Serwis ekonomiczny ING

Wiadomości zagraniczne

USA-Chiny: Negocjacje w Madrycie.

• W niedzielę rozpoczęły się negocjacje handlowe między USA i Chinami w Madrycie. Scott Bessent powiedział wczoraj, że obie strony są bliskie porozumienia w sprawie TikToka.
• Rozmowy poprzedziły decyzje obu krajów w weekend: USA o dodaniu do listy podmiotów zagrażających bezpieczeństwu 23 firm chińskich i Chin – o wszczęciu dochodzenia ws. amerykańskich chipów. Chińskie Ministerstwo Handlu zaprotestowało przeciw żądaniom Trumpa w liście do krajów NATO, aby UE nałożyła na Chiny dodatkowe cła 50%-100% w związku z zakupami rosyjskiej ropy.
• Wczoraj Donald Trump napisał, że rozmowy delegacji przebiegły pomyślnie, co pozytywnie wpłynęło na notowania giełdowe.

Dziś dane o sprzedaży detalicznej i produkcji przemysłowej w USA w sierpniu oraz produkcji przemysłowej ze strefy euro za lipiec.

 

Wiadomości krajowe

Sierpniowa inflacja CPI zrewidowana lekko w górę, ale inflacja bazowa utrzymuje trend spadkowy wspierając kolejną obniżkę stóp.

• GUS zrewidował szacunek sierpniowej inflacji do 2,9%r/r z 2,8%r/r. To jednak nie zmienia ogólnego obrazu sytuacji. Inflacja CPI spadła z 4%r/r w 1poł25 i wróciła do przedziału dopuszczalnych wahań wokół celu NBP (2,5%+/- 1%).
• Ceny towarów wzrosły w ubiegłym miesiącu o 1,7%r/r, a ceny usług o 6,0%/r/r, wobec odpowiednio 1,9%r/r i 6,2%r/r w lipcu. Spadek rocznego wskaźnika to przede wszystkim konsekwencja niższej inflacji bazowej, która wg naszych szacunków obniżyła się do 3,1%r/r z 3,3%r/r w lipcu, oraz pogłębienia spadku cen paliw.
• W zakresie cen bazowych zauważalnie wyhamowało roczne tempo wzrostu w takich kategoriach „rekreacja i kultura” oraz „wyposażenie mieszkania” (tańsze meble). Pierwsza zmiana pokazuje powolne hamowanie cen usług. „Bariera popytu” powoduje, że przedsiębiorstwa usługowe wolno dostosowują ceny do warunków rynkowych.
• Spadająca inflacja była głównym argumentem za wznowieniem w maju „cyklu dostosowań” polityki pieniężnej, który zaowocował obniżeniem głównej stopy Narodowego Banku Polskiego (NBP) o łącznie 100pb w 2025 roku (do 4,75%). Pomimo złagodzenia polityki pieniężnej, realna stopa pozostaje relatywnie wysoka.
• Nasze prognozy pokazują, że w najbliższych kwartałach inflacja pozostanie blisko celu NBP. Jednak RPP stała się super wyczulona na ryzyka inflacyjne. Zakładamy, że brak materializacji kolejnych ryzyk, o których dzisiaj mówi RPP, pozwoli na stopniowe obniżki stóp. Np. wydłużenie mrożenia cen energii na 4kw25 pozwoli na cięcie w listopadzie.
• Innym argumentem za cięciem stóp w listopadzie będzie nowa projekcja. Obecnie projekcje NBP, wskazują, że przy utrzymaniu stóp procentowych, inflacja nie wraca do punktowego celu na poziomie 2,5%r/r, chociaż powinna być bezpiecznie zakotwiczona w przedziale akceptowanych odchyleń od celu. Zakładamy jednak, że zaktualizowana listopadowa projekcja makroekonomiczna wskaże na spadek inflacji do celu, lub nawet nieco poniżej, w średniej perspektywie.
• Dlatego spodziewamy się obniżki w listopadzie oraz kolejnych dwóch po 25pb w 2026, w ramach ostrożnego dostosowania polityki pieniężnej do poprawiającej się sytuacji inflacyjnej. 

Solidna produkcja usług w czerwcu.

• Produkcja cen usług wzrosła w czerwcu o 6,7%r/r, po wzroście o 7,1%r/r w maju. Dynamiczne nadal rosła produkcja w „informacji i komunikacji” (9,2%r/r) oraz „działalności związanej z obsługą rynku nieruchomości” (13,2%r/r).

MF: Deficyt budżetu państwa po sierpniu na poziomie 60% limitu z ustawy budżetowej.

• W szacunkowym wykonaniu budżetu państwa, Ministerstwo Finansów podało, że deficyt wyniósł po sierpniu w ujęciu skumulowanym od początku roku PLN172mld, co stanowi 59,6% planu wg ustawy budżetowej. Po lipcu deficyt wynosił PLN156,7mld, co stanowiło 54,3% rocznego planu.
• Dane o dochodach wskazują na nieco niższe wykonanie dochodów w stosunku do planu rocznego (57,3%) niż wykonanie wydatków (58,0%). Dochody były o 11,4%r/r niższe niż w tym samym okresie ubiegłego roku. MF podało jednak w komunikacie, że w warunkach porównywalnych do ub.r., tj. po uwzględnieniu skutków reformy zwiększającej udział jednostek samorządu terytorialnego (JST) w podatkach PIT i CIT, dochody budżetu państwa wyniosłyby PLN448,9mld, tj. o 9,7%r/r więcej.  Dochody z PIT byłyby wyższe o 13%r/r, a  z CIT o 17,7% wyższe. Natomiast dochody z VAT wzrosły o 10,5%r/r, a podatku akcyzowego o 1,9%r/r.
• Po stronie wydatków, MF wskazał w komunikacie na dodatkowe wydatki budżetu państwa wynikające z przekazania PFR w marcu br. kwoty PLN19mld na wykup obligacji wyemitowanych w ramach tarczy finansowej oraz przekazanych BGK w lipcu br. PLN16mld na wykup obligacji covidowych.
• W naszej ocenie, wykonanie budżetu państwa w br. przebiega zgodnie z planem z ustawy budżetowej. Uwagę inwestorów przykuwa obecnie kształt projektu budżetu na 2026 oraz średnioterminowa ścieżka deficytu finansów publicznych.

