Serwis ekonomiczny ING

Wiadomości zagraniczne

Strefa euro: EBC pozostawił stopy procentowe bez zmian i potwierdził, że utrzyma je wyżej na dłużej. Prezes Lagarde złagodziła nastawienie, ale nie dokonała takiej dużej zmiany podejścia jak Fed.

• Zgodnie z oczekiwaniami analityków, Rada Prezesów EBC pozostawiła wczoraj stopy procentowe bez zmian (depozytowa 4,0%, refinansowa 4,5%) i stwierdziła w komunikacie, że pozostaną na restrykcyjnych poziomach tak długo jak to będzie konieczne do obniżenia inflacji do celu 2%.
• Dalsze kroki w polityce stóp procentowych będą uzależnione od danych.
• EBC zapowiedział, ze planuje zakończenie reinwestycji w ramach programu PEPP z końcem 2024 roku, przy czym w 1poł24 będzie w całości reinwestować spłaty kapitału zapadających obligacji, natomiast w 2poł24 portfel PEPP będzie zmniejszany o €7,5mld miesięcznie. Jednocześnie portfel programu APP będzie zmniejszany zgodnie z ustalonym już tempem, EBC już nie reinwestuje spłat kapitału z zapadających obligacji w tym programie.
• W komunikacie po posiedzeniu odnotowano dalszy spadek inflacji bazowej i głównego wskaźnika inflacji, który jednak przejściowo wzrośnie w krótkim okresie. Wewnętrzną presję cenową kształtuje w głównej mierze silna dynamika jednostkowych kosztów pracy. EBC przyznał, że wcześniejsze podwyżki działają na gospodarkę i przyczyniają się poprzez osłabienie popytu obniżają presję inflacyjną.
• W aktualizacji prognoz makroekonomicznych, w porównaniu z prognozą z września 2023, EBC zrewidował w dół prognozy wzrostu PKB i inflacji na lata 2023-24. Spodziewa się 0,6% wzrostu PKB w 2023 (rewizja -0,1pp) i 0,8% w 2024 (rewizja -0,2pp) oraz średniorocznej inflacji konsumenckiej HICP 5,4% w 2023 (rewizja -0,2pp) i 2,7% w 2024 (rewizja -0,5pp). W 2025 wzrost PKB ma wynieść 1,5%.
• Jednak projekcja inflacji HICP na 2025 (2,1%r/r) nie zmieniła się, a projekcja bazowej na 2025 nawet nieco wzrosła z 2,2 do 2,3%, co odzwierciedla obawy ECB o wpływ kosztów pracy.
• Prognozy zostały przygotowane przy założeniu stabilnych cen ropy naftowej ($80/za baryłkę) i gazu ziemnego (€47/MWh) w 2024.
• Podczas konferencji prasowej Prezes EBC C. Lagarde złagodziła swoje podejście, ale zdecydowanie nie w takiej skali jak prezes Powell, powiedziała m.in., że:
  • Rada Prezesów nie dyskutowała o obniżkach stóp procentowych podczas posiedzenia,
  • ścieżka zmniejszania bilansu EBC, którą przyjęto znaczącą większością głosów, jest niezależna od terminu rozpoczęcia obniżek stóp procentowych,
  • bilans ryzyk dla gospodarki pozostaje wciąż przechylony w dół, m.in. z powodu rosyjskiej wojny w Ukrainie, konfliktu na Bliskim Wschodzie, podwyższonej niepewności.
• Spodziewamy się, że EBC rozpocznie cykl obniżek stóp procentowych w czerwcu 2024. Dzisiaj projekcje ECB dla PKB wyglądają dosyć optymistycznie. Jeżeli okaże się, że wzrost w 2024 wygląda słabiej albo inflacja spada szybciej ECB zdecyduje się na cięcia stóp. Nasze house view zakłada pierwsze cięcie w czerwcu z ryzykiem że może to się wydarzyć wcześniej nawet w kwietniu lub maju.

USA: Rynek pracy wciąż w dobrej kondycji. Mocny start okresu świątecznego w handlu detalicznym.

