Serwis ekonomiczny ING

Wiadomości zagraniczne

Japonia: Stopy procentowe bez zmian - referencyjna -0,1%.

• Zgodnie z oczekiwaniami analityków, Bank Japonii nie zmienił dziś stóp procentowych. Stopa referencyjna wynosi -0,1% i utrzymuje się na tym poziomie od 8 lat. Również cel rentowności dla 10-letnich obligacji rządu japońskiego został utrzymany na poziomie 0%.

USA: Wskaźnik wyprzedzający Conference Board z lekkim spadkiem w grudniu.

• Wskaźnik wyprzedzający koniunktury Conference Board w USA spadł w grudniu o 0,1%m/m przy oczekiwaniach na spadek o 0,3% oraz po -0,5% w listopadzie. Barometr wskazuje na kondycję gospodarki w krótkim okresie w perspektywie 3-6 miesięcy naprzód.
• W najbliższy czwartek poznamy wstępny odczyt amerykańskiego PKB w 4kw23. Prognozujemy 2,5%kw/kw w ujęciu odsezonowanym i zanualizowanym (SAAR), przy konsensusie 1,9% oraz po 4,9% w 3kw23.

Wiadomości krajowe

Wciąż słaba sprzedaż detaliczna, ale jest zaburzona przez przepływ migrantów, realnie dochody Polaków rosną jak przed pandemią, ale chętniej oszczędzamy.

• Sprzedaż detaliczna w grudniu 2023 spadła o 2,3%r/r w ujęciu realnym (konsensus: +1,7%), po spadku 0,3% w listopadzie. Dotychczasowe ożywienie wydatków konsumpcyjnych postępuje wolno, pomimo wyraźnego odbicia dynamiki realnych wynagrodzeń w związku ze spadkiem CPI. Nastroje Polaków, w tym plany wydatkowe poprawiły się, ale wzrosła też skłonność do oszczędzania, prawdopodobnie z uwagi na wysoki wzrost cen w poprzednich kwartałach.
• Nadal najsłabiej wyglądają zakupy towarów najdroższych, a więc dóbr trwałego użytku (Meble, RTV, AGD -11%r/r). Pogłębił się również spadek sprzedaży paliw względem listopada (-6,4% wobec -0,9%r/r w listopadzie). Złamanie popytu w tej kategorii zaczęło się w listopadzie gdy wygasł efekt promocyjnych cen paliw. Prawdopodobnie Polacy nadal korzystali z październikowych zapasów. Niezmiennie najwyższa dynamika sprzedaży utrzymuje się w kategorii pojazdy samochodowe, motocykle, części (10,2%r/r), choć nieco słabiej niż przed miesiącem (11,8%). Nadal trwa realizacja opóźnionych zamówień z okresu pandemii. W pozostałych kategoriach dynamika sprzedaży r/r była zbliżona do poziomów sprzed miesiąca.
• Pomimo słabszych danych za końcówkę 2023, nadal wierzymy w scenariusz odbicia konsumpcji w tym roku. Realny wzrost dochodów do dyspozycji gospodarstw domowych jest już wyższy niż przed pandemią. W naszej ocenie podtrzyma go m.in. wysoki wzrost wynagrodzeń, indeksacja świadczeń społecznych (oparta na kresie wysokiej inflacji) i dalsze hamowanie inflacji w 1kw24. Widać również poprawę nastrojów gospodarstw domowych, w tym deklarowanych planów wydatkowych. Problemem jest równocześnie deklarowany wzrost skłonności do oszczędzania. Sugeruje to, że dynamika wydatków konsumpcyjnych w 2024 może poprawiać się wolniej niż spodziewaliśmy się dotychczas.

Mieszane dane o produkcji. Wciąż spadek w ujęciu r/r, ale wzrost u ujęciu odsezonowanym, chociaż z dużym udziałem niepewnych danych z energetyki.

