
• Marszałek Sejmu S. Hołownia zapowiedział, że wybory samorządowe najprawdopodobniej odbędą się 7 kwietnia.

W tym tygodniu październikowy bilans płatniczy i szczegóły listopadowej inflacji.

• W czwartek o 14:00 NBP opublikuje dane o bilansie płatniczym w październiku. Szacujemy, że nadwyżka na rachunku obrotów bieżących wyniosła €2200mld, wobec nadwyżki w wysokości €394mld w listopadzie. Tak korzystny wynik rachunku obrotów bieżących to naszym zdaniem głównie konsekwencja wyraźnej poprawy ujemnego salda dochodów pierwotnych. W dalszym ciągu notowano nadwyżki na rachunku obrotów towarami i usługami. Prognozujemy, że eksport wyrażony w € skurczył się w październiku o 3,2%r/r, a import spadł o 11,1%r/r, wobec odpowiednio -4,3%r/r i -14,8%r/r miesiąc wcześniej. Oceniamy, że w ujęciu płynnego roku nadwyżka na rachunku obrotów bieżących po październiku wyniosła 0,8%PKB, wobec 0,6%PKB po wrześniu.
• W piątek o 10:00 GUS poda szczegóły listopadowej inflacji. Nie sądzimy, aby GUS znacząco zmienił swój wstępny szacunek inflacji CPI na poziomie 6,5%r/r. Tak jak oczekiwaliśmy, listopad przyniósł znaczący wzrost cen paliw (m/m), po spadkach w poprzednich dwóch miesiącach, oraz wzrost cen żywności w ujęciu miesięcznym. Skala spadku cen nośników energii względem października okazała się niższa od naszych oczekiwań, natomiast głębszy od naszych szacunków był spadek inflacji bazowej. Szczegóły listopadowej inflacji powinny pozwolić nam na lepszą ocenę czynników, które stały za niższą inflacją bazową i ewentualnie dokonać ścieżki inflacji bazowej, w zależności od tego czy listopadowe zaskoczenie było wynikiem czynników jednorazowych, czy miało szeroko zakrojony charakter.

Podwyższenie kwoty wolnej od podatku nie w 2024. A. Domański nowym ministrem finansów.

• Przewodniczący Koalicji Obywatelskiej (KO) D. Tusk podkreślił, że koalicja rządowa będzie przestrzegać zasady roku podatkowego w sprawie kwoty wolnej od podatku PIT w wysokości PLN60tys. O ile więc zamiarem przyszłego rządu jest podniesienie kwoty wolnej od podatku, to na pewno nie wydarzy się w ciągu 100 pierwszych dni funkcjonowania nowego rządu.
• Przewodniczący PO potwierdził, że A. Domański będzie ministrem finansów, a jego pierwszym zdaniem ma być ocena, które z obietnic wyborczych będą możliwe do zrealizowania w budżecie na 2024.
• Tusk zadeklarował, że podwyżki płac dla nauczycieli o 30% będą wypłacone z wyrównaniem wstecz od 1 stycznia 2024, nawet jeżeli formalne decyzje w tej sprawie zapadną w lutym lub marcu, ze względu na ograniczenia budżetowe. Świadczenie 800+ także będzie wypłacane od stycznia.
• Nowe wakacje kredytowe w 2024 nie będą tak drogie jak projekt obecnego rządu poinformował D. Tusk. Dodał, że spór o wakacje kredytowe w Sejmie dotyczy ich zakresu oraz terminu.

Sprawa 0% VAT na żywność nadal nie jest rozstrzygnięta.

• Decyzja w sprawie zerowej stawki VAT na żywność zostanie podjęta po zapoznaniu się ze stanem finansów publicznych – zapowiedział kandydat na nowego ministra finansów A. Domański. Przypomniał, że projekt budżetu na 2024 został skonstruowany przy założeniu przywrócenia VAT na żywność.
• W sobotę w Dzienniku Ustaw opublikowano podpisane przez ministra finansów rozporządzenie w sprawie zerowej stawki VAT na żywność obowiązujące w 1kw23. VAT na żywność zniesiono w ramach tarczy antyinflacyjnej od lutego 2022. Według oceny skutków regulacji (OSR) zerowa stawka VAT na żywność ma kosztować budżet PLN2,9mld.

Mechanizm finansowania mrożenia cen energii budzi wątpliwości prawników Senatu.

• W ocenie Biura Legislacyjnego Senatu zapisy ustawy, zakładającej m.in. mrożenie cen prądu, budzą wątpliwości prawne, zwłaszcza w zakresie finansowania. Projekt ustawy zakłada, że dominujący w kraju dostawca cen paliw i gazu pokryje PLN14,6mld z ogólnych kosztów dalszego mrożenia cen energii, gazu i ciepła, szacowanych na PLN16,5mld.

Większość RPP za pozostawieniem stóp NBP bez zmian w listopadzie.

• Większość członków Rady Polityki Pieniężnej (RPP) była w listopadzie za utrzymaniem stóp procentowych bez zmian, chociaż pojawiła się opinia, że ich poziom jest zbyt niski – wynika z opisu dyskusji na listopadowym posiedzeniu Rady. Niektórzy członkowie RPP zwracali uwagę na pewien wzrost oczekiwań inflacyjnych przedsiębiorstw w ostatnim czasie oraz nieznaczne pogorszenie się struktury odpowiedzi w badaniu oczekiwań inflacyjnych konsumentów.

Krajowy sektor finansowy jest stabilny, a sytuacja kapitałowa banków poprawiła się.