• Dane z ostatniego tygodnia o nowych wnioskach o zasiłek dla bezrobotnych (202tys. nowych wniosków) zaskoczyły pozytywnie (konsensus 220tys., poprzednio 221tys.). Również liczba osób kontynuujących pobieranie zasiłku (1,876mln) była niższa od konsensusu o 3tys., choć o 20tys. wyższa niż w poprzednim tygodniu. Mocny rynek pracy będzie wsparciem dla wydatków konsumenckich i wskaźników takich jak sprzedaż detaliczna.
• Sprzedaż detaliczna w USA wzrosła w listopadzie o 0,3%m/m (oczekiwano spadku o 0,1%), po -0,2% w październiku (dane zrewidowane w górę). Mocny start okresu świątecznego widać m.in. w gastronomii oraz u części sprzedawców dóbr trwałych (np. mebli). Dane pokazują natomiast słabszy popyt na samochody (przez drogi kredyt) i paliwa (tańsza ropa). Spowolnienie w USA trwa, ale jego skala jest jak na razie niewielka. W ujęciu r/r sprzedaż wzrosła o 4,1%, najmocniej od lutego. Spadająca inflacja i tanie paliwa oraz cały czas mocny rynek pracy zachęcają amerykanów do zakupów. Taki trend pokazują też m.in. badania nastrojów gospodarstw domowych. To mocny argument dla Fed przeciw obniżkom stóp na początku 2024.

Banki centralne: BoE i SNB utrzymały stopy procentowe bez zmian, ale Bank Norwegii zaskoczył podwyżką o 25pb.

• Oprócz EBC, wczoraj o stopach procentowych decydowały także trzy inne banki centralne: Bank Anglii, Szwajcarii i Norwegii.
  • Zgodnie z oczekiwaniami, Bank Anglii pozostawił główną stopę procentowa bez zmian na poziomie 5,25%.
  • Wyrazem dużej ostrożności i wolniejszego łagodzenia nastawienia niż Fed było głosowanie, trzech członków Komitetu Polityki Pienionej głosowało za podwyżką o 25pb, a pozostałych sześciu za pozostawieniem stóp bez zmian. W komunikacie BoE stwierdził, że dalsze podwyżki mogą być wskazane. Było to trzecie posiedzenie banku z rzędu, na którym nie zmieniono stóp procentowych, wcześniej stopy były podnoszone na 14 posiedzeniach z rzędu.
  • Również Narodowy Bank Szwajcarii nie zmienił wczoraj stóp procentowych, główna pozostała na poziomie 1,75%, co było zgodne z oczekiwaniami. W komunikacie usunięto zapowiedź, że nie można wykluczyć podwyżek stóp procentowych w przyszłości. Kluczowym elementem konferencji była zapowiedź, że SNB nie będzie dalej sprzedawał CHF i umacniał waluty, bo spełniła już swoją rolę w obniżeniu inflacji.
  • Jedynie decyzja Norges Bank o podwyżce 25pb (stopa benchmarkowa 4,5%) była zaskoczeniem dla analityków, którzy zakładali utrzymanie stóp bez zmian. W komunikacie NB zapowiedział, że stopy procentowe mogą pozostać na obecnym poziomie do jesieni 2024.

Dzisiejsze dane: stagnacyjne PMI z Europy i odbicie w produkcji przemysłowej USA w listopadzie.

• Dziś poznamy wstępne PMI dla przemysłu i usług za grudzień z: Japonii, strefy euro, w tym Francji i Niemiec (nasza prognoza dla Niemiec 42,6pkt. w przemyśle i 49,6pkt. w usługach, podobnie jak miesiąc wcześniej), Wielkiej Brytanii i USA. Zostanie opublikowana również produkcja przemysłowa w USA za listopad (nasza prognoza +0,3%m/m, konsensus +0,2%, poprzednio -0,6%).

Wiadomości krajowe

Dziś poznamy dane o strukturze CPI w listopadzie.

