Serwis ekonomiczny ING

Wiadomości zagraniczne

Najbliższy tydzień na rynkach bazowych: Decyzje banków centralnych, w tym obniżka stóp Fed.

• W najbliższym tygodniu uwagę inwestorów przykują decyzje głownych banków centralnych: Fed i Banku Kanady (w środę), Banku Anglii (w czwartek) oraz Banku Japonii (w piątek). Spodziewamy się obniżek stóp procentowych Fed i Banku Kanady po 25pb oraz ich utrzymania na niezmienionym poziomie w Wielkiej Brytanii i Japonii. Stopy procentowe Fed od grudnia 2024 pozostają w przedziale 4,25%-4,50%. Decyzji FOMC będzie towarzyszyć także aktualizacja prognoz makroekonomicznych oraz wykres dot-plot z głosami członków FOMC ws stóp procentowych w przyszłości.
• Na ten tydzień zapowiedziano również wystąpienia przedstawicieli EBC (Lagarde i Schnabel).

USA: Fed obniży stopy w środę. Ryzyka w dół dla rynku pracy przeważają nad ryzykami dla inflacji w górę.

• W naszej ocenie ryzyka w dół dla rynku pracy w USA przeważają nad ryzykami dla inflacji w górę i Fed w tym tygodniu poluzuje politykę pieniężną. Spodziewamy się, że na najbliższym posiedzeniu FOMC obniży stopy procentowe o 25pb, a następnie dokona jeszcze kolejnych obniżek łącznie o 50bp do końca roku i kolejnych o 50pb na początku 2026.
• Od czasu cięć stóp procentowych łącznie o 100pb w końcu 2024, Fed utrzymywał stanowisko o solidnej kondycji gospodarki i rynku pracy oraz ryzyku inflacyjnym z powodu ceł Trumpa. Na zmianę podejścia, widoczną m.in. w wypowiedziach prezesa Fed Jerome’a Powella podczas sympozjum w Jackson Hole, wpłynęły słabe dane z raportu payrolls za lipiec i sierpień (przyrost zatrudnienia zaledwie o 22tys. oraz wzrost stopy bezrobocia do 4,3% z 4,2% w sierpniu) oraz istotna rewizja danych payrolls w dół za ostatnie 12 miesięcy. Rewizja dotyczyła 12 miesięcy do marca 2025 i wskazała, że gospodarka stworzyła o połowę mniej miejsc pracy niż wcześniej raportowano.
• Jednocześnie w danych inflacyjnych póki co nie ujawniły się wyraźnie efekty podwyżek ceł, w większym stopniu dotyczyło cen producenta niż konsumenta, co oznacza, że firmy akomodowały do tej pory cła Trumpa przez obniżenie marż, osłabienie popytu konsumpcyjnego utrudniało podnoszenie ceł.
• Dodatkowo w wypowiedziach publicznych i podczas lipcowego posiedzenia pojawiły się „gołębie” głosy w Fed (Waller, Bowman), wpisujące się w presję Donalda Trumpa na obniżki stop Fed, z uwagi na pogorszenie rynku pracy. Niedawno nominowany członek FOMC Stephen Miran może nawet domagać się silniejszego dostosowania stóp procentowych w tym tygodniu niż wyceniane przez rynek 25pb.

USA: Istotne pogorszenie nastrojów konsumentów wg Uniwersytetu Michigan we wrześniu.

• Indeks nastrojów amerykańskich konsumentów wg Uniwersytetu Michigan spadł we wrześniu do 55,4 z 58,2 w sierpniu, istotnie poniżej oczekiwań 58,0. Oczekiwana inflacja w horyzoncie 1 roku naprzód utrzymała się na poziomie 4,8%, a  w długim terminie wzrosła do 3,9% z 3,5% miesiąc wcześniej.

USA: Trump gotowy nałożyć sancje na Rosję, jeśli kraje NATO przestaną kupować rosyjską ropę. Namawia do wprowadzenia 50-100% ceł na Chiny.

