Serwis ekonomiczny ING

Wiadomości zagraniczne

USA: kolejne głosy z Fed gaszące oczekiwania na rychłe obniżki stóp procentowych.

• Wczoraj kilku przedstawicieli Fed dołączyło do głosów za ostrożnością w obniżkach stóp procentowych w USA –T. Barkin z Fed w Richmond, A. Kugler z Bostonu czy S. Collins z Minneapolis. Kugler, która dołączyła do Fed we wrześniu, stwierdziła, ze inflacja będzie spadać i  w pewnym momencie obniżki stóp  Fed będą właściwe. Collins, która nie głosuje w tym roku, stwierdziła, ze potrzeba więcej dowodów, że inflacja jest na ścieżce do celu 2%, aby rozpocząć obniżki. Natomiast Barkin stwierdził, że potrzeba cierpliwości w dochodzeniu do celu inflacyjnego.

Niemcy: Głębszy od oczekiwań spadek produkcji przemysłowej w Niemczech.

• Produkcja przemysłowa w Niemczech spadła w grudniu o 1,6%m/m w ujęciu odsezonowanym w po spadku o 0,2% w listopadzie (po rewizji w górę z -0,7%), poniżej konsensusu zakładającego spadek o 0,5%. W ujęciu rocznym spadek wyniósł 3,0%r/r po -4,3% miesiąc wcześniej i poniżej konsensusu -2,4%. Tendencja spadkowa zarysowała się od jesieni 2022, od czerwca 2023 obserwujemy spadki produkcji w ujęciu rocznym. Dane wpisują się w recesyjny obraz gospodarki niemieckiej w 2poł23.
• W ujęciu rocznym spadki odnotowano w 5 na 6 szerszych grup towarów (żywność i napoje, chemia, metale, komputery i elektronika, inżynieria), jedynie w grupie samochody i części wzrost wyniósł 3,2%r/r, po spadku o 1,8% miesiąc wcześniej. W ujęciu ekonomicznym, spadki w przetwórstwie przemysłowym i górnictwie dotknęły wszystkich grup, najgłębsze były w dobrach konsumpcyjnych (-8,0%r/r, w tym -10,3% w dobrach trwałych i -7,6% w pozostałych), nieco płytsze -4,6% w dobrach pośrednich i najpłytsze -1,5% w dobrach kapitałowych. Jest to spójne z zaskakująco słabymi danymi o sprzedaży detalicznej pod koniec roku.
• Wśród głównych czynników spowolnienia w przemyśle można zaliczyć słabość globalnego popytu w środowisku wysokich stóp procentowych, rosnącą role chińskich producentów na rynku samochodowym oraz podwyższone ceny energii, w szczególności gazu, po rosyjskiej inwazji na Ukrainę. Dodatkowym źródłem dekoniunktury była konieczność dostosowania fiskalnego po werdykcie Trybunału Konstytucyjnego o niemożności przeznaczenia €60mld niewykorzystanych funduszy covidowych na cele środowiskowe.
• Nie spodziewamy się poprawy koniunktury w przemyśle na początku 2024 pomimo pozytywnych sygnałów np. w indeksie PMI. W ostatnich tygodniach pojawiły się strajki (m.in. na kolei czy wśród personelu linii lotniczych), wzrosły także koszty frachtu morskiego w wyniku ataków bojowników na statki żeglujące po Morzu Czerwonym, co negatywnie odbija się na wynikach produkcji. Mamy nadzieję na odbicie przemysłu w kolejnych miesiącach, bo bez tego gospodarka Niemiec nie wyjdzie z recesji.

Czechy: dziś prawdopodobnie kolejna obniżka stóp w Czechach.