• Dziś o 10:00 GUS poda szczegóły listopadowej inflacji. Nie sądzimy, aby GUS znacząco zmienił swój wstępny szacunek inflacji CPI na poziomie 6,5%r/r. Tak jak oczekiwaliśmy listopad przyniósł znaczący wzrost cen paliw, po spadkach w poprzednich dwóch miesiącach, oraz wzrost cen żywności w ujęciu miesięcznym. Skala spadku cen nośników energii okazała się niższa od naszych oczekiwań, natomiast głębszy od naszych szacunków był spadek inflacji bazowej.
• Szczegóły listopadowej inflacji powinny pozwolić nam na lepszą ocenę czynników, które stały za niższą inflacją bazową i ewentualnie dokonać aktualizacji ścieżki inflacji bazowej, w zależności od tego czy listopadowe zaskoczenie było wynikiem czynników jednorazowych, czy miało szeroko zakrojony charakter.

Wysoka nadwyżka (€2,0mld) na rachunku obrotów bieżących dzięki mniejszemu deficytowi w dochodach pierwotnych.

• Dane bilansu płatniczego za październik zaskoczyły lekko pozytywnie. Blisko naszych oczekiwań i lekko powyżej konsensusu, rachunek obrotów bieżących z zagranicą wykazał w październiku znaczącą nadwyżkę (€2,0mld w październiku po €0,4mld we wrześniu).
• Nadwyżki w obrotach towarami (€1,3mld w październiku po €0,8mld we wrześniu) i usługami (€3,0mld, tyle samo co miesiąc wcześniej) skompensowały deficyty w dochodach pierwotnych (€1,9mld) i wtórnych (€0,4mld).
• Szacujemy, że w ujęciu skumulowanym ostatnich 12 miesięcy nadwyżka salda obrotów bieżących poprawiła się do 0,8% PKB w październiku z 0,6% PKB miesiąc wcześniej, natomiast dodatnie saldo towarowe poprawiło się odpowiednio do 0,7%PKB z 0,2%PKB w poprzednim miesiącu.
• Kluczową czynnikiem wpływającym na saldo obrotów bieżących w październiku była wyraźna poprawa ujemnego salda dochodów pierwotnych. Jeśli chodzi o inne pozycje rachunku obrotów bieżących: nadwyżka towarowa nastąpiła przy zaskakującej poprawie wartości obrotów, szczególnie eksportu. Wartość eksportu towarów wyrażona w euro wzrosła o 1,6%r/r (po spadku o 4,3% we wrześniu), a importu spadła o 8,4%r/r, po głębokim spadku o 14,8% miesiąc wcześniej. Jako importer netto surowców energetycznych, Polska korzysta z wygaszania ubiegłorocznego szoku energetycznego, przede wszystkim na rynku gazu ziemnego i węgla.
• Wczorajsze dane potwierdzają generalnie solidną, zrównoważoną pozycję gospodarczą Polski w obrotach bieżących z zagranicą. W ostatnich tygodniach notowania złotego wspierają decyzje w polityce pieniężnej (utrzymanie stóp procentowych na niezmienionym poziomie w listopadzie przy oczekiwaniach na ich 25pb obniżkę) oraz oczekiwania dotyczące polityki fiskalnej nowego rządu oraz poprawy relacji Warszawy z Brukselą i odblokowania napływu środków unijnych w 2024. W całym 2023 roku spodziewamy się nadwyżki 1,1%PKB nadwyżki w obrotach bieżących po deficycie 2,4%PKB w 2022. W najnowszym raporcie Directional Economics, prognozujemy, że w 2024 r. nadwyżka obrotów bieżących w Polsce będzie kontynuowała powolną poprawę do 1,4%PKB.

1. Majszczyk ponownie wiceministrem finansów.

• Majszczyk i P. Karbownik zostali powołani na stanowiska wiceministrów finansów przez ministra A. Domańskiego. H. Majszczyk była dyrektorem departamentu podatków pośrednich w Ministerstwie Finansów w latach 2007-10, a  w latach 2010-17 wiceministrem finansów odpowiedzialnym za wydatki budżetowe oraz współpracę z jednostkami samorządu terytorialnego.

