Serwis ekonomiczny ING

Wiadomości zagraniczne

USA: Na wszelki wypadek w stronę Iranu zmierzają amerykańskie wojska – Donald Trump.

• W stronę Iranu zmierza ogromna flota, która może, ale nie musi, być użyta – powiedział prezydent USA Donald Trump. Dodał, że administracja pracuje nad 25% cłami wobec krajów handlujących z Teheranem. Największym partnerem handlowym Iranu są Chiny, które odpowiadają za ok. 25% zagranicznej wymiany handlowej tego kraju.

Rosną nadzieje na zawarcie pokoju w Ukrainie.

• W Davos Stany Zjednoczone prowadziły oddzielne rozmowy z Rosją, Ukrainą i europejskimi przywódcami nad różnymi wersjami planu zakończenia wojny w Ukrainie. Przedstawiciel USA Steve Witkoff ocenił, że w rozmowach pokojowych osiągnięto postęp i że negocjacje sprowadzają się już do ostatniej kwestii.
• W weekend w Abu Zabi ma odbyć się pierwsze od początku wojny spotkanie trójstronne przedstawicieli Ukrainy, Rosji i Stanów Zjednoczonych. Poinformował o tym prezydent Wołodymyr Zełenski, który wcześniej rozmawiał z Donaldem Trumpem na szczycie w Davos. Amerykańscy wysłannicy, Steve Witkoff i Jared Kushner, mają spotkać się w Moskwie z Władimirem Putinem, by omówić warunki potencjalnego porozumienia pokojowego, a następnie udać się do Abu Zabi na dalsze rozmowy. Rosjanie nie potwierdzili udziału w rozmowach.

Inauguracja działalności Rady Pokoju.

• Prezydent Donald Trump zainaugurował w Davos działalność Rady Pokoju, a jej członkowie złożyli podpisy na akcie założycielskim. Celem Rady jest koordynacja działań na rzecz stabilizacji i rozwiązywania konfliktów międzynarodowych. Nie do końca wiadomo na ile Rada ma powielać działania ONZ.

Amerykańska inflacja PCE w listopadzie zgodna z oczekiwaniami.

• Biuro Analiz Ekonomicznych (BEA) podało, że roczna dynamika deflatora wydatków konsumpcyjnych (PCE) w listopadzie wyniosła 2,8%, co stanowi nieznaczny wzrost względem odczytu z października (2,7%). W ujęciu miesięcznym deflator PCE wzrósł o 0,2%. Roczna inflacja bazowa PCE wyniosła 2,8% (2,7% w październiku). Są to dane zgodne z oczekiwaniami rynku oraz prognozą ING.
• Przed publikacją danych o PCE znane były już dane dotyczące inflacji CPI (inflacja bazowa CPI w XII i XI’25 wyniosła 2,6%). W porównaniu z inflacją CPI, deflator PCE obejmuje wszystkie wydatki konsumpcyjne, także te ponoszone za konsumenta, np. ubezpieczenia zdrowotne płacone przez pracodawców.
• Roczna inflacja bazowa PCE to preferowany przez Rezerwę Federalną miernik inflacji.

USA: Rewizja w górę szacunku wzrostu PKB w 3kw25.

• Departament Handlu USA potwierdził wysoką dynamikę PKB w USA w 3kw25. W ujęciu zanualizowanym (SAAR) PKB wzrósł o 4,4%, lekko powyżej wstępnego szacunku (4,3%), oraz powyżej dynamiki w 2kw25 (3,8%).
• Z kolei BEA podało wczoraj, że wydatki konsumentów wzrosły w listopadzie o 0,5%m/m, zaś dochody o 0,3%m/m. Oba odczyty były zgodne z oczekiwaniami analityków. Departament Pracy USA opublikował natomiast dane nt. liczby osób ubiegających się po raz pierwszy o zasiłek dla bezrobotnych. Odczyt na poziomie 200tys. okazał się nieznacznie lepszy od konsensusu rynkowego (209 tys.).
• Wszystkie opublikowane wczoraj dane potwierdzają wysoką dynamikę wzrostu gospodarczego w USA.

