Serwis ekonomiczny ING

Wiadomości zagraniczne

USA: Fed tnie stopy procentowe o 25pb z powodu obaw o kondycję rynku pracy.

• Zgodnie z oczekiwaniami większości analityków, Fed obniżył wczoraj stopy procentowe o 25pb do przedziału 4,00%-4,25%. Za taką decyzją głosowali wszyscy członkowie Komitetu Operacji Otwartego Rynku (FOMC) z wyjątkiem Stephena Mirana, niedawnego doradcy Donalda Trumpa, który opowiadał się za obniżką o 50pb. Wczorajsza decyzja była pierwszą zmianą poziomu stóp Fed od końca 2024, kiedy obniżono stopy łącznie o 100pb.
• Wykres kropkowy (dot-plot) z prognozami członków Komitetu wskazuje na jeszcze dwie kolejne obniżki do końca br. oraz jedną do końca 2026 (mediana prognoz dla stopy Fed 3,6% na koniec roku), jedną do końca 2027 i brak zmian stóp w 2028. W czerwcu, dot plot wskazywał na łącznie dwie obniżki w tym roku (mediana prognoz dla stopy Fed 3,9%) i po jednej w 2026 i 2027. Mediana prognoz stóp Fed w długim okresie została utrzymana bez zmian na poziomie 3,0%.
• Oficjalny komunikat wskazał na wysoką niepewność perspektyw gospodarczych i wzrost ryzyka spadku zatrudnienia. W 1poł25 spowolniła aktywność gospodarcza, nieznacznie zwiększyła się stopa bezrobocia, a inflacja wzrosła i pozostaje nieco podwyższona.
• W aktualizacji projekcji makroekonomicznej w porównaniu z czerwcem, Fed podniósł prognozę wzrostu PKB do 1,6% z 1,4% w 2026, do 1,8% z 1,6% w 2026 oraz do 1,9% z 1,8% w 2027 oraz utrzymał 1,8% w długim okresie. Prognoza stopy bezrobocia na br. pozostała bez zmian (4,5%), a na kolejne lata została obniżona o 0,1pp - do 4,4% w 2026 oraz 4,3% w 2027 (4,2% w długim okresie). Jednocześnie utrzymano prognozę inflacji (deflator PCE) na poziomie 3,0% w 2025 oraz podniesiono do 2,6% z 2,4% w 2026, dla 2027 bez zmian 2,1%, a  w 2028 i długim okresie 2,0%. Podobne rewizje dotyczyły bazowego deflatora.
• Podczas konferencji, prezes Fed Jerome Powell odnotował znaczące spowolnienie wzrostu liczby nowych miejsc pracy, co prawdopodobnie odzwierciedla spadek wzrostu siły roboczej, spowodowany niższą imigracją i niższym współczynnikiem aktywności zawodowej. Osłabł popyt na pracę, a tempo tworzenia miejsc pracy jest niewystarczające do stabilizacji stopy bezrobocia. Według Powella wzrosło ryzyko spadku zatrudnienia i po ostatnich odczytach i korektach w dół danych historycznych o zatrudnieniu, nie można mówić, że amerykański rynek pracy jest w solidnej kondycji.
• Powell stwierdził, że bazowym scenariuszem dla Fed jest założenie, że wpływ ceł na inflację będzie krótkotrwały. Odnotował jednak wyższe odczyty inflacji na początku roku z uwagi na wzrost inflacji towarów, przy spadkowej tendencji w usługach.
• Powell stwierdził, że obniżkę stóp Fed można traktować jako formę zarządzania ryzykiem. Fed nie chce, aby rynek pracy nadal się osłabiał. Decyzja Fed oznacza, że bank zmierza w kierunku bardziej neutralnej polityki monetarnej.
• Kolejne posiedzenie FOMC zaplanowano na 28-29 października. W tym roku spodziewamy się dwóch dodatkowych obniżek stóp Fed. W przyszłym roku skłaniamy się bardziej do dwóch kolejnych obniżek, a nie jednej jak wskazuje mediana prognoz członków Komitetu.

USA: Słabsze dane z rynku nieruchomości za sierpień.

• W sierpniu liczba rozpoczętych inwestycji budowy domów wyniosła 1,307mln w ujęciu rocznym SAAR, co oznacza spadek w porównaniu do 1,429mln w lipcu, poniżej konsensusu 1,365mln.
• Spadła również liczba nowych pozwoleń na budowę domów (1,312mln w ujęciu rocznym, konsensus 1,370mln, oraz po 1,362mln miesiąc wcześniej).