• W sobotnim liście do państw NATO i całego świata, Donald Trump zadeklarował, że jest gotów nałożyć sankcje na Rosję, pod warunkiem, że wszystkie kraje sojuszu przestaną kupować rosyjską ropę naftową. Według niego zakupy rosyjskiej ropy przez niektórych były szokujące. W innej wypowiedzi wyjaśnił, że chodzi także o zakupy rosyjskich surowców energetycznych, reeksportowanych przez państwa trzecie.
• Według Trumpa, Chiny mają silną kontrolę, a nawet wpływ na Rosję, a cła pomogłyby w zakończeniu rosyjskiej wojny w Ukrainie, którą nazwał wojną Bidena i Zełenskiego. Dzień wcześniej powiedział jednak, że jego cierpliwość wobec Putina wyczerpuje się, ale nie zagroził wprowadzeniem nowych sankcji na Rosję.
• Rzecznik sekretarza skarbu zaapelował w piątek do krajów G7 i UE o nałożenie znaczących ceł na towary z Chin i Indii.

USA: Zaostrzenie restrykcji handlowych przed negocjacjami USA-Chiny.

• Amerykańskie ministerstwo handlu rozszerzyło listę podmiotów z ograniczeniami handlowymi o 32 firmy, w tym 23 podmioty z Chin, także firmy które kupiły amerykańskie chipy bez licencji.
• Natomiast Chiny wszczęły śledztwo ws. amerykańskich regulacji.
• Wczoraj rozpoczęły się kilkudniowe rozmowy handlowe delegacji chińskiej i amerykańskiej w Madrycie, pod przewodnictwem sekretarza skarbu Scotta Bessenta i wicepremiera He Lifenga.

Chiny: Osłabienie koniunktury w sierpniu.

• Dzisiejsze dane o sprzedaży detalicznej i produkcji przemysłowej zaskoczyły po słabszej stronie. Sprzedaż detaliczna zwolniła w sierpniu o 3,4%r/r z 3,7% w lipcu i 3,8% wg konsensusu. W ujęciu skumulowanym od początku roku YTD, sprzedaż wzrosła o 4,6%r/r, po 4,8% miesiąc wcześniej.
• Wzrost produkcji przemysłowej zwolnił w sierpniu do 5,2%r/r z 5,7% w lipcu i 5,6% wg konsensusu. W ujęciu YTD, wzrost produkcji wyhamował do 6,2%r/r z 6,3% miesiąc wcześniej.
• Gorszy stan koniunktury oznacza, że Chiny będą zmuszone wprowadzić kolejny pakiet stymulacyjny. Tymczasem trwa napływ kapitału na tamtejsza giełdę, ale głównie do sektorów innowacyjnych związanych z AI.

Japonia: Obniżka limitu cen rosyjskiej ropy.

• Rząd Japonii ogłosił w piątek obniżenie pułapu cen na rosyjską ropę naftową do US$47,6 za baryłkę z US$60 i rozszerzył listę podmiotów objętych zamrożeniem aktywów. Decyzję Japonii docenił prezydent Ukrainy.

Wiadomości krajowe

Dziś szczegóły sierpniowej inflacji. W czwartek sierpniowe dane z przemysłu, budownictwa i rynku pracy, a  w piątek przegląd polskiego ratingu przez Moody’s.