• Produkcja przemysłowa spadła w grudniu o 3,9%r/r po spadku o 0,3% w listopadzie (po rewizji w górę z -0,7%) ale mniej od oczekiwań, (nasza prognoza -6,4%, konsensus: -5,2%). Energetyka była wyjątkowo mocno (wzrost o 11,4% r/r w tej sekcji, to prawdopodobnie efekt ciepłej zimy rok temu i niskiej bazy odniesienia). Niestety przetwórstwo przemysłowe wciąż wypada słabo (spadek o 5,6%/r/r). Aktywność w przemyśle pozostaje pod presją słabego popytu z Eurolandu, szczególnie Niemiec, oraz ostrożności do wydatków Polaków.
• Dane odsezonowane wskazują na zdecydowanie bardziej optymistyczny obraz. W grudniu mieliśmy 2 dni robocze mniej niż rok wcześniej i po odsezonowaniu produkcja przemysłowa zdecydowanie odbiła o +2,9%m/m w stosunku do listopada 2023, po 2 miesiącach niewielkich spadków. Ścieżka w produkcji przemysłowej w trakcie 2023 roku w dużej mierze odzwierciedlała dane z Eurolandu, w szczególności z Niemiec, gdzie przemysł tkwił w recesji. Widać wprawdzie nieznaczną poprawę w miękkich wskaźnikach, np. PMI, ale twarde dane są wciąż słabe.
• Jeśli chodzi o wyniki poszczególnych branż, to spadki w ujęciu r/r odnotowano w 23 spośród 34 działów przemysłu raportowanych przez GUS (są to dane obarczone wpływem dni roboczych). Dotyczyło to m.in. produkcji urządzeń elektrycznych (-23,8%), chemii (-15,3%), wyrobów z drewna (-13,7%), gumy i tworzyw sztucznych (-13,3%), surowców niemetalicznych (-11,8%), naprawy i konserwacji maszyn (-9,0%).
• Z drugiej strony, imponujący był wzrost produkcji pozostałego sprzętu transportowego (+47,8%). To bardzo zmienna kategoria. Duży skok zanotowało wcześniej wspomniane wytwarzanie i zaopatrywanie w energię elektryczną, gaz i wodę (+11,4%), ale to kategoria która naszym zdaniem może być obarczona dużymi wahaniami cen, które zawyżają realny wzrost. Wzrost produkcji odnotowaliśmy także w kategorii poligrafia (+7,5%), wyroby farmaceutyczne (+3,5%) i produkcja pojazdów samochodowych i przyczep (+2,5%). Dane te wskazują na wzrost w produkcji dóbr związanych z energią i niektórych inwestycyjnych (pojazdy), ale słabo wypada produkcja dóbr konsumpcyjnych, w tym trwałego użytku (np. mebli).
• Grudzień przyniósł mieszany obraz koniunktury w przemyśle, po dwóch bardzo słabych miesiącach 4kw23, dane odsezonowane za grudzień pokazują wzrost produkcji, ale są one zaburzone przez zmienną produkcję w energetyce. Korekta PMI w Polsce w grudniu po imponującym wzroście miesiąc wcześniej sugerują raczej stopniową poprawę w najbliższych miesiącach, w ślad za trendami z Niemiec i strefy euro. W tym tygodniu poznamy wstępne PMI za styczeń i zakładamy tam niewielką poprawę.
• Szacujemy, że w 4kw23 kontynuowane było ożywienie gospodarcze. Dalszej poprawy spodziewamy się w 2024 i wzrostu PKB o ok. 3%.

Tymczasowy powrót dynamiki wynagrodzeń do jednocyfrowych poziomów.