Kanada: Obniżka stóp procentowych o 25pb do 2,5%.

• Zgodnie z oczekiwaniami analityków Bank Kanady obniżył stopy procentowe o 25pb. Główna stopa procentowa spadła o 2,50%.

Strefa euro: Inflacja 2,0% w finalnym odczycie, nieco niżej niż flash.

• Zgodnie z ostatecznym odczytem Eurostatu, ceny konsumpcyjne HICP wzrosły w sierpniu w strefie euro o 2,0%r/r, podobnie jak w lipcu. Wstępny odczyt wskazywał na 2,1%. W ujęciu miesięcznym indeks CPI wzrósł o 0,1%m/m, a nie 0,2% jak w odczycie flash oraz po 0,0% w lipcu.
• Inflacja bazowa wyniosła 2,3%r/r, podobnie jak miesiąc wcześniej i zgodnie z odczytem flash.

UE: Komisja Europejska zaproponowała zawieszenie wolnego handlu z Izraelem i sankcje na dwóch ministrów.

• Zgodnie z zapowiedzią, która padła podczas dorocznego orędzia o stanie UE tydzień temu, Komisja Europejska (KE) zaproponowała zawieszenie wolnego handlu z Izraelem. Proponowane zawieszenie handlowej części umowy stowarzyszeniowej UE z Izraelem oznaczać będzie przywrócenie ceł na 37% towarów eksportowanych z Izraela do UE i koszt €227mln rocznie. Do przyjęcia propozycji KE potrzebna jest większość kwalifikowana tj. przynajmniej 15 krajów stanowiących 65% ludności UE.
• Dodatkowo, KE zaproponowała sankcje na ministrów finansów i bezpieczeństwa w rządzie Netanjahu. Do nałożenia sankcji pogrzebna jest jednomyślna zgoda państw unijnych.

Dziś decyzja banków centralnych: Wielkiej Brytanii i Norwegii.

Wiadomości krajowe

Dziś o 10:00 sierpniowe dane z przemysłu, budownictwa i rynku pracy .

• Prognozujemy, że produkcja przemysłowa wzrosła w sierpniu o 0,1%r/r (konsensus: 1,0%), po wzroście o 2,9%r/r miesiąc wcześniej. Od kilku kwartałów produkcja znajduje się w stagnacji do czego w znaczącym stopniu przyczynia się słabość niemieckiej gospodarki i niepewne perspektywy eksportu strefy euro. Wprawdzie porozumienie handlowe między Unią Europejską (UE), a Stanami Zjednoczonymi ograniczyło niepewność w tym zakresie, jednak nowe wyższe stawki celne na import europejskich towarów do USA nie dają podstaw do optymizmu co do poprawy kondycji eksportu UE. Polscy przetwórcy są ważnym dostawcą europejskich firm produkujących na eksport. Przy niższej liczbie dni roboczych niż przed rokiem osiągnięcie dodatniego tempa zmiany w ujęciu rocznym w sierpniu będzie dobrym wynikiem.
• Według naszych szacunków ceny produkcji (PPI) obniżyły się o 0,8%r/r (konsensus: -0,9%), wobec spadku o 1,2%r/r w lipcu. Trwający dwa lata okres deflacji PPI wydłuża się. W ujęciu m/m ceny producentów spadają od grudnia 2024 z wyjątkiem czerwca, kiedy wzrostowi sprzyjały m.in. wyższe ceny produkcji w branży spożywczej.
• Szacujemy, że produkcja budowlano-montażowa zwiększyła się o 0,5%r/r (konsensus na tym samym poziomie), czyli w podobnym tempie jak miesiąc wcześniej (0,6%r/r). Wolna realizacja projektów infrastrukturalnych finansowanych ze środków UE, w tym w ramach KPO przekłada się na przytłumioną aktywność w pracach inżynieryjnych. Jednocześnie trwająca korekta cenowa na rynku mieszkaniowym oraz nabudowana wysoka podaż redukują produkcję w obszarze budynków, chociaż w ostatnich miesiącach obserwujemy zwiększone zainteresowanie kredytem hipotecznym. Relatywnie lepiej wygląda w ostatnich miesiącach aktywność w robotach specjalistycznych.
• Nasze prognozy wskazują, że przeciętne wynagrodzenie w sektorze przedsiębiorstw wzrosło w sierpniu o 7,3%r/r (konsensus: 8,0%) vs. 7,6%r/r w lipcu. Miesięczne dane o płacach charakteryzują się w ostatnich miesiącach podwyższoną zmiennością, związaną m.in. ze skalą i czasem wypłat premii i nagród, jednak obserwujemy generalny spadek presji na podwyżki wynagrodzeń, chociaż roczne tempo wzrostu pozostaje dosyć wysokie. Badania wśród przedsiębiorstw wskazują na ograniczenie oczekiwań pracowników na podwyżki wynagrodzeń, a skala wzrostu płacy minimalnej od stycznia 2026 (3,0%) będzie wyraźnie niższa niż w ostatnich latach. Wzrost wynagrodzeń w sektorze publicznym (również 3%) także powinien oddziaływać w kierunku dalszego spadku przeciętnych wynagrodzeń w gospodarce.
• Zatrudnienie w przedsiębiorstwach spadło wg naszych prognoz w sierpniu o 0,8%rr (konsensus na tym samym poziomie), po spadku o 0,9%r/r w lipcu. Utrzymuje się nieco osłabiony popyt na pracę, ale nie spodziewamy się, aby skala redukcji liczby etatów była w sierpniu tego roku tak duża jak w sierpniu 2024, kiedy doszło do dużego spadku liczby miejsc pracy jak na ten miesiąc. Głównym problemem strukturalnym rynku pracy pozostaje spadek podaży pracowników w związku z niekorzystnymi trendami demograficznymi.