• Dziś o 10:00 GUS opublikuje szczegóły sierpniowej inflacji CPI, a  w czwartek dane z przemysłu, budownictwa i rynku pracy, a  w czwartek wyniki okresowego przeglądu polskiego ratingu przedstawi agencja Moody’s (obecnie „A2” ze stabilną perspektywą).
• Spodziewamy się potwierdzenia wstępnego szacunku inflacji za sierpień na poziomie 2,8%r/r i szacujemy, że inflacja bazowa z wyłączeniem cen żywności i energii obniżyła się do 3,0-3,1%r/r z 3,3%r/r w lipcu. Oficjalne miary inflacji bazowej opublikuje Narodowy Bank Polski (NBP) jutro o 14:00.
• Prognozujemy, że produkcja przemysłowa wzrosła w sierpniu o 0,1%r/r (konsensus: 1,0%), po wzroście o 2,9%r/r miesiąc wcześniej. Od kilku kwartałów produkcja znajduje się w stagnacji do czego w znaczącym stopniu przyczynia się słabość niemieckiej gospodarki i niepewne perspektywy eksportu strefy euro, ale także pogorszenie konkurencyjności polskiego przemysłu po skokowym wzroście kosztów pracy.
• Wprawdzie porozumienie między Unią Europejską (UE), a Stanami Zjednoczonymi ograniczyło niepewność w zakresie handlu międzynarodowego, jednak nowe wyższe stawki celne na import europejskich towarów do USA nie dają podstaw do optymizmu co do poprawy kondycji eksportu UE. Polscy przetwórcy są ważnym dostawcą europejskich firm produkujących na eksport. Przy niższej liczbie dni roboczych niż przed rokiem osiągnięcie dodatniego tempa zmiany w ujęciu rocznym w sierpniu będzie dobrym wynikiem.
• Według naszych szacunków ceny produkcji (PPI) obniżyły się o 0,8%r/r (konsensus: -0,9%), wobec spadku o 1,2%r/r w lipcu. Trwający dwa lata okres deflacji PPI wydłuża się. W ujęciu m/m ceny producentów spadają od grudnia 2024 z wyjątkiem czerwca, kiedy wzrostowi sprzyjały m.in. wyższe ceny produkcji w branży spożywczej.
• Szacujemy, że produkcja budowlano-montażowa zwiększyła się o 0,5%r/r (konsensus na tym samym poziomie), czyli w podobnym tempie jak miesiąc wcześniej 0,6%r/r. Wolna realizacja projektów infrastrukturalnych finansowanych ze środków UE, w tym w ramach KPO przekłada się na przytłumioną aktywność w pracach inżynieryjnych. Jednocześnie trwająca korekta cenowa na rynku mieszkaniowym oraz nabudowana wysoka podaż redukują produkcję w obszarze budynków, chociaż w ostatnich miesiącach obserwujemy zwiększone zainteresowanie kredytem hipotecznym. Relatywnie lepiej wygląda w ostatnich miesiącach aktywność w robotach specjalistycznych.
• Nasze prognozy wskazują, że przeciętne wynagrodzenie w sektorze przedsiębiorstw wzrosło w sierpniu o 7,3%r/r (konsensus: 8,0%) vs. 7,6%r/r w lipcu. Miesięczne dane o płacach charakteryzują się w ostatnich miesiącach podwyższoną zmiennością, związaną m.in. ze skalą i czasem wypłat premii i nagród, jednak obserwujemy generalny spadek presji na podwyżki wynagrodzeń, chociaż roczne tempo wzrostu pozostaje dosyć wysokie. Wiele argumentów przemawia jednak za dalszym spowolnieniem wzrostu płac: badania wśród przedsiębiorstw wskazują na ograniczenie oczekiwań pracowników na podwyżki wynagrodzeń, a skala wzrostu płacy minimalnej od stycznia 2026 (3,0%) będzie wyraźnie niższa niż w ostatnich latach. Wzrost wynagrodzeń w sektorze publicznym (również 3%) także powinien oddziaływać w kierunku dalszego spadku przeciętnych wynagrodzeń w gospodarce.
• Zatrudnienie w przedsiębiorstwach spadło wg naszych prognoz w sierpniu o 0,8%rr (konsensus na tym samym poziomie), po spadku o 0,9%r/r w lipcu. Utrzymuje się nieco osłabiony popyt na pracę, ale nie spodziewamy się, aby skala redukcji liczby etatów była w sierpniu tego roku tak duża jak w sierpniu 2024, kiedy doszło do dużego spadku liczby miejsc pracy jak na ten miesiąc. Głównym problemem strukturalnym rynku pracy pozostaje spadek podaży pracowników w związku z niekorzystnymi trendami demograficznymi.

Powrót deficytu w obrotach bieżących w lipcu przy wzroście obrotów handlowych.

