Serwis ekonomiczny ING

Wiadomości zagraniczne

USA: Cła Trumpa wyższe niż oczekiwano. Nerwowa reakcja rynków i zapowiedzi odwetu ze strony krajów.

• Trump ogłosił wczoraj powszechną stawkę celną na poziomie 10% dla wszystkich krajów, obowiązującą od północy 5 kwietnia, ale jednocześnie znacznie wyższe dodatkowe stawki na kraje, z którymi USA mają największe deficyty handlowe. Dodatkowe cła na poszczególne kraje będą następujące: 34% Chiny (z wcześniejszymi 20% cłami daje to łącznie 54%), 49% Kambodża, 46% Wietnam, 37% Bangladesz, 36% Tajlandia, , 32% Tajwan i Indonezja, 31% Szwajcaria, 30% RPA, 26% Indie, 25% Korea Południowa, 24% Japonia i Malezja, 20% UE, 17% Izrael i Filipiny, 10% Wielka Brytania, Brazylia i Singapur. Nowe cła nie zostaną jednak dodane do już wprowadzonych ceł na import samochodów, stali i aluminium oraz Meksyku i Kanady, wobec których 25% cła Trump już wcześniej wprowadził.
• Cła wzajemne Trumpa są wyższe od oczekiwań. Pierwsze szacunki mówią, że średnioważona stawka celna USA skoczyła z około 6-7% na 18-24%, podczas gdy oczekiwano 15-20%.
• Dużą niewiadomą są dalsze kroki. Tak wysokie cła mogą być propozycją wyjściową do dalszych negocjacji, Trump zachęcał partnerów handlowych do obniżenia swoich stawek celnych, zmniejszania innych barier i inwestycji w USA.
• Ale druga możliwa opcja, że wysokie cła zostaną na dłużej - bo Trump potrzebuje zgromadzić dochody budżetowe, aby przekonać Republikanów, że można przedłużyć wygasające pod koniec 2025 ciecia podatków, bez bolesnych cięć wydatków i eksplozji deficytu. W takim scenariuszu wysokie cła mogłyby pozostać np. do końca roku. Pozwoliłoby to zgromadzić potrzebne 600 mld US dochodów budżetowych.
• Rynki finansowe patrzą na politykę celną Trumpa jako głównie zagrożenie dla wzrostu w USA i globalnie. „Miękkie” dane z USA za 1kw25, a ostatnio także twarde wskaźniki, pokazują wyraźne spowolnienie w USA. Tak wysokie cła oznaczają dalsze problemy ze wzrostem w 2025 roku, bo bieżące dane pokazują, że niepewność jaką niesie polityka celna podkopuje wydatki konsumentów i plany biznesowe. Natomiast pozytywne dla USA efekty przenoszenia produkcji są odległe w czasie i niepewne. Średni koszt pracownika przemysłowego w USA jest obecnie nawet wyższy niż w Niemczech, w stosunku do Chin czy nawet Korei różnice są kilkukrotne. Pierwsza reakcja giełd i rynków długu pokazuje, że obawy o spowolnienie gospodarcze w 2025 dominują, nad obawami inflacyjnymi (to może być bolesne, ale jednorazowe dostosowanie cenowe, tak długo jak nie skoczą oczekiwania inflacyjne).

Świat: zapowiedzi odwetu na cła Trumpa.

• Chińskie ministerstwo handlu zgłosiło stanowczy sprzeciw wobec dodatkowych ceł Trumpa i wezwało do natychmiastowego wycofania decyzji, grożąc podjęciem odwetu w celu ochrony swoich interesów. Według strony chińskiej, tzw. cła wzajemne opierają się na subiektywnych i jednostronnych ocenach strony amerykańskiej, są niezgodne z zasadami handlu międzynarodowego.
• Japonia wyraziła poważne zaniepokojenie amerykańskimi cłami i wezwała do ich wycofania. Minister handlu powiedział, że Japonia będzie kontynuować starania o zwolnienie z amerykańskich ceł.
• Szefowa KE U. von der Leyen powiedziała, że KE kończy pierwszy pakiet odpowiedzi na amerykańskie cła na stal i aluminium (wejdą w życie 13 kwietnia, obejmują import o wartości €26mld) i przygotuje kolejne, aby chronić unijne interesy. Jednak odpowiedź UE jest wąska i celowana. KE wysyła sygnały, że chce negocjować, tak jak w pierwszej kadencji.
• W podobnym tonie wypowiedziała się prezes EBC C. Lagarde. Według niej, cła będą negatywne dla całego świata, a rozmiar i trwałość wpływu będą uzależnione od zakresu, produktów, czasu trwania i negocjacji.
• W kontekście ceł Trumpa, obniżamy naszą prognozę wzrostu PKB w strefie euro do 0,6% z 0,7% w 2025 oraz do 1,0% z 1,4% dla 2026.