Wiadomości krajowe

Mocny koniec 2025 w przemyśle i budownictwie. Wzrost gospodarczy coraz bardziej zdywersyfikowany.

• Produkcja przemysłowa wzrosła w grudniu o 7,3%r/r (ING: 1,9%; konsensus: 2,8%) po spadku o 1,1%r/r w listopadzie. Dane odsezonowane wskazują na wzrost produkcji o 2,1%m/m. Za wzrost produkcji odpowiadało głównie przetwórstwo przemysłowe (8,7%r/r). Wysoką dynamikę odnotowano w produkcji dóbr inwestycyjnych (17,1%r/r), co dobrze rokuje wynikom inwestycji w 4kw25. Rosła także produkcja dóbr konsumpcyjnych, zarówno nietrwałych (8,1%r/r) jak i trwałych (7,8%r/r). Z kolei spadki dotknęły m.in. produkcję wyrobów tytoniowych (-13,4%r/r) oraz urządzeń elektrycznych (-2,7%r/r).
• Największe wzrosty produkcji miały miejsce w takich działach przetwórstwa jak naprawa, konserwacja i instalowanie maszyn i urządzeń (37,7%r/r), gospodarka odpadami i recykling (21,3%r/r), produkcja wyrobów z metali (19,9%r/r) oraz produkcja maszyn i urządzeń (17,8%r/r). Z kolei spadki dotknęły m.in. produkcję wyrobów tytoniowych (-13,4%r/r) oraz urządzeń elektrycznych (-2,7%r/r).
• Ceny producentów (PPI) spadły o 2,5%r/r (ING i konsensus: -2,1%) vs. spadek o 2,3%r/r w listopadzie (po rewizji). Oznacza to pogłębienie deflacji indeksu PPI, szczególnie, że w porównaniu do listopada odnotowano spadek aż o 0,4% m/m. Wzrost cen w ujęciu rocznym odnotowano tylko w dostawie wody i gospodarowaniu odpadami (+1,7%r/r). Wyraźne spadki w przetwórstwie przemysłowym (-2,7%r/r), wytwarzaniu energii (-1,6%r/r) oraz górnictwie (-1,7%r/r). Spadek cen w przetwórstwie ma szeroko zakrojony charakter i dotyczy niemal wszystkich głównych branż. Wyjątki to m.in. farmaceutyki i wyroby tytoniowe.
• W ostatnich miesiącach 2025 obserwowaliśmy symptomy odbicia w europejskim przemyśle. Polski sektor wytwórczy pokazał wyraźną poprawę dopiero w grudniu, ale za to odbicie jest bardzo okazałe. W szerszym kontekście, wybrane branże borykają się z rosnącą konkurencją z Chin (tekstylia, meblarstwo, elektronika, sprzęt elektryczny). Wzrost amerykańskich ceł na towary z Państwa Środka generuje ich przekierowanie na rynki europejskie, w tym do Polski. Znaczący wzrost krajowych kosztów pracy w ostatnich latach sprawia, że konkurowanie z tanimi towarami z importu jest coraz trudniejsze. Z tego powodu utrzymuje się presja na spadek cen producentów, co sprzyja dezinflacji. W 4kw25 produkcja przemysłu wzrosła o ok. 3,2%r/r, po 5,5%r/r w 3kw25. Liczymy, że na przestrzeni 2026 nastąpi dalsza poprawa aktywności w europejskim i polskim sektorze przetwórczym, chociaż będzie on się nadal zmagał z wyzwaniami strukturalnymi, w tym konkurencją z Azji.
• Produkcja budowlano-montażowa wzrosła w grudniu o 4,5%r/r (ING: -1,8%r/r; konsensus: 0,0%), po wzroście o 0,2%r/r miesiąc wcześniej i aż o 36,2%m/m. Dynamiczne wzrosty miały miejsce w robotach specjalistycznych (23,0%r/r) i budowie budynków (13,3%r/r), podczas gdy w budowie obiektów inżynierii lądowej i wodnej (-7,2%r/r). Dynamiczne wzrosty miały miejsce w robotach specjalistycznych (23,0%r/r) i budowie budynków (13,3%r/r), podczas gdy w budowie obiektów inżynierii lądowej i wodnej (-7,2%r/r). Ostatni kwartał 2025 przyniósł wreszcie odbicie i wzrost aktywności w ujęciu r/r, po dwóch poprzednich kwartałach, kiedy notowaliśmy spadki produkcji w ujęciu rocznym. Niższy poziom stóp procentowych oraz absorpcja funduszy strukturalnych z Unii Europejskiej (UE) oraz środków z Krajowego Planu Odbudowy (KPO) powinny sprzyjać dalszej poprawie kondycji budownictwa na przestrzeni 2026. Początek roku może być jednak trudny z uwagi na niekorzystne warunki pogodowe (niskie temperatury i opady śniegu).
• Ostatni miesiąc 2025 był zaskakująco korzystny dla krajowego przemysłu i budownictwa, a oba sektory odnotowały wzrost aktywności w ujęciu rocznym oraz kwartalnym. W przemyśle wzrost był wolniejszy niż w poprzednich dwóch kwartałach, natomiast w budownictwie nastąpiło wyraźne odbicie. Motorem napędowym wzrostu gospodarczego wciąż pozostają usługi. Grudniowe dane sugerują, że wzrost koniunktury jest coraz bardziej zdywersyfikowany i zaczyna się opierać na kilku filarach. Szacujemy, że wzrost PKB w 4kw25 był zbliżony do 4%r/r, a  w całym 2025 gospodarka rozwijała się w średnim tempie ok. 3,6%. W 2026 liczymy na niewielkie przyspieszenie, głównie za sprawą wyraźnego wzrostu inwestycji, przy wciąż solidnym wzroście konsumpcji.

