Serwis ekonomiczny ING

Wiadomości zagraniczne

USA-Iran: Spirala wojny się rozkręca.

• USA kontynuują atak na Iran, a ten odpowiada atakami na cele w regionie. Natomiast armia izraelska zaatakowała Hezbollah w Libanie.
• Prezydent USA Donald Trump powiedział wczoraj, że USA będą kontynuować operację w Iranie bez względu na to, czego będzie wymagało, ale przewiduje, że będzie trwała 4-5 tygodni, a USA mają możliwości, aby prowadzić działania dłużej. Według niego, Iran zignorował ostrzeżenia ws. programu jądrowego i wkrótce posiadałby pociski, które mogłyby dosięgnąć terytorium USA. Według Trumpa duża fala ataków na Iran jeszcze nadejdzie. Trump nie wykluczył wysłania do Iranu amerykańskich sił lądowych, wcześniej wspominał o tym sekretarz obrony Pete Hegseth.
• Wczoraj armia izraelska zaatakowała cele proirańskiego Hezbollahu w Libanie. Premier Izraela Benjamin Natanjahu powiedział, że operacja przeciwko Iranowi będzie szybka i zdecydowana i nie będzie to wojna bez końca.
• Iran kontynuuje ataki na państwa regionu, m.in. Katar, ZEA, Kuwejt i Arabię Saudyjską. W Kuwejcie ostrzelano ambasadę USA, drony uderzyły także w ambasadę USA w Rijadzie. Irański dron uderzył również w bazę brytyjskiego lotnictwa na Cyprze. Iran twierdzi, że zablokowana jest cieśnina Ormuz, która jest kluczowa dla dostaw ropy naftowej i gazu ziemnego z Zatoki Perskiej. Iran zapewnił jednak kraje Afryki Wschodniej, że nie będzie ich atakował i ograniczył zasięg swoich rakiet. Amerykańskie bazy wojskowej na wschodzie Afryki znajdują się w Dżibuti, Kenii, na Seszelach i  w Somalii.
• Wczoraj w Zatoce Omańskiej został zaatakowany tankowiec pod banderą Wysp Marshala przez łódź wypełnioną materiałami wybuchowymi. Chiński armator Costco nakazał swoim statkom w Zatoce Perskiej lub kierującym się tam, