Serwis ekonomiczny ING

Wiadomości zagraniczne

USA: Stabilne nastroje małych firm we wrześniu.

• Indeks nastrojów wśród małych firm w USA (NFIB) nieznacznie się poprawił (91,5pkt. w ujęciu odsezonowanym) we wrześniu w porównaniu z poprzednim miesiącem (91,2pkt.), konsensus zakładał 92pkt.
• Indeks podlega silnym wahaniom od połowy 2022. W 2024, nastąpił spadek do 88,5pkt. w marcu, a następnie silne odbicie do 93,6pkt. w lipcu. Wartość referencyjna wynosi 100pkt. (dla roku bazowego 1986).

Chiny: Retorsje handlowe związane z wprowadzeniem ceł na samochody elektryczne przez KE. Na początek brandy.

• W kontekście unijnej decyzji o wprowadzeniu ceł na chińskie samochody elektryczne (w piątek KE uzyskała wymaganą aprobatę ze strony krajów członkowskich), Chiny ogłosiły tymczasowe środki antydumpingowe na import brandy z UE. Importerzy mają wpłacać kaucje o wartości 34,8%-39,0% wartości importu, bez wyjaśnienia czy i jak kaucje będą zwracane. Decyzja jest wymierzona we Francję, na którą przypada 99,8% udziału w chińskim imporcie brandy o wartości US$1,6mld w 2023. Francja była wśród 10 krajów UE, które – podobnie jak Polska – poparły unijne cła na chińskie samochody elektryczne.
• Według agencji Reutera, Chiny rozważają podniesienie ceł na pojazdy z silnikami o dużej pojemności skokowej (co mogłoby uderzyć w Niemcy, które głosowały przeciwko unijnej propozycji ceł na chińskie samochody elektryczne, podobnie jak Węgry, Malta, Słowenia i Słowacja). Prowadzone są również postępowania antydumpingowe dot. importu wieprzowiny i produktów mlecznych z UE.

USA: Wypowiedzi przedstawicieli Fed. Dziś minutes z wrześniowego posiedzenia FOMC.

• Z wczorajszych wypowiedzi przedstawicieli Fed, warto wyróżnić następujące:
  • Poparcie ostatniej obniżki o 50pb, gdyż bilans ryzyk przesunął się w kierunku bezrobocia, a rynek pracy wygląda dobrze i trzeba to utrzymać. Inflacja jest na ścieżce do osiągnięcia celu 2%. Szacunek stopy neutralnej jest obarczony dużą niepewnością, w ostatniej rundzie projekcji FOMC zaznaczył 3% (Neel Kashkari),
  • Dalsze stopniowe obniżki stóp procentowych Fed będą właściwe. Ryzyka dla inflacji i rynku pracy są obecnie zbilansowane, są ryzyka w górę dla inflacji, ale niezbyt duże (Alberto Musalem),
  • Gospodarka jest w dobrej pozycji do tzw. miękkiego lądowania, Fed powinien zmierzać do neutralnego nastawienia w polityce stóp procentowych (John Williams),
  • Potrzebne są kolejne obniżki, jeśli będzie postęp w ograniczaniu inflacji. Fed powinien jednocześnie wspierać cel inflacyjny i zatrudnienia, potrzebne zbilansowane podejście (Adriana Kugler),
  • Spadło ryzyko dla inflacji, a wzrosło dla rynku pracy. Kolejna obniżka o 50pb byłaby potrzebna, gdyby rynek pracy istotnie sią pogorszył, ale przy silnym rynku pracy, FOMC może być bardziej cierpliwy (Raphael Bostic),
  • Kolejne decyzje ws. stóp procentowych powinny być ostrożne, oparte na danych (Susan Collins),
  • Obniżka o 50pb miała na celu utrzymanie silnego rynku pracy i została podjęta we właściwym czasie (Philip Jefferson).
• Dziś poznamy protokół z wrześniowego posiedzenia FOMC, będziemy się wczytywać w argumenty stojące za ostrym cięciem stóp o 50pb. Minutes może sugerować, że po tej obniżce, kolejne ruchy Fed powinny być stopniowe z cięciami po 25pb.

Wiadomości krajowe

Rząd planuje redukować pierwotny wynik strukturalny sektora finansów publicznych średnio o 0,8% PKB rocznie.

