Serwis ekonomiczny ING

Wiadomości zagraniczne

USA: Fed obniżył stopy o 25pb w ramach zarządzania ryzykiem, ale kolejne ruchy będą ostrożne i zależne od danych. Rynki finansowe już myślą o głębokich obniżkach stóp po zmianie prezesa Fed i komentarze obecnego prezesa Powella nt oczekiwanej rewizji payrolls wspierają taki scenariusz.

• Zgodnie z oczekiwaniami analityków, FOMC obniżył wczoraj stopy procentowe o 25pb do przedziału 3,50%-3,75%. Od września 2024, stopy Fed łącznie spadły o 175pb. Decyzja nie była jednomyślna, za pozostawieniem stóp bez zmian głosowało dwóch członków Komitetu (Schmid i Goolsbee), a Miran (do niedawna doradca Trumpa) postulował obniżkę o 50pb.
• Dodatkowo Fed poinformował, że od 12 grudnia rozpocznie skup bonów skarbowych o wartości US$40mld miesięcznie w celu odbudowania rezerw w systemie finansowym, które zmniejszyły się w wyniku zacieśniania bilansu. FOMC obniżył stopę oprocentowania od nadwyżkowych rezerw (IOER) o 25pb do 3,65% oraz stopę overnight reverse repo o 25pb do 3,50%.
• Wykres dot-plot z indywidualnymi prognozami stóp członków FOMC wskazuje na jedną obniżkę stóp Fed w 2026 oraz jedną w 2027 i stabilizację stóp w 2028. Dostosowania w takiej skali były także we wrześniowych prognozach..
• Komunikat po posiedzeniu wskazał na wysoką niepewność co do perspektyw gospodarczych oraz ryzyko dla obu elementów podwójnego mandatu Fed (stabilizacja cen i maksymalizacja zatrudnienia). Wg Fed aktywność gospodarcza w USA jest umiarkowana, ale wzrost zatrudnienia spowolnił w tym roku, a stopa bezrobocia nieznacznie wzrosła od września. Natomiast inflacja wzrosła od początku roku i pozostaje podwyższona.
• W aktualizacji prognoz makroekonomicznych, w stosunku do wrześniowej wersji podniesiono prognozę wzrostu gospodarczego o 0,1pp dla 2025 (do 1,7%), o 0,5pp w 2026 (do 2,3%) oraz o 0,1pp w latach 2027-28 do odpowiednio 2% i 1,9%, w długim okresie bez zmian 1,5%. Korekta była motywowana rozbudową centrów danych na potrzeby AI. Prognozowana stopa bezrobocia nie zmieniła się istotnie – 4,5% w br. i nieznaczny spadek w średnim terminie. Jednocześnie obniżono prognozowaną ścieżkę inflacji PCE o 0,1pp w 2025 (do 2,9%) oraz 0,2pp w 2026 (do 2,4%), w kolejnych latach bez zmian 2,1% w 2027 oraz 2% w 2028 i tyle samo w średnim okresie. Dostosowano w dół także inflację bazową o 0,1pp w latach 2025-26, pozostałe lata - bez zmian.
• Podczas konferencji prasowej prezes Fed Jerome Powell uzasadnił, że wczorajsza decyzja jest elementem zarządzania ryzykiem dla podwójnego mandatu Fed, ale członkowie FOMC uznali ryzyko pogorszenia rynku pracy za istotniejsze. Według niego nie ma wolnej od ryzyka ścieżki dla polityki monetarnej. Według Powella perspektywy dla zatrudnienia i inflacji nie zmieniły się istotnie od posiedzenia w październiku. Wspomniał, że dane gospodarcze są zniekształcone z powodu shutdownu.
• Najważniejszym fragmentem wczorajszej konferencji po posiedzeniu Fed okazały się komentarze prezesa Powella, wskazujące że średnie przyrosty zatrudnienia w br. były o 60tys. niższe, co oznaczałoby spadek średnio o około 20tys. miesięcznie. Rynki finansowe dostały ważną wskazówkę, że nowy prezes Fed może rzeczywiście obniżyć stopy o wiele bardziej niż wynika z zapowiedzi obecnego szefa Fed.
• W sprawie prognoz inflacji prezes Powell powiedział, że spowolnieniu tempa zmian cen usług w br. towarzyszy wzrost inflacji towarów z powodu ceł, ale zakłada, że wpływ ceł będzie stosunkowo krótkotrwały, a szczyt inflacji powinien przypaść na 1kw26.
• Powell stwierdził, że Fed jest w dobrej pozycji, aby na podstawie nowych danych z gospodarki ocenić jaki powinien być kolejny ruch ws. stóp procentowych na posiedzeniu 27-28 stycznia 2026.
• Instrumenty rynkowe wyceniają obecnie 5pb obniżki na styczniowym posiedzeniu, ale w dalszej perspektywie dwie obniżki stóp Fed w przyszłym roku. My również prognozujemy dwie obniżki stóp Fed w 2026, głównie z powodu spodziewanego schłodzenia rynku pracy i szybkiego spadku inflacji. Zauważamy także istotne ryzyko dla niższych stóp z powodu zmian osobowych w FOMC, w tym powołania nowego prezesa Fed, po upływie mandatu Powella w maju 2026. Nowe projekcje Fed (rewizje w górę PKB i  w dół inflacji) oraz komentarze Powella wskazujące na rewizję w dół danych o zatrudnieniu, wskazują, że nowe szef Fed oraz nowi członkowie FOMC będą mogli dostarczyć głębszych cięć stóp niż wynika z zapowiedzi obecnego składu FOMC i prezesa Powella.

