Serwis ekonomiczny ING

Wiadomości zagraniczne

USA: Dane lżejszej wagi bez większych niespodzianek. Dziś inflacja CPI za styczeń.

• Po mocniejszych od oczekiwań, miesięcznych danych z rynku pracy w USA wczoraj poznaliśmy tygodniowe statystyki, które nie zaskoczyły istotnie. Liczba nowych wniosków o zasiłek dla bezrobotnych (jobless claims) wyniosła 227tys., lekko powyżej konsensusu 223tys., ale mniej niż 232tys. tydzień temu.
• Natomiast sprzedaż domów na rynku wtórnym 3,91mln w styczniu, w ujęciu rocznym była wyraźnie niższa niż 4,27mln miesiąc wcześniej i 4,15mln wg konsensusu, co sugeruje utrzymywanie się bariery wysokich stóp procentowych.

USA: Trump znosi normy emisyjne, co ma obniżyć ceny samochodów.

• Wczoraj Donald Trump ogłosił zniesienie formalnego uznania gazów cieplarnianych dla zagrożenie dla zdrowia publicznego przez Agencję Ochrony Środowiska (EPA) z 2009. Nazwał to największym aktem deregulacji w historii kraju, decyzja ma obniżyć ceny nowych samochodów o US$2,4tys. i przynieść łączne oszczędności rzędu US$1,3bln. Wcześniejsza decyzja EPA za rządów prezydenta Obamy stanowiła podstawę do wielu dalszych regulacji, szczególnie dotyczących emisji spalin w przemyśle motoryzacyjnym. Trump ogłosił koniec agresywnej polityki klimatycznej, jego decyzja wychodzi naprzeciw zabiegom producentów samochodów w USA.

UE: Prezydent Francji widzi cenę uprawnień w EU ETS w przedziale €30-40.

• Po nieformalnym unijnym szczycie na zamku w Alden Biesen w Belgii, prezydent Francji Emmanuel Macron oświadczył, że chociaż system EU ETS stanowi rynkową zachętę do dekarbonizacji, to obciąża niektóre gospodarki. Dlatego KE przedstawi w marcu rozwiązania, aby to obciążenie zmniejszyć. Dodał, że strategicznym błędem byłoby twierdzenie, że dla utrzymania konkurencyjności powinniśmy porzucić klimat. Przyznał jednak, że w niektórych sektorach zmiany zachodzą wręcz zbyt powoli, a Chiny są bardzo dobre w dziedzinie czystych technologii energetycznych i zainwestowały więcej pieniędzy zarówno prywatnych, jak i publicznych.
• W odniesieniu do sytemu EU ETS, Macron zauważył, że obecnie nie działa dobrze w niektórych krajach, które są nadal uzależnione od paliw kopalnych i ponieważ mamy spekulacje na rynku aukcji uprawnień do emisji. Według Macrona, w ten sposób ceny w ETS powinny wynosić €30-40 za tonę CO2, wynoszą ponad €80. To bardzo obciąża niektóre gospodarki i Komisja Europejska przedstawi w marcu konkretne rozwiązania, które zmniejszą to obciążenie.
• Reforma systemu EU ETS od dawna jest postulatem Polski, jest to także istotny priorytet nowego rządu Czech. Spodziewamy się, że Komisja może zaproponować zwiększenie puli darmowych uprawnień dla niektórych przemysłów energochłonnych. Europejski Urząd Nadzoru Giełd i Papierów Wartościowych (EMSA) formalnie nie wykrył nieprawidłowości ani działań o charakterze spekulacyjnym na rynku EU ETS oraz instrumentów pochodnych EU ETS. Wypowiedzi Macrona nie są zbieżne ze stanowiskiem EMSA.

Dziś amerykański CPI i europejski PKB.

• Jeśli chodzi o dane inflacyjne CPI z USA za styczeń, to spodziewany jest stabilny wzrost wskaźnika miesięcznego i bazowego (o 0,3%m/m) i stopniowy spadek inflacji rocznej – w przypadku indeksu zasadniczego spadek do 2,5%r/r z 2,7% miesiąc wcześniej.

Wiadomości krajowe

Dziś wstępne dane o styczniowej inflacji.

