Serwis ekonomiczny ING

Wiadomości zagraniczne

Najbliższy tydzień na rynkach bazowych: geopolityka w centrum uwagi, dane inflacyjne z USA.

• Wydarzenia geopolityczne dot. Ukrainy pozostaną w centrum uwagi inwestorów w tym tygodniu. Telewizja NBC podała, że według D. Trumpa do wznowienia pomocy wojskowej i wywiadowczej USA dla Ukrainy nie wystarczy podpisanie umowy o minerałach i potrzebne są ustępstwa terytorialne oraz jakiś ruch w kierunku wyborów lub ustąpienie prezydenta W. Zełenskiego. Utrzymuje się napięcie w związku z ryzykiem ograniczenia usług komunikacyjnych z użyciem systemu Starlink i ostrą wymianą między E. Muskiem a R. Sikorskim. Dziś odbędzie się spotkanie amerykańskiego sekretarza stanu M. Rubio z MSZ Ukrainy A. Sybihą w Arabii Saudyjskiej.
• Również dziś rozpocznie się 4-dniowe posiedzenie Parlamentu Europejskiego, a na nim dyskusja o ustaleniach szczytu europejskiego nt. planu dozbrajania Europy, w tym unijnych pożyczek €150mld na obronność, poluzowania reguł fiskalnych, umożliwiających dodatkowy dług krajów członkowskich na ten cel, oraz przesuwania na obronność środków z polityki spójności. We wtorek ma się odbyć spotkanie szefów sztabów generalnych państw europejskich w Paryżu nt. ewentualnej misji pokojowej na Ukrainie.
• W zestawie danych gospodarczych z rynków bazowych kluczowe będą informacje o amerykańskiej inflacji CPI w środę. Konsensus zakłada wzrost o 0,3%m/m i 2,9%r/r z ryzykiem po wyższej stronie w związku w podwyższonym wzrostem o 0,5%m/m w styczniu. Odczyt inflacyjny w tym tygodniu może wpłynąć na komunikację Fed po posiedzeniu w następnym tygodniu. Decyzja banku ws. stóp wydaje się oczywista – pozostawienie stóp bez zmian w przedziale 4,25%-4,50%.
• Na kolejne cięcie w tym tygodniu zdecyduje się prawdopodobnie Bank Kanady (BoC). Po obniżce o 50pb w styczniu, BoC może w środę obniżyć stopy o 25pb. W Kanadzie nastąpiła w weekend zmiana przywódcy w rządzącej partii liberalnej – J. Trudeau zastąpił M. Carney, wcześniej gubernator Banku Kanady, a później gubernator Banku Anglii.

USA: Raport payrolls za luty bez większych niespodzianek.

• Według raportu payrolls, w lutym powstało 151tys. nowych miejsc pracy w sektorach pozarolniczych (w tym o 140tys. w sektorze prywatnym), lekko poniżej konsensusu 160tys. i 125tys. poprzednio (po korekcie w dół z 143tys.). Stopa bezrobocia wzrosła do 4,1% w lutym z 4,0% w styczniu, powyżej konsensusu 4,0%, a wynagrodzenia godzinowe o 0,3%m/m i 4,0%r/r w porównaniu z oczekiwanymi odpowiednio 0,3% i 4,1%. Wskaźnik zatrudnienia spadł do 62,4% w lutym z 62,6% miesiąc wcześniej.
• W danych za luty nie zmaterializowały się obawy o rynek pracy wiązane m.in. z działalnością departamentu DOGE i planowanymi na szeroką skalę zwolnieniami w sektorze publicznym. W całym sektorze publicznym zatrudnienie wzrosło o 11tys., niemniej jednak w styczniu zatrudnienie w sektorze federalnym spadło o 10tys. i był to największy spadek od czerwca 2022 (11tys.). Za wzrost zatrudnienia w sektorze prywatnym o 140tys. w połowie odpowiadały prywatna edukacja i opieka zdrowotna (łącznie +73tys.), handel i transport (21tys.) oraz usługi finansowe (21tys.). Drugi miesiąc z rzędu spadło zatrudnienie w zakwaterowaniu i rozrywce, co może wynikać z anomalii pogodowych na początku roku.
• Piątkowy odczyt nie wpłynął istotnie na oczekiwania odnośnie do ścieżki stóp procentowych Fed. Instrumenty rynkowe wyceniają, że do końca br. spadną łącznie o około 75pb, z najbliższą obniżką w czerwcu. Obniżka na posiedzeniu w przyszłym tygodniu 19 marca jest wyceniana z prawdopodobieństwem zaledwie 4%. O pauzie w cyklu obniżek mówił w piątek prezes Fed J. Powell.

Fed: Prezes Fed o pauzie w decyzjach ws. stóp procentowych.