Kanada: Stopy bez zmian na poziomie 2,25%.

• Zgodnie z konsensusem rynkowym, Bank Kanady nie zmienił wczoraj stóp procentowych, stopa referencyjna pozostała na poziomie 2,25%.

Ukraina-USA-Europa: Ukraina przekazała USA najnowszą wersję planu pokojowego. Napięte relacje USA-Europa.

• Ukraina przekazała USA najnowszą wersję planu zakończenia wojny z Rosją, który nie zawiera jednak ustępstw terytorialnych. Prezydent Donald Trump utrzymuje chłodne podejście do działań Ukrainy. Wczoraj Trump powiedział, że prezydent Ukrainy musi być realistą, wspomniał, że podczas rozmowy telefonicznej z liderami Francji, Niemiec i Wielkiej Brytanii padły dosyć mocne słowa. Trump stwierdził, że Ukraina mierzy się z ogromna korupcją i powinny zostać przeprowadzone wybory.
• Zełenski wyraził gotowość na przeprowadzenie wyborów w ciągu 60-90 dni, jeśli Ukraina otrzyma gwarancje bezpieczeństwa na ten okres. Wczoraj Zełenski rozmawiał o planach odbudowy Ukrainy z sekretarzem skarbu Bessentem, zięciem Trumpa Jaredem Kushnerem oraz Larrym Finkiem z BlackRock.
• Według doniesień Wall Street Journal, Amerykanie proponują przywrócenie dostaw rosyjskiej energii do Europy Zachodniej, w czym miałby pomóc podmioty amerykańskie, oraz proponują aby US$200mld z zamrożonych rosyjskich aktywów wykorzystać na odbudowę Ukrainy, w tym np. budowę ogromnego centrum danych, które miałoby być zasilane przez Zaporoską Elektrownię Atomową, która jest dziś okupowana przez wojska rosyjskie. O transakcyjnym podejściu USA do wojny w Ukrainie świadczy także decyzja Departamentu Skarbu o odroczeniu wejścia w życie części sankcji na rosyjski wiodący koncern naftowy do 17 stycznia 2026 z 13 grudnia br.

Dziś jobless claims z USA I decyzja szwajcarskiego banku centralnego.

Wiadomości krajowe

RPP: Kolejna obniżka stóp o 25pb w marcu lub kwietniu – Ludwik Kotecki.

