Serwis ekonomiczny ING

Wiadomości zagraniczne

USA: Deklaracje dla Irańczyków i Grenlandii.

• Prezydent Donald Trump wezwał wczoraj Irańczyków, aby protestowali dalej i przejmowali instytucje oraz zapowiedział pomoc ze strony USA. Agencja PAP podała, że liczba ofiar trwających od ponad dwóch tygodni protestów w Iranie jest trudna do ustalenia, ale może wahać się od 2tys. do ponad 12tys.
• Dziś odbędzie się spotkanie władz Danii i Grenlandii z amerykańskim sekretarzem stanu Marco Rubio i wiceprezydentem J.D. Vancem w Waszyngtonie. Premier Grenlandii Jens-Frederik Nielsen powiedział, że wyspa nie chce być częścią USA, lecz woli być związana z Danią. Powtórzył, że Grenlandia nie jest na sprzedaż.

USA: Inflacja CPI zgodna z oczekiwaniami, niskie efekty ceł w cenach towarów. O decyzji Fed przesądza nie tylko dane o CPI, ale także wiele innych czynników, stąd po wczorajszych danych wycena cięć nawet spadła. Sygnały ożywienia w budownictwie i poprawa nastrojów w small biznesie.

• Zgodnie z oczekiwaniami, inflacja CPI ustabilizowała się w grudniu na poziomie 2,7%r/r, po tym jak ceny wzrosły o 0,3%m/m. Miesiąc wcześniej ceny wzrosły odpowiednio o 2,7%r/r i 0,4%m/m. Natomiast inflacja bazowa 2,6%r/r była nieco niższa od oczekiwań (2,7%), po tym jak ceny wzrosły o 0,2%m/m, przy oczekiwaniach na 0,3% oraz po odpowiednio 2,7%r/r i 0,3% miesiąc wcześniej. Odczyt był korzystny z perspektywy banku centralnego.
• Na 0,3%m/m wzrost cen w ujęciu miesięcznym złożył się 0,18pp wkład usług bazowych, 0,10pp wkład żywności oraz 0,02p wkład energii, łączy wkład kategorii bazowych wyniósł 0,24pb. W bardziej szczegółowym ujęciu, w grudniu najsilniej w ujęciu m/m rosły takie kategorie jak: usługi rekreacyjne (1,8%), usługi energetyczne (0,98%), żywność (0,71%), ubrania (0,59%), usługi transportowe (0,48%), co wynikało głównie z 5,2% skoku cen biletów lotniczych. Spadały natomiast m.in. ceny sprzętu AGD (-4,3%m/m), dóbr edukacyjnych i komunikacyjnych (-2,05%), używanych samochodów (-1,11%), usług edukacyjnych i komunikacyjnych (-0,83%) oraz mebli (-0,4%). Dane wciąż pokazują mały wpływ ceł na towary, prezes Fed twierdzi że ten efekt będzie widoczny bardziej w 1kw26, wciąż jednak wpływ cen na CPI jest mniejszy od oczekiwań.
• Rynkowe wyceny obniżek stóp procentowych Fed spadły o około 5pb pod wpływem wydarzeń (oświadczenie Powella o wszczęciu postępowania przez prokuraturę) i danych (m.in. payrolls i CPI) i wynoszą 25pb do czerwca i łącznie 54pb do grudnia 2025, tydzień temu było to odpowiednio 31pb i 59pb. Spadek rynkowych oczekiwania na cięcia stóp Fed, pomimo niskiej inflacji może wynikać z oczekiwań, iż prezes Powell zaostrzy swoje podejście w odpowiedzi na presja Trumpa. Ostatnie komentarze Fed przed blackoutem pokażą reakcję członków FOMC. Widzimy przestrzeń na dwie obniżki stóp Fed w tym roku, ale dopuszczamy możliwość trzeciej obniżki, jeśli dojdzie do ochłodzenia rynku pracy.
• W październiku sprzedaż nowych domów wyniosła 737tys. w ujęciu rocznym, powyżej oczekiwań 715tys. oraz po 738tys. miesiąc wcześniej. Ożywienie na rynku mieszkaniowym można wiązać z cięciami stóp Fed jesienią 2025.
• W grudniu poprawiły się nieco nastroje w small biznesie. Indeks optymizmu małych firm NFIB poprawił się do 99,5 z 99,0 miesiąc wcześniej i 99,2 według konsensusu.

Dziś sprzedaż detaliczna i inflacja producencka PPI z USA za listopad.