• Prezes Fed J. Powell powiedział w piątek, że bank może poczekać z kolejną decyzją ws. stóp procentowych na kolejne działania prezydenta D. Trumpa. Powell zwrócił uwagę na podwyższoną niepewność wynikającą ze zmian politycznych w czterech obszarach: handlu, imigracji, polityce fiskalnej i regulacjach. Efekt netto tych zmian będzie miał znaczenie dla gospodarki i ścieżki stóp Fed. Powell przypomniał, że polityka pieniężna nie jest na z góry określonym kursie.

Strefa euro: Lekka rewizja PKB za 4kw24 w górę. Pozytywne dane z niemieckiego przemysłu.

• W III wyliczeniu, Eurostat zrewidował lekko w górę wzrost PKB w strefie w 4kw24 – do 0,2%kw/kw w ujęciu odsezonowanym i niezanualizowanym z 0,1% w poprzednim wyliczeniu. W ujęciu rocznym realny PKB w strefie euro wzrósł o 1,2%r/r (0,9% w poprzednim wyliczeniu).
• Po fatalnych danych o zamówieniach przemysłowych w Niemczech w piątek, dziś rano nieznacznie pozytywnie zaskoczyły dane o niemieckiej produkcji przemysłowej za styczeń (wzrost o 2,0%m/m, powyżej konsensusu 1,5% oraz po -1,5% w grudniu, po korekcie w górę z 2,4%). Oznaczało to jednak spadek o 1,6%r/r, choć płytszy niż -2,8% oczekiwane przez analityków. Dane mogą sugerować osiągnięcie lokalnego dnia w niemieckiej produkcji przemysłowej.

Wiadomości krajowe

RPP pozostawi w środę stopy NBP bez zmian i zaprezentuje główne zmienne z marcowej projekcji.

• Spodziewamy się, że Rada Polityki Pieniężnej (RPP) pozostawi w środę stopy procentowe Narodowego Banku Polskiego (NBP) bez zmian. Inflacja pozostaje na ścieżce wzrostowej, a uwaga Rady koncentruje się na ryzykach w górę dla inflacji związanych z odmrożeniem cen energii, wzrostem płac oraz ekspansywną polityką fiskalną.
• Marcowa projekcja makroekonomiczna będzie wciąż opierała się o założenie, że wygaśnięcie ceny maksymalnej na prąd dla gospodarstw domowych spowoduje w 4kw25 wzrost rachunków do poziomu obecnej taryfy Urzędu Regulacji Energetyki. Biorąc pod uwagę, że planowana na najbliższe miesiące aktualizacja taryf może przynieść ich obniżenie, a rząd deklaruje gotowość wydłużenia obowiązywania ceny maksymalnej, nie można wykluczyć, że ekonomiści banku centralnego przedstawią także alternatywną ścieżkę inflacji, uwzględniającą scenariusz stabilizacji cen prądu.
• W kierunku niższej ścieżki inflacji mogą oddziaływać takie czynniki jak umocnienie PLN (zwłaszcza do US$) oraz spadek cen ropy naftowej w ostatnich tygodniach.

W piątek dane o inflacji konsumenckiej w lutym i aktualizacja wag koszyka CPI.

• W piątek GUS opublikuje dane o inflacji CPI w lutym. Prognozujemy, że inflacja wzrosła do 5,4%r/r (konsensus: 5,3%) z 5,3%r/r w styczniu, głównie za sprawą wyższej rocznej dynamiki cen żywności. Urząd statystyczny zaktualizuje także wagi koszyka inflacyjnego, co może przynieść rewizję danych za styczeń.

Premier: Wydawanie w kolejnych latach 5% PKB na obronność wydaje się konieczne.

• Wydawalnie 5% PKB na obronność w najbliższych latach wydaje się koniecznością – powiedział premier D. Tusk. W budżecie na 2025 zaplanowano wydatki na obronność na poziomie 4,7% PKB. Premier dodał, że wg informacji wywiadowczych krajów UE i Ukrainy, Rosja przygotowuje się na pełnoskalową wojnę w ciągu 3-4 lat. D. Tusk poinformował, że kraje UE będą mogły wykorzystywać fundusze strukturalne na cele obronne. Premier powiedział także, że wśród krajów UE pojawił się pomysł, aby powołać Bank Obronny na wzór Europejskiego Banku Inwestycyjnego.

Prezydent chce 4% PKB wydatków na obronę w Konstytucji. Rząd zwiększa środki na obronę cywilną.