• Najbliższa obniżka stóp procentowych o 25pb możliwa jest najwcześniej w marcu lub kwietniu, co docelowo mogłoby sprowadzić stopę referencyjną do 3,75% - powiedział członek Rady Polityki Pieniężnej (RPP) Ludwik Kotecki. W ocenie przedstawiciela Rady realna stopa na poziomie 1% byłaby odpowiednia. Dodał, że w styczniu obniżka stóp jest mało prawdopodobna, bo w grudniu i styczniu inflacja będzie wyższa niż w listopadzie. Z kolei w lutym nie będzie znany zaktualizowany koszyk inflacyjny ani nowa projekcja NBP. W ocenie Koteckiego nie widać dużej przestrzeni na dalsze obniżki stóp procentowych, a RPP prawdopodobnie weszła w tryb wait-and-see.

ME: Ceny w taryfach prądu na 2026 będą zbliżone do PLN500/MWh – Miłosz Motyka.

• Sytuacja na rynkach hurtowych energii elektrycznej od dwóch lat pozostaje stabilna, co sukcesywnie przekłada się na coraz niższe ceny energii elektrycznej w taryfach zatwierdzanych przez Urząd Regulacji Energetyki (URE), a ceny w taryfach na 2026 będą jeszcze niższe i zbliżone do PLN500/MWh – napisał minister energii Miłosz Motyka w odpowiedzi na zapytanie poselskie. Na koniec września URE ustanowił obowiązującą do końca tego roku taryfę w wysokości PLN572,64/MWh. W efekcie w przyszłym roku nie przewiduje się mrożenia cen prądu. Obecnie cena energii elektrycznej dla gospodarstw domowych jest zamrożona na poziomie PLN500/MWh.
• Scenariusz bazowy w prognozowanej przez nas ścieżce inflacji od dłuższego czasu zakłada brak podwyżki cen energii elektrycznej od początku 2026. Rachunki wzrosną jedynie w związku z oczekiwaną podwyżką opłat dystrybucyjnych i innych składowych rachunku.

MF: Wzrost długu publicznego w 3kw25.

• Na koniec 3kw25 państwowy dług publiczny wyniósł PLN1822,4mld (47,7% PKB), wobec PLN1770mld (47,0% PKB) na koniec 2kw25, co oznacza wzrost o PLN52,8mld na przestrzeni kwartału. Zadłużenie krajowe zwiększyło się o PLN43,3mld, a zagraniczne o PLN9,5mld.
• Dług sektora instytucji rządowych i samorządowych na koniec 3kw25 wyniósł PLN22222mld (48,9% PKB) vs. PLN2186mld na koniec 2kw25 (wzrost o PLN35,7mld). Mniejsza skala przyrostu długu sektora general government niż długu skarbu państwa wynikała ze spadku zadłużenia Funduszu Przeciwdziałania COVID-19 (FPC) oraz Polskiego Funduszu Rozwoju (PFR) m.in. w związku z zapadalnością obligacji, których wykupy zostały sfinansowane przez budżet centralny, powiększając dług skarbu państwa.

EKF: W 2026 PKB wzrośnie o 3,7%, a inflacja CPI będzie w celu do 2027.

• Wzrost PKB w 2026 wyniesie 3,7%, a  w 2027 spowolni do 3,2% - wynika z ankiety przeprowadzonej wśród ekonomistów przez Europejski Kongres Finansowy (EKF). Ankietowani spodziewają się stabilnej inflacji w okolicy celu NBP (2,5%) do końca 2027 oraz spadku stopy referencyjnej banku centralnego do 3,50%. Stopa bezrobocia BAEL ma stabilizować się w okolicach 2,9-3,0%, a liczba pracujących w gospodarce narodowej będzie się powoli zmniejszać. Nasze prognozy PKB i CPI na 2026 są bardzo zbliżone do konsensusu rynkowego.

PFR: Rosną wypłaty z KPO.

• Łączna kwota wypłat dotacji zrealizowanych w ramach Krajowego Planu Odbudowy (KPO) z Polskiego Funduszu Rozwoju (PFR) wg stanu na 9 grudnia wyniosła PLN34,4mld, wobec PLN30,9mld wg stanu na połowę października. Na początku sierpnia kwota ta wynosiła PLN24,6mld.
• Ostatnie miesiące 2025 przynoszą zwiększenie wypłat zarówno środków z KPO jak i funduszy strukturalnych, co dobrze rokuje na wynik inwestycji w 4kw25. W 3kw25 inwestycje wzrosły o 7,1%r/r.

