Serwis ekonomiczny ING

Wiadomości zagraniczne

USA: Niższy od oczekiwań wzrost inflacji bazowej w czerwcu, pomimo pierwszych symptomów wpływu ceł na ceny.

• W czerwcu inflacja CPI wzrosła do 2,7%r/r (konsensus: 2,6%r/r), po wzroście cen konsumenckich o 2,4%r/r w poprzednim miesiącu. W ujęciu miesięcznym ceny wzrosły o 0,3%. Inflacja bazowa, z wyłączeniem cen żywności i paliw wzrosła do 2,9%r/r z 2,8%r/r w maju (wzrost cen w ujęciu miesięcznym o 0,2%, wobec konsensusu na poziomie 0,3%m/m).
• Nieco niższy od obaw odczyt inflacji bazowej pozostawia uchylone drzwi do ewentualnej obniżki stóp Fed we wrześniu, ale ryzyko wyższych wyników za lipiec i sierpień oznacza, że decydenci będą potrzebowali jednoznacznie negatywnych sygnałów z amerykańskiego rynku pracy, aby podjąć decyzje w sprawie złagodzenia polityki pieniężnej przed grudniem. Nasz scenariusz bazowy zakłada, że Fed wstrzyma się z obniżkami stóp do grudnia, kiedy dokona cięcia o 50pb.
• W lipcowych danych można się doszukać proinflacyjnego wpływu ceł na wzrost cen w niektórych kategoriach (warzywa i owoce, sprzęt AGD, zabawki, odzież i sprzęt sportowy), jednak w przypadku inflacji bazowej zostało to z skompensowane spadkiem komponentu związanego z mieszkaniem, który stanowi blisko 40% inflacji bazowej.

USA: Wzrost aktywności przemysłu w okręgu nowojorskim w lipcu.

• Indeks Empire Manufacturing, który mierzy aktywność wytwórczą w stanie Nowy Jork, wzrósł w lipcu do 5,5pkt z -16,0pkt. w czerwcu na bazie rosnącej liczby dostaw i wzrostu zatrudnienia. Nieznacznie wzrosła też liczba nowych zamówień. Wskaźnik znalazł się na dodatnim poziomie po raz pierwszy od lutego. Odczyty powyżej zera wskazują na wzrost aktywności.

USA: Administracja D. Trumpa poszukuje następcy J. Powella w fotelu prezesa Fed – S. Bessent.

• Sekretarz Stanu S. Bessent poinformował, że administracja USA rozpoczęła formalny proces poszukiwania następcy J. Powella, czyli kolejnego szefa Fed. Dodał, że jest to decyzja prezydenta Trumpa, który uważa, że Powell nie powinien pozostać na stanowisku po zakończeniu obecnej kadencji (upływa w maju 2026). W ostatnich miesiącach D. Trump wielokrotnie krytykował i obrażał J. Powella domagając się obniżek stóp procentowych.
• Z doniesień medialnych wynika, że poważnym kandydatem na stanowisko szefa Fed ma być szef doradców ekonomicznych Białego Domu K. Hassett. Ewentualne odwołanie J. Powella przed końcem kadencji byłoby bardzo negatywnie odebrane przez rynki finansowe. Nawet jeżeli zmiana nastąpi po zakończeniu kadencji, ale stanowisko obejmie kandydat podatny na naciski D. Trumpa, to rynek odbierze to jako utratę niezależności banku centralnego i może stracić wiarę, że Fed będzie stał na straży stabilności cen, żądając wyższych premii w rentownościach U.S. Treasuries.

UE: Wyższy od oczekiwań wzrost produkcji przemysłowej strefy euro w maju.

• W maju produkcja przemysłowa strefy euro wzrosła o 1,7%m/m, przebijając oczekiwania rynkowe zakładające wzrost o 1,0%r/r, po spadku o 2,2%m/m w maju (po rewizji w górę z -2,4%m/m). W ujęciu rocznym produkcja wzrosła w maju o 3,7%r, wobec konsensusu na poziomie 2,2%r/r i +0,2%r/r w kwietniu (po rewizji z +0,8%r/r).
• Duży udział w majowym wzroście produkcji przemysłowej miał dynamiczny wzrost produkcji leków (+27,7%m/m), która dotychczas nie była objęta planami celnymi USA, chociaż pojawiały się takie groźby. Produkcja tego sektora jest silnie skoncentrowana w Irlandii, dlatego w tym kraju odnotowano wysoki wzrost produkcji (12.4%m/m), chociaż wyniki dla innych regionów były już mniej imponujące (np. tylko 2,2%m/m w Niemczech).
• Niepewność dotycząca perspektywy światowego handlu generuje dodatkową zmienność aktywności europejskiego przemysłu, ale obawy o wyraźne osłabienie aktywności po obserwowanych w 1kw25 zakupach na zapas (frontloading) mogą okazać się przesadzone, co nie zmienia faktu, że przy słabości sektora usługowego trudno oczekiwać wyraźnej poprawy koniunktury w strefie euro, która najprawdopodobniej pozostanie w stagnacji w krótkim terminie.

