Serwis ekonomiczny ING

Wiadomości zagraniczne

USA: Fed nie zmienił stóp procentowych, ale wciąż zakłada trzy obniżki w tym roku.

• Zgodnie z oczekiwaniami analityków, Fed pozostawił stopy procentowe bez zmian na poziomie 5,25%-5,50%. Było to piąte posiedzenie FOMC z rzędu, na którym utrzymany stopy procentowe bez zmian, decyzja zapadła jednogłośnie. W komunikacie po posiedzeniu podkreślono, że obniżki będą uzależnione od danych i będą właściwe, gdy Komitet będzie miał większą pewność, że inflacja trwale zmierza do celu 2%. Według FOMC, aktywność gospodarcza i rynek pracy są solidne, ale inflacja pozostaje podwyższona.
• W aktualizacji projekcji makroekonomicznej, w porównaniu z projekcją z grudnia, podniesiono prognozy wzrostu PKB na ten rok (z 1,4% na 2,1%), lecz lekko obniżono na lata 2025-26 (z 2% do 1,8-1,9%). Projekcja stopy bezrobocia została utrzymana na poziomie 4,0-4,1% w całym okresie. Jeśli chodzi o projekcje inflacji, to dla wskaźnika inflacji konsumenckiej PCE praktycznie się nie zmieniły (2,4% w tym roku, 2,2% w 2025 i 2,0% w 2026), jednakże podniesiono projekcję inflacji bazowej PCE na 2024 do 2,6% z 2,4%, na kolejne lata bez zmian, odpowiednio 2,2% i 2,0%.
• Po ostatnich podwyższonych odczytach inflacji CPI i PCE za styczeń-luty, inwestorzy obawiali się zmiany oczekiwań członków FOMC i dwóch przewidywanych obniżek w 2024 zamiast trzech, odzwierciedlonych w grudniowym wykresie kropkowym dot-plot. Członkowie FOMC utrzymali jednak swoje dotychczasowe przewidywania odnośnie liczby i skali obniżek stóp procentowych w 2024 i 2025. Mediana przewidywań wskazuje na 3 obniżki po 25pb w tym roku i podobnie w latach kolejnych (do 4,6% na koniec 2024, 3,9% na koniec 2025 i 3,1% na koniec 2026). W grudniu, mediana była na poziomach 4,6%; 3,6% i 2,9% w latach 2024-26, zakładała wówczas 4 obniżki w 2025. Mediana prognoz stopy procentowej w długim okresie wzrosła jednak do 2,6% wobec 2,5% w grudniu, co odzwierciedla żywą dyskusję o wysokości stopy docelowej w USA, także z udziałem członków Komitetu.
• Przekaz prezesa Fed J. Powella podczas konferencji był raczej gołębi, zbieżny z jego ostatnim wystąpieniem w Kongresie - przewidywane obniżki stóp w tym roku będą właściwe, ale potrzebna więcej danych o trwałości dezinflacji. Dodatkowe wnioski z komunikacji Powella są następujące:
  • stopy procentowe obecnie są na docelowym poziomie i właściwe będzie obniżanie restrykcyjności polityki pieniężnej w tym roku, ale w razie potrzeby stopy mogą pozostać dłużej na obecnym poziomie,
  • długoterminowe oczekiwania inflacyjne są dobrze zakotwiczone,
  • wkrótce może być właściwe spowolnienie tempa redukcji bilansu Fed, od czasu rozpoczęcia QT wartość papierów wartościowych w portfelu Fed spadła o prawie US$1500mld,
  • ryzyka dla celów Fed – w zakresie stabilności cen i zatrudnienia, są zrównoważone.
• Kolejne posiedzenie FOMC jest zaplanowane na 30 kwietnia – 1 maja. Spodziewamy się pierwszej obniżki o 25pb w czerwcu. W warunkach dezinflacji i osłabienia aktywności gospodarczej w tym roku, spodziewamy się, że obniżki stóp procentowych Fed w tym roku mogą być większe niż zakładają członkowie Komitetu i mogą sięgnąć 125pb łącznie w tym roku i 100bp w 2025.

Czechy: Obniżka stóp procentowych o 50pb do 5,75%.

• Zgodnie oczekiwaniami analityków, Narodowy Bank Czech (NBC) obniżył wczoraj stopy procentowe o 50pb, w tym główną stopę do poziomu 5,75%. Była to trzecia z rzędu obniżka stóp CNB.
• Na następnym posiedzeniu CNB w maju spodziewamy się kolejnej obniżki o 50pb w związku z wyraźną dezinflacją i spodziewanym spadkiem inflacji do 1,8%r/r w marcu, poniżej celu inflacyjnego 2%. W naszej ocenie, na koniec roku, główna stopa procentowa w Czechach może spaść do poziomu 3,5%.

Dziś pora na decyzje SNB i BoE. Wstępne PMI za marzec.

• Dziś inne banki centralne m.in. Bank Anglii i Narodowy Bank Szwajcarii podejmą decyzje ws. stóp procentowych, spodziewamy się pozostawienia stóp procentowych bez zmian.
• Dziś poznamy wstępne PMI za marzec z przemysłu i usług dla krajów Europy Zachodniej (nasza prognoza dla Niemiec w przemyśle 43,0pkt. po 42,5pkt. miesiąc wcześniej, a  w usługach 47,9pkt. po 48,3pkt. miesiąc wcześniej). Z danych w USA, dziś zostanie opublikowany indeks Conference Board za luty (nasza prognoza -0,3%m/m, zgodnie z konsensusem, po -0,4% miesiąc wcześniej) i sprzedaż domów na rynku wtórnym za luty w USA (nasza prognoza 3,95mln, konsensus 3,94mln, poprzednio 4,00mln).

Wiadomości krajowe

Postępuje ożywienie w polskim przemyśle, są podstawy do dalszej poprawy po stronie popytu krajowego, ale widać także sygnały ożywienie w niemieckim przemyśle.

• Polski przemysł podnosi się ze stagnacji. W lutym produkcja wzrosła 3,3%r/r i dane były lepsze od oczekiwań. Zrewidowano w górę dane za styczeń z +1,6 do +2,9%r/r.
• Struktura produkcji wskazuje, że ożywienie ma różnorodne źródła, ze strony globalnego przemysłu, zamówień obronnych (remonty sprzętu), mniej krajowego popytu konsumpcyjnego.
• Są podstawy do ożywienia zarówno u naszych partnerów handlowych, jak i  w Polsce. W Niemczech widać ożywienie w sektorach energochłonnych, które przez większość 2023 roku dołowały. Widać także odbicie w transporcie, oba sektory wyprzedzają poprawę koniunktury w innych działach przemysłu.
• W Polsce, czekamy aż wysokie tempo płac realnych (najwyżej od grudnia 1999 roku) przełoży się na wydatki konsumpcyjne.
• Dane pokazują postępujące ożywienie i kontynuacji tego trendu spodziewamy się w kolejnych miesiącach. Konsumpcja będzie głównym motorem wzrostu krajowej gospodarki w 2024 roku, ale w danych o produkcji widać także ożywienie działów eksportowych.

Dwucyfrowy wzrost realnych wynagrodzeń w lutym.

• Przeciętne wynagrodzenie w sektorze przedsiębiorstw wzrosło w lutym o 12,9%r/r, powyżej oczekiwań (11,3%r/r), po wzroście o 12,8%r/r w styczniu. Rynek pracy pozostaje napięty, a ograniczona podaż pracy w połączeniu z kolejną skokową podwyżką płacy minimalnej od początku 2024 generują presję na wzrost przeciętnych wynagrodzeń. Spadający popyt na pracę jak dotychczas widać głownie w niektórych branżach produkcyjnych (np. meblarskiej), ale w niewielkim stopniu wpływa to na ogólną dynamikę płac. Realny wzrost płac jest najwyższy od końca lat 90tych.
• Najbliższe miesiące pokażą, czy podwyżka płac w sektorze publicznym o 20%, w tym wzrost wynagrodzeń nauczycieli o 30%, będzie dodatkowym czynnikiem generującym presję na wynagrodzenia w sektorze przedsiębiorstw z powodu konkurencji o pracowników. Doświadczenia niektórych państw naszego regionu pokazują, że może to stanowić istotny impuls dla wzrostu wynagrodzeń w przedsiębiorstwach. Dlatego spodziewamy się, ze w całym roku wzrost wynagrodzeń pozostanie dwucyfrowy.
• Dynamika zatrudnienia wśród firm zatrudniających 10 i więcej pracowników hamuje (-0,2%r/r w lutym, konsensus -0,1%). Choć obserwujemy redukcje etatów w niektórych branżach produkcyjnych (np. meblarska), a inne (tekstylia i powiązane) borykają się z coraz większa konkurencją zagraniczną (szczególnie z Azji), to ogólny popyt na pracę w Polsce jest dość mocny. Główną barierą dla wzrostu zatrudnienia pozostaje strona podażowa, a przedsiębiorstwa są nadal niechętne do większej redukcji etatów, obawiając się, że w momencie poprawy koniunktury nie da się szybko znaleźć rąk do pracy.
• Ogólny obraz rynku pracy pozostaje mocny, co sugeruje relatywnie silny popyt konsumpcyjny w kolejnych kwartałach (szczególnie biorąc m.in. pod uwagę wysoką waloryzację świadczeń emerytalnych i społecznych). Dlatego oczekujemy, że mimo podwyższonej skłonności do oszczędzania, konsumpcja będzie głównym motorem wzrostu krajowej gospodarki w tym roku.
• Wysokie tempo płac jest głównym powodem utrzymywania wysokiej inflacji usług. Nawet możliwy spadek inflacji towarów do zera, nie spowoduje powrotu inflacji bazowej w okolice celu NBP (2,5%r/r), bo inflacja cen usług może utrzymać się na poziomie nawet 6-7%r/r w kolejnych kwartałach. To jeden z powodów uporczywości inflacji w Polsce. O wiele ważniejszy niż „przegadany” temat uwolnienia cen energii. Prawdziwy problem z inflacją to koszty pracy i inflacja bazowa a nie decyzje regulacyjne związane z odmrożeniem cen prądu i gazu. Nie spodziewamy się cięć stóp w 2024 roku.

Dalsza stopniowa odbudowa w handlu detalicznym.

• Dziś poznamy dane o sprzedaży detalicznej i produkcji budowlano-montażowej za luty. Spodziewamy się kontynuacji odbudowy koniunktury w handlu detalicznym. Prognozujemy, że w lutym sprzedaż detaliczna towarów wzrosła o 5,2%r/r (konsensus: 4,6%), po wzroście o 3,0%r/r w styczniu. Dynamiczna odbudowa realnych dochodów do dyspozycji gospodarstw domowych (spadająca inflacja, dynamiczny wzrost płac) powinna stopniowo zacząć przekładać się na wzrost wydatków konsumpcyjnych. Dotychczas odbudowa popytu konsumpcyjnego była ograniczana przez wzrost skłonności do oszczędzania, ale według naszych szacunków wzrost dochodów jest wystarczająco dynamiczny, aby pozwolić zarówno na odbicie konsumpcji jak i odbudowę oszczędności.

Bardzo ciepły luty sprzyjał budownictwu.

• Prognozujemy, że produkcja budowlano-montażowa wzrosła w lutym o 5,0%r/r (konsensus: -2,0%), po spadku o 6,1%r/r w styczniu. Wyjątkowo korzystne warunki pogodowe (wysoka temperatura) w lutym sprzyjały aktywności budowlanej. W efekcie spodziewamy się wzrostów produkcji w obszarze wznoszenia budynków i prac specjalistycznych. Niewielki spadek miał najprawdopodobniej miejsce w pracach związanych z infrastrukturą (kończenie projektów z poprzedniej perspektywy finansowej UE).

RPP: Trzej członkowie RPP złożyli wniosek o dodatkowe posiedzenie RPP do 28 marca.

• Senaccy członkowie RPP (L. Kotecki, P. Litwiniuk i J. Tyrowicz), złożyli wniosek do Przewodniczącego RPP o dodatkowe posiedzenie RPP w celu wyjaśnienia sprawozdania finansowego NBP za 2023. Zgodnie z ustawą o NBP, RPP zatwierdza sprawozdanie finansowe NBP.

Zasady wsparcia odbiorców energii elektrycznej na przełomie 1 i 2kw24.

• Ministerstwo Klimatu i Środowiska zapowiedziało, że decyzja o zasadach wsparcia odbiorców energii elektrycznej zapadnie na przełomie 1 i 2kw24.

Dalszy wzrost zadłużenia Skarbu Państwa.