GUS: Spadek liczby wolnych miejsc pracy w 3kw25.

• Na koniec 3kw25 liczba wolnych miejsc pracy wyniosła 94,7tys. i była o 1tys. mniejsza niż na koniec poprzedniego kwartału. Największy spadek wskaźnika wolnych miejsc pracy odnotowano w sekcji „Działalność profesjonalna, naukowa i techniczna”, a największy przyrost raportowała sekcja „Transport i gospodarka magazynowa”. Największą liczbą wolnych miejsc pracy dysponuje „Przetwórstwo przemysłowe”.
• Ogólna kondycja rynku pracy pozostaje solidna, chociaż są sektory gospodarki, w których popyt na pracę obniżył się nieco w ostatnich kwartałach. Wciąż stopa bezrobocia pozostaje jednak na niskich poziomach, a głównym wyzwaniem jest ograniczona podaż pracy.

Komentarz rynkowy

Rynek FX: Dolar słabnie po posiedzeniu Fed. Rynki finansowe dostały ważną wskazówkę, że nowy prezes Fed może rzeczywiście obniżyć stopy o wiele bardziej niż wynika z zapowiedzi obecnego szefa Fed. Złoty pozostaje stabilny.

• Mimo, iż Fed podjął zgodną z oczekiwaniami decyzję o obniżeniu stóp procentowych o 25pb i podtrzymał swoje oczekiwania z września odnośnie do skali cięć w kolejnych latach (cięcie o 25pb w 2026 i kolejne w tym samym wymiarze w 2027 roku), to kurs €/US$ zareagował wzrostem. Notowania zwyżkowały o ponad pół centa do poziomu 1,17 a więc najwyższego zamknięcia od października. Inwestorzy odebrali narrację prezesa Powella jako nieco bardziej łagodną, co skutkowało nasileniem oczekiwań rynkowych na obniżki kosztu pieniądza w 2026 roku (rynek wycenia dwie obniżki w 2026). Prezes Fed podkreślał bowiem postępującą słabość amerykańskiego rynku pracy, w tym możliwość rewizji w dół niektórych danych (non-farm payrolls). To daje duże pole do obniżek stóp przez nowego szefa Fed, od którego prezydent Trump oczekuje gwarancji obniżek stóp, a takie dane mogą być podstawą do takich decyzji. Źródłem przeceny dolara mogła być ponadto decyzja Fed o rozpoczęciu od jutra skupu bonów skarbowych o wartości US$40mld miesięcznie w celu odbudowania rezerw w systemie finansowym i obniżenia stawek rynku pieniężnego.
• W takim gołębim tonie wypowiedział się potencjalny następca Jerome’a Powella na stanowisku szefa Rezerwy Federalnej. We wtorek Kevin Hassett tj. główny kandydat do objęcia fotela przewodniczącego FOMC stwierdził, że istnieje „dużo miejsca” na dalsze obniżki stóp procentowych, choć rosnąca inflacja może zmienić tę perspektywę. Na gruncie analizy technicznej dotarcie notowań €/US$ w okolice 1,1720 krótkoterminowo wygasza, naszym zdaniem, potencjał do wzrostów. Dzisiejsza sesja to przede wszystkim publikacja wniosków o zasiłek dla bezrobotnych, które powinny pozostać rynkowo neutralne. Niewykluczone, iż notowania €/US$ przejdą obecnie w fazę konsolidacji wyczekując na przyszłotygodniowe istotne dla Rezerwy Federalnej dane tj. opóźniony raport non-farm payrolls (wtorek) oraz inflację CPI (czwartek), które rzucą więcej światła na sytuację obu przedmiotów zmartwień Fed tj. rynku pracy i presji cenowej.
• Kurs €/PLN wiernie tkwi w przedziale 4,2150 – 4,2350 wyczekując nowych impulsów. Wczorajsze wzrosty €/US$ do ponad 2-miesięcznego maksimum okazały się niewystarczające dla sprokurowania zmienności złotego. Polska waluta nieznacznie słabnie dziś na otwarciu i nie wykorzystuje szansy na umocnienie płynącej z globalnej przeceny dolara. Poranne ruchy złotego nawiązują jednak do deprecjacji pozostałych walut koszyka Europy Środkowo-Wschodniej. Prym w osłabieniu wiedzie węgierski forint, który mierzy się z decyzją agencji Fitch o obniżeniu perspektywy ratingu Węgier. W efekcie złoty pozostaje niewrażliwy zarówno na czynniki globalne, jak i krajowe. Polska waluta pozostaje bowiem - póki co - niewrażliwa na medialne doniesienia o konflikcie w zarządzie Narodowego Banku Polskiego. Stabilność kursu €/PLN wzmacnia brak nowych informacji w sprawie negocjacji pokojowych Ukraina – Rosja. Nie spodziewamy się, by w tym tygodniu notowania miały opuścić przedział 4,2150 – 4,2350 w którym tkwią od miesiąca.