• Złożyłem poprawkę do Konstytucji zakładającą wydatki na zbrojenia na poziomie 4% PKB – poinformował Prezydent A. Duda.
• Rząd przeznaczy 0,3% PKB z budżetu państwa na obronę cywilną – powiedział wicepremier i minister obrony W. Kosiniak-Kamysz. Minister poinformował, że połowa środków na ten cel będzie pochodziła z Ministerstwa Spraw Wewnętrznych i Administracji (MSWiA), a druga połowa z budżetu Ministerstwa Obrony Narodowej (MON).

MF: Po szczycie w 1kw25 inflacja zacznie spadać – H. Majszczyk.

• Zgodnie z przewidywaniami, zarówno analityków Ministerstwa Finansów (MF), NBP, jak i analityków rynkowych w 1kw25 inflacja osiągnie maksimum i będzie już następnie niższa – powiedziała wiceminister finansów H. Majszczyk. Ministerstwo obniżyło prognozę średniorocznej inflacji w 2025 do 4,5%, wobec 5,0% zapisanych w ustawie budżetowej.

MF: Podniesienie progu podatkowego w PIT kosztowne dla budżetu.

• Zwiększenie kwoty progu dochodowego w podatku PIT o 35tys. do 155tys. skutkowałoby w 2025 spadkiem wpływów z podatku PIT na skali podatkowej w wysokości PLN11,8mld – poinformowało MF w odpowiedzi na interpelację poselską. Z kolei podwyższenie progu o inflację prowadziłoby do jego podniesienia do PLN126tys. w 2025 i zmniejszyło wpływy z PIT o PLN2,8mld.
• Obecnie dochody do PLN120tys. są opodatkowane stawką PIT 12%, a dochody powyżej tego progu stawką 32%. Zamrożenie progów podatkowych jest jednym ze sposobów planowanego przez rząd ograniczenia nadmiernego deficytu.

MF uplasowało bony skarbowe za PLN1,9mld.

• Na piątkowym przetargu MF sprzedało 50-tygodniowe bony skarbowe za PLN1,9mld, przy popycie PLN5,4mld. Oferta wynosiła PLN1-3mld.
• Na koniec lutego na rachunkach budżetowych znajdowało się PLN203,8mld, wobec PLN137,6mld na koniec 2024. Do końca 2025 do wykupu pozostaje dług o wartości nominalnej PLN145,0mld.

Zatrudnienie w trendzie spadkowym.

• Liczba pracujących obniżyła się w 4k24 o 0,8%r/r i wzrosła o 0,2%kw/kw – poinformował Eurostat. Wykorzystanie pracy, mierzone liczbą przepracowanych godzin, obniżyło się o 2,4%r/r i 0,5%kw/kw.

Komentarz rynkowy

Rynek FX: Konsolidacja na €/US$, ale z perspektywą dalszego wzrostu euro później.

• Krótkoterminowo pojawiają się obawy czy 4% skok €/US$ z ub. tygodnia jest do utrzymania. Obecna pozycja €/US$ odbiega od wycen bazujących na danych makro. Podejście wyceniające kurs €/US$ wobec innych klas aktywów nie wskazuje na przewartościowanie euro. Naszym zdaniem kształtuje się nowy punkt równowagi na €/US$, na istotnie wyższym poziomie niż przed wyborami w Niemczech. Rynek walutowy bardziej optymistycznie niż ekonomiści reaguje na doniesienia z Niemiec ws impulsu fiskalnego, nawet ignorując ryzyka jakie niesie implementacja. Dodatkowo, duża część inwestorów długoterminowych, np. fundusze inwestycyjne i emerytalne, od dawna utrzymywała długie pozycje w dolarze, często niezabezpieczone. Zaskoczenie z Niemiec było tak duże, że proces odwracania długich pozycji dolarowych może zająć jakiś czas, co może przedłużyć moc euro. Krótkoterminowo, w tym tygodniu zakładamy stabilizację pary €/US$ w przedziale 1,07-1,0950.
• W tym tygodniu czekamy na głosowania w Niemczech ws wdrożenia impulsu fiskalnego. Ewentualna wolniejsza implementacja może zaszkodzić euro, chociaż raczej przejściowo. Punktem uwagi jest także postęp rozmów pokojowych USA-Ukraina, gdzie administracja Trumpa coraz bardziej przypiera do muru okupowaną Ukrainę. W USA poznamy dane inflacyjne. Konsensus zakłada spadek rocznej inflacji CPI i bazowej o 0,1pp oraz wolniejszy miesięczny wzrost wskaźnika bazowego (0,3 zamiast 0,4%m/m), jednak nie brakuje obaw, iż firmy mogą podnieść ceny wyprzedzając decyzje celne Trumpa, co już dzisiaj spowodowało skok oczekiwań inflacyjnych gospodarstw domowych. Jednocześnie pogorszyły się perspektywy wzrostu PKB w USA i jesteśmy na etapie ciecia prognoz dla Stanów Zjednoczonych i podwyższania dla Eurolandu (chociaż bardziej na 2026 niż 2025 rok).
• Przejściowa, techniczna korekta €/US$ może spowodować skok kursu €/PLN. Ważny punkt oporu to 4,18/€, po jego przebiciu para może testować 4,20. To jak trwałe będzie osłabienie PLN zależy także od przebiegu rozmów USA-Ukraina. Już w ub. tygodniu widzieliśmy, iż polska waluta nie skorzystała z 4% umocnienia euro, a nasze aktywa są handlowane tak, jakby Polska miała być strefą buforową w nowym globalnym układzie sił. Zachowanie złotego będzie zależało od przebiegu rozmów USA-Ukraina i kształtu wynegocjowanego pokoju. Pozycja Ukrainy zdecydowanie osłabła w ostatnich dniach i na razie nie widać końca tych negatywnych zmian. Dlatego pozostajemy ostrożni i nie widzimy istotnego miejsca na powrót €/PLN do minimów sprzed dyskusji Trump-Zełeński w Gabinecie Owalnym. W tym tygodniu usłyszmy także kolejne jastrzębie wypowiedzi z NBP, ale one raczej nie pomogą PLN.

