Komentarze bieżące |
NBP: Rewizja prognoz inflacji bazowej w dół, a cen energii w górę w lipcowej projekcji.
- Dyrektor Departamentu Analiz i Badań NBP, prof. Jacek Kotłowski, zaprezentował dziś szczegóły nowej projekcji NBP. Zgodnie z naszymi oczekiwaniami, prognoza wzrostu w 2kw24 została skorygowana z 3,6 r/r (projekcja marcowa) do 2,9 r/r, m.in. ze względu na niższą dynamikę inwestycji oraz mniejszy wkład zapasów do wzrostu. Podwyższona został natomiast dynamika spożycia zbiorowego i indywidualnego. Podkreślano niski popyt zewnętrzny, zwłaszcza z Niemiec, oraz spadek popytu na pracę. W najnowszej projekcji prognozowany jest spadek zatrudnienia w 2024 o 0,6% r/r (wobec wzrostu o 0,3% r/r w projekcji marcowej) oraz wzrost stopy bezrobocia do 3,2% w 4kw24 (2,7% w projekcji marcowej).
- Największym zaskoczeniem dla nas jest wyższy poziom wynagrodzeń w projekcji lipcowej w odniesieniu do marcowej (rewizja dynamiki rocznej z 11,5 do 12,9% w 2024; z 7,1 do 8,6% w 2025 oraz z 6,7 do 6,8% w 2026), w połączeniu z obniżeniem ścieżki inflacji bazowej (rewizja z 4,7 do 4,2% w 2024; z 4,5 do 3,8% w 2025 oraz z 4,1 do 3,5% w 2026). Biorąc pod uwagę silną zależność między inflacją usług oraz dynamiką wynagrodzeń, oznacza to, że NBP dokonał bardzo dużej rewizji w dół projekcji dla inflacji towarów wchodzących w skład inflacji bazowej, m.in. ze względu na oczekiwania dotyczące aktywności gospodarczej oraz globalnej dezinflacji.
- Według lipcowej projekcji NBP, inflacja bazowa pozostanie na bieżącym poziomie (lekko poniżej 4,0% r/r) do końca 2025, a następnie zacznie stopniowo obniżać się do 3,3% pod koniec horyzontu projekcji. Z kolei inflacja CPI, ze względu na podwyżki VAT na żywność oraz uwolnienie cen energii, wzrośnie do 6,3% w 1kw25, a następnie będzie powracać do celu 2,5% w 4kw26. W naszej opinii, przy założonej przez NBP dynamice wynagrodzeń, ścieżka dla inflacji bazowej jest lekko niedoszacowana, a wpływ uwolnienia cen energii elektrycznej w styczniu 2025 na CPI (1,1pp), jest przeszacowany o około 0,5pp.
- Oprócz przywrócenia opłaty mocowej, założenia NBP implikują wzrost cen energii w rachunku o prawie 20% (na rachunek składa się cena energii i opłaty dystrybucyjne, w tym opłata mocowa). Obecna ustawa wprowadziła limit cen energii dla gospodarstw domowych w 2poł24 na poziomie PLN500/MWh. Na podstawie tendencji rynkowych z ostatnich miesięcy i prognoz cen paliw i uprawnień do emisji, nie zakładamy istotnych zmian cen hurtowych energii elektrycznej w najbliższych miesiącach. Średnia cena dla kontraktu baseload wynosiła PLN390 w okresie styczeń-lipiec br., a wyceny dla kontraktu forward na dostawy energii w całym 2025 pozostawały w tym roku bardzo stabilne – średnio na poziomie PLN464 w tym roku, dzisiaj: PLN466).
- Kolejnym zaskoczeniem jest znaczna rewizja prognozy dla spożycia gospodarstw domowych (podwyższenie z 3,8 do 4,4% w 2024 r. oraz obniżenie z 4,8 do 3,4% w 2025). Tak jak zmiany w 2024 są związane przede wszystkim z lepszym odczytem za 1kw24 oraz zmianą założeń dla 2kw24, tak zmiany dla 2025 wynikają po części z niższej dynamiki dochodów realnych w przyszłym roku. NBP w projekcji lipcowej spodziewa się więc niższej skłonności do konsumpcji wśród Polaków.
- Podsumowując, dzisiejsza konferencja pokazuje, że przy bieżących parametrach polityki pieniężnej, która została określona przez Dyrektora Kotłowskiego jako restrykcyjna, w krótkim okresie inflacja CPI wzrośnie powyżej 6%, aby następnie wrócić do celu inflacyjnego na koniec horyzontu projekcji. W naszej opinii, istnieje ryzyko, że inflacja bazowa będzie kształtowała się na wyższym poziomie niż w projekcji, zwłaszcza w przypadku utrzymywania się wysokiej dynamiki płac. Z drugiej strony, ścieżka cen energii może być na nieco niższym poziomie.
- W naszej ocenie zarówno retoryka RPP, jak i lipcowa projekcja NBP wskazują na bardzo niskie szanse na jakiekolwiek obniżki stóp w tym roku, a w przyszłym roku pole do cięć może być istotnie mniejsze niż aktualnie wycenia to rynek (około 75bp obniżki łącznie do końca 2025).