Rynek FI: Rentowność amerykańskiej krzywej zniżkuje wyceniając własny scenariusz skali przyszłorocznych cięć stóp procentowych Fed.

• Rynkową reakcją amerykańskiej krzywej na wczorajsze posiedzenie Rezerwy Federalnej był powrót dochodowości do spadków. Rentowność 10-latki obniżyła się o 5pb z poziomu 4,19% zawracając z 3-miesięcznego szczytu. Mimo, iż prezes Powell jednoznacznie stwierdził, iż Fed przechodzi w okres wait-and-see i będzie chciał obserwować procesy w gospodarce po dokonanych w drugiej połowie 2025 roku cięciach stóp procentowych, to inwestorzy odczytali najnowszy zestaw prognoz makro Fed, jako wspierający scenariusz głębszych cięć stóp procentowych w 2026. Tym bardziej, iż na konferencji prasowej prezes Powell dużo więcej miejsca poświęcał niepewności towarzyszącej sytuacji na rynku pracy USA niż perspektywom inflacji, której szczyt prawdopodobnie przypadnie na pierwsze miesiące przyszłego roku. Bez wątpienia kluczowe znaczenie miała uwaga Powella o możliwe rewizji w dół danych payrolls. Łącznie z nowymi projekcjami Fed (PKB w górę, inflacja w dół) dają to podstawę do oczekiwania szybszych i głębszych cięć stóp pod nowym prezesem Fed i po wejściu do FOMC nowych członków.
• Na rynku niemieckim dochodowość tamtejszej 10-latki stabilizowała się wokół poziomu 2,85%. Dotarcie do szczytów z marca (2,86%) wyraźnie ostudziło chęć do kontynowania zwyżek rentowności. Tym bardziej, iż rynek wycenił – naszym zdaniem – zbyt agresywny scenariusz podwyżek stóp procentowych w strefie euro poczynając od drugiej połowy przyszłego roku.
• Wycena POLGBs kolejny dzień z rzędu podążała za trendami globalnymi, które podczas europejskiej części sesji utrzymywały dochodowość długu na podwyższonych poziomach (konsekwencja niedawnych komentarzy Schnabel z Europejskiego Banku Centralnego oraz oczekiwania na tzw. „hawkish cut” w USA). W efekcie rentowność długiego końca krajowej krzywej sięgnęła poziomu 5,27% mimo, iż tydzień temu oscylowała wokół 5,15%, na którym znalazła się pod wpływem grudniowej decyzji Rady Polityki Pieniężnej, ale i konferencji prasowej prezesa Glapińskiego. Dziś oczekujemy niewielkiego odreagowania bieżących wzrostów dochodowości POLGBs w ślad za ruchami amerykańskiej krzywej po posiedzeniu Rezerwy Federalnej. Wsparcie we wzroście cen POLGBs stanowią kolejne komentarze przedstawicieli Rady Polityki Pieniężnej (Kotecki, Litwiniuk) utrzymane w duchu gotowości do kolejnych obniżek stóp procentowych w 2026 roku począwszy od marca.