Komentarz rynkowy

EBC bardziej wiarygodne dla rynków niż Fed. Realizacja zysków na €/PLN.

• Tak jak się spodziewaliśmy, antyobniżkowy przekaz ECB był dla rynków zdecydowanie bardziej wiarygodny niż ten z Fed. Europejskie rynki długu rozpoczęły czwartek od umocnienia w ślad za ruchem Treasuries (po posiedzeniu FOMC), ale w dalszej części dnia nastąpiło wyraźne odbicie rentowności. Ostatecznie Bund zakończył handel około 5pb mocniej, ale już niemiecka 2latka prawie 10pb wyżej niż na zamknięciu w środę. Także €/US$ kontynuował wzrost, ponownie docierając do 1,10.
• SPW kontynuowały wczoraj umocnienie w ślad za rynkami bazowymi. Rentowności spadły od 10pb na krótkim końcu do 15pb na długim. Na €/PLN nastąpiła jednak realizacja zysków. Wsparcie na 4,30 obroniło się i mimo rosnącego €/US$ kurs €/PLN wzrósł z dołka n 4,30 do 4,32 dziś rano.

Dalsze osłabienie dolara, korekta na złotym.

• Bardzo duży wzrost spreadu między krzywą dochodowości USA i Niemiec w tym tygodniu daje nadzieje na dalszy wzrost pary €/US$ na przełomie tygodnia. Zasięg tego ruchu to pomiędzy 1,1050-1,11. Oczekujemy także, że kurs zakończy rok ponad 1,10. Rynek odebrał Fed jeszcze bardziej gołębio niż zakładaliśmy, ale EBC był w stanie przekonać inwestorów, że na obniżki trzeba będzie poczekać. W 2024 oczekujemy dalszego osłabienia dolara do euro. Fed mocniej podniósł stopy niż EBC i prawdopodobnie mocniej je też obniży. Sugeruje to poziomy rzędu 1,12-1,15 pod koniec przyszłego roku.
• Korekta na €/PLN zaczęła się szybciej niż zakładaliśmy, jeszcze w trakcie wzrostu €/US$. Utrzymywanie pozycji np. opcyjnych jest kosztowne i przy wsparciu na 4,30 część inwestorów zaczęła je domykać. Korekta powinna być jednak krótkotrwała i może skończyć się jeszcze w tym roku (pierwszy solidny opór to okolice 4,34). Za złotym stoją solidne fundamenty (wysokie stopy NBP, czy napływ kapitału z zagranicy). Dlatego w 2024 nadal spodziewamy się dalszego umocnienia złotego z poziomami docelowymi 4,20-25. Oczekujemy napływu kapitału zagranicznego do kraju oraz spadku oczekiwań na obniżki stóp NBP.

Dalsza kompresja spreadu Treasuries do Bunda, SPW mogą dalej zyskiwać.

• Najważniejsze wydarzenia gospodarcze w końcówce roku są już za nami. Rynek długu powinien stopniowo przechodzić w przedświąteczny trend boczny. Reakcja inwestorów na Fed i EBC sugeruje jednak, że cały czas mamy ryzyko zawężenia spreadu między krzywą amerykańską i niemiecką, choć w mniejszej skali niż obserwowaliśmy w ostatnich dniach.
• W przypadku SPW na najbliższe kilka dni nadal dominuje ryzyko umocnienia / spadku rentowności. Expose premiera D.Tuska (i późniejsze komentarze z partii rządzącej) powinno uspokoić obawy przed utrzymaniem ekspansywnej polityki fiskalnej na lata, przynajmniej na tyle żeby inwestorzy zagraniczni nadal redukowali niedoważenie w SPW. Dokłada się do tego ogólnie pozytywna sytuacja na bazowych rynkach długu. Rynek nadal czeka jednak na konkrety polityki gospodarczej nowego rządu. O ile się pojawią, mogą zdeterminować zachowanie SPW w końcówce roku.