• Średniookresowy plan budżetowo-strukturalny na lata 2025-28 zakłada poprawę pierwotnego wyniku strukturalnego sektora general government o 0,82% PKB rocznie. Z dokumentu wynika, że średni wysiłek fiskalny jest zgodny z rekomendowanym przez Komisję Europejską (KE), ale Polska skorzystała z możliwości nierównomiernego rozłożenia redukcji deficytu w okresie objętym planem. W 2025 wynik strukturalny ma zostać poprawiony o 0,25% PKB, a  w kolejnych 3 latach średnio nieznacznie powyżej 1% PKB. W efekcie nominalny wynik budżetu ma się poprawić z -5,7% PKB w 2024 do -2,9% PKB w 2028. Z szacunków rządowych wynika, że od 2026 dług publiczny będzie przekraczał 60% PKB.
• Scenariusz przedstawiony w dokumencie zakłada, że w 2025 ceny regulowane energii dla odbiorców końcowych wzrosną o 15%, co podbije inflację o 1,1pkt. Niepewność co do prognoz cen energii jest jednak wysoka i zależy od potencjalnych działań w zakresie polityki gospodarczej.
• Zgodnie z naszymi oczekiwaniami rząd opóźnia moment rozpoczęcia konsolidacji finansów publicznych, a przedstawiony plan zakłada znaczące dostosowanie fiskalne w okresie 3 lat. W przedstawionym planie deficyt w 2028 ma wynieść 2,9% PKB, czyli bardzo blisko granicznej dla procedury nadmiernego deficytu wartości 3% PKB. Oznacza to brak marginesu bezpieczeństwa na potencjalnie kosztowne fiskalnie zdarzenia, takie jak np. katastrofa naturalna. Plan zakłada dostosowanie fiskalne głównie przez „wyrastanie” z deficytu, tak jak komunikowało MinFin wcześniej.
• Polska w 2025 roku ma do sfinansowania rekordowe potrzeby pożyczkowe, finansowanie oparte głównie na krajowych oszczędnościach może powodować wypychanie kredytu dla firm, tak ważnego, aby inwestycje mogły odbić w kolejnych latach. To czy uda nam się przyciągnąć kapitał zagraniczny na polski rynek długu mocno zależy od otoczenia zewnętrznego-to zaczęło nam sprzyjać, ale również wiarygodnej ścieżki dostosowania fiskalnego w kolejnych latach, braku nowych wydatków oraz kontynuacji ożywienia gospodarczego w kolejnych latach, które z jednej strony napotyka na niesprzyjającą stagnację w Eurolandzie, ale z drugiej Polska ma własne motory wzrostu gospodarczego (konsumpcja i inwestycje napędzane kumulacją wydatków z KPO i funduszy strukturalnych).

RPP: Trwała dezinflacja w projekcji z marca 2025 otworzyłaby drogę do obniżek stóp – W. Janczyk.

• Jeżeli marcowa projekcja Narodowego Banku Polskiego (NBP) potwierdzi bieżące przewidywania trwałego trendu dezinflacji w 2kw25 i 3kw25, to droga do obniżek stóp procentowych będzie otwarta – powiedział członek Rady Polityki Pieniężnej (RPP) W. Janczyk. W jego ocenie Rada musi zachować cierpliwość przez najbliższe dwa kwartały i obserwować napływające dane. Zdaniem Janczyka po rozpoczęciu luzowania polityki pieniężnej w 2025 stopy procentowe mogą spaść w przyszłym roku o 100pb.
• Nakreślony przez W. Janczyka scenariusz jest spójny z naszymi oczekiwaniami co do perspektyw polityki pieniężnej. Spodziewamy się, że do końca 2024 stopy pozostaną bez zmian, pierwsza obniżka będzie miała miejsce w 2kw25, a na przestrzeni całego 2025 stopy NBP zostaną obniżone o 100pb.

RPP: W Radzie jest wyjątkowa zgodność, że przestrzeń do obniżek stóp może się pojawić po marcowej projekcji NBP – H. Wnorowski

• Na ostatnim posiedzeniu RPP panowała wyjątkowa zgodność co do tego, że moment na obniżki stóp procentowych mógłby się pojawić po marcowej projekcji – powiedział H. Wnorowski z Rady. Dodał, że szczyt inflacji nastąpi w okolicach przełomu 1kw25 i 2kw25, a  w jego ocenie nie ma przesłanek do obniżek stóp procentowych w 4kw24. Zdaniem Wnorowskiego przestrzeń do obniżek stóp pojawi się na przełomie 1kw25 i 2kw25, kiedy inflacja konsumencka minie swój szczyt, a marcowa projekcja będzie pokazywać jej trwały trend spadkowy.

NBP: O obniżkach stóp będzie można zacząć rozmawiać w 2kw25 – A. Soboń.

• W ocenie A. Sobonia z zarządu NBP o obniżkach stóp procentowych będzie można zacząć rozmawiać w 2kw25, a inflacja znajdzie się trwale w celu w 2026. Zdaniem przedstawiciela NBP od połowy 2025 inflacja w sposób trwały będzie zmierzała do celu NBP.