Francja: Plan oszczędności budżetowych na ok. €44mld.

• Premier Francji F. Bayrou ogłosił wczoraj plan oszczędności budżetowych na kwotę ok. €44mld. W ocenie premiera kraj znalazł się na krawędzi z uwagi na szybko narastający dług publiczny. Plan oszczędnościowy zakłada m.in. zamrożenie wydatków (w tym świadczeń społecznych i emerytur) ich wzrost o poziom inflacji oraz zamrożenie progów podatkowych. Ograniczone mają być subwencje dla samorządów. Planowana jest także redukcja wydatków na ochronę zdrowia oraz redukcja liczby pracowników w sektorze publicznym. W 2025 deficyt budżetowy jest szacowany na 5,4% PKB.
• W reakcji na plan oszczędności fiskalnych liderka skrajnej prawicy M. Le Pen zagroziła zagłosowaniem za wotum nieufności dla obecnego gabinetu.

Niemcy: Poprawa wskaźnika ZEW w Niemczech w lipcu.

• Wskaźnik ZEW, który mierzy zaufanie niemieckich analityków i inwestorów instytucjonalnych  poprawił się w lipcu do 52,7pkt. z 47,5pkt. w czerwcu i wobec oczekiwań na poziomie 50,4pkt. Wyraźnie poprawiły się oceny sytuacji bieżącej (do -59,5pkt. z -72,0pkt. miesiąc wcześniej).

Wiadomości krajowe

RPP: Procesy cenowe są nadal fundamentalnie nieustabilizowane – J. Tyrowicz.

• Czerwcowa inflacja na poziomie 4,1%r/r to średnia z -10% na paliwach i bardzo pozytywnych wartości dla żywności oraz niektórych towarów i usług, a Polska ma nadal fundamentalnie nieustabilizowane procesy cenowe – uważa J. Tyrowicz z Rady Polityki Pieniężnej (RPP). Członkini Rady uważa, że w lipcu inflacja może spaść w okolice 2,6%r/r, ale będzie to efekt czysto statystyczny, związany z częściowym odmrożeniem cen energii. Tyrowicz zwróciła jednak uwagę, że obecnie liczba grup produktów gdzie ceny rosną szybciej niż wskaźnik CPI ogółem jest obecnie więcej niż normalnie, zwłaszcza dotyczy to żywności oraz cen z koszyka inflacji bazowej.
• W naszej ocenie spadek inflacji w lipcu będzie zjawiskiem trwałym, a  w kolejnych miesiącach nie spodziewamy się wyraźnego jej odbicia, więc RPP ma przestrzeń do dalszych obniżek stóp. Widzimy miejsce na obniżkę stopy referencyjnej o 75pb w 2025 i kolejne 75pb w 2026.

GUS potwierdził czerwcową inflację na 4,1%r/r, ale od lipca wyraźny spadek. Rada będzie kontynuowała obniżki stóp NBP.