• Dziś o 10:00 GUS opublikuje dane o inflacji CPI w styczniu. Podobnie jak konsensus spodziewamy się spadku inflacji do 1,9%r/r z 2,4%r/r w grudniu. Dane będą miały wstępny charakter, ale uwzględnią nową klasyfikację statystyczną COICOP. Dziś poznamy tylko zmianę cen żywności i napojów bezalkoholowych, cen paliw i nośników energii. Dane zostaną zrewidowane po aktualizacji koszyka CPI w marcu wraz z publikacją danych za luty. W związku z ograniczonym zakresem publikacji danych o CPI, Narodowy Bank Polski (NBP) nie publikuje w lutym danych o inflacji bazowej w styczniu. Miary inflacji bazowej za styczeń i luty poznamy w marcu.
• Szacujemy, że w zasadzie przez cały 2026 inflacja będzie się kształtowała poniżej 2,5%r/r, a średnia inflacja może być nawet niższa od 2%. Jeżeli podobny scenariusz perspektyw inflacyjnych przedstawi marcowa projekcja NBP, to decyzji o obniżce stóp procentowych w przyszłym tygodniu może towarzyszyć komunikacja wskazująca na gotowość Rady do dalszego łagodzenia polityki pieniężnej w dalszej części roku. Prezes NBP Adam Glapiński sugerował wcześniej, że docelowym poziomem stóp procentowych może być 3,50%, jednak naszym zdaniem stopa referencyjna NBP zostanie zredukowana do 3,25%, a potencjalnie może nawet poniżej.

NBP opublikuje dziś dane o bilansie płatniczym w grudniu 2025.

• Dziś o 14:00 Narodowy Bank Polski (NBP) opublikuje dane o bilansie płatniczym w grudniu. Prognozujemy, że saldo obrotów bieżących odnotowało deficyt w wysokości €1978mln (konsensus: -€1252mln), po deficycie w wysokości €460mln w listopadzie. Szacujemy, że w całym roku deficyt wyniósł 0,7% PKB. Grudzień zwykle przynosi wyraźne rozszerzenie deficytu handlowego. Prognozujemy, że w grudniu 2025 wyniósł on €2028mln przy wzroście eksportu wyrażonego w euro o 5,5%r/r i wzroście importu o 5,2%r/r. Ubiegły rok zakończyliśmy deficytem w obrotach bieżących, po nadwyżce w wysokości 0,3% PKB w roku 2024, jednak skala nierównowagi zewnętrznej pozostaje niska.

Mocny koniec 2025 w polskiej gospodarce. W 2026 liczymy na wzrost PKB o 3,7%, są szanse więcej.

• Wstępny szacunek GUS wskazuje, że w 4kw25 wzrost PKB wyniósł 4,0%r/r, po wzroście o 3,8%r/r w 3kw25. Dane odsezonowane wskazują na przyspieszenie tempa wzrostu PKB do 1,0%kw/kw z 0,9%kw/kw w poprzednim kwartale.
• Pełne dane o wzroście PKB w 4kw25 wraz ze struktura poznamy 2 marca, jednak biorąc pod uwagę wcześniej publikowane dane za pierwsze trzy kwartały i szacunek rocznego PKB ze strukturą, możemy z pewnym przybliżeniem oszacować jakie składowe napędzały wzrost w 4kw25. Głównym źródłem wzrostu po stronie wydatkowej była konsumpcja prywatna, która zwiększyła się o ponad 4%r/r, po wzroście o 3,5%r/r w 3kw25. Wprawdzie stopa oszczędności rosła w ostatnich kwartałach, jednak szybszy od oczekiwań spadek inflacji pozwolił na solidny wzrostu realnych dochodów do dyspozycji, wspierając konsumpcję. W tempie zbliżonym do 7%r/r rosło nadal spożycie publiczne (w 3kw25 odnotowano wzrost o 7,4%r/r). Pewnym rozczarowaniem był natomiast wzrost inwestycji, który wg naszych szacunków wyniósł ok. 4%r/r, po wzroście o 7,1%r/r w 3kw25, przy czym wzrost w ostatnich kwartałach zawdzięczamy głównie sektorowi publicznemu, a aktywność inwestycyjna sektora prywatnego pozostaje przytłumiona. Obrazu sytuacji dopełnia niewielki negatywny wkład zmiany stanu zapasów i niemal neutralny wpływ eksportu netto na roczną zmianę PKB.
• Udana końcówka 2025 dobrze rokuje na perspektywy gospodarcze na 2026. Prognozujemy, że w tym roku wzrost gospodarczy osiągnie 3,7%, a są szanse nawet na więcej. Spodziewamy się wciąż solidnego wzrostu konsumpcji, chociaż do kontynuacji ponad 3% dynamiki tej kategorii potrzebny jest spadek stopy oszczędzania, aby skompensować niższe tempo wzrostu dochodów. W 2026 roku oczekujemy solidnego wzrostu inwestycji, głównie publicznych m.in. finansowanych z Krajowego Planu Odbudowy (KPO), którego realizacja powinna się zakończyć w tym roku. Plany inwestycyjne firm prywatnych wyglądają jednak wciąż słabo. W 2026 roku możemy także liczyć na wyższe niż w ubiegłym roku tempo wzrostu eksportu i produkcji przemysłowej, dzięki stopniowemu ożywieniu na głównych rynkach eksportowych.

