Serwis ekonomiczny ING

Wiadomości zagraniczne

USA-Ukraina: Dalsze negocjacje ws. amerykańskiego planu.

• Rzeczniczka Białego Domu Karoline Leavitt poinformowała wczoraj, że większość punktów planu pokojowego dla Ukrainy została uzgodniona.
• Sekretarz generalny NATO Mark Rutte stwierdził, że niektóre elementy planu pokojowego USA wymagały korekt. Według niego plan jest dopracowywany i musi być przedyskutowany na poziomie UE i NATO.
• Według MSZ Niemiec Johanna Wadephula z pierwotnego planu usunięto wszystkie kwestie dotyczące Europy i NATO i dodał, że porozumienie nie może zostać zawarte ponad głowami Europejczyków i Ukraińców.
• Dziś odbędzie się specjalne spotkanie przywódców państw UE nt. Ukrainy na marginesie szczytu UE z Unią Afrykańską w Luandzie w Angoli.

Niemcy: Lekkie pogorszenie Ifo w listopadzie.

• Wiodący barometr koniunktury w Niemczech Ifo spadł w listopadzie do 88,1 z 88,4 miesiąc wcześniej. Konsensus zakładał lekką poprawę do 88,5. Nieznacznie poprawił się komponent ocen obecnej sytuacji (do 85,6 z 85,3), ale pogorszył się komponent oczekiwań (do 90,6 z 91,6). Badanie Ifo obejmuje 9tys. firm z różnych branż (produkcja, usługi i budownictwo).
• Wczorajszy odczyt Ifo jest zbieżny z piątkowym PMI dla Niemiec, który wskazał na pogorszenie koniunktury w listopadzie w przemyśle (poniżej granicy 50 punktów) i usługach (wskaźnik pozostał powyżej 50).

UE-Węgry: Trwa blokada €18mld dla Węgier z powodu naruszeń praworządności.

• Unijny komisarz ds. praworządności Michael McGrath powiedział podczas debaty w Parlamencie Europejskim (PE), że obecnie Węgry mają zamrożone €18mld środków unijnych (€9,5mld z KPO i €8,4mld z funduszy spójności) z powodu łamania zasad praworządności.
• Odpowiednia procedura art. 7 unijnego traktatu została uruchomiona w 2018. Komisja Europejska wszczęła wobec Węgier kilka postępowań w sprawie naruszenia prawa unijnego, w tym dotyczących praw organizacji społeczeństwa obywatelskiego, wolności nauki, wolności mediów, praw migrantów i osób ubiegających się o azyl, praw osób LGBTIQ, a także naruszeń związanych z funkcjonowaniem jednolitego rynku. Według projektu raportu PE ws. praworządności na Węgrzech, sytuacja w tym obszarze nie poprawiła się od czasu poprzedniego raportu z 2022.

Dziś inflacja PPI, sprzedaż detaliczna, dane z rynku nieruchomości i nastroje konsumenta z USA oraz ostateczny PKB z Niemiec za 3kw25.

Wiadomości krajowe

Dziś poznamy dane o sprzedaży detalicznej w październiku.

• Dziś o 10:00 ukażą się dane z sektora detalicznego. Nasze prognozy wskazują, że sprzedaż detaliczna towarów wzrosła w październiku o 3,8%r/r (konsensus: 4,0%), po wzroście o 6,4%r/r we wrześniu, kiedy wysokiej rocznej dynamice sprzyjała niska baza odniesienia z września 2024, kiedy południowo-zachodnią część Polski dotknęła powódź. Spodziewamy się solidnego popytu na dobra trwałego użytku, czemu sprzyja kontynuacja wzrostu realnych dochodów do dyspozycji i fakt, że gospodarstwa domowe nie mają już tak silnej preferencji oszczędności względem konsumpcji jak w 2024. Czynnikiem sprzyjającym zakupom jest także spadek inflacji.

Solidne dane z polskiego przemysłu za październik sugerują ożywienie inwestycyjne.