Wiadomości krajowe

Dziś decyzja RPP. RPP zakładniczką własnej komunikacji czy ostatnich danych o inflacji? Zakładamy stabilizację stóp NBP, ale widzimy co najmniej 35% szans na kolejne cięcie. Z obniżką w styczniu czy bez, jest miejsce na nieco większe poluzowanie polityki pieniężnej niż zakłada konsensus.

• Dziś poznamy decyzję Rady Polityki Pieniężnej (RPP) w sprawie stóp procentowych Narodowego Banku Polskiego (NBP). Spadek inflacji CPI poniżej celu w grudniu (2,4% r/r według wstępnego szacunku Głównego Urzędu Statystycznego (GUS) oznacza przestrzeń do dalszych obniżek stóp procentowych. Zwłaszcza biorąc po uwagę, że główna stopa wynosi obecnie 4,00%. Po grudniowym posiedzeniu Rada wyraźnie sygnalizowała pauzę w cyklu łagodzenia polityki pieniężnej. Jednak niższy od oczekiwań odczyt inflacji za grudzień mógł zmienić podejście. Ostatnie miesiące pokazały, że dane są ważniejsze niż komentarze RPP, dlatego widzimy 35% szans, że w styczniu dojdzie do kolejnej obniżki kosztu pieniądza. Rada niedowierza, że niska inflacja bazowa i spowolnienie płac są trwałe ale grudniowe dane pokazały, że presja inflacyjna jest niższa niż wskazywały ostatnie projekcje. Styczeń to dobra okazja do obniżki, bo w kolejnych miesiącach poznamy dane o CPI z początku roku, bez nowych wag a pełniejszy obraz inflacji będzie dostępny dopiero w marcu kwietniu.

Powrót do deficytu w obrotach bieżących w listopadzie. Presja konkurencyjna Chin coraz bardziej widoczna w danych o handlu.

• W listopadzie 2025 saldo obrotów bieżących zamknęło się deficytem w wysokości €460mln, poniżej konsensusu zakładającego nadwyżkę €124mln (prognoza ING: deficyt €338mln), a  w ujęciu 12-miesięcznym pogorszył się do -0,7% PKB z -0,6%PKB w październiku. Deficyt w handlu towarami wyniósł €1087mln w listopadzie, przy spowolnieniu wzrostu eksportu (pomimo niskiej bazy statystycznej) i utrzymaniu dynamiki importu. W ujęciu 12-miesięcznym saldo pozostało w listopadzie na poziomie -1,4%PKB. Gospodarka polska pozostaje dobrze zrównoważona zewnętrznie.
• Saldo rachunku obrotów bieżących wróciło w listopadzie do deficytu (€460mln) po olbrzymiej nadwyżce w październiku (€2053mln) i było to wypadkową deficytów: towarowego €1087mln (po nadwyżce €443mln w październiku), na rachunku dochodów pierwotnych €2069mln, oraz €210mln w dochodach wtórnych oraz tradycyjnie wysokiej nadwyżki w handlu usługami €2906mln (po €3242mln w październiku). Po raz pierwszy od lutego 2025 nadwyżka w handlu usługami nie przebiła poziomu €3mld).
• Listopadowe bilansu płatniczego odzwierciedlają rosnącą presję konkurencyjną ze strony Chin i ekspansję w segmencie dóbr konsumpcyjnych, na co wskazuje rosnący udział producentów chińskich np. w sprzedaży sprzętu AGD czy samochodów. Miesięczny eksport (ogółem) samochodów z Chin wzrósł do US$11mld w 2025 z zaledwie US$2mld w 2022. Z wielu rynków, w tym chińskiego, wypierani są producenci europejscy, a pośrednio także polscy dostawcy części samochodowych. Jaskrawym tego przykładem są dane NBP o spadku sprzedaży pozostałych środków transportu oraz części w 3kw25, w tym głęboki spadek sprzedaży akumulatorów elektrycznych z uwagi na silną presję konkurencyjną z Chin. W Polsce, szybko rośnie udział chińskich samochodów wśród nowo zarejestrowanych pojazdów. Według danych Samar, w grudniu 2025 ich udział stanowił 14,5% w nowych rejestracjach samochodów, w czerwcu było to tylko 6,1%. Według NBP spadek wartości importu dóbr konsumpcyjnych wynikał ze spadków cen towarów importowanych z Chin. Potwierdza to silną presję dezinflacyjną z tej strony.
• Od strony makroekonomicznej, Polska gospodarka pozostaje solidnie zewnętrznie zrównoważona, a dane bilansu płatniczego mają niewielki wpływ na krótkoterminowe notowania PLN, który od początku nowego roku jest notowany poniżej poziomu 4,23/€. Dla rynku FX kluczowe znaczenie mają decyzje globalnych banków centralnych oraz decyzje i komunikacja RPP.