Wzrost płac nie daje RPP komfortu by obniżyć stopy NBP już lutym.

• Przeciętne wynagrodzenie w sektorze przedsiębiorstw wzrosło w grudniu o 8,6%r/r, co stanowi zarówno wyraźne przyspieszenie względem dynamiki z listopada (7,1%) jak i oczekiwań rynku (ING i konsensus: 6,9%). Na skalę zaskoczenia wskazuje to, że opublikowane dane były zdecydowanie powyżej najwyższej prognozy wśród analityków (7,8%). Na zmianę rocznej dynamiki o 1.5pp największy wpływ miało zarówno przyspieszenie płac w sekcjach o dużym udziale w zatrudnieniu, w szczególności w przetwórstwie przemysłowym (wzrost dynamiki z 7,3% w XI do 8,8% w XII, wkład do zmiany dynamiki rocznej 0,5pkt. proc.) oraz transporcie i gospodarce magazynowej (z 11,1% do 13,8%, wkład 0,3pkt. proc.). Nadzwyczajnie wysoka była również zmiana dynamiki rocznej w sekcjach o niskim udziale w zatrudnieniu, w szczególności w rolnictwie i leśnictwie (z -11,3% do 36,9%, wkład 0,2pkt. proc.) oraz wytwarzaniu i zaopatrywaniu w energię elektryczną, gaz, parę wodną i gorącą wodę (z 0,4% do 13,0%, wkład 0,2pkt. proc.). Tym razem źródłem zaskoczenie w mniejszym stopniu był rozkład wypłat corocznych nagród w górnictwie. Według informacji GUS, na wzrost dynamiki wynagrodzeń wpływ miała większa skala dodatkowych wypłat (nagród i premii).
• Przeciętne zatrudnienie w przedsiębiorstwach obniżyło się w grudniu o 0,7%r/r (oczekiwania ING i konsensus: -0,7%), po spadku o 0,8%r/r miesiąc wcześniej. W porównaniu do listopada liczba etatów spadła o 3,5tys., podczas gdy przed rokiem odnotowano spadek o 9tys. W całym 2025 roku ubyło 43,4 tys. etatów, z czego największe spadki zatrudnienia nastąpiły w sekcjach handel i naprawa pojazdów samochodowych (-37,5tys. etatów), przetwórstwo przemysłowe (-4,9tys.) oraz górnictwo i wydobywanie (-4,0tys.). Źródłem spadku zatrudnienia są zarówno czynniki podażowe, związane z negatywnymi trendami demograficznymi, jak również czynniki wpływające na popyt producentów krajowych, m.in. rosnąca konkurencja produkcji z Chin.
• W naszej ocenie dzisiejsze dane wskazują na mocniejszy obraz rynku pracy w porównaniu do oczekiwań, w tym na utrzymującą się presję na wzrost wynagrodzeń. Wysoka dynamika płac obniża prawdopodobieństwo obniżek stóp procentowych na lutowym posiedzeniu RPP. Nasz scenariusz bazowy to przerwa w obniżkach stóp do marca, kiedy znana będzie projekcja NBP. Spodziewamy się, że potwierdzi ona trwały spadek inflacji, co otworzy przestrzeń do kolejnej obniżki stóp.