• GUS potwierdził odczyt czerwcowej inflacji konsumenckiej (CPI) na poziomie 4,1%r/r. Towary podrożały o 3,2%r/r, a usługi o 6,3%r/r, wobec odpowiednio 3,3%r/r i 6,0%r/r miesiąc wcześniej. Niewielki wzrost inflacji w czerwcu względem maja wynikał wg naszych szacunków ze wzrostu inflacji bazowej (oficjalne dane NBP opublikuje dziś). Szacujemy, że w czerwcu inflacja bazowa z wyłączeniem cen żywności i energii wzrosła do 3,4%r/r z 3,3%r/r w maju. W porównania do maja wyraźnie drożały m.in. usługi związane z turystyką zagraniczną (7,1%m/m) oraz usługami transportowymi (5,5%m/m).
• Uwaga rynku koncentruje się obecnie na danych inflacyjnych za lipiec. Należy się w nich spodziewać wyraźnego spadku inflacji z uwagi na wysoką bazę odniesienia z lipca 2024, kiedy nastąpiło częściowe uwolnienie cen energii dla gospodarstw domowych. Spodziewamy się, że wzrost cen w ujęciu miesięcznym będzie w lipcu tego roku wyraźnie niższy niż w lipcu ubiegłego roku, kiedy ceny wzrosły o 1,4%m/m, co do sprowadzi roczny wskaźnik inflacji poniżej 3%r/r.
• W lipcu została przywrócona opłata mocowa, co dla przeciętnego detalicznego nabywcy prądu oznacza podwyżkę kwotową o PLN11,14 netto. Jednocześnie weszły w życie nowe niższe taryfy gazowe dla odbiorców indywidualnych. W efekcie wzrost cen nośników energii w porównaniu do czerwca będzie nieznaczny, a  w ujęciu rocznym tempo wzrostu spadnie z ok. 13% do niskich poziomów jednocyfrowych.
• Perspektywy inflacyjne kształtują się korzystnie. Nie tylko inflacja znajdzie się blisko celu NBP w 3kw25, ale nie widzimy również ryzyka jej istotnego odbicia w nadchodzących kwartałach. Parlament przyjął ustawę wydłużającą obowiązywanie ceny maksymalnej na prąd na 4kw25 (oczekuje na podpis Prezydenta), a otoczenie globalne nie niesie impulsów inflacyjnych (niskie ceny surowców, w tym ropy naftowej).
• W kontekście oczekiwanego spadku i stabilizacji inflacji CPI oczekujemy, że Rada Polityki Pieniężnej (RPP) będzie kontynuowała łagodzenie polityki pieniężnej. Po przerwie wakacyjnej (brak posiedzenia decyzyjnego w sierpniu), we wrześniu Rada może obniżyć stopy procentowe nawet o 50pb z uwagi na dalszy spadek inflacji i prawdopodobne wejście w życie ustawy utrzymującej cenę maksymalną prądu na poziomie PLN500/MWh netto. Projekt budżetu na 2026, który poznamy na przełomie sierpnia i września, raczej nie będzie sugerował dalszego wzrostu deficytu w relacji do PKB w roku przyszłym. Ponadto dane z rynku pracy powinny potwierdzić stopniowy spadek presji płacowej. Kolejnej po wrześniu obniżki stóp NBP (25pb) oczekujemy w listopadzie. W efekcie na koniec 2025 stopa referencyjna może wynieść 4,25%.

MF: Po czerwcu deficyt budżetu państwa wzrósł do PLN119,7mld.

• Po czerwcu deficyt budżetu państwa (kasowo) wyniósł PLN119,7mld, wobec PLN108,3mld po maju – wynika z danych Ministerstwa Finansów (MF). W pierwszym półroczu dochody z podatku od towarów i usług (VAT) wzrosły o ok. PLN17,8mld (12,4%r/r). W warunkach porównywalnych (korygując o wpływ reformy finansowana jednostek samorządu terytorialnego) wpływy z podatku od osób fizycznych (PIT) zwiększyły się o 16,4%r/r, a  z podatku od osób prawnych (CIT) o 8,1%r/r.
• Planowany w ustawie budżetowej deficyt budżetowy na cały 2025 to PLN288,8mld. Na bazie wykonania budżetu w pierwszej połowie roku szacujemy, że plan dochodów może nie zostać w pełni zrealizowany (zwłaszcza w przypadku VAT), ale skala ubytku nie powinna skutkować potrzebą nowelizacji ustawy budżetowej na 2025.

MF zaoferuje dziś pięć serii obligacji za PLN6-10mld.

• Na dzisiejszej aukcji sprzedaży MF zaoferuje do sprzedaży pięć serii obligacji za PLN6-10mld. W miesięcznym planie podaży deklarowano ofertę w przedziale PLN5-9mld.
• Resort poinformował, że stan środków walutowych na rachunkach budżetowych na koniec czerwca obniżył się do €9,01mld z €9,07mld na koniec maja.

Komentarz rynkowy

Rynek FX: Dane o inflacji z USA umocniły dolara.