• Wprawdzie wzrost produkcji przemysłowej wyhamował w październiku do 3,2%r/r z 7,4%r/r we wrześniu, ale wynik był znacznie lepszy od oczekiwań (nasza prognoza 1,7%r/r, konsensus: 2,4%r). Spowolnienie w ujęciu r/r wynika jedynie z mniej korzystnej bazy odniesienia z ubiegłego roku w październiku niż we wrześniu. W ujęciu odsezonowanym, produkcja przemysłowa wzrosła o 1,1%m/m. Dynamika produkcji w przetwórstwie wyniosła o 3,2%r/r, w górnictwie 3,9%r/r, a  w wytwarzaniu energii 1,4%r/r, wobec odpowiednio 8,4%r/r, -1,9r/r i 6,5%r/r we wrześniu.
• Dane o strukturze produkcji wskazują na odbicie popytu inwestycyjnego (wzrost produkcji dóbr inwestycyjnych o 9,2%r/r), co można wiązać z rosnącą dostępnością finansowania na obronność i infrastrukturę. W strukturze produkcji bardzo mocno rosły kategorie naprawa, konserwacja i instalowanie maszyn (+43%r/r), pozostała produkcja (+23,9%), produkcja pozostałego sprzętu transportowego (+14,8%), wydobywanie węgla (14,4%) oraz produkcja maszyn i urządzeń (12,7%). Silne wzrosty odnotowano także w produkcji z drewna, artykułów spożywczych czy metali. Najgłębsze spadki produkcji w ujęciu r/r zarejestrowały natomiast: pobór i uzdatnianie wody, produkcja wyrobów tytoniowych, odzieży, mebli i papieru. Generalnie, wzrost produkcji w ujęciu r/r odnotowano w 23 działach przemysłu, zaś spadek w 11 działach.
• Ożywienie w polskim przemyśle jest napędzane przez popyt krajowy, aniżeli przez popyt zewnętrzny. Wstępne szacunki PMI w przetwórstwie strefy euro wskazują na spadek poniżej neutralnego poziomu 50pkt. Sugeruje to, że europejski i niemiecki przemysł nadal borykają się z problemami związanymi ze wzrostem amerykańskich stawek celnych i rosnącą presją konkurencyjną z Chin, która rozszerza się z dóbr pośrednich na trwałe dobra konsumpcyjne, w tym samochody czy sprzęt AGD RTV.
• Jeśli chodzi o tendencje cenowe, to wciąż utrzymują się tendencje deflacyjne w polskim (i europejskim) przemyśle. W październiku ceny producentów (PPI) obniżyły się o 2,2%r/r, istotnie głębiej od oczekiwań (nasza prognoza -1,7r/r, konsensus: -1,8%), po spadku o 1,4%r/r miesiąc wcześniej (po rewizji w dół z -1,2%).

Symptomy ożywienia inwestycyjnego także w danych z budownictwa.

• Produkcja budowlano-montażowa wzrosła w październiku o 4,1%r/r (ING: 1,5%; konsensus: 1,0%), po wzroście o 0,2%r/r we wrześniu. Dane oczyszczone z wpływu czynników sezonowych wskazują na wzrost produkcji sektora o 2,3%m/m. W porównaniu do września wyraźnie poprawiły się wyniki w zakresie wznoszenia budynków i budowy obiektów inżynierii lądowej i wodnej.
• Produkcja w przedsiębiorstwach zajmujących się budową budynków wzrosła o 3,2%r/r, co stanowi znaczną poprawę względem ujemnej dynamiki -3,8%r/r odnotowanej we wrześniu. Na rynku mieszkaniowym wciąż obserwujemy poszukiwanie nowej równowagi w warunkach znaczącej podaży i ograniczonego popytu. Dokonuje się również korekta cenowa, która prawdopodobnie przeciągnie się na 1poł26. Jednocześnie, spadek stóp procentowych pobudza popyt na nieruchomości, których zakup jest finansowany kredytem. Spadek stóp procentowych powinien w kolejnych miesiącach przyczynić się również do poprawy aktywności budowlanej przedsiębiorstw na cele inne niż mieszkaniowe (hale, magazyny).
• W przypadku prac inżynierii wodno-lądowej, w październiku odnotowano wzrost o 3,2%r/r, po spadku o 3,0%r/r we wrześniu. Wciąż wolno postępuje realizacja projektów w ramach Krajowego Planu Odbudowy (KPO). Spodziewamy się jednak, że najbliższe kwartały przyniosą wyraźne przyspieszenie w tym zakresie. Dotychczas Polska otrzymała mniej niż 1/3 przyznanych środków z KPO, a uwzględniając trzecią transzę, która wpłynie najprawdopodobniej 1 grudnia, będzie to ok. 40%. Wolniej niż w poprzednich perspektywach finansowych realizowane są również programy finansowane z funduszy strukturalnych Unii Europejskiej. Kumulacja wypłat i projektów finansowanych z funduszy UE zdecydowanie nabierze tempa w 2026 z uwagi na zamknięcie europejskiego programu Odbudowy i Rozwoju (RRF) z końcem przyszłego roku.
• W przypadku robót specjalistycznych wzrost wyhamował w październiku do 7,8%r/r z 10,7%r/r we wrześniu, ale jest to obszar rynku budowlanego, który przedstawiał się najlepiej w ostatnich miesiącach.
• Dane z budownictwa pozwalają na umiarkowany optymizm co do poprawy sytuacji w zakresie inwestycji w 4kw25. Z danych GUS wynika, że prace budowlane o charakterze inwestycyjnym wzrosły w październiku o 4,9%r/r, wobec wzrostu o 2,4%r/r we wrześniu. Spodziewamy się, że wzrost inwestycji w 4kw25 wzrośnie w okolice 4,5%r/r, podczas gdy wzrost w 3kw25 szacujemy na 2,5%r/r.