• W grudniu zatrudnienie w sektorze przedsiębiorstw spadło o 0,1%r/r, co jest wynikiem lepszym od konsensusu i danych z listopada (-0,2% r/r) oraz naszej prognozy (-0,3% r/r). W ujęciu m/m nastąpił wzrost zatrudnienia o 1,3tys. etatów, po korekcie o zmiany sezonowe to pierwszy wzrost zatrudnienia od kwietnia tego roku.
• W naszej opinii jest to bardzo korzystny odczyt, biorąc pod uwagę dane dotyczące dynamiki produkcji w 4kw23, gdzie dopiero grudzień przyniósł pierwsze niepewne sygnały poprawy po słabym październiku i listopadzie.
• W warunkach niskiej dostępności pracowników firmy niechętnie podejmują decyzję o redukcji etatów, co osłabia zależność między poziomem aktywności i zatrudnienia. Takie zjawisko nazywamy ,,chomikowaniem’’ pracy i to właśnie obserwujemy od wielu miesięcy.
• Opublikowane dane pokazują mocne usługi i wciąż słabszy przemysł (zatrudnienie w przetwórstwie spadło o 1,0% r/r, natomiast wzrosło w sekcjach takich jak informacja i komunikacja (2,6%); kultura, rozrywka i rekreacja (2,9%), czy zakwaterowanie i gastronomia (5,0%).
• W grudniu wzrost płac wyniósł 9,6%r/r, zdecydowanie poniżej konsensusu (11,6%) oraz odczytu z listopada (11,8%), ale w pobliżu naszych oczekiwań (9,4% r/r). Warto odnotować, że jednocyfrowe tempo wzrostu płac ostatni raz było obserwowane w styczniu 2022 r. Tak znaczące obniżenie dynamiki wynagrodzeń wynikało z czynników jednorazowych: przyspieszenia wypłaty rocznych premii w górnictwie i energetyce z grudnia na październik oraz niskiej liczby dni roboczych. Wzrost płac w sektorze przetwórstwa przemysłowego wyniósł 10,6% i utrzymał się na zbliżonym poziome do listopada (11,9%). Dane GUS pokazują także, że w całym 2023 r. przeciętna płaca w sektorze przedsiębiorstw wyniosła 7444PLN, czyli o 11,9% więcej niż w 2022 r.
• W kolejnych miesiącach spodziewamy się powrotu dynamiki płac do dwucyfrowych poziomów, przede wszystkim ze względu na wysoką podwyżkę płacy minimalnej, która nastąpiła 1 stycznia 2024 (o 17,8%, z 3600PLN do 4242PLN), oraz niski poziom bezrobocia. Czynnikami ograniczającymi dynamikę wynagrodzeń będą natomiast stopniowo obniżające się wskaźniki rentowności w sektorze przedsiębiorstw oraz niższy poziom inflacji niż w ubiegłym roku. Ważnym pytaniem na ten rok jest na ile wzrost realnych wynagrodzeń przełoży się na dynamikę wydatków gospodarstw domowych.

Trwa solidne odbicie w budowlance, napędzane  tanim kredytem rządowym oraz inwestycjami współfinansowanymi z UE.

• W grudniu ubiegłego roku produkcja budowlano - montażowa wzrosła aż o 14%r/r, znacznie powyżej konsensusu (4,1%), po wzroście o 3,9%r/r miesiąc wcześniej. Za odbiciem dynamiki, mimo mniej korzystnych efektów kalendarzowych (2 dni robocze mniej w grudniu 2023 niż 2022), stoi kilka efektów:

1) nieco cieplejsza pogoda pod koniec 2023 niż 2022, ułatwiając prowadzenie prac budowlanych,

2) kończenie inwestycji z udziałem środków unijnych przed końcem okresu rozliczeniowego poprzedniej perspektywy UE – budowa obiektów inżynierii lądowej i wodnej wzrosła aż 19,2%r/r,

3) dalsza poprawa w budownictwie mieszkaniowym, związana z odbiciem popytu wywołanym rządowym programem tanich kredytów – budowa budynków wzrosła o 13,4%r/r,

4) bardzo niska baza odniesienia z grudnia 2022, szczególnie w zakresie robót specjalistycznych.

• 2024 powinien przynieść dalszą poprawę na rynku mieszkaniowym. Z dużym prawdopodobieństwem zostaną wprowadzone nowe rozwiązania mające pobudzić już solidne odbicie na rynku hipotecznym. Naszym zdaniem będzie to sprzyjać dalszej poprawie w budownictwie mieszkaniowym. Liczba mieszkań w budowie stopniowo poprawia się od dołka w wakacje 2023 i efekt ten powinien w tym roku przyspieszać. Mniej optymistycznie wyglądają kategorie powiązane z inwestycjami infrastrukturalnymi, szczególnie budowa obiektów inżynierii lądowej i wodnej. Projekty finansowane ze starego budżetu UE zostały zakończone. Z kolei inwestycje współfinansowane z KPO zaczną się z opóźnieniem, także uruchomienie projektów z nowego budżetu UE będzie wymagać czasu.