RPP: Obniżka stóp NBP w lutym lub marcu – Iwona Duda.

• Obecnie sytuacji pod względem inflacji jest na tyle korzystna, że oba scenariusze – obniżka stóp w lutym lub marcu – wydają mi się prawdopodobne – powiedziała Iwona Duda z Rady Polityki Pieniężnej. W jej ocenie niska inflacja jest faktem i wszystko wskazuje na to, że spowolnienie wzrostu cen, które obserwujemy, będzie długotrwałe.
• W naszej ocenie RPP poczeka do marca (nasz scenariusz bazowy), aby ocenić na ile trwały jest obecny spadek inflacji, co powinna potwierdzić marcowa projekcja Narodowego Banku Polskiego (NBP). Jednocześnie prawdopodobieństwo obniżki stóp banku centralnego już w lutym także pozostaje znaczące, chociaż, naszym zdaniem, nieco spadło po wysokim odczycie płac w grudniu i dynamicznych wzrostach produkcji przemysłowej i budowlano-montażowej na koniec 2025.

Poprawa nastrojów konsumpcyjnych i większa gotowość do zakupów.

• Bieżący wskaźnik ufności konsumenckiej (BWUK) poprawił się w styczniu do -9,6pkt. z -9,9pkt. w grudniu. Najbardziej poprawiła się ocena obecnej możliwości dokonywania ważnych zakupów. Lepiej też była oceniana przyszła sytuacja finansowa gospodarstwa domowego oraz przyszła sytuacja ekonomiczna kraju.
• Wyprzedzający wskaźnik ufności konsumenckiej (WWUK) wzrósł do -6,7pkt. z -7,0pkt. miesiąc wcześniej. Wyraźnie poprawiły się oceny możliwości przyszłego oszczędzania pieniędzy oraz przyszłej sytuacji finansowej gospodarstwa domowego.

Rosną oszczędności i aktywa finansowe Polaków.

• Na koniec 3kw25 wartość aktywów finansowych gospodarstw domowych wzrosła do PLN3,840bln z PLN3,597bln w 2kw25. Prawie połowa aktywów przypadła na depozyty i gotówkę (PLN1,898bln), a udziały kapitałowe i jednostki uczestnictwa w funduszach inwestycyjnych wyniosły PLN0,969bln.

MF sprzedało obligacje za PLN13,8mld przy wysokim popycie.

• Na wczorajszym przetargu Ministerstwo Finansów (MF) sprzedało sześć serii obligacji za PLN13,8mld (łącznie z aukcją dodatkową) przy popycie w wysokości PLN17,2mld.

Komentarz rynkowy

Rynek FX: Zdecydowane umocnienie kursu €/PLN do poziomu poniżej 4,20.