Dziś dane o koniunkturze w marcu w usługach wg ISM z USA.

Wiadomości krajowe

Dziś konferencja prezesa A. Glapińskiego.

• Dziś o 15:00 odbędzie się konferencja prasowa prezesa Narodowego Banku Polskiego (NBP) poświęconą ocenie bieżącej sytuacji ekonomicznej w Polsce.
• Nastawienie prezesa A. Glapińskiego było bardziej jastrzębie niż całej Rady, a komunikat po kwietniowym posiedzeniu zawiera istotne gołębie akcenty. W efekcie komunikacja ze strony prezesa NBP powinna dziś ulec modyfikacji w kierunku mniej restrykcyjnej retoryki. Skala tej zmiany jest niepewna, ale wzrosły szanse na istotne złagodzenie tonu.

Gołębie sygnały w komunikacie po kwietniowym posiedzeniu RPP.

• Zgodnie z oczekiwaniami Rada Polityki Pieniężnej (RPP) pozostawiła stopy Narodowego Banku Polskiego (NBP) bez zmian (główna nadal 5,75%). W komunikacie po posiedzeniu pojawiło się parę gołębich sygnałów. Zwracamy uwagę, że już w ub. miesiącu na konferencji prezes NBP powiedział, iż członkowie RPP prosili, aby przekazać, iż są także czynniki poprawiające perspektywy inflacji. W bieżącym miesiącu te czynniki znalazły swoje odzwierciedlenie w komunikacie. Rada odnotowała, że „dane z sektora przedsiębiorstw sygnalizują obniżanie się dynamiki płac”, przyznała, że inflacja CPI w 1kw25 była niższa od oczekiwań i oceniła, że w kolejnych kwartałach inflacja „może być niższa niż wcześniej oczekiwano”.
• Od przełomu 2024/2025 z banku centralnego płynie bardzo jastrzębi przekaz, podkreślający ryzyka ponownego wzrostu inflacji. Z tego względu brak zmian stóp procentowych w kwietniu nie jest zaskoczeniem. Ostatnie tygodnie przyniosły jednak szereg sygnałów, które poprawiły perspektywy inflacji. Naszym zdaniem powrót inflacji do przedziału dopuszczalnych wahań możliwy jest w 3kw25, a więc rok wcześniej niż pokazała to najnowsza projekcja NBP. Dane od ostatniego posiedzenia sprawiły także, że ton komunikacji NBP zmienił się na nieco mniej restrykcyjny.
• Głównie zmiany, jakie poprawiają perspektywy inflacji są następujące. Po pierwsze, aktualizacja koszyka CPI przyniosła rewizję styczniowej inflacji w dół o 0,4pkt. proc. Po drugie, marzec nie przyniósł spodziewanego szczytu inflacji, a zamiast niego obserwujemy „płaskowyż” (w pierwszych trzech miesiącach 2025 inflacja wynosiła 4,9%r/r). Po trzecie, inflacja bazowa jest mniej uporczywa od obaw i spadała w 1kw25. Po czwarte, na początku tego roku wyraźnie wyhamowało tempo wzrostu płac. Po piąte, scenariusz wzrostu cen energii po zniesieniu ceny maksymalnej w 4kw25 jest mało prawdopodobny. Większe prawdopodobieństwa przypisujemy scenariuszowi wyraźnej obniżki taryfy energetycznej po jej aktualizacji przez Urząd Regulacji Energetyki lub scenariuszowi wydłużenia obowiązywania ceny maksymalnej.
• Wspomniane czynniki dezinflacyjne powinny znaleźć odzwierciedlenie w lipcowej projekcji NBP i wówczas powinna się w RPP pojawić gotowość do obniżek stóp procentowych. Nie wykluczamy przy tym, że wnioski o obniżkę stóp pojawią się już wcześniej. Gdyby ukonstytuowała się większość za obniżką w lipcu, to stopy mogłyby być obniżone o 25pb. Za bardziej prawdopodobne uważamy opóźnienie startu cyklu łagodzenia polityki pieniężnej do września, ale w takim scenariuszu w pierwszym kroku stopy mogą zostać zredukowane o 50pb. Do końca 2025 widzimy przestrzeń na obniżki stóp o 100pb (redukcja stopy referencyjnej do 4,75%) oraz spodziewamy się, że cykl może się zakończyć w 2026 roku na poziomie 4,25% z uwagi na trwające ożywienie gospodarcze oraz ryzyka inflacyjne w średnim terminie. Głębsze obniżki będą możliwe, jeżeli spadkowi inflacji będzie towarzyszyło dalsze umocnienie kursu, ponieważ to poprawi perspektywy inflacji, ale jednocześnie będzie dodatkowo zacieśniało politykę pieniężną. Obecnie złoty (w ujęciu realnego efektywnego kursu walutowego) jest najmocniejszy od 2008 roku a łączna restrykcyjność polityki pieniężnej (mierzona realnym kursem i realnymi stopami) jest najwyższa od 15 lat.
• Przed obniżkami stóp Rada powinna jednak kontynuować zmianę retoryki, przygotowując rynek na zwrot w polityce pieniężnej. Wypowiedzi członków RPP wskazują, że już dziś większość jest mniej jastrzębio nastawiona niż prezes NBP A. Glapiński.
• Zmiany w kwietniowym komunikacie są znaczące i stanowią one reakcję na dane, które pojawiły się od poprzedniego posiedzenia Rady.