• Spodziewamy się, że Narodowy Bank Czech dokona dziś drugiej obniżki stóp w tym cyklu zwiększając jej skalę z 25bp w grudniu do 50pb. Z ostatnich wypowiedzi z banku centralnego wynika, że gołębie skrzydło będzie naciskać na szybsze tempo obniżek stóp, biorąc pod uwagę dane inflacyjne wskazujące na szybki powrót do celu inflacyjnego 2% w tym roku. Wsparciem dla przyspieszenia tempa obniżek stóp powinna być też nowa projekcja inflacyjna, potwierdzająca szybkie zejścia inflacji CPI do celu. Zwracamy jednak uwagę, że bank centralny generalnie preferuje ostrożne nastawienie, więc nie można wykluczyć utrzymania tempa luzowania na 25pb w tym tygodniu.

Wiadomości krajowe

Stopy NBP bez zmian. Komunikat wskazuje, że szanse na nawet niewielkie cięcia w 2024 roku są zerowe.

• Zgodnie z oczekiwaniami rynku i naszą prognozą Rada Polityki Pieniężnej (RPP) utrzymała w lutym stopy NBP bez zmian (stopa referencyjna: 5,75%).
• Ogólna wymowa komunikatu RPP po posiedzeniu wskazuje, że obniżki oddalają się, albo nie będzie ich w ogóle w 2024 roku. Komunikat bardziej wyraziście niż przed miesiącem przedstawia przebieg inflacji w kształcie litery V. RPP krótkoterminowo widzi duży spadek CPI (naszym zdaniem do 2,5%r/r w marcu), ale przebieg inflacji później budzi większe obawy RPP niż miesiąc temu.
• Wskazują na to następujące zmiany w komunikacie:
  • przed miesiącem RPP mówiła ogólnie o niepewności nt inflacji w 2poł24, teraz iż "może istotnie wzrosnąć",
  • pojawiło się zdanie o ryzyku dla CPI ze strony podwyżek płac, w przeszłości nie było takich uwag,
  • RPP w paragrafie nt przyszłych decyzji wskazuje, że chce trwałego powrotu inflacji do celu.
• Rada powtarza także iż ryzykiem dla ścieżki inflacji w 2poł24 są (1) przywrócenia VAT na żywność, (2) podwyżki cen energii. Jednocześnie zwrócono uwagę na słabe wyniki gospodarki w 4kw23 i spadek zatrudnienia w sektorze przedsiębiorstw.
• W najbliższym czasie jakimś drogowskazem dla RPP będzie marcowa projekcja makroekonomiczna. W marcu będziemy znali także wstępny szacunek inflacji CPI za styczeń oraz powinniśmy zapoznać się z planami Ministerstwa Klimatu co do „odmrożenia” cen energii dla gospodarstw domowych.
• Jednak uważamy, że szanse na symboliczne cięcie (o 25pb) jakiego spodziewaliśmy się w 2024 roku spadły niemal do zera. Wskazuje na to komunikacja z RPP, wczorajszy komunikat odbieramy jako niewielkie zaostrzenie tonu RPP podczas gdy krajowy obraz inflacji nieznacznie poprawił się. Fakt, że nie miało to wpływu na podejście RPP wskazuje naszym zdaniem iż gotowość do luzowania jest bardzo niska.
• Na podczas dzisiejszej konferencji pasowej prezes A. Glapiński może gasić oczekiwania na cięcia stóp. Uważamy, że szanse na obniżki stóp NBP w 2024 są bardzo niskie i najprawdopodobniej pozostaną one bez zmian do końca 2024.

MK pracuje nad przepisami dotyczącymi cen energii dla gospodarstw domowych w 2poł24.

• W ciągu 2-3 tygodni Ministerstwo Klimatu i Środowiska opracuje przepisy dotyczące mrożenia cen energii dla gospodarstw domowych w 2poł24 – poinformowała minister P. Hennig-Kloska. Minister dodała, że rozwiązania będą uwzględniały kryterium dochodowe.
• Kształt przyjętych rozwiązań oraz skala pomocy będą kluczowe dla ścieżki inflacji w 2poł24. Zapowiedź wprowadzenia pomocy na bazie kryteriów dochodowych sugeruje możliwość wprowadzenia rekompensat dla części konsumentów energii. Takie rozwiązanie oznaczałoby ryzyko znaczącego wzrostu inflacji od lipca, z konsekwencjami dla wysokości waloryzacji świadczeń na 2025 (m.in. emerytur). Jednocześnie byłby to czynnik poprawiający perspektywy inflacji w 2025, w postaci szans na szybszy powrót CPI do celu NBP.