BŚ podnosi prognozę wzrostu PKB w Polsce w 2026.

• Bank Światowy (BŚ) podwyższył prognozę wzrostu gospodarczego Polski w 2026 o 0,2pkt. proc. do 3,2% (w porównaniu do prognoz z października), a  w 2027 nadal spodziewa się wzrostu o 2,9%.
• Nasze prognozy na najbliższe lata są bardziej optymistyczne. Oczekujemy wzrostu PKB w 2026 o 3,7%, a  w 2027 o 3,2%.

Przy BGK powstanie Finansowy Instrument Zwiększania Bezpieczeństwa SAFE.

• Rząd planuje utworzenia Finansowego Instrumentu Zwiększania Bezpieczeństwa (FIZB) SAFE jako wyodrębnionego instrumentu prowadzonego przez Bank Gospodarstwa Krajowego (BGK). W ramach europejskiego programu SAFE (Security Action For Europe) kraje UE mają zainwestować €150mld z pożyczek unijnych na wzmocnienie zdolności obronnych. Program przewiduje pozyskanie funduszy w formie emisji wspólnego europejskiego długu, a niskooprocentowane pożyczki mają zostać spożytkowane przede wszystkim na zakupy sprzętu wojskowego, w szczególności produkowanego w Europie. Polska wnioskowała o €43,7mld z tego programu.

MF: W grudniu sprzedano obligacje detaliczne o wartości PLN5,4mld.

• Sprzedaż obligacji detalicznych w grudniu wyniosła PLN5,4mld, wobec PLN5,1mld w listopadzie – poinformowało Ministerstwo Finansów (MF). W całym 2025 sprzedano obligacje za PLN74,9mld i był to drugi najwyższy wynik w historii po 2024, kiedy nabywców znalazły papiery o wartości PLN82,6mld.

BIEC: Spadek Wskaźnika Przyszłej Inflacji.

• Wskaźnik Przyszłej Inflacji obniżył się w styczniu o 0,4pkt., a większość jego składowych sugeruje spadki inflacji – wynika z raportu Biura Inwestycji i Cykli Ekonomicznych (BIEC). W raporcie zwrócono uwagę, że w polskiej gospodarce i jej otoczeniu dominują tendencje dezinflacyjne. Zwrócono uwagę na stabilizację i niewielką tendencję do obniżek cen surowców, głównie energetycznych. Jednocześnie kurs PLN do US$ i € jest stabilny, a złoty jest najsilniejszy od blisko trzech lat. Także kształtowanie się cen producentów (PPI) nie wskazuje na skłonności do podnoszenia cen.

Komentarz rynkowy

Rynek FX: Dolar w ogniu wielu czynników, nie tylko samych danych makro, na razie pozostaje bardzo stabilny. Złoty wyczekuje na decyzję Rady Polityki Pieniężnej.

• Brak eskalacji sporu pomiędzy administracją prezydenta USA i Rezerwą Federalną uspokoił inwestorów. W rezultacie – zgodnie z naszymi oczekiwaniami – powróciła wrażliwość dolara na dane makroekonomiczne. Wczoraj poznaliśmy najważniejszą publikację tego tygodnia tj. inflację CPI ze Stanów Zjednoczonych. Okazała się ona zgodna z konsensusem (2,7% r/r) potwierdzając, że wpływ ceł wolno przefiltrowuje się do amerykańskiej gospodarki. Jest to zgodne ze scenariuszem Fed, który zakłada, iż inflacja osiągnie swój szczyt w 1Q. Kurs €/US$ przechodzi obecnie w wąski trend horyzontalny (1,16 – 1,17) wyczekując na dzisiejsze dane o sprzedaży detalicznej, inflacji PPI i werdykt Sądu Najwyższego w sprawie zgodności z prawem wprowadzenia ceł. Niewykluczone, iż decyzję sądu poznamy dziś. Uważamy, iż zakwestionuje on legalność wprowadzonych ceł, co może wpłynąć na wyceny rynkowe. Ubytek dochodów budżetowych może być wsparciem dla US$ z uwagi na ograniczenie oczekiwań na cięcia stóp procentowych (gdyby Trump musiał nałożyć nowe cła, które zniwelują ubytek dochodów budżetowych pojawi się nowa niepewność ograniczająca miejsca na cięcia stóp). Wpływ ceł był bardziej odczuwalny na rynku pracy niż na inflacji (gdzie nie zrealizowały się czarne scenariusze).
• Za nami kolejna sesja stabilizacji kursu €/PLN wokół 4,21. Złoty raz jeszcze udowodnił swoją odporność na wydarzenia globalne i ruchy głównych par walutowych. Co ciekawe, zmienność nie omija pozostałych walut regionu. We wtorek na wartości tracił węgierski forint a zyskiwała – w najsilniejszym tempie w tym roku – czeska korona. Dziś poznamy decyzję Rady Polityki Pieniężnej. Uważamy, iż stopy procentowe zostaną utrzymane na niezmienionym poziomie, co wspierałoby próbę ataku na poziom 4,20. Cięcia kosztu pieniądza są jednak tylko nieznacznie mniej prawdopodobne utrzymanie ich bez zmian, (prawdopodobieństwo obniżki szacujemy na 35%). Rada pozostaje w trudnym położeniu. Z jednej strony ogłosiła w grudniu przejście w krótki okres wait-and-see (naszym zdaniem do marca). Z drugiej, jej funkcja reakcji charakteryzuje się wysoką wrażliwością na bieżące odczyty inflacji a ta w grudniu zaskoczyła po niższej stronie.