• Kurs €/US$ kontynuował wczoraj ruch spadkowy rozciągając serię nieprzerwanych zniżek do pięciu sesji. Co prawda w tym czasie zakres ruchu wyniósł ledwie około 1,5 centa, to jednak znaczna jego część miała miejsce we wtorek. Dolar umocnił się między innymi pod wpływem danych o inflacji CPI z amerykańskiej gospodarki. Wprawdzie odczyt inflacji bazowej był nieco słabszy od konsensusu, ale wskaźnik CPI (w ujęciu r/r) minimalnie przebił oczekiwania. W obliczu rosnącej inflacji inwestorzy utrzymują swój scenariusz ostrożnych cięć stóp procentowych w tym roku (-50bp). Rośnie natomiast frustracja administracji D.T rumpa, która konsekwentnie domaga się szybkich obniżek kosztu pieniądza. Wczoraj sekretarz skarbu USA S. Bessent poinformował, iż formalnie rozpoczęty został proces poszukiwania nowego szefa Fed, w związku z kończącą się w maju 2026 roku kadencją J. Powella. W naszej ocenie w środę trudno będzie o większe ruchy €/US$. Kalendarium danych pozostaje ubogie i opiera się głównie na Beżowej Księdze Fed oraz kolejnych w ostatnim czasie wypowiedziach przedstawicieli Fed. Spodziewamy się stabilizacji notowań wokół poziomu 1,1620.
• Złoty utrzymuje około 2-groszową zmienność notowań, a kurs €/PLN stopniowo przesuwa się na coraz to wyższe poziomy. Po tym jak poniedziałkowa sesja przyniosła nieskuteczny atak na poziom 4,27, wczoraj notowania dotarły do maksymalnie 4,2650. O ile presja na osłabienie złotego utrzymuje się, i ma swoje uzasadnienie przede wszystkim w umacniającym się globalnie dolarze, to pozostaje jednak niewielka. Próby wzrostu kursu €/PLN ograniczane są przez uaktywnienie się krajowych przedsiębiorstw sprzedających euro. Bez spadków €/US$ - a dziś ich nie zakładamy – złoty nie powinien się dalej osłabiać. Tym bardziej, iż kalendarium danych (zarówno dziś, jak i do końca tygodnia) pozostaje ubogie.

Rynek FI: Rentowność 30-latki USA ponownie powyżej poziomu 5,0%.

• Wczoraj – po raz pierwszy od końca maja – rentowność 30-latki wzrosła powyżej psychologicznej bariery 5,0%. Źródłem presji wzrostowej pozostaje trend rosnącej inflacji, częściowo związany z konsekwencjami wojen handlowych. W rezultacie nieznacznie ograniczone zostały tegoroczne oczekiwania na obniżki stóp procentowych Fed, co wsparło wzrost rentowności Treasuries. Z punktu widzenia długu skarbowego USA kolejną ważną publikacją tego tygodnia będzie piątkowy odczyt indeksu Uniwersytetu Michigan, a konkretnie komponentu oczekiwań inflacyjnych. Będzie to kolejna okazja do weryfikacji rynkowych perspektyw polityki pieniężnej w USA. Na rynku niemieckiego długu natomiast dochodowość od kilku dni pozostaje stabilna. Rentowność 10-latki koncentruje się wokół poziomu 2,71% a więc maksimum z początku kwietnia tj. momentu, gdy D. Trump ogłaszał paletę ceł handlowych.
• Za nami kolejny dzień niewielkiej aktywności inwestorów na krajowym rynku długu. Emocji nie wywołały ani finalne dane o inflacji, ani deficyt budżetu po czerwcu. Nastrój stabilizacji wzmacnia spokój niemieckiego Bunda, ale i oczekiwanie na wynik drugiego w lipcu przetargów obligacji. Dziś Ministerstwo Finansów zaoferuje serie OK0128, PS0730, WZ0930, DS1035 i IZ0836 o łącznej wartości PLN6-10mld, a więc o PLN1mld więcej niż wynikałoby to z pierwotnego planu podaży. Spodziewamy się solidnego zainteresowania inwestorów. Przypomnijmy, iż na pierwszym z lipcowych przetargów współczynnik bid-to-cover wyniósł ponad 1,6 i był największy od wielu miesięcy. Ma to związek z zapadalnościami obligacji FPC0725 w pierwszym dniach miesiąca i DS0725 (zaplanowana na koniec lipca), które wzmacniają popyt na dług.