Niska dynamika płac w październiku przybliża obniżkę stóp NBP w grudniu.

• Przeciętne wynagrodzenie w sektorze przedsiębiorstw wzrosło w październiku o 6,6%r/r (ING: 7,2%; konsensus: 7,3%), po wzroście o 7,5%r/r w poprzednim miesiącu. Mimo, iż presja płacowa zelżała kolejny miesiąc z rzędu, to pozostaje ona zróżnicowana w zależności od branży. W minionym miesiącu, podobnie jak we wrześniu, w przetwórstwie przemysłowym wynagrodzenia wzrosły o solidne 8,0%r/r (po 8,4% na koniec trzeciego kwartału), natomiast niską dynamikę płac odnotowano w wytwarzaniu energii (1,3%r/r) i górnictwie (spadek o 1,6%r/r). Szczególnie głęboki spadek tempa wzrostu płac nastąpił w sektorze transport i gospodarka magazynowa (zniżka do 2,4% r/r w październiku z 8,7% r/r we wrześniu), odpowiadającym za 10,2% zatrudnienia w sektorze przedsiębiorstw. Niski wzrost płac w październiku wpisuje się w średnioterminowy trend spadku tempa wzrostu wynagrodzeń, który będzie łagodzić presję na inflację usług, sprzyjając obniżeniu się inflacji bazowej, a tym samym tworzyć podwaliny pod kolejne obniżki stóp procentowych Narodowego Banku Polskiego (NBP). Jednocześnie wzrost płac w ujęciu realnym pozostaje na tyle solidny, by wspierać aktywność zakupową i konsumpcję.
• Przeciętne zatrudnienie w przedsiębiorstwach było w październiku o 0,8% niższe niż rok wcześniej (ING i konsensus: -0,8%r/r). W porównaniu do września liczba etatów zmniejszyła się o 5tys. i był to najgłębszy spadek od lat dla tego miesiąca, utrzymując niepokojący trend widoczny także w ostatnich miesiącach. Październikowy spadek zatrudnienia skoncentrowany był w dwóch sekcjach: przetwórstwie przemysłowym, gdzie ubyło 2,9tys. etatów oraz zakwaterowaniu i gastronomii (spadek o 1,2tys.). Dane potwierdzają słabości rynku pracy wynikające m.in. z niekorzystnych tendencji demograficznych.

MFW pozytywnie ocenia perspektywy gospodarcze w Polsce i zaleca konsolidację fiskalną na 4% PKB do 2030.