MF: W 2024 polski PKB wzrośnie o ok. 3% i przyspieszy w 2025.

• Tempo wzrostu PKB w Polsce w 2024 wyniesie ok. 3%, a  w 2025 przyspieszy – powiedział minister finansów A. Domański.
• Nasz scenariusz bazowy zakłada wzrost gospodarczy w 2024 w wysokości 3%, a  w 2025 spodziewamy się przyspieszenia do 3,5%, głównie dzięki lepszym wynikom inwestycji, po przejściowo słabszym 2024.

MFWiA: Imigranci z Ukrainy podbiją polski PKB.

• W ciągu najbliższych 5 lat emigranci z Ukrainy podwyższą PKB Polski o 1,2-2,5pkt. proc. – powiedział wiceminister spraw wewnętrznych i administracji M. Duszczyk, podczas dyskusji nad projektem ustawy przedłużającej pomoc uchodźcom z Ukrainy do 30 czerwca.
• W warunkach niekorzystnych trendów demograficznych (spadająca populacja w wieku produkcyjnym), imigracja stanowi ważny element utrzymania potencjału polskiej gospodarki, a uchodźcy z Ukrainy dotychczas charakteryzowali się wysoką aktywnością na rynku pracy i sprawną asymilacją.

MF: Wysoka poduszka płynnościowa na początku 2024.

• Na koniec stycznia na rachunkach budżetowych zgromadzono równowartość PLN138,6ml, wobec PLN98,6mld na koniec grudnia 2023 – poinformowało Ministerstwo Finansów (MF). Do wykupu w tym roku pozostaje dług o wartości nominalnej PLN135,7mld, w tym (1) obligacje hurtowe za PLN94,2mld, (2) obligacje detaliczne warte PLN23,2mld oraz (3) kredyty zagraniczne na kwotę PLN18,2mld.

BGK: Emisja obligacji na rzecz Funduszu Pomocy.

• Bank Gospodarstwa Krajowego (BGK) dokonał wyceny 4-letnich obligacji o wartości €300mln na rzecz Funduszu Pomocy w formacie private placement. Uzyskano rentowność 3,385% przy rocznym kuponie 3,25%. Obligacje są gwarantowane przez skarb państwa.
• Emisje na rzecz tego funduszu w 2024 nie przekroczą PLN4,5mld. Z Funduszu Pomocy jest finansowane wsparcie Ukrainy, w szczególności dla obywateli dotkniętych wojną w tym kraju. Zadania z funduszu mogą być realizowane w kraju jak i za granicą.

Wyższa składka Polski do UE.

• W związku z rewizją wieloletniego budżetu Unii Europejskiej (UE) na lata 2021-27 Polska zapłaci ok. €1mld dodatkowej składki członkowskiej do 2027 – poinformował minister do spraw UE A. Szłapka. Rewizja budżetu UE jest m.in. związana ze zwiększeniem wydatków na migrację i ochronę granic.

Komentarz rynkowy

Lekki wzrost €/US$ i umocnienie złotego.

• Na €/US$ trwało wczoraj odbicie po kilku dniach wyraźnego spadku. Wczoraj kurs dotarł z 1,0750 do 1,0780, a więc do ważnego lokalnego wsparcia. Treasuries zakończyły środę minimalnymi zmianami. Rentowności obligacji niemieckich wzrosły natomiast 3-4pb, chociaż dane z Europy generalnie rozczarowały.
• W reakcji na nieco słabszego dolara umocnił się złoty – kurs €/PLN spadł z 4,35 poniżej 4,3450. Przekaz po posiedzeniu RPP ewidentnie rynków nie przekonał. Krajowa 2latka zakończyła handel przy niewielkiej zmienności i praktycznie bez zmian. Rentowności długich SPW zakończyły dzień około 5pb wyżej, ale to raczej efekt sytuacji na Bundzie.