Min Funduszy: Cel 6,5% zatwierdzonych wydatków z funduszy spójności na koniec 2024. KE pracuje nad oceną spełnienia kryteriów dot. niezależności sądownictwa.

• Minister Funduszy i Polityki Regionalnej (MFiPR) K. Pełczyńska-Nałęcz powiedziała, że ministerstwo chce mieć 6,5% tzw. certyfikowanych wydatków w ramach projektów z funduszy spójności z obecnej perspektywy finansowej 2021-27, w której łączna alokacja dla Polski wynosi €76mld.
• W naszej ocenie, realizacja tego celu potwierdzi powolny proces uruchamiania funduszy spójności z obecnego budżetu wieloletniego UE. Odzwierciedla to opóźnienia w procesie negocjacyjnym i administracyjnym między Warszawą a Brukselą wynikające ze sporu prawnego dot. praworządności. Rok 2024 jest również okresem przejściowym miedzy poprzednim budżetem wieloletnim, który zgodnie z zasadą T+3 mógł być wykorzystywany do rozliczeń z beneficjentami do końca ub. r.
• Realizacja celu 6,5% będzie oznaczać, że w 2024 do Polski trafi około 1/3 środków spójności z 2023 r., z podobnym spadkiem napływu tych środków mieliśmy do czynienia w 2016 roku. „Dziura euro” będzie jednak wypełniona transferami i pożyczkami z KPO. Wypłata z pierwszego wniosku ma nastąpić na początku kwietnia br.
• Rzecznik Komisji Europejskiej powiedział, że KE obecnie analizuje formalny list z Polski ws. spełnienia warunków niezależności sądownictwa, wysłany przez MFiPR. List zawiera własną, pozytywną ocenę spełnienia Karty Praw Podstawowych KE, która jest warunkiem uruchomienia funduszy spójności.

Eurostat: Deficyt sektora finansów publicznych 5,5% PKB w 3kw23, dług publiczny 48,7% PKB.

• Eurostat poinformował, że wyrównany sezonowo deficyt sektora finansów publicznych wyniósł 5,5%PKB w 3kw23 po 4,7%PKB w 2kw23. Natomiast dług publiczny, liczony według metodologii ESA2010, wzrósł do 48,7%PKB w 3kw23 z 48,3%PKB w poprzednim kwartale.
• W dzisiejszym wywiadzie radiowym, Minister Finansów A. Domański nie wykluczył nowelizacji tegorocznego budżetu. Stwierdził, że nowelizacja jest możliwa, ale po wcześniejszym przeglądzie wydatków i dochodów, a decyzja zapadnie w najbliższych miesiącach.

MRPiPS pracuje nad mechanizmem drugiej waloryzacji rent i emerytur.

• Ministerstwo Rodziny, Pracy i Polityki Społecznej pracuje nad stworzeniem mechanizmu drugiej waloryzacji rent i emerytur tak, by przy określonym wskaźniku inflacji była ona przeprowadzana nie tylko w marcu, ale jeszcze raz w roku. Umowa koalicyjna przewiduje m.in. drugą waloryzację w roku, jeśli inflacja przekraczać będzie 5%r/r.

J.Tyrowicz będzie nadal głosować z podwyżkami stóp.

• Tyrowicz z RPP zapowiedziała, że będzie głosować za podniesieniem stopy referencyjnej do 7,75% dopóki nie pojawi się rozsądny horyzont stabilizacji CPI w celu. W jej ocenie modele NBP wskazywały na brak spadku inflacji przy stopach 6,75% czy 5,75% i dlatego głosowała do tej pory za jej podwyżką.

TSUE: Banki nie mogą domagać się waloryzacji kapitału.

• Trybunał Sprawiedliwości UE uznał, że prawo UE stoi na przeszkodzie, aby banki mogły się domagać rekompensaty polegającej na sądowej waloryzacji świadczenia wypłaconego kapitału po unieważnieniu umowy kredytu hipotecznego.
• Izba Cywilna Sądu Najwyższego poinformowała, że po postanowieniu TSUE wraca do rozpoznawania zagadnień prawnych dotyczących tzw. kredytów frankowych. SN na posiedzeniu 2 września 2021 nie rozstrzygnął pytań dotyczących kluczowych problemów prawnych dotyczących kredytów CHF.