• Krajowy sektor bankowy pozostaje odporny, a ryzyko credit crunch spada ze względu na poprawę sytuacji kapitałowej banków – wynika z raportu NBP o stabilności systemu finansowego. W ocenie autorów raportu dynamika akcji kredytowej dla sektora niefinansowego w najbliższych 2 latach pozostanie relatywnie niska (słaby popyt), a relacja kredytu do PKB będzie się obniżała. Koszty ryzyka kredytowego dla banków są, i powinny dalej pozostać, umiarkowane, a głównym wyzwaniem dla krajowego sektora bankowego pozostaje ryzyko prawne związane z ekspozycjami banków na walutowe kredyty mieszkaniowe. Umiarkowana jest też wrażliwość banków na ryzyko ekspozycji na papiery skarbowe.

Jutro przetarg obligacji skarbowych.

• Na jutrzejszej aukcji obligacji, ostatniej zapowiedzianej na ten rok, Ministerstwo Finansów zaoferuje 5 serii obligacji za PLN5-8mld.

Komentarz rynkowy

Solidne payrolls były wsparciem dla dolara i odbicia rentowności.

• Ubiegły tydzień przyniósł dalszy spadek €/US$ z 1,0870 do 1,0770. Było to m.in. efektem komentarzy z EBC sugerujących, że na rozpoczęcie obniżek stóp nie będzie trzeba czekać długo i lepszych od oczekiwań danych z amerykańskiego rynku pracy. Nie miało to jednak negatywnego wpływu na złotego (i inne waluty CEE) – przez cały tydzień kurs €/PLN utrzymał się przy 4,3350.
• Wspomniane dane z USA miały jeszcze większy wpływ na rynki długu. W piątek rentowności Treasuries podniosły się 10-15pb, mocniej na krótkim końcu. W ślad za tym dochodowości niemieckich papierów wzrosły o 6-8pb. To pierwsza większa korekta prawie od miesiąca.
• Na SPW zmiany były organiczne. Krajowy dług nie zareagował istotnie na piątkowe dane z USA. Inwestorzy grają na obniżki stóp procentowych. Pomimo ostrożnej retoryki NBP, pierwsza obniżka stóp oczekiwana jest już w marcu. Do scenariusza bardziej restrykcyjnej polityki pieniężnej rynku nie przekonały ani komentarz po decyzji RPP, ani późniejsza konferencja Prezesa NBP.

Korekta na €/US$ powinna się kończyć.

• Rozpoczynający się tydzień jest bardzo bogaty w istotne dane i wydarzenia w USA. Kluczową publikacją powinna być inflacja z USA. Przed miesiącem właśnie po publikacji CPI z USA rozpoczął się silny wzrost €/US$. Nasza prognoza jest zgodna z konsensusem, ale widzimy raczej ryzyko zaskoczenia po niższej stronie. Naszym zdaniem to na tym wydarzeniu skupi się uwaga rynku, a inwestorzy, przynajmniej częściowo, będą najprawdopodobniej ignorować antyobniżkowy przekaz z Fed. Sugeruje to albo odbicie €/US$, albo utrzymanie w obecnych okolicach. Taki scenariusz wydaje się też wspierać zachowanie €/USR$ pod koniec ubiegłego tygodnia. Para nie byłą w stanie pogłębić ruchu i oparła się o lokalne wsparcie, mimo lepszych od oczekiwań payrolls. Dlatego oczekujemy, że kurs zakończy rok bliżej 1,10, choć zdecydowanie spadło ryzyko, że jeszcze w grudniu wyłamie się pond ten poziom.
• Zachowanie złotego w tym tygodniu prawdopodobnie zdeterminuje sytuacja na rynkach bazowych. Naszym zdaniem otoczenie międzynarodowe będzie lekko bardziej sprzyjające i kurs €/PLN powinien znów przetestować 4,32. W razie większego ruchu w górę na €/US$, możliwy wydaje się spadek do okolic 4,30. Na więcej na razie nie liczymy, gdyż RPP nie była w ubiegłym tygodniu w stanie przekonać rynków o braku gotowości do dalszych obniżek stóp. Inwestorzy oczekują, że NBP może łagodzić politykę pieniężną w ślad za cięciami stóp przez główne banki centralne. W 2024 nadal spodziewamy się dalszego umocnienia złotego. Oczekujemy napływu kapitału zagranicznego do kraju oraz spadku oczekiwań na obniżki stóp NBP.

Odbicie rentowności na rynkach bazowych prawdopodobnie nietrwałe.

• Nie spodziewamy się, aby piątkowe odbicie rentowności na rynkach bazowych miało przerodzić się w trend. Dane o aktywności sugerują stopniowe hamowanie koniunktury w USA i bardzo powolne odbicie w Europie. Dokłada się do tego globalny trend hamowania inflacji. W takim otoczeniu bankom centralnym trudno będzie przekonać rynki, że stopy w USA i strefie euro nie spadną w 1poł24. W skali tego tygodnia spodziewamy się stabilizacji na niemieckim i amerykańskim rynku lub niewielkiego spadku rentownośc
• W tym tygodniu praktycznie nie ma istotnych dla SPW danych z kraju. Rynek zignorował także ubiegłotygodniowe komentarze z RPP. Dlatego to sytuacja na rynkach bazowych powinna być dla SPW decydująca w tym tygodniu. Liczymy na niewielkie spadki rentowności na długim końcu oraz stabilizację na krótkim.