RPP: Szanse na obniżkę stóp w październiku wynoszą 50% - Ludwik Kotecki.

• W ocenie Ludwika Koteckiego z Rady Polityki Pieniężnej (RPP) szanse na kolejną obniżkę stóp procentowych już w październiku wynoszą „pięćdziesiąt na pięćdziesiąt|, czyli 50% prawdopodobieństwa cięcia w październiku i 50%, że trzeba będzie poczekać do listopada. Zdaniem Koteckiego w 2025 jest przestrzeń na obniżki stóp, ale raczej jedną i  o 25pb z uwagi na podwyższoną inflację bazową i fakt, że inflacja wciąż nie osiągnęła celu Narodowego Banku Polskiego (NBP) na poziomie 2,5%. Dodał, że Rada musi zachować ostrożność, bo inflacja nie wraca do celu tak szybko jak oczekiwałaby tego RPP.

Inflacja HICP spadła w sierpniu do 2,7%r/r.

• Inflacja mierzona indeksem zharmonizowanym (HICP) obniżyła się w sierpniu w Polsce do 2,7%r/r z 2,9%r/r w lipcu – poinformował Eurostat. Wskaźnik HICP uwzględnia nie tylko dane z badania budżetów gospodarstw domowych, ale także z rachunków narodowych.

Lepsze nastroje konsumentów i poprawa oczekiwań inflacyjnych we wrześniu.

• Wrzesień przyniósł poprawę nastrojów konsumenckich. Bieżący wskaźnik ufności konsumenckiej (BWUK) poprawił się do -8,3pkt. z -12,1pkt. w sierpniu. Największą poprawę odnotowano w ocenach zmian ogólnej sytuacji gospodarczej kraju oraz zmiany sytuacji finansowej gospodarstwa domowego w ostatnich 12 miesiącach. Wyprzedzający wskaźnik ufności konsumenckiej (WWUK) wzrósł do -4,3pkt. z -6,3pkt. miesiąc wcześniej. Gospodarstwa domowe lepiej oceniają zmiany ogólnej sytuacji gospodarczej oraz możliwości oszczędzania pieniędzy.
• We wrześniu oczekiwania konsumentów przesunęły się w kierunku niższej inflacji.

MF sprzedał papiery za PLN6,6mld na aukcji zamiany.

• Na wczorajszej aukcji zamiany Ministerstwo Finansów (MF) uplasowało 5 serii obligacji o wartości PLN6,4mld, odkupując papiery warte PLN6,2mld zapadające w 2025 i 2026.

Komentarz rynkowy

Rynek FX: Dolar umacnia się po decyzji Fed.