• W trakcie czwartkowej sesji obserwowana była wyraźna aprecjacja europejskiej waluty względem US$, zaś kurs €/US$ w ciągu dnia przebił poziom 1,175. Wsparciem dla notowań euro jest spadek globalnej awersji do ryzyka po złagodzeniu napięć między UE i USA, który doprowadził do ogólnej deprecjacji amerykańskiej waluty. Przeceny US$ nie powstrzymały nawet wczorajsze dane, ukazujące solidny wzrost aktywności gospodarczej. Dziś uwaga przesunie się w kierunku wstępnych publikacji PMI dla Europy i Stanów Zjednoczonych, które pokażą relatywną siłę obydwu gospodarek.
• W czwartek kurs złotego, podobnie jak pozostałych walut regionu, wyraźnie umocnił się względem euro. Wynikało to zarówno z poprawy nastrojów globalnych po wydarzeniach z Davos, jak również ze zdecydowanie lepszych od oczekiwań danych opublikowanych rano przez GUS, które zmniejszają prawdopodobieństwo obniżek stóp NBP w lutym. Kursu €/PLN stopniowo spadał od początku sesji i  w trakcie dnia przebił poziom 4,20. Skala umocnienia złotego w trakcie dnia była bardzo wyraźna i wyniosła prawie 2 grosze. O ile koniec tygodnia nie skłoni części inwestorów do realizacji zysków, to złoty powinien zakończyć tydzień blisko 4,20/€.

Rynek FI: Stabilizacja na rynkach bazowych. Rynek zignorował krajowe dane przy kolejnej udanej aukcji POLGBs.

• Forum ekonomiczne w Davos przyniosło pewną redukcję napięcia między USA, a Unią Europejską, ograniczając nieco obawy o stabilność NATO. Donald Trump wycofał się z gróźb zajęcia Grenlandii siłą oraz odwołał zapowiedź nałożenia karnych ceł na kraje europejskie wspierające Grenlandię. Uspokoiło to nastroje na rynkach i ograniczyło awersję do ryzyka. Seria danych z USA przyniosła rewizję w górę szacunku PKB w 3kw25 i kolejne solidne dane z amerykańskiego rynku pracy utwierdziły inwestorów w przekonaniu, że w przyszłym stopy procentowe Fed pozostaną bez zmian. Odczyty inflacji bazowej PCE okazały się zbliżone do oczekiwań. W efekcie wyceny U.S. Treasuries nie uległy większym zmianom. Na krótkim końcu krzywej (2-lata) dochodowości były zbliżone do 3,60%, a na długim (10-lat) w okolicach 4,25%. Notowania niemieckich papierów skarbowych także były względnie stabilne (rentowność 10-latek blisko 2,90%). O ile dzisiejsze wstępne odczyty styczniowych indeksów PMI nie przyniosą większych zaskoczeń, to koniec tygodnia na bazowych rynkach długu nie powinien przynieść większych zmian notowań papierów skarbowych.
• Zmiany wycen krajowych obligacji były w czwartek nieznaczne, a 10-letnie papiery były handlowane z rentownością zbliżoną do 5,10%. Na krótkim końcu (2-lata) punktem ciążenia były okolice 3,50%. Wczorajsza seria krajowych danych makro za grudzień, w tym wyraźnie wyższy od oczekiwań wzrost płac oraz dynamiczne wzrosty produkcji przemysłowej i budowlano-montażowej, nie zrobiły większego wrażenia na inwestorach, chociaż w naszej ocenie redukują prawdopodobieństwo obniżki stóp procentowych już w lutym. Ministerstwo Finansów (MF) sprzedało wczoraj (uwzględniając aukcję dodatkową) papiery za PLN13,8mld (powyżej górnej granicy przedziału oferty PLN12mld) przy popycie przekraczającym PLN17mld. Sprzyjał temu m.in. powrót na rynek środków z wykupu WZ0126 (PLN9,3mld) oraz płatności odsetkowe od styczniowych obligacji (PLN4,4mld). Początek roku ujawnił silny popyt na polski dług.