• Po niespodziewanej nadwyżce w czerwcu (+€651mln), w lipcu powróciło do pokaźnego deficytu (-€1335mln), wyraźnie poniżej konsensusu (-€352mln) i naszej prognozy (-€761mln). Saldo w ujęciu dwunastomiesięcznym lekko się pogorszyło - do -1,0% PKB w lipcu z -0,9%PKB w czerwcu. Natomiast 12-miesięczne saldo towarowe pozostało na poziomie -1,5% PKB.
• Dodatnie saldo obrotów bieżących w czerwcu było wypadkową dużego deficytu towarowego (-€1265mln), deficytu na rachunku dochodów pierwotnych (-€3247mln) i na rachunku dochodów wtórnych (-€104mld), oraz wysokiej nadwyżki w handlu usługami (€3281mln).
• Ta ostatnia była jednak niższa niż w czerwcu i niższa niż w lipcu ub.r. Pokaźna nadwyżka w handlu usługami, w dużej mierze wynikająca z aktywności w sektorze usług biznesowych, takich jak m.in. ICT, usługi techniczne, konsultingowe czy administracyjne, stanowi jasny punkt w strukturze obrotów bieżących z zagranicą. W 2024 roku Polska miała €40,2mld nadwyżki w handlu usługami (4,8%PKB).
• Dynamika obrotów towarowych w lipcu niespodziewanie odbiła, przy takiej samej liczbie dni roboczych jak rok wcześniej. Możliwe, że niektóre zamówienia zostały przyśpieszone w związku z nadchodzącym porozumieniem handlowym USA-UE. Wzrost eksportu wyrażonego w euro przyśpieszył w lipcu do 2,7%r/r z +1,9%r/r w czerwcu. Natomiast wzrost importu odbił do 3,0%r/r, po spadku o 0,2%r/r w czerwcu. Lipcowe obroty handlowe wpisują się w szersze trendy makroekonomiczne – stopniowe ożywienie popytu krajowego w Polsce i słaby popyt zewnętrzny ze strefy euro.
• Komentarz analityków NBP wskazuje na duży wzrost eksportu odzieży, obuwia i zabawek, co w dużej mierze miało charakter reeksportu, oraz produktów rolnych. Poprawiła się także sprzedaż branży motoryzacyjnej (samochody osobowe, autobusy, samochody dostawcze i ciągniki drogowe). Utrzymał się jednak spadek eksportu towarów konsumpcyjnych i zaopatrzeniowych, zwłaszcza metali. Po stronie importu, wspomina o silnym wzroście importu towarów przeznaczonych do reeksportu oraz o wyraźnym wzroście importu samochodów osobowych, w dużej mierze z Chin. W imporcie utrzymała się tendencja spadkowa jeśli chodzi o surowce energetyczne w związku ze spadkiem cen ropy naftowej oraz spadek importu zaopatrzeniowego.
• Dane za lipiec wpisują się w trend stopniowego narastania deficytu w obrotach bieżących w ślad za stopniowym ożywieniem w krajowej gospodarce i przy zawirowaniach w światowym handlu w związku z częstymi zmianami ceł przez Donalda Trumpa. Wprawdzie spadła niepewność w polityce handlowej po zawarciu porozumień USA z kluczowymi partnerami pod koniec lipca, ale średnia efektywna stawka celna na towary sprowadzane z USA wzrosła 6-krotnie (do ponad 16% obecnie z 2,5% na początku drugiej kadencji Trumpa). W zestawieniu ze stosunkowo silnym euro w stosunku do US$, wszystkie te czynniki wpłyną na osłabienie popytu z USA na unijne towary, co przez spowolnienie w strefie euro pośrednio wpłynie na koniunkturę w Polsce. W tym roku prognozujemy łagodne pogłębianie deficytu na rachunku obrotów bieżących do 1,3% PKB na koniec roku. Wciąż nie widać odbicia gospodarczego w Niemczech, które są naszym największym partnerem handlowym.
• Polska gospodarka pozostaje jednak zewnętrznie zrównoważona, a obroty handlowe mają niewielki wpływ na krótkoterminowe notowania PLN, który od około pół roku jest handlowany w stosunkowo wąskim przedziale wokół 4,25/€. Dla rynku FX kluczowe znaczenie mają decyzje głównych banków centralnych, w szczególności Fed i EBC oraz czynniki geopolityczne, a  w kraju decyzje RPP i komunikacja przedstawicieli NBP odnośnie do dostosowań stóp procentowych.

MF: Sławomir Dudek i Dorota Poznańska kandydatami na przewodniczącego Rady Fiskalnej.