• Wczoraj ukazał się komunikat końcowy podsumowujący misję Międzynarodowego Funduszu Walutowego (MFW) w Polsce w ramach konsultacji na mocy Art. IV. W ocenie ekonomistów funduszu krótkoterminowe perspektywy wzrostu gospodarczego w Polsce są korzystne. MFW prognozuje wzrost PKB w 2025 na 3,2%, a  w 2026 spodziewa się przyspieszenia wzrostu do 3,4% z uwagi na wzrost wykorzystania funduszy UE (UE) w ramach Krajowego Planu Odbudowy (KPO) przed ich wygaśnięciem. W horyzoncie 2030 wzrost PKB ma spowolnić do 2,5%.
• Fundusz widzi ryzyka fiskalne w średnim terminie mimo relatywnie silnych perspektyw wzrostu gospodarczego. MFW zaleca polskim władzom łączną konsolidację fiskalną rzędu 4% PKB do 2030. Jeżeli obecne poziomy wydatków na świadczenia społeczne, obronność i wynagrodzenie w sektorze publicznym mają zostać zachowane, to w świetle presji związanych ze starzeniem się społeczeństwa i klimatem, dochody fiskalne będą musiały wzrosnąć. Ekonomiści MFW zwrócili uwagę na podatek dochodowy od osób fizycznych (PIT), który generuje w Polsce o 5% PKB mniej dochodów w porównaniu do średniej UE. Z kolei dochody z podatku od towarów i usług (VAT) można zwiększyć poprzez ograniczenie zwolnień i stawek preferencyjnych. W scenariuszu bazowym MFW dług publiczny wzrośnie do 76% PKB w 2030.
• Eksperci MFW uważają, że zasadne jest spowolnienie tempa dalszego luzowania polityki pieniężnej przez Radę Polityki Pieniężnej (RPP), gdyż poziom stóp jest blisko neutralnego, a decydenci powinni upewnić się co do trwałości dezinflacji.
• W ocenie Funduszu polski rząd może złagodzić wpływ wprowadzenia systemu ETS2 na gospodarstwa domowe przez wzmocnienie programu „Czyste Powietrze”.

ME: Ceny prądu nie wzrosną od 1 stycznia 2026 – Miłosz Motyka.

• Ceny energii elektrycznej zatwierdzane przez prezesa Urzędu Regulacji Energetyki (URE) będą na poziomie niższym niż te, które dzisiaj są mrożone – powiedział minister energii Miłosz Motyka. Minister ocenił również, że projekt ustawy, zakładający spadek rachunków o energię o 1/3 jest niedopracowany w zakresie wpływu na finanse publiczne. Zdaniem Motyki obniżka stawki VAT na prąd z 23% do 5%, to ubytek dochodów budżetowych z tego podatku o co najmniej PLN14mld.

MF zaoferuje jutro 6 serii obligacji za PLN7-10mld.

• Na środowym przetargu sprzedaży Ministerstwo Finansów (MF) zaoferuje 6 serii obligacji, w tym po raz drugi w historii zmiennokuponową serię NZ opartą na stawce POLSTR, za PLN7-11mld. W miesięcznym planie podaży sygnalizowano sprzedaż w przedziale PLN6-12mld.

Komentarz rynkowy

Rynek FX: Spokój rynku dolara, ale i złotego.

• Wczorajsza zmienność kursu €/US$ wyniosła pół centa. Mimo to, notowania zakończyły dzień na poziomie zbliżonym do jego rozpoczęcia tj. 1,1516. Relatywnie niewielkiej aktywności inwestorów sprzyja brak nowych impulsów oraz krótszy dla inwestorów z USA tydzień pracy (Święto Dziękczynienia w czwartek). Rynki pozostają skoncentrowane na doniesieniach dotyczących porozumienia pokojowego Ukraina – Rosja oraz publikacjach danych makro zaplanowanych na ten tydzień. Poniedziałkowy odczyt indeksu Ifo z niemieckiej gospodarki nie stanowił źródła zmienności. W dalszej części tygodnia poznamy m.in. wstępne odczyty inflacji HICP w czołowych gospodarkach strefy euro (Niemcy, Francja, Włochy, Hiszpania). Uważamy, iż nie zmienią one narracji „dobrego miejsca” polityki pieniężnej Europejskiego Banku Centralnego, o których prawdopodobnie przeczytamy w zaplanowanej na czwartek publikacji minutes z ostatniego posiedzenia banku centralnego. Interesująco zapowiada się dzisiejszy odczyt sprzedaży detalicznej z USA oraz środowe zamówienia na dobra trwałego użytku i publikowana tego samego dnia Beżowa Księga Fed. Po ostatnich gołębich wypowiedziach Williamsa i Daly z Fed, rynek ponownie nabrał przekonania o cięciu stóp procentowych na grudniowym posiedzeniu FOMC.
• Mimo, iż kurs €/PLN konsekwentnie od kilku dni atakuje poziom 4,2230, to każdorazowo próby te pozostają nieskuteczne. Wycena złotego wyczekuje zarówno na informacje w sprawie negocjacji pokojowych na Ukrainie, jak również na piątkowe, wstępne dane o inflacji CPI w listopadzie. W naszej ocenie będą one istotne dla ukształtowania się konsensusu przed przyszłotygodniowym posiedzeniem Rady Polityki Pieniężnej. Poniedziałkowy zestaw danych makro obejmujący produkcję przemysłową, budowlano-montażową, czy dane o wynagrodzeniach i zatrudnieniu wzmocnił nieco – głównie za sprawą danych z rynku pracy - przekonanie o możliwym cięciu kosztu pieniądza w grudniu. Wycena złotego pozostaje jednak relatywnie stabilna. Do czasu piątkowych danych o inflacji CPI spodziewamy się niewielkiej zmienności polskiej waluty. Tym bardziej, iż, jak stwierdził kanclerz Niemiec, w tym tygodniu prawdopodobnie nie dojdzie do wypracowania porozumienia kończącego konflikt pomiędzy Ukrainą a Rosją.