Na dzisiejszej aukcji MF zaoferuje obligacje za PLN6-10mld.

• Na dzisiejszej aukcji obligacji MF zaoferuje 6 serii obligacji za łącznie PLN6-10mld.

Komentarz rynkowy

Małe zmiany na rynkach na początku tygodnia.

• Początek tygodnia nie przyniósł większych zmian na €/US$, para utrzymuje się przy 1,09. Inwestorzy najprawdopodobniej czekają na PMI ze strefy euro i posiedzenie EBC. Także na €/PLN bez większych zmian – kurs waha się dziś rano przy 4,36.
• Także na bazowych rynkach długu zmiany były wczoraj minimalne rentowności spadły w USA i Niemczech, ale o nie więcej niż 2pb. Na krzywej SPW było to bliżej 3pb, czyli podobnie.

Spokojniej na FX w oczekiwaniu na PMI i EBC.

• Podobnie jak wczoraj sytuacja może wyglądać i dziś – dopiero w kolejnych dniach nastąpią wyczekiwane przez rynek wydarzenia, czyli publikacja PMI dla strefy euro (jutro) i posiedzenie EBC (czwartek). Liczymy na nieznacznie większą poprawę koniunktury w strefie euro (PMI) niż wycenia rynek. Spodziewamy się też, że EBC będzie akcentował dużą zależność mementu rozpoczęcia obniżek stóp od napływających danych, bez wskazania konkretnych przesłanek. Rynek liczy prawdopodobnie na bardziej zdecydowaną gołębią retorykę. W tle pojawia się też argument o możliwym odbiciu inflacji z powodu wzrostu napięć na Biskim Wschodzie i ich wpływ na transport towarów do Europy. Sugeruje to, że para €/US$ powinna kontynuować wzrost do około 1,1050.
• Choć zwracamy uwagę na istotne ryzyko głębszej korekty/umocnienia dolara w tym kwartale (€/US$ podniósł się pod koniec 2023, wbrew fundamentom), to w perspektywie końca roku nadal widzimy przestrzeń na dalszy wzrost €/US$. W roku kiedy Fed zaczyna luzowanie dolar zwykle jest słaby, co sugeruje powrót pary do 1,12-1,15.
• Oczekujemy, że wzrost €/US$ w tym tygodniu pozwoli na dalsze zejście €/PLN, choć w niewielkiej skali, tj. do 4,32, maksymalnie 4,30. Dane z kraju nie były wczoraj jednoznacznie pozytywne (szczególnie sprzedaż detaliczna) i ciężko traktować je jako mocny argument przeciw obniżkom NBP.
• Nadal też widzimy mocne fundamenty stojące za złotym (nadwyżka C/A, napływy funduszy z UE, czy bezpośrednich inwestycji zagranicznych). Dlatego w średniej perspektywie wciąż jest potencjał do umocnienia PLN w kierunku 4,20-4,25/€.

Umiarkowane odbicie rentowności w drugiej połowie tygodnia.

• Spodziewamy się, że kierunek na bazowych rynkach długu wyznaczy w tym tygodniu reakcja rynków na retorykę EBC po decyzji ws. stóp procentowych w czwartek i  w mniejszym stopniu europejskie PMI. Naszym zdaniem, sugeruje to nieco większe szanse na odbicie rentowności, ale w ograniczonej skali. Inwestorzy spodziewają się, że odbicie koniunktury w Europie będzie powolne, a USA czeka spowolnienie, choć później niż zakładano. Pole do wzrostów rentowności jest nieco większe niż wyglądało pod koniec ubiegłego tygodnia, gdyż wyraźniej odbijać zaczęły ceny ropy naftowej.
• W tym tygodniu oczekujemy wystromienia krzywej SPW, choć w niewielkiej skali. Kluczowe dane z kraju poznaliśmy wczoraj i były mieszane, a nie jednoznacznie pozytywne lub negatywne. W kolejnych dniach widzimy przede wszystkim ryzyko wzrostu rentowności na długim końcu, w ślad z rynkami bazowymi. Ubiegły tydzień pokazał też, że mimo udanych aukcji na początku roku, popyt na krajowy dług niekoniecznie jest teraz bardzo mocny.