• Zadłużenie Skarbu Państwa na koniec lutego wzrosło o 1,5% m/m (PLN19,9mld) do ok. PLN1384,9mld. Dług krajowy wyniósł ok. PLN1083,0mld, a  w walutach obcych ok. PLN301,8mld.

Komentarz rynkowy

Odbicie €/US$ po Fed, €/PLN nadal ponad 4,30.

• Rynki z zadowoleniem przyjęły przekaz po wczorajszej decyzji Fed oraz nowe projekcje nadal wskazujące na 3 obniżki stóp Fed w tym roku. Obserwowaliśmy wyraźne wzrosty np. na rynkach akcji oraz wzrost €/US$ ponad 1,09. Wyhamowało to presję na osłabienie złotego, ale kurs €/PLN nie był w stanie wrócić poniżej 4,30. Złoty zignorował tez udane dane z kraju.
• Na rynkach długu widać było wczoraj umocnienie skoncentrowane na krótkim końcu krzywej Treasuries (10pb). To oczywiście również reakcja na FOMC. W kraju krzywa podniosła się o około 4pb, m.in. w reakcji na dane z kraju. Na FOMC rynek zareaguje dopiero dziś na otwarciu.

Dolar raczej pod presją, stopniowe umocnienie złotego.

• Technicznie kurs €/US$ ma pole do wzrostu lekko ponad 1,0950 w najbliższych dniach. Naszym zdaniem przekaz z Fed podtrzyma presję na osłabienie dolara na co najmniej kilka dni, a dodatkowo rynek liczy też na poprawę PMI ze strefy euro (dane dziś). Prawdopodobnie €/US$ zbliży się do 1,10 na przełomie tygodnia. Na ruch ponad 1,10 na razie nie liczymy.
• Na przełomie tygodnia liczymy na powrót €/PLN poniżej 4,30. Presja na spadek €/US$ wygasła, a poziomy po nad 4,30 powinny być uważane za względnie atrakcyjne dla eksporterów sprzedających waluty. Nadal liczymy też, że €/PLN podejmie próby pogłębienia ostatnich dołków, choć może to nastąpić dopiero na przełomie miesiąca.
• W 2kw24 oczekujemy spadku €/PLN do około 4.20. Fundamenty stojące za złotym pozostają mocne. Polska utrzymuje nadwyżkę na rachunku obrotów bieżących, a wkrótce napłynie pierwsza duża transza środków z KPO. Rynek wciąż liczy na obniżkę stóp NBP w 2024 i być może będzie musiał zrewidować swoje oczekiwania w najbliższych miesiącach z uwagi na stopniowe zdejmowanie tarcz antyinflacyjnych. Ryzykiem dla PLN w 2poł24 pozostaje wysokie prawdopodobieństwo zwycięstwa D. Trumpa w wyborach prezydenckich w USA, co może negatywnie wpłynąć na postrzeganie ryzyka dla regionu CEE przez inwestorów.

Spłaszczenie krzywej SPW.

• Na przełomie tygodnia oczekujemy zawężenia spreadu między amerykańskimi i niemieckimi obligacjami. Treasuries mogą jeszcze zyskać w reakcji na Fed. Z kolei W Europie pewnym wsparciem dla wyższych rentowności mogą okazać się nieco mocniejsze wyniki PMI. W horyzoncie około miesiąca, kluczowe będzie czy marcowe dane pokażą czy inflacja bazowa wraca na tory wolniejszego wzrostu (jak w 4kw23), co przywróci wiarę w większe cięcia w USA i może zatrzymać dalszy wzrost rentowności.
• SPW powinny rozpocząć dzień od umocnienia w ślad za Treasuries wczoraj wieczorem. Spodziewamy się jednak kolejnej porcji mocnych danych z kraju, co - naszym zdaniem - podniesie krótki koniec. Długie SPW powinny śledzić zachowanie Bunda, co nie zapowiada większych zmian do końca tygodnia.
• Nadal jednak uważamy, że w najbliższych tygodniach dojdzie do zawężenia asset swapów. Popyt z kraju na dług pozostaje mocny przez rosnące oszczędności Polaków. Być może dołączy do niego zagranica, biorąc pod uwagę mocne aukcje krajowych SPW i euroobligacji. Podaż SPW będzie też prawdopodobnie mniejsza od wcześniejszych szacunków z uwagi na napływ środków z UE i planowane dalsze emisje euroobligacji.