Na środowym przetargu zamiany MF zaoferuje 5 serii obligacji.

• Na przetargu zamiany 17 września Ministerstwo Finansów (MF) sprzeda pięć serii obligacji, odkupując cztery serie obligacji zapadających w 2025 i 2026.
• MF wyemitowało obligacje za PLN1,0mld przeznaczone dla Południowego Koncernu Węglowego.
• Na koniec sierpnia stan środków walutowych wzrósł do €13,1mld z €12,5mld na koniec lipca.

Komentarz rynkowy

Rynek FX: Stopniowe wzrosty kursu €/US$.

• Zgodnie z oczekiwaniami kurs €/US$ stopniowo przesuwa się na coraz to wyższe poziomy, co odzwierciedla odmienne perspektywy polityki pieniężnej Europejskiego Banku Centralnego i amerykańskiego Fed. Przypomnijmy, iż w ubiegłym tygodniu w strefie euro stopy procentowe zostały utrzymane bez zmian kolejny miesiąc z rzędu, a narracja ich dalszej stabilizacji uległa wzmocnieniu. W przypadku amerykańskich bankierów centralnych oczekuje się, iż jutro obniżą oni stopy procentowe (o 25bp), a  w aktualizacji wykresu dot-plot wskażą na kolejne cięcia w tym i przyszłym roku. Tworzy to presję na wzrost €/US$. Na dzisiejszym otwarciu notowania sięgnęły poziomu 1,1780 tj. tegorocznego maksimum. Mimo dość rozbudowanego kalendarium danych makroekonomicznych (indeks ZEW z Niemiec, sprzedaż detaliczna i produkcja przemysłowa z USA) liczymy, że uwaga inwestorów koncentrować się będzie na jutrzejszej decyzji Fed. Scenariuszem bazowym pozostaje kontynuacja ruchu wzrostowego €/US$ w kolejnych dniach, lecz sporo zależeć będzie od narracji prezesa FOMC.
• Złoty wsparty zwyżką notowań €/US$ umacniał się podczas poniedziałkowej sesji. Aprecjacja towarzyszyła także pozostałym walutom regionu Europy Środkowo-Wschodniej. Kurs €/HUF obniżył się do minimum z maja 2024 roku. Mimo rozbudowanego kalendarza krajowych danych (w czwartek poznamy dane o płacach, produkcji przemysłowej i budowlano-montażowej oraz inflacji producenckiej PPI) kluczowy dla wyceny złotego pozostaje sentyment zewnętrzny. Oczekujemy, iż najbliższe dni przyniosą próby niewielkiego umocnienia polskiej waluty, lecz na koniec tygodnia – z uwagi na pozycjonowanie przed planowaną rewizją ratingu Polski przez agencję Moody’s – kurs €/PLN powróci powyżej poziomu 4,25.

Rynek FI: Spokój bazowych rynków długu.

• Początek nowego tygodnia na bazowych rynkach długu nie przyniósł istotnych zmian wyceny Bunda, czy US Treasuries. W przypadku niemieckich obligacji jest to pokłosie ubiegłotygodniowej decyzji EB C o utrzymaniu stóp procentowych bez zmian. Amerykański dług wyczekuje natomiast na rozpoczynające się dziś dwudniowe posiedzenie Rezerwy Federalnej. Zgodnie z decyzją sądu apelacyjnego w posiedzeniu uczestniczyć może Lisa Cook, która prezydent Trump odwołał ze stanowiska. Batalia prawna o jej odwołanie nie powinna wpływać na jutrzejszą decyzję FOMC. Rynkowy konsensus zgodnie zakłada cięcie stóp procentowych o 25pb we wrześniu z narracją kolejnych ruchów w dalszej części roku. Pod presją pozostaje natomiast dług francuski. Rentowność tamtejszej 10-latki jest tylko o 9pb poniżej poziomu 3,58% ustanowionego na początku września po decyzji o głosowaniu wotum zaufania, która rozpętała kryzys polityczny w kraju. Jedną z jego konsekwencji jest obniżka ratingu Francji przez agencję Fitch.
• Rentowność długiego końca krajowej krzywej utrzymuje się na podwyższonych poziomach (wąski przedział 5,45%-5,50%). Wczorajsze - symbolicznie zrewidowane w górę - dane o inflacji CPI z polskiej gospodarki pozostały bez wpływu na wycenę POLGBs. Podobnie jak informacja, iż jutro na przetargu zamiany resort finansów sprzeda papiery serii OK0128, PS0730, WZ0930, DS1030 i DS1035, a odkupi serii OK1025, WZ0126, OK0426, DS0726. Na wycenie polskiego długu dominuje wyczekiwanie na decyzję agencji Moody’s (piątek po zamknięciu rynków), co nie pozwala – obok między innymi mniej gołębiej narracji członków Rady Polityki Pieniężnej – na niższe poziomy dochodowości.