MKiŚ: Nie będzie wzrostu cen energii w 4kw25.

• Wolą rządu jest, aby ceny prądu dla gospodarstw domowych po 3kw25 były poniżej ceny ustawowej i jeśli będzie taka potrzeba, to zostaną one zamrożone – powiedziała minister klimatu i środowiska P. Hennig-Kloska. Zgodnie z obecnym stanem prawnym do końca września cena maksymalna energii elektrycznej dla gospodarstw domowych nie może przekraczać PLN500/MWh.
• Ścieżka inflacji w naszych prognozach bazuje na założeniu, że ceny energii elektrycznej nie wzrosną w 4kw25. W takim scenariuszu w 2poł25 inflacja może się obniżyć w okolice 3%r/r.

PZPM: Polski przemysł motoryzacyjny odczuje amerykańskie cła.

• W Polsce nie produkuje się samochodów, które trafiają na rynek amerykański, ale wartość wytwarzanych w Polsce komponentów montowanych w tych pojazdach szacowana jest nawet na €350mln rocznie – powiedział prezes Polskiego Związku Przemysłu Motoryzacyjnego (PZPM) J. Faryś. Zwrócił uwagę, że konsekwencje nowych ceł poniosą również amerykańscy konsumenci, gdyż pokusę podniesienia cen będą mieli również lokalni producenci samochodów.

Komentarz rynkowy

Rynek FX: Dolar pod presją po ogłoszeniu ceł przez D.Trumpa.

• Europejska część notowań przyniosła wczoraj kolejną spokojną sesję w wykonaniu eurodolara. Kurs EUR/USD oscylował wokół dobrze znanego z ostatnich dni poziomu 1,0830. Źródłem stabilizacji głównej pary walutowej świata było oczekiwanie na nowy akcent w polityce celnej w wykonaniu administracji D.Trumpa. W takich uwarunkowaniach na drugi plan zeszły dane makroekonomiczne jakie wczoraj napłynęły ze Stanów Zjednoczonych mimo, iż jak np. raport ADP były one dość odmienne od konsensusu. Rynkowych emocji nie wywoływały także liczne wystąpienia przedstawicieli Europejskiego Banku Centralnego (I.Schnabel, O.Rehn, Ch.Lagarde, czy główny ekonomista P.Lane). Były one jednak zgodne z dotychczasową narracją EBC tj. uzależnienia decyzji od napływających danych i braku określenia docelowego poziomu stóp procentowych w strefie euro. Sytuacja na rynkach finansowych zaczęła się dynamicznie zmieniać wraz z ogłoszeniem nowych ceł przez D.Trumpa. Decyzją prezydenta USA zostały one gwałtownie podniesione (z przypisaniem różnych stawek dla różnych państw).
• Reakcją rynku było istotne podbicie zmienności. Kurs EUR/USD przejściowo obniżył się poniżej poziomu 1,08 by finalnie zakończyć dzień ponad 1,09. W efekcie – na gruncie analizy technicznej – powraca scenariusz ataku 1,0940 (szczyty z marca, ale i listopada ubiegłego roku). Jego pokonanie otwierałoby naszym zdaniem drogę do ruchu w okolice 1,10 i dalej do nawet 1,12. Dziś spodziewamy się przede wszystkim utrzymania podwyższonej zmienności notowań eurodolara. Inwestorzy z Europy „trawić” będą wczorajsze informacje. Pytaniem otwartym pozostaje, czy wzorem poprzednich tygodni D.Trump zdecyduje o szybkim zawieszeniu ceł i rozpoczęciu negocjacji handlowych tak jak to miało miejsce w przypadku Meksyku, czy Kanady.
• Środa na krajowym rynku walutowym przebiegła zgodnie z wzorcem ostatnich dni/tygodni. Kurs EUR/PLN nadal przebywa w zawężonym przedziale 4,1510 – 4,2030 pozostając niewrażliwy na napływające sygnały. Bez wątpienia najważniejszym wydarzeniem minionej sesji było posiedzenie Rady Polityki Pieniężnej. Zgodnie z oczekiwaniami stopy procentowe w Polsce zostały utrzymane. Narracja komunikatu natomiast mimo, iż uważamy ją za nieco złagodzoną w ślad za ostatnimi danymi makroekonomicznymi, nie miała przełożenia na wycenę złotego. Dominuje wyczekiwanie na dzisiejszą konferencję prasową prezesa Narodowego Banku Polskiego, która może rzucić nieco więcej światła na perspektywy krajowej polityki pieniężnej. Globalne zawirowania na rynkach finansowych będące konsekwencją decyzji D.Trumpa nt. ceł nie mają póki co przełożenia na wartość złotego. Możliwe, iż stabilność złotego ma związek z sytuacją na rynku opcyjnym, gdzie wygasające opcje wymagają domykania ekspozycji na rynku spot co stabilizuje kurs €/PLN. Przestrzegamy jednak przed zbyt pochopnym wyciąganiem wniosków. Co prawda USA nie są dominującym partnerem handlowym dla Polski a złoty wielokrotnie w poprzednich miesiącach udowadniał swoją odporność na turbulencje rynków globalnych, to w naszej ocenie dopiero dzisiejsza sesja pokaże pełną skalę reakcji. Mimo wszystko podtrzymujemy nasze oczekiwania, iż kurs EUR/PLN pozostanie w trendzie bocznym 4,1510 – 4,2030.