€/US$ w trendzie bocznym, stopniowe zejście €/PLN.

• Oczekujemy, że do końca tygodnia para €/US$ utrzyma się blisko obecnych poziomów. Wskazuje na to zarówno sytuacja techniczna, jak i brak kluczowych danych z głównych gospodarek w najbliższych dniach. Wybicie kursu ponad 1,08 zaneguje wcześniejszy sygnał sugerujący, że kurs może pogłębić spadek do 1,05 w horyzoncie kilku tygodni.
• W końcówce tego roku nadal spodziewamy się wzrostu €/US$. W roku kiedy Fed zaczyna luzowanie dolar zwykle jest słaby. Skala cięć w USA powinna być też większa niż w Europie, chociaż ta różnica będzie może być mniejsza niż oczekiwaliśmy jeszcze w styczniu. Przeciw oczekiwaniom na istotnie słabszego dolara jest też wzrost poparcia dla D. Trumpa w sondażach, a jego wybór byłby postrzegany jako czynnik wspierający dolara. Sugeruje to powrót pary nie dalej jak do około 1,12 pod koniec roku.
• Pod koniec tygodnia spodziewamy się dalszego umocnienia złotego. Do około 4,32-33 wobec euro. Reakcja złotego na dość duże umocnienie dolara na przełomie tygodnia była ograniczona, co sugeruje, że inwestorzy nadal liczą na dalsze umocnienie PLN. Do końca tygodnia nie spodziewamy się też ponownego umocnienia dolara. Pewnym wsparciem dla PLN może być również dzisiejsza konferencja prof. Glapińskiego, ale widać, że inwestorzy podchodzą do przekazu z RPP z dystansem. W horyzoncie około dwóch tygodni nadal liczymy na zejście €/PLN do 4,30 lub lekko niżej w zależności od €/US$.
• Wciąż też widzimy mocne fundamenty stojące za złotym (nadwyżka C/A, napływy funduszy z UE, czy bezpośrednich inwestycji zagranicznych). Dlatego w średniej perspektywie wciąż jest potencjał do umocnienia PLN w kierunku 4,20-4,25/€.

Rynki długu na razie w trendzie bocznym.

• Pod koniec tygodnia bazowe rynki długu powinny pozostać w trendzie bocznym. W najbliższych dniach brak nowych kluczowych danych z głównych gospodarek, co powinno sprzyjać ograniczeniu zmienności. Naszym zdaniem problemy banków regionalnych w USA są też głębsze i dość prawdopodobne, że będą jeszcze ciążyć na rynkowym sentymencie. Nadal także uważamy, że w horyzoncie dwóch-trzech tygodni dominują ryzyka ponownego spadku rentowności, gdyż główne gospodarki pozostają w trendzie dezinflacji. Dlatego główne banki centralne, w tym Fed, przygotowują się do luzowania swoich polityk. Dokładają się do tego obawy o sytuację amerykańskich banków regionalnych.
• Jak na razie przekaz z NBP okazał się nieprzekonujący dla rynku, choć do posiedzenia RPP w marcu (kiedy wyceniane jest wznowienie cyklu obniżek) zostało już tylko kilka tygodni. Dość prawdopodobne, że rynek zignoruje także dzisiejsze wystąpienie Prezesa Glapińskiego. Sugeruje to, że SPW będą śledzić zachowanie rynków bazowych i powinny utrzymać się blisko obecnych poziomów do końca tygodnia.
• Do posiedzenia w marcu pozostało już tylko kilka tygodni i nie zapowiada się aby Rada zmieniła zdanie. Dlatego bliżej posiedzenia oczekiwania na ścieżkę stóp NBP będą przesuwać się już bardziej dynamicznie, prawdopodobnie skutkując osłabieniem SPW, połączonym ze spłaszczeniem krzywej.