Rynek FI: Treasuries czeka na dane o sprzedaży detalicznej i inflacji PPI oraz możliwy werdykt Sądu Najwyższego w sprawie ceł.

• Wczorajsze dane o inflacji CPI nie potwierdziły obaw o przyspieszenie presji cenowej w USA. Rynek amerykańskiego długu zinterpretował je jako sygnał za niewielkim spadkiem dochodowości wzdłuż całej krzywej. Inwestorzy nieznacznie nasilili swoje oczekiwania dotyczące skali cięć stóp procentowych w 2026 roku. Rentowność 10-latki obniżyła się o 3pb do 4,16%. O 5pb do 3,52% zmalała zaś dochodowość krótkiego końca krzywej. Obecnie dominuje wyczekiwanie na dzisiejsze odczyty sprzedaży detalicznej, inflacji PPI i Beżowej Księgi Fed, które rzucą więcej światła na kondycję gospodarki Stanów Zjednoczonych. Możliwe, iż dziś poznamy werdykt Sądu Najwyższego USA w sprawie zgodności z prawem decyzji wprowadzającej cła. Uszczuplenie wpływów budżetowych w przypadku konieczności rezygnacji/ograniczenia stawek celnych negatywnie odbije się na wycenie amerykańskich obligacji. Rynek wsłuchuje się ponadto w liczne wystąpienia przedstawicieli Rezerwy Federalnej. Marazm nie opuszcza natomiast wyceny niemieckiego Bunda, który w ostatnim tygodniu zawęził przedział swoich wahań (2,81% +/-2pb). W krótkoterminowej perspektywie nie znajdujemy wydarzeń mogących pobudzić zmienność niemieckiego długu, stąd stabilizacja wokół bieżących poziomów jawi się jako najbardziej prawdopodobny scenariusz.
• Przez zdecydowaną większość wczorajszej sesji dochodowość 10-latki – wzorem poprzednich dni - koncentrowała się wokół poziomu 5,12%. Sytuacja zmieniła się pod koniec dnia wraz z aktywacją niezaspokojonego, mimo niedawnych licznych emisji obligacji, popytu na polskie papiery. Rentowność długiego końca krzywej obniżyła się o 3pb do 5,09% tj. najniższego zamknięcia od grudnia 2023 roku. Zmianie uległ obraz techniczny krajowej 10-latki. Utrzymanie dochodowości na bieżącym poziomie otwiera przestrzeń do kolejnych zniżek (ruch w okolice 5,04%). W naszej ocenie przebieg dzisiejszej sesji będzie podyktowany przez decyzję RPP, brak cięcia może spowodować lekkie odbicie dochodowości, ale inwestorzy mają świadomość, że jeżeli nie w styczniu to w kolejnych miesiącach RPP dostarczy kolejnych obniżek. Chwilowo przekreśli jednak te nadzieje. Spodziewamy się bowiem utrzymania stóp procentowych, przy częściowym pozycjonowaniu się rynku pod możliwość cięcia kosztu pieniądza. Efektem będzie powrót dochodowości w okolice 5,12% i przekierowanie uwagi na jutrzejsze wystąpienie prezesa Narodowego Banku Polskiego.