NBP nie wykazuje chęci do szybkiego kontynuowania obniżek stóp procentowych, bo „wzmocniły się fundamentalne czynniki mogące zwiększać inflacje w długim okresie.”

Wśród głównym ryzyk NBP wymienia przyspieszenie PKB, m.in. pod wpływem ożywienia popytu konsumpcyjnego, wyższy wzrost płac oraz trwającą ekspansję fiskalną i niepewność co do cen energii elektrycznej w 4kw25. NBP nie podziela także naszych prognoz wskazujących, że inflacja może spaść poniżej celu w 2poł25 i wynieść 2,3%r/r w lipcu.

Uzasadnienie majowe decyzji

RPP zaostrzyła nastawienie. Uzasadniając decyzję Rady Polityki Pieniężnej (RPP) o pozostawieniu stóp procentowych bez zmian prezes NBP A. Glapiński zwracał uwagę, że wzrost PKB w 1kw25 był nadal powyżej 3%, a lepsze od oczekiwań dane o produkcji przemysłowej i sprzedaży detalicznej sugerują przyspieszenie wzrostu gospodarczego w 2kw25, w tym pod wpływem ożywienia popytu konsumpcyjnego. Podkreślił także, że chociaż wskutek decyzji Urzędu Regulacji Energetyki (URE) gaz może potanieć, to zwiększyły się fundamentalne czynniki, które mogą podbić inflację w średnim terminie. W tym kontekście prezes wspomniał wciąż wysoką dynamikę płac i brak perspektyw zacieśnienia polityki fiskalnej.

Inflacja i jej perspektywy

Oceniając tendencje inflacyjne szef Rady odnotował spadek inflacji w maju do 4,1%r/r, czyli o 0,8 pkt. proc. względem początku roku. Jednocześnie przyznał, że decyzja URE może obniżyć inflację i zdaniem NBP wyniesie ona około 3%r/r w 3kw25. Po raz kolejny A. Glapiński powtórzył, że brak formalnych decyzji w kwestii cen energii elektrycznej w 4kw25 powoduje, że NBP zakłada, że pod koniec roku energia elektryczna podrożeje. Proinflacyjnie oddziałuje także - zdaniem prof. Glapińskiego – luźna polityka fiskalna. W 2025 Komisja Europejska (KE) przewiduje deficyt sektora finansów publicznych w Polsce na 6,4% PKB i będzie to niemal najwyższy poziom nierównowagi fiskalnej w Unii Europejskiej (UE). Co więcej, wg KE w 2026 nie nastąpi zacieśnienie fiskalne, a dług publiczny przekroczy 60% PKB. Dodatkowo dynamika wzrostu płac pozostaje zbyt wysoka, by zapewnić trwały powrót inflacji do celu.

Polityka pieniężna i jej perspektywy

Odnosząc się do kolejnych decyzji RPP prezes NBP uzależnił je od napływających danych. Stwierdził, że lipcowa projekcja makroekonomiczna pomoże lepiej ocenić perspektywy inflacji w dłuższym terminie. Do tego czasu poznamy też nowe dane o płacach i inflacji. Główne źródła niepewności, to poziom cen energii w 4kw25 kształt budżetu na 2026. Kwestie te nie zostaną rozstrzygnięte do jesieni. Dlatego też część członków Rady chce się wstrzymać z kolejnymi decyzjami do września, podczas gdy inni widzą przestrzeń na cięcie stóp już w lipcu.

Podsumowanie

Wydźwięk majowej konferencji prasowej prezesa NBP był dosyć jastrzębi. Nie padły jednoznaczne deklaracje o gotowości do dalszego złagodzenia polityki pieniężnej. Prezes podkreślał ryzyka inflacyjne związane z cenami energii elektrycznej i polityką fiskalną, mniejszą wagę przywiązując do spadku bieżącej presji inflacyjnej i dezinflacyjnego oddziaływania decyzji URE w sprawie cen gazu. Sugeruje to, że NBP nie będzie się spieszył z dalszym łagodzeniem polityki pieniężnej.

Spodziewamy się, że bieżące dane inflacyjne i nowa projekcja mogą dostarczyć argumentów za dalszymi obniżkami stóp procentowych, ale funkcja reakcji NBP ponowne wydaje się zmieniać. Nasz dotychczasowy scenariusz bazowy, zakładający cięcie stóp o 25pb w lipcu i kolejne dwie obniżki we wrześniu i listopadzie, jest obecnie bardzo niepewny. Wg naszych prognoz inflacja znajdzie się w celu NBP już w lipcu, a wzrost cen energii dla gospodarstw domowych w 4kw25 niezmiennie uważamy za mało prawdopodobny biorąc pod uwagę kształtowanie się cen na hurtowym rynku energii. Jednak NBP nie wykazuje chęci do szybkiego kontynuowania obniżek stóp procentowych.

Niniejsza publikacja została przygotowana przez Biuro Analiz Makroekonomicznych w ING Banku Śląskim S.A. wyłącznie w celach informacyjnych, bez uwzględnienia celów inwestycyjnych, sytuacji finansowej ani dostępnych środków pieniężnych odbiorcy. Informacje zawarte w tej publikacji nie stanowią porady inwestycyjnej, prawnej ani podatkowej, ani też oferty dotyczącej zakupu bądź sprzedaży jakiegokolwiek instrumentu finansowego. ING Bank Śląski S.A. dołożył należytej staranności, aby informacje zawarte w treści publikacji były rzetelne oraz oparte na wiarygodnych źródłach. ING nie ponosi żadnej odpowiedzialności za jakiekolwiek straty bezpośrednie, pośrednie lub wtórne powstałe w wyniku korzystania z tej publikacji. O ile nie zastrzeżono inaczej, wszystkie opinie, prognozy i oszacowania należą do autora (autorów) oraz są aktualne w momencie publikacji i mogą ulec zmianie bez odrębnego powiadomienia.

Rozpowszechnianie tej publikacji może być ograniczone przez prawo lub regulacje w różnych jurysdykcjach.

Publikacja oraz zawarte w niej informacje objęte są prawami autorskimi. Nie może być ona kopiowana, rozpowszechniana ani publikowana przez jakąkolwiek osobę, w jakimkolwiek celu, bez wyraźnej uprzedniej zgody ING Banku Śląskiego S.A. Nie dotyczy to przypadków posługiwania się publikacją z powołaniem na jej źródła. Wszystkie prawa zastrzeżone. Nadzór nad działalnością ING Banku Śląskiego S.A. sprawuje Komisja Nadzoru Finansowego (ul. Piękna 20, 00-549 Warszawa).