Rynek FI: Możliwa przejściowa stabilizacja rentowności Bundów w czasie prac parlamentarnych i koalicyjnych nad wdrożeniem impulsu fiskalnego. W dłuższej perspektywie widzimy rentowność Bundów powyżej 3%. Rentowności POLGBs powinny dalej opierać się presji wzrostowej z rynku niemieckiego.

• Spodziewamy się stabilizacji na krzywej dolarowej w tym tygodniu. Od wielu tygodni dane z USA zaskakują po słabszej stronie, ale piątkowe payrolls pokazały, że rynek pracy jest stabilny. Krzywa dolarowa powróciła do wyceny 3 cięć w USA wobec 1 cięcia niedawno. Trwa rewizja w dół prognoz PKB dla USA i ich rewizje w górę dla Eurolandu, ale to raczej powinno mieć to ograniczony wpływ na krzywą dolarową. Inflacja CPI z USA, jeżeli wpisze się w oczekiwania, także nie powinna wpłynąć na Fed. Prezes Powell deklaruje, iż duża niepewność, jaką niesie polityka nowej administracji, wymaga pauzy w cyklu łagodzenia polityki pieniężnej.
• Bundy doświadczyły dużego skoku rentowności w ub. tygodniu. Niepewna implementacja i głosowania w Bundestagu (18 marca) i Bundesracie (23 marca) oraz poszukiwania większości dla zmian w konstytucji mogą spowodować techniczną korektę, podobnie jak na €/US$. W dalszej perspektywie spodziewamy się kontynuacji wzrostu rentowności niemieckich 10-latek. Skok wydatków sektora finansów publicznych na infrastrukturę oraz obronność, łącznie o około 2%PKB sugeruje, że Bund może zmierzać powyżej 3%. W ślad za niemieckim programem wydatkowym można spodziewać się podobnych decyzji innych krajów strefy euro, chociaż mają one zdecydowanie mniejszą przestrzeń fiskalną, stąd w ich przypadku większą rolę będą grały programy finansowane ze wspólnego długu. Wszystko to oznacza podwyższenie prognoz PKB dla Niemiec i Eurolandu po parę dziesiątych PKB, raczej na 2026 rok niż 2025. W efekcie opóźnienie, albo mniej cięć stóp ECB. To kolejny argument sugerujący wyższy docelowy poziom rentowności na krzywej dochodowości w Niemczech. W przypadku gdyby ten tydzień przyniósł techniczną korektę i spadek rentowności, wyższe oczekiwania co do wzrostu gospodarczego w Eurolandzie będą także ograniczały skalę spadku, a  w dalszej perspektywie spodziewamy się powrotu rosnących rentowności.
• Krzywa dochodowości w PLN będzie podążała za Bundem. Jednak Polska podjęła decyzję o zwiększeniu wydatków militarnych wcześniej niż Niemcy i rynek wycenia wysokie podaże POLGBs od wielu kwartałów, więc przełożenie wysokich rentowności w Niemczech na POLGBs będzie ograniczone. Argumentem na wyższymi rentownościami jest jednak poprawa perspektyw wzrostu PKB w Niemczech i polskiego eksportu. Jednocześnie, wzrost zaawansowania finansowania wysokich potrzeb pożyczkowych w Polsce sprzyja stabilizacji na krzywej w PLN. Posiedzenie RPP nie przyniesie wiele nowego, podobnie jak publikacja CPI w piątek. Zmiana nastawienia NBP to raczej perspektywa 2 połowy 2025.