• Sławomir Dudek i Dorota Poznańska zostali wskazani jako kandydaci na przewodniczącego Rady Fiskalnej i ich kandydatury zostały przekazane do Sejmu, który za zgodą Senatu powoła przewodniczącego – poinformowało Ministerstwo Finansów (MF). Wcześniej kandydaci staną przed odpowiednią komisją sejmową. Polska jest obecnie jedynym krajem Unii Europejskiej (UE), który nie ma niezależnej instytucji fiskalnej.
• Rada rozpocznie działalność z początkiem 2026, a do jej obowiązków będzie należało m.in. ocena prognoz makroekonomicznych wykorzystywanych przy konstruowaniu ustawy budżetowej, ocena średniookresowych planów budżetowo-strukturalnych, opiniowanie zgodności ustawy budżetowej z krajowymi i unijnymi regułami fiskalnymi oraz ocena spójności i efektywności krajowych ram budżetowych. Rada będzie liczyła 7 członków wyznaczanych przez Prezydent, kolegium Najwyższej Izby Kontroli (NIK), sejmowa komisja właściwa do spraw budżetu, minister finansów, przedstawiciele organizacji związkowych, przedstawiciele organizacji pracodawców oraz przedstawiciele organizacji jednostek samorządu terytorialnego.

RPP: Potrzebny podatek wojenny i zawieszenie niektórych świadczeń – Ludwik Kotecki.

• Bez wprowadzenia nadzwyczajnego podatku na zbrojenia i czasowego zawieszenie niektórych świadczeń socjalnych (np. „babciowe”, renta wdowia, 800+) zwycięzca wyborów w 2027 będzie miał poważny problem fiskalny – uważa Ludwik Kotecki z Rady Polityki Pieniężnej (RPP). Deficyt na poziomie prawie 7% PKB w sytuacji solidnego gospodarczego wskazuje, że sytuacja jest nie do utrzymania w dłuższej perspektywie – dodał. Kotecki zwrócił także uwagę, że Polska ma jedne z najwyższych wydatków socjalnych w Europie (18% PKB) przy relatywnie niskich podatkach, zwłaszcza majątkowych, co jest niemożliwe do utrzymania przy obecnych wyzwaniach obronnych.

MF: W sierpniu sprzedano obligacje detaliczne za PLN5,9mld.

• Sprzedaż obligacji detalicznych wyniosła w sierpniu PLN5,9mld, wobec PLN8,2mld w lipcu – poinformowało Ministerstwo Finansów (MF).

Komentarz rynkowy

Rynek FX: Co zrobi Fed? 

• Kurs €/US$ rozpoczyna nowy tydzień w okolicy 1,1730 a więc jedynie nieznacznie poniżej górnego ograniczenia miesięcznego trendu bocznego (1,1580 – 1,1740) pomimo obniżki ratingu Francji w weekend. Wsparciem dla euro są odmienne perspektywy polityki pieniężnej pomiędzy Europejskim Bankiem Centralnym a amerykańskim Fed. W ubiegłym tygodniu stopy procentowe w strefie euro kolejny raz zostały utrzymane a narracja prezes Lagarde wzmocniła oczekiwania braku zmian kosztu pieniądza w kolejnych miesiącach. W przypadku USA w ostatnich tygodniach – pod wpływem słabych danych makroekonomicznych – nasileniu uległo prawdopodobieństwo cięć stóp procentowych (na każdym z tegorocznych posiedzeń FOMC). W środę Fed najpewniej obniży koszt pieniądza a najnowszy wykres dot-plot będzie okazją do weryfikacji średnioterminowych oczekiwań rynku. W efekcie liczymy na wybicie notowań €/US$ górą i rozpoczęcie marszu w kierunku 1,18 i wyżej, co uzależniamy między innymi od narracji Jerome’a Powella. Obniżka ratingu Francji nieco stopuje umocnienie euro. Uzupełnieniem wydarzeń tego tygodnia będą dane inflacyjne ze strefy euro, ale i liczne wystąpienia bankierów centralnych strefy euro, w tym aż trzy Christine Lagarde. Fakt, iż jesteśmy świeżo po posiedzeniu EBC sprawi jednak, że nie będą to wydarzenia przełomowe dla rynku
• Złoty wykorzystuje uspokojenie nastrojów po ubiegłotygodniowym naruszeniu przestrzeni powietrznej Polski oraz oczekiwania wzrostu €/US$ do niewielkiego umocnienia. Kurs €/PLN powrócił w okolice 4,2550 a więc środka 5-miesięcznego przedziału 4,23 – 4,29. Mimo, iż nadrzędny dla losów polskiej waluty pozostanie sentyment globalny, to uważamy, iż także czynniki krajowe mogą w tym tygodniu przekładać się na wycenę złotego. Uwaga inwestorów koncentrować się będzie na danych o strukturze inflacji (dziś), ale i płacach, produkcji przemysłowej i budowlano-montażowej oraz inflacji PPI. Najistotniejsza okazać się być może jednak rewizja ratingu przez agencję Moody’s (piątek po zamknięciu rynków). Przypomnijmy, iż niedawno Fitch obniżył perspektywę ratingu Polski do negatywnej. Z kolei Moody’s ocenia wiarygodność Polski o jeden poziom wyżej niż Fitch i S&P, stąd pojawiają się spekulacje, że w związku z opóźniającą się konsolidacją fiskalną w Polsce możliwe jest cięcie perspektywy ratingu, ale być może jego poziomu. Niewykluczone zatem, iż pod koniec tego tygodnia rozpocznie się pozycjonowanie pod możliwą decyzję Moody’s.

