Serwis ekonomiczny ING

Wiadomości zagraniczne

USA: Dziś Fed obniży stopy procentowe. Możliwa dyskusja o cięciu o 50pb.

• W naszej ocenie ryzyka w dół dla rynku pracy w USA przeważają nad ryzykami dla inflacji w górę i Fed poluzuje politykę pieniężną. Spodziewamy się, że dziś FOMC obniży stopy procentowe o 25pb, a następnie dokona jeszcze kolejnych obniżek łącznie o 50bp do końca roku i kolejnych o 50pb na początku 2026.
• Od czasu cięć stóp procentowych łącznie o 100pb w końcu 2024, Fed utrzymywał stanowisko o solidnej kondycji gospodarki i rynku pracy oraz ryzyku inflacyjnym z powodu ceł Trumpa. Na zmianę podejścia, widoczną m.in. w wypowiedziach prezesa Fed Jerome’a Powella podczas sympozjum w Jackson Hole, wpłynęły słabe dane z raportu payrolls za lipiec i sierpień (przyrost zatrudnienia zaledwie o 22tys. oraz wzrost stopy bezrobocia do 4,3% z 4,2% w sierpniu) oraz istotna rewizja danych payrolls w dół za ostatnie 12 miesięcy. Rewizja dotyczyła 12 miesięcy do marca 2025 i wskazała, że gospodarka stworzyła o połowę mniej miejsc pracy niż wcześniej raportowano.
• Jednocześnie w danych inflacyjnych póki co nie ujawniły się wyraźnie efekty podwyżek ceł, w większym stopniu dotyczyło cen producenta niż konsumenta, co oznacza, że firmy akomodowały do tej pory cła Trumpa przez obniżenie marż, osłabienie popytu konsumpcyjnego utrudniało podnoszenie ceł.
• Dodatkowo w wypowiedziach publicznych i podczas lipcowego posiedzenia pojawiły się „gołębie” głosy w Fed (Waller, Bowman), wpisujące się w presję Donalda Trumpa na obniżki stop Fed, z uwagi na pogorszenie rynku pracy. Niedawno nominowany członek FOMC Stephen Miran może nawet domagać się dostosowania stóp procentowych o 50pb.

USA: Pozytywne dane o sprzedaży detalicznej i produkcji przemysłowej, słabe nastroje w budownictwie.

• Sprzedaż detaliczna w USA wzrosła o 0,6%m/m w sierpniu, w takim samym tempie jak w lipcu (po korekcie w górę z 0,5%), powyżej oczekiwań na 0,2%. Po wyłączeniu samochodów, sprzedaż wzrosła o 0,7%m/m, przyśpieszając z 0,2% miesiąc wcześniej i przy 0,4% wg konsensusu. Silnie rosła sprzedaż przez Internet (2,0%m/m), sprzedaż ubrań (1,0%) i jedzenia i napojów poza domem (0,7%), spadła m.in. sprzedaż mebli czy artykułów zdrowotnych.
• Solidny wzrost jest zaskakujący w świetle słabych nastrojów konsumentów m.in. w badaniu Uniwersytetu Michigan i przy słabych danych z rynku pracy payrolls (w sierpniu powstało tylko 22tys. nowych miejsc pracy w sektorach pozarolniczych).
• Produkcja przemysłowa wzrosła o 0,1%%m/m w sierpniu, po -0,4% miesiąc wcześniej (po korekcie w dół z -0,1%), powyżej oczekiwań na -0,1%. Wykorzystanie mocy produkcyjnych pozostało na 77,4%. Dane wskazują na stagnację w przetwórstwie, co sugerują też dane o koniunkturze ISM. Przetwórstwo przemysłowe stanowi obecnie mniej niż 10% amerykańskiego PKB i 8% zatrudnienia.
• Na tym tle wciąż słabo rysują się nastroje firm budowlanych. Indeks NAHB pozostał we wrześniu na poziomie 32, poniżej oczekiwań na 33. Budownictwo należy do sektorów najbardziej wrażliwych na wysokie stopy procentowe.

Strefa euro: Lekkie rozczarowanie w produkcji przemysłowej, ale korzystny odczyt niemieckiego ZEW.

• W strefie euro produkcja przemysłowa wzrosła w lipcu o 0,3%m/m, po spadku o 0,6% miesiąc wcześniej (po istotnej korekcie w górę z -1,3%), lekko poniżej konsensusu 0,4%. W ujęciu rocznym wzrost wyniósł 1,8%r/r, zgodnie z oczekiwaniami, co oznaczało przyśpieszenie z 0,7% w czerwcu, po rewizji z 0,2%.
• Pozytywnie zaskoczyły nastroje niemieckich analityków i inwestorów instytucjonalnych ZEW we wrześniu. Indeks oczekiwań poprawił się do 37,3 z 34,7 miesiąc wcześniej, powyżej oczekiwań 25,0. Ale indeks ocen obecnej sytuacji pogłębił spadek do -76,4 z -68,6 miesiąc wcześniej, poniżej oczekiwań -73,6.

Dziś decyzja Fed i Banku Kanady oraz finalny odczyt inflacji CPI za sierpień ze strefy euro.

Wiadomości krajowe

MF: W najbliższych miesiącach inflacja w okolicach 3% - Andrzej Domański.

• Uważamy, że w kolejnych miesiącach inflacja będzie utrzymywała się w okolicach 3% - powiedział minister finansów Andrzej Domański. Nasze prognozy wskazują, że inflacja powinna utrzymywać się w nadchodzących miesiącach utrzymywać w przedziale 2,5-3,0%r/r.

Inflacja bazowa spadła w sierpniu do 3,2%r/r.