RPP: Obniżki stóp o 25pb w marcu i kwietniu, a docelowo do 3,50% z ryzykiem w dół – Ludwik Kotecki.

• Marzec jest dobrym momentem na kolejne cięcie stóp procentowych o 25pb, a kolejny ruch w tej skali możliwy jest w kwietniu, o ile nie zaskoczy negatywnie rewizja koszyka CPI – uważa Ludwik Kotecki z Rady Polityki Pieniężnej (RPP). W jego ocenie nie ma powrotu do większej skali pojedynczych obniżek. Zdaniem Koteckiego ryzyka dla CPI są skierowane w dół, a zbyt niska dynamika cen może wywołać reakcję Rady.
• Podzielamy ocenę, że ryzyka inflacyjne są skierowane w dół i  o ile marcowa projekcja potwierdzi wyraźną poprawę perspektyw inflacyjnych, to opinie w Radzie w kwestii stopy docelowej mogą zostać zrewidowane. W naszej ocenie docelowo stopa NBP może zostać obniżono do 3,25% lub nawet poniżej.

TSUE: Klauzula umowna ze wskaźnikiem WIBOR nie powoduje nierównowagi na szkodę konsumenta.

• Klauzula umowy zawierająca wskaźnik referencyjny, taki jak WIBOR, nie powoduje co do zasady sama w sobie znaczącej nierównowagi między stronami umowy na niekorzyść konsumenta – orzekł Trybunał Sprawiedliwości Unii Europejskiej (TSUE). W ocenie Trybunału obowiązek informacyjny nie zobowiązuje banku do przekazywania konsumentowi szczegółowych informacji na temat metodologii regulowanego wskaźnika referencyjnego służącego do obliczania zmiennej stopy procentowej. Do obowiązków banku należy natomiast przekazanie informacji o nazwie, administratorze wskaźnika oraz skutkach jego wzrostu na oprocentowanie kredytu.
• W komentarzu do wyroku Związek Banków Polskich (ZBP) odnotował, że w ocenie TSUE sądy w sprawach konsumenckich nie mogą badać prawidłowości wyznaczania wskaźnika WIBOR.W ocenie trybunału stałoby to w sprzeczności ze szczególnym systemem zarządzania kluczowymi wskaźnikami referencyjnymi ustanowionym przez prawodawcę Unii Europejskiej (UE) na mocy rozporządzenia BMR.

MFiPR: Do wypłaty z KPO pozostaje w 2026 łącznie €27,8mld.

• Z tytułu 6, 7, 8, i 9 wniosku o płatność z Krajowego Planu Odbudowy (KPO) do wypłaty pozostało łącznie €27,8mld – poinformowało Ministerstwo Funduszy i Polityki Regionalnej (MFiPR). Na część grantową przypada €15,8mld, a na część pożyczkową €12,0mld. Resort planuje otrzymanie środków z 6 i 7 wniosku o płatność w kwietniu (wniosek złożono w grudniu 2025). Wniosek o płatność nr 8 zostanie złożony w kwietniu, a środki powinny wpłynąć do Polski w sierpniu. Ostatni 9ty wniosek zostanie złożony we wrześniu, a przewidywany termin wypłaty to grudzień.
• Dotychczas w ramach KPO Polska otrzymała €26,9mld, z czego €9,5mld w części dotacyjnej i €17,4mld z części pożyczkowej.

BGK sprzedał obligacje FPC za PLN4,1mld.

• Na wczorajszym przetargu Bank Gospodarstwa Krajowego (BGK) sprzedał cztery serie obligacji na rzecz Funduszu Przeciwdziałania COVID-19 o wartości PLN4,1mld. Dużym zainteresowaniem inwestorów cieszyły się papiery długoterminowe zapadające w 2035.

Komentarz rynkowy

Rynek FX: Dolar wolno zyskuje pomimo mocnych środowych danych z rynku pracy w USA. Dolar i złoty czekają na dane o inflacji z USA i Polski.