Rynek FI: Przegląd ratingu Polski przez Moody’s wydarzeniem tygodnia dla POLGBs.

• Tak jak wynik posiedzenia Europejskiego Banku Centralnego był kluczowy dla ubiegłotygodniowych notowań długu strefy euro, tak teraz posiedzenie Fed (decyzja w środę) będzie najistotniejsze dla amerykańskich obligacji. Rentowność 10-latki USA obniżyła się od początku września o 20pb do poziomu 4,07% dyskontując możliwość cięcia stóp procentowych w tym miesiącu (pod wpływem rozczarowujących danych). W efekcie kluczowa dla kierunku zmian Treasuries będzie narracja prezesa Powella oraz najnowszy zestaw prognozy makroekonomicznych i dot-plot. Uważamy, iż w przypadku gdyby potwierdził on obecny rynkowy scenariusz trzech cięć stóp procentowych w 2025 roku przestrzeń do spadku dochodowości w krótkim terminie byłaby ograniczona. Podsumowując, o ile rentowności Bunda będą naszym zdaniem rozbudowywać trend horyzontalny wokół poziomu 2,70%, o tyle kierunek zmian Treasuries uzależniamy od retoryki szefa Fed. Pod presją pozostaje dług francuski. Mimo, iż co najmniej chwilowo kryzys polityczny (upadek rządu premiera Bayrou) udało się zażegnać, to sytuacja polityczna i rosnące zadłużenie były argumentami dla agencji Fitch, która ścięła rating Francji do A+ z AA-.
• Miniony tydzień nie przyniósł istotnych ruchów długiego końca krajowej krzywej, rentowność 10-latek utrzymuje się w wąskim przedziale 5,45-5,50%. Na wycenie długu wciąż ciążą niedawne negatywne informacje jak 1) cięcie perspektywy ratingu Polski przez agencję Fitch, 2) wzrost ryzyka towarzyszący naruszeniu przestrzeni powietrznej kraju, ale i 3) rozczarowujących wyników dwóch ostatnich przetargów długu (bonów skarbowych i obligacji). Nie bez znaczenia, choć bardziej dla 2-latki, mają ponadto liczne wypowiedzi przedstawicieli Rady Polityki Pieniężnej, które zgodnie utrzymane są w ostrożnym tonie sugerującym mniejsze niż oczekiwania rynku cięcia stóp procentowych w najbliższych miesiącach. W tym tygodniu najciekawsza dla perspektyw POLGBs będzie rewizja ratingu Polski przez agencję Moody’s (piątek po zamknięciu rynków). Istotne pozostaną także liczne krajowe dane makro. Tym bardziej, iż mimo licznych wypowiedzi przedstawicieli Rady Polityki Pieniężnej wciąż nie jest jasne jaką decyzję w sprawie stóp procentowych Rada podejmie w październiku.