Rynek FI: Rynek Treasuries wycenił cięcie stóp Fed w grudniu i wszedł w fazę konsolidacji.

• Po tym jak w ostatnich dniach inwestorzy w szybkim tempie, pod wpływem wypowiedzi Williamsa z Fed, nadpisali grudniową obniżkę stóp procentowych w USA, wycena Treasuries pozostaje stabilna. Dochodowość 2-latki koncentruje się wokół poziomu 3,50% tj. listopadowego minimum, a rentowność długiego końca amerykańskiej krzywej jest już tylko 4pb powyżej bariery 4,0%. Mimo, iż w najbliższych dniach poznamy dane ze Stanów Zjednoczonych (dzisiejsza sprzedaż detaliczna, jutrzejsze zamówienia na dobra trwałego użytku), to nie będą to informacje przełomowe z punktu widzenia grudniowego posiedzenia Fed. W rezultacie nie spodziewamy się istotnych ruchów amerykańskiej krzywej. Tym bardziej, iż bieżący tydzień pracy dla inwestorów z USA jest skrócony ze względu na czwartkowe Święto Dziękczynienia. Emocji brakuje także na rynku niemieckiego długu, gdzie 10-latka oscyluje wokół poziomu 2,70%. Wczorajszy odczyt indeksu Ifo przyniósł niewielkie rozczarowanie, jednak nie miał większego przełożenia na wycenę Bunda. W naszej ocenie trudno będzie o podbicie zmienności na niemieckiej krzywej w najbliższym czasie. Niewykluczone, iż stabilizacja notowań rozciągnie się na cały grudzień
• Poniedziałek przyniósł mocne spadki dochodowości wzdłuż całej krajowej krzywej. Źródłem wzrostu cen POLGBs okazały się wczorajsze dane z polskiej gospodarki, w szczególności rynku pracy, które wskazały na silniejszy spadek presji płacowej w październiku oraz chęć kopiowania niedawnych spadków amerykańskiej krzywej. W efekcie dochodowość polskiej 10-latki po zniżce o 7pb do poziomu 5,27% sięgnęła listopadowego minimum i była tylko o 2pb od wyznaczenia półrocznego minimum. Ruchy krajowej krzywej w połączeniu ze stabilizującym się Bundem sprawiły, że dalszej kompresji uległ spread pomiędzy 10-latkami Polski i Niemiec (257bp tj. 4-letnie minimum). Na krajowej krzywej dominuje oczekiwanie na piątkowe dane o inflacji CPI oraz jutrzejszy przetarg sprzedaży długu. Ministerstwo Finansów zaoferuje na nim dług o wartości PLN7-11mld (pierwotny plan zakładał przedział PLN6-12mld) w seriach OK0128, NZ0928, WZ0930, PS0131, DS1035 i WS0437. Liczymy na potwierdzenie mocnej strony popytowej widocznej podczas ostatnich przetargów długu skarbowego, ale i obligacji Banku Gospodarstwa Krajowego.