• Reakcja dolara na wyższy od oczekiwań wzrost zatrudnienia w USA, opublikowany w środę jest słaba. Po tych danych, oczekiwania na cięcie stóp Fed oddaliło się na połowę roku oraz krzywa zdecydowanie wycenia dwa cięcia a nie prawie trzy. Zwykle taka zmiana pozytywnie wpływa na dolara, ale tym razem przełożenie się tych danych był ograniczone. Może jest to spowodowane faktem na który zwracaliśmy uwagę, tj. zmiana metodologii sztucznie podbiła styczniowe dane i sytuacja nie jest aż tak dobra jak sugeruje wzrost zatrudnienia. Inny ważny element to trwająca wyprzedaż na amerykańskim rynku akcji, spółek softwarowych. W nowym reżimie rynkowym, w którym aktywa USA straciły na atrakcyjności, a kapitał nie płynie tak dynamiczne do USA jak w przeszłości, risk-off na rynkach akcji nie wspiera dolara. Te dwa czynniki (mocne dane z rynku pracy i jednoczesne wyprzedaż na rynku akcji) działają prawdopodobnie przeciwnie, dlatego też wzrost dolara w ostatnich dniach był tak ograniczony. Dlatego w czasie czwartkowej sesja na rynku €/US$ kurs oscylował wokół poziomu 1,1880 zachowując niewielką tj. wynoszącą około pół centa zmienność.
• Dzisiaj inwestorzy wyczekują danych o CPI w Stanach Zjednoczonych. Teoretycznie, ewentualne silniejsze od konsensusu wyhamowanie presji cenowej może nieco osłabiać dolara w związku z wycenieniem nieco bardziej łagodnej postawy Fed w 2026 roku, ale pamiętamy że to rynek pracy jest ważniejszy dla Fed w ostatnim czasie, dlatego dopiero duże zaskoczenie danymi o inflacji mogłoby istotnie wpłynąć na parę €/US$. Uzupełnieniem dzisiejszych wydarzeń będzie rewizja danych o PKB w strefie euro w 4Q ubiegłego roku. Na gruncie technicznym obraz notowań €/US$ zmienić może dopiero wybicie z przedziału 1,1830 – 1,1910.
• Niska zmienność €/US$ udzieliła się wycenie złotego. Kurs €/PLN przez większą część sesji oscylował wokół poziomu 4,2150. Wrażenia na inwestorach nie zrobiły wczorajsze solidne dane o tempie wzrostu PKB w 4Q25 w Polsce. Po niedawnych całościowych danych dla 2025 roku rynek miał świadomość mocnej końcówki ubiegłego roku w polskiej gospodarce. Złoty spokojem zareagował ponadto na – zgodny z ubiegłoroczną opinią rzecznika generalnego - werdykt Trybunału Sprawiedliwości Unii Europejskiej w sprawie WIBOR. Nieco emocji mogą dostarczyć dzisiejsze dane inflacyjne z kraju. Pokażą one oddalanie się inflacji CPI od celu Narodowego Banku Polskiego (stawiamy na odczyt 1,9%r/r). Szybsze tempo dezinflacji zakłócałoby sygnalizowany przez część członków Rady Polityki Pieniężnej scenariusz docelowej stopy procentowej na poziomie 3,50%. Byłby to także sygnał niewielkiego wzmocnienia presji na złotego. W takim scenariuszu kurs €/PLN testowałby opór na poziomie 4,2220. Publikacja zgodna z konsensusem pozwoli złotemu na dryf wokół 4,2150.

Rynek FI: Kolejny przetarg długu z wysokim popytem. Polska 10-latka poniżej 5%. Dane o inflacji CPI rzucą więcej światła na perspektywy polityki pieniężnej w Polsce.

• Dochodowość amerykańskiej krzywej oddała wczoraj nieco z środowych zwyżek motywowanych niezłą wymową raportu non-farm payrolls oraz słabą . W czwartek rentowność 10-latki USA obniżyła się o 2pb do 4,15%. O tyle samo, lecz do 3,49% zmalała dochodowość krótkiego końca amerykańskiej krzywej. Weryfikatorem bieżących ruchów wyceny Treasuries będą dzisiejsze dane inflacyjne ze Stanów Zjednoczonych. Niższy od oczekiwań odczyt może przywrócić dochodowość na niższe poziomy, w szczególności na jej krótkim końcu, najbardziej wrażliwym na perspektywy polityki pieniężnej. Trend spadkowy udzielił się wczoraj rentowności niemieckiej krzywej. Bund zniżkował o 2pb do poziomu 2,78% i tylko 1pb dzieli go od ustanowienia minimum z grudnia ubiegłego roku.
• Ruchy rynku niemieckiego, ale przede wszystkim udana środowa aukcja obligacji, pokazująca powrót zagranicznych inwestorów na polski rynek długu odcisnęły swoje piętno na wycenie POLGBs. Dochodowość polskiej 10-latki obniżyła się o 6pb i po raz pierwszy od grudnia 2023 roku złamała poziom 5,0%. W środę Ministerstwo Finansów uplasowało łącznie dług za około PLN14mld (współczynnik bid-to-cover na przetargu podstawowym przekroczył poziom 2,0) a wczoraj Bank Gospodarstwa Krajowego sprzedał obligacje serii FPC0229, FPC0231, FPC0332 i FPC0235 za PLN4,1mld (uwzględniając aukcję dodatkową) przy popycie przekraczającym PLN6,3mld. Dziś POLGBs cechować się będą wrażliwością na publikację danych o inflacji CPI za styczeń. Niższy od konsensusu odczyt może dodatkowo wesprzeć spadki rentowności.