Rynek FI: Mocne spadki dochodowości Treasuries reakcją na obawy o amerykański wzrost gospodarczy. Dominują obawy o wzrost gospodarczy na świeci nad obawami inflacyjnymi.

• Amerykański rynek długu, który przez większość wczorajszej sesji przyjął postawę wyczekującą na decyzję D.Trumpa w sprawie ceł wraz z ich ogłoszeniem rozpoczął dynamiczny ruch spadku rentowności. Mimo, iż obniżeniu uległa cała krzywa, to jednak ciężar reakcji koncentrował się na 10-letnim długu (spadek o około 11pb do 4,05%). Odczytujemy to jako przejaw rynkowych obaw odnośnie do przyszłej kondycji amerykańskiej gospodarki (mniej jako zmartwienie inflacyjne), ale i ogólnego zwiększenia rynkowej niepewności. W tym tygodniu najprawdopodobniej zostanie ona spotęgowana cłami odwetowymi ze strony Chin, mniej Unii Europejskiej. W takich okolicznościach uważamy, iż na drugi plan zejdą zaplanowane na dziś dane makroekonomiczne. Tym bardziej, iż odczyty usługowych indeksów PMI w strefie euro i USA będą miały finalny charakter (niewielkie ryzyko istotnych odchyleń w stosunku do wstępnych odczytów). Na gruncie makro inwestorzy koncentrują się przede wszystkim na piątkowym odczycie non-farm payrolls. Gdyby dane były słabsze od oczekiwań, może to oznaczać iż niepewność jaka niesie polityka D.Trumpa przekłada się już nie tylko na indeksy sentymentu, ale również twarde dane, co będzie kolejnym argumentem za spowolnieniem wzrostu w USA.
• Krajowa krzywa obligacji kontynuowała spadek rentowności. W przypadku jej długiego końca momentami obserwowaliśmy zniżkę o około 6pb do 5,64% tj. tegorocznego minimum. Argumentami za spadkiem dochodowości pozostają 1) nasilające się oczekiwania dotyczące cięć stóp procentowych NBP oraz istotne złagodzenie tonu komunikatu RPP 2) sprawna realizacja tegorocznych potrzeb pożyczkowych, 3) wysoka poduszka płynnościowa na rachunkach Ministerstwa Finansów. Konsekwentnie pozostajemy pozytywnie nastawieni do obligacji i widzimy możliwość zawężenia premii w asset swapie, jednak skala ruchu spadkowego POLGBs z ostatnich tygodni sugeruje możliwość przejściowej realizacji zysków. Zakładamy, że w najbliższych dniach spadki rentowności na rynkach bazowych będą kontynuowane, bo jednak D.Trump zaskoczył wyższymi cłami. O tym czy ostatnie spadki rentowności POLGBs będą kontynuowane przesądzi także dzisiejsze konferencja prezesa. Skala zmiany nastawienia jest niepewna, ale wzrosły szanse na istotne złagodzenie tonu prezesa NBP.