• Wyczekiwanie na wynik posiedzenia amerykańskiej rezerwy Federalnej zdominowało przebieg wczorajszej sesji na rynku €/US$. Zgodne z oczekiwaniami Fed obniżył stopy procentowe o 25bp motywując to słabością rynku pracy. Wraz z ogłoszeniem decyzji Fed dolar zaczął się umacniać, co utożsamiamy z realizacją strategii „kupuj plotki, sprzedawaj fakty” w sytuacji, gdy zarówno wczorajsza decyzja jak i oczekiwania poziomu stóp w tym i kolejnych latach wyrażone w wykresie dot-plot były zbieżne z rynkowym założeniem. Część rynku spekulowała, że Fed może podjąć bardziej zdecydowane działania na rzecz łagodzenia polityki pieniężnej. Nie bez znaczenia był także zestaw prognoz makroekonomicznych Rezerwy Federalnej (wyższy wzrost PKB, ale i inflacja w kolejnych latach przy nieco niższej stopie bezrobocia), który nie sprzyjał bardziej agresywnemu nakręcaniu się oczekiwań na kolejne cięcia stóp procentowych. Podobnie jak wydźwięk konferencji prasowej Jerome’a Powella, który sprawnie nawigował narracją, stwierdzając m.in. iż do pewnego stopnia decyzja Fed to forma zarządzania ryzykiem. W efekcie kurs €/US$ obniżył się poniżej poziomu 1,18, gdzie wyczekuje na nowe impulsy.
• Umacniający się pod wpływem posiedzenia Fed dolar negatywnie oddziałuje na waluty regionu Europy Środkowo-Wschodniej. Kurs €/PLN rośnie dziś na otwarciu i po raz pierwszy od tygodnia porusza się powyżej poziomu 4,26. Presję na wycenę złotego wzmacnia zaplanowany na jutro przegląd ratingu Polski przez agencję Moody’s, co do którego istnieje realne ryzyko obniżenia co najmniej perspektywy wiarygodności kredytowej. Z kolei dzisiejszy rozbudowany zestaw danych makroekonomicznych (płace, zatrudnienie, produkcja przemysłowa i budowlano-montażowa oraz inflacji PPI) nie powinien dostarczyć rynkowych emocji. Inwestorzy pozostają podzieleni w opiniach odnośnie do decyzji Rady Polityki Pieniężnej w październiku, w co dobrze wpisały się wczorajsze słowa członka Rady Ludwika Koteckiego, który przypisał 50% prawdopodobieństwo obniżki stóp procentowych w przyszłym miesiącu. Od strony technicznej sytuacja kursu €/PLN pozostaje względnie stabilna. Notowania poruszają się w przedziale 4,23-4,29. Stąd - mimo bieżącej zmienności i presji na osłabienie – na gruncie technicznym sytuacja nie ulega zmianie.

Rynek FI: Polski dług w oczekiwaniu na jutrzejszą decyzję Moody’s.

• Zgodna z oczekiwaniami decyzja Fed o cięciu stóp procentowych o 25pb i wskazanie – poprzez wykres dot-plot – na kolejne dwie obniżki w tym roku nie stanowiło zaskoczenia dla rynku, który oczekiwał takiego scenariusza. W efekcie notowania US Treasuries ze spokojem zareagowały na wynik posiedzenia Rezerwy Federalnej. Przypomnijmy, iż dochodowość 10-latki, która obecnie wynosi 4,05% jeszcze na początku września – a więc m.in. przed rewizją rocznych danych non-farm payrolls – wynosiła 25pb wyżej. Rynek zdyskontował z wyprzedzeniem scenariusz cięć kosztu pieniądza w 2025 i 2026 roku. W środę spokojem emanował także niemiecki Bund, który kolejną z rzędu sesję koncentrował się wokół 2,67%. Kalendarium danych makro do końca tygodnia nie zawiera pozycji na tyle istotnych, by móc w znaczący sposób wpływać na wycenę obligacji rynków bazowych. Zakładamy, iż kolejne dni 10-latek USA i Niemiec upłyną na stabilizacji wokół bieżących poziomów.
• Długi koniec polskiej krzywej pozostaje stabilny, lecz na relatywnie podwyższonych poziomach (okolice 5,50%). Z jednej strony wynik posiedzenia Fed nie dostarczył argumentów za kontynuacją spadku rentowności na rynkach bazowych, z drugiej na wycenie POLGBs utrzymuje się lokalne ryzyko cięcia co najmniej perspektywy ratingu Polski podczas jutrzejszego przeglądu oceny kredytowej przez Moody’s. Za nami przetarg zamiany obligacji, na którym Ministerstwo Finansów sprzedało pięć serii obligacji (OK0128, PS0730, WZ0930, DS1030 i DS1035) za PLN6,6mld a odkupiło cztery serie (OK1025, WZ0126, OK0426, DS0726) za PLN6,4mld. Dzisiejszy zestaw danych makro z polskiej gospodarki nie powinien wzbudzać rynkowej zmienności. W naszej ocenie wycena polskiego długu na podwyższonych poziomach 10-latki dotrwa do wspomnianej rewizji ratingu Polski (piątek po zamknięciu rynków).