• Inflacja bazowa z wyłączeniem cen żywności i energii obniżyła się w sierpniu do 3,2%r/r z 3,3%r/r w lipcu. Obniżyły się także wszystkie pozostałe miary inflacji bazowej.
• Presja inflacyjna stopniowo słabnie, a wysoka realna stopa procentowa daje Radzie Polityki Pieniężnej (RPP) miejsce na dalsze złagodzenie polityki pieniężnej. Jednocześnie decydenci zachowują ostrożność w obliczu postrzeganych istotnych ryzyk inflacyjnych. Spodziewamy się, że do końca roku Rada dokona kolejnej obniżki stóp Narodowego Banku Polskiego (NBP) o 25pb (w listopadzie), a  w 2026 dalszych cięć na łącznie 50pb.

Dziś aukcja zamiany obligacji.

• Na dzisiejszej aukcji zamiany Ministerstwo Finansów (MF) zaoferuje do sprzedaży pięć serii obligacji w zamian za papiery zapadające w 2025 i 2026.

Komentarz rynkowy

Rynek FX: Decyzja Fed weryfikatorem dla wzrostowego trendu €/US$.

• Za nami największy od czterech tygodni wzrost kursu €/US$. Źródłem zwyżki notowań pozostają różnice w perspektywach polityki pieniężnej Europejskiego Banku Centralnego (EBC) i Fed, ale i wskazania techniczne. Wzrost notowań przyspieszył po wybiciu ponad tegoroczne maksimum kursowe (1,1820). Wsparciem dla euro były ponadto dane z niemieckiej gospodarki, gdzie indeks ZEW okazał się wyraźnie lepszy od oczekiwań (wzrost wskaźnika wobec oczekiwań jego spadku). Istotne były także dane o sprzedaży detalicznej z USA, która zaskakując in plus, wskazała na solidny obraz konsumpcji nawet w obliczu ryzyka wzrostu cen (efekt ceł). Dziś poznamy decyzję odnośnie do stóp procentowych amerykańskiej Rezerwy Federalnej. To ona – obok narracji Jerome’a Powella i zestawu prognoz makroekonomicznych – zdecyduje o trwałości obecnej presji na wzrost notowań €/US$. Uważamy, iż słabość amerykańskiego rynku pracy będzie argumentem za cięciem stóp procentowych we wrześniu, jak i na kolejnych posiedzenia FOMC w tym roku. W efekcie presja na ruch w okolice 1,1950 jest scenariuszem bazowym. Wycenie euro wciąż ciąży niestabilność polityczna we Francji i to ona będzie czynnikiem ograniczającym w krótkim terminie skalę wzrostów kursu €/US$.
• Kurs €/PLN kolejny dzień z rzędu utrzymywał około 1,5-groszową zmienność notowań, z której jednak niewiele wynikało. Na koniec dnia notowania oscylowały wokół poziomu 4,2450 a więc blisko poziomu otwarcia wczorajszej sesji. Polska waluta nie wykorzystała tym samym solidnego wzrostu notowań €/US$. Wśród walut regionu wtorek był dniem relatywnie niewielkich zmian. Kurs €/CZK stabilizował się kolejną z rzędu sesję, a niewielkiego osłabienia doświadczył węgierski forint. Dominuje oczekiwanie na dzisiejszy wynik posiedzenia amerykańskiej Rezerwy Federalnej. Dodatkowo złoty wyczekuje jutrzejszego, rozbudowanego zestawu krajowych danych makro (płace, zatrudnienie, produkcja przemysłowa i budowlano-montażowa oraz inflacja PPI), ale i piątkowej rewizji ratingu przez agencję Moody’s. W naszej ocenie ryzyko obniżki perspektywy ratingu jest realne, stąd pod koniec tygodnia rozpocząć się może pozycjonowanie pod decyzję Moody’s. W efekcie kurs €/PLN powróci naszym zdaniem powyżej poziomu 4,25.

Rynek FI: Przetarg zamiany POLGBs.

• Dochodowość obligacji na rynkach bazowych stabilizuje się w oczekiwaniu na wynik kończącego się dziś posiedzenia amerykańskiej Rezerwy Federalnej. Rentowność 10-latki USA oscyluje wokół poziomu 4,03% a kluczowe dla kierunku zmian Treasuries poza samą decyzją Fed będą prognozy makroekonomiczne, w tym wykres dot-plot, oraz narracja Jerome’a Powella. Rynkowe oczekiwania zakładają trzy cięcia stóp procentowych Fed w tym roku (o łącznie 75pb). Potwierdzenie takiego scenariusza nie powinno rodzić istotnej zmienności obligacji USA. Stabilizacja wycen powinna towarzyszyć także notowaniom Bunda, którego rentowność koncentruje się wokół poziomu 2,70%.
• Rentowność długiego końca krajowej krzywej konsekwentnie porusza się w wąskim przedziale 5,45%-5,50%. Niewielką zmienność POLGBs wspiera spokój rynków bazowych. Dzisiejszym wydarzeniem dnia na krajowym rynku będzie przetarg zamiany obligacji, na którym resort finansów sprzeda papiery serii OK0128, PS0730, WZ0930, DS1030 i DS1035, a odkupi serie OK1025, WZ0126, OK0426, DS0726. Na wycenie polskiego długu dominuje ponadto wyczekiwanie na decyzję agencji Moody’s (piątek po zamknięciu rynków). Ryzyko obniżenia perspektywy ratingu uznajemy za realne, co utrzymuje dochodowość krajowego długu na podwyższonych poziomach i może zadecydować o nerwowym rozpoczęciu notowań przyszłego tygodnia.