Komentarz rynkowy

Niepewna równowaga na rynkach, oczekiwaniu na dane z USA, dalszy rozwój sytuacji na Bliskim Wschodzie oraz więcej konkretów ws planu stymulacyjnego w Chinach.

• Chociaż uspokojenie na rynkach nastąpiło dzień później niż zakładaliśmy, to kurs €/PLN znów jest przy 4,30. Złotemu póki co w większej skali nie zaszkodziło pogorszenie nastrojów związanych z brakiem szczegółów co do nowego planu wsparcia koniunktury w Chinach, co na giełdach w Azji wywołało solidne spadki. Na €/US$ bez większych zmian, kurs zatrzymał się poniżej 1,10, a inwestorzy prawdopodobnie czekają na jutrzejsze dane o inflacji z USA.
• Względnie spokojnie również na bazowych rynkach długu i to pomimo wahań na rynku ropu. Także w tym przypadku inwestorzy prawdopodobnie czekają na jutrzejsze dane. Na SPW spłaszczenie krzywej. Rentowności na krótkim końcu kolejny dzień w górę (około 4pb), na długim minimalne spadki.

Możliwe dalsze umocnienie złotego, ale sytyuiacja na Bliskim Wschodzie wciąż może negatywnie zaskoczyć.

• Naszym zdaniem kurs €/US$ utrzyma się w trendzie bocznym także dziś. Jutro natomiast poznamy najprawdopodobniej najważniejsze w tym tygodniu dane – inflację CPI z USA. Oczekujemy odczytu inflacji bazowej na poziomie 0,2%m/m, a więc dostatecznie nisko, aby pozwolić na jej stopniowy powrót do celu Fed. Dlatego na razie naszym bazowym scenariuszem jest stabilizacja €/US$ do końca tygodnia, z ryzykiem dalszego spadku €/US$. Wspólna waluta nie zyskała odczuwalnie pomimo optymizmu na giełdach w Azji-teoretycznie duże pakiet stymulacyjny w Chinach powinien mocno wspierać także europejską gospodarkę. Tymczasem kumulacja ryzyk geopolitycznych, w tym możliwość ataku odwetowego Izraela na Iran w 4 tygodniowym „oknie”, przed wyborami w USA mogą ponownie spowodować awersje do ryzyka, Z drugiej strony czekamy na dalsze wsparcie koniunktury w Chinach, mamy nadzieję że chińskim władzom uda się podtrzymać optymizm jaki nastał po ogłoszeniu zarysów pakietu stymulacyjnego przed paroma dniami.
• Kurs €/PLN odbił się od sierpniowych szczytów i  w kolejnych dniach powinien podjąć próby przełamania 4,30, naszym zdaniem raczej udane. Inwestorzy przynajmniej na razie przyzwyczaili się też do sytuacji na Bliskim Wschodzie, chociaż Izrael może wykorzystać czas do wyborów w USA na działania odwetowe. Oczekujemy na szczegóły programu wsparcia koniunktury w Chinach, które poznamy w weekend, od ich skali zależy czy uda się utrzymać optymizm giełd.
• Zarówno Fed i EBC pozostają w fazie luzowania swoich polityk. Z uwagi na uporczywą presję inflacyjną na taki ruch nie może jednak pozwolić sobie w tym roku NBP. Sugeruje to, że para €/PLN zakończy rok 2024 bliżej 4,20 niż 4,30, pod warunkiem że sytuacja w otoczeniu zewnętrznym nie przesłoni pozytywnego wpływu na PLN opóźniowych cięć w Polsce.

Bazowe rynki długu nadal w trendzie bocznym.

• Liczymy, że w tym tygodniu bazowe rynki długu utrzymają się w trendzie bocznym. Presja na wzrosty rentowności na razie wyhamowała, a inwestorzy powinni wrócić do scenariusza dalszych obniżek stóp Fed i EBC, co powinny wspierać m.in. dane o inflacji z USA. Ostatnie payrolls sugerują jednak, że Fed nie zdecyduje się na kolejne agresywne cięcia stóp, nasz scenariusza zakłada kontynuację luzowania w tempie 25pb, więc mówimy raczej o stabilizacji rentowności lub wzrostach, niż o ich spadkach w najbliższych dniach.
• Rynek wycofuje się z gry na agresywne obniżki stóp w kraju szybciej niż zakładaliśmy. Wczoraj pomogły w tym min. zaskakująco mocne dane z Niemiec. Naszym zdaniem osłabienie krótkich SPW jest już jednak bardzo blisko końca. Pozytywne zaskoczenia danymi z Europy to raczej ewenement, więc inwestorzy powinni nastawiać się, że RPP będzie obniżać stopy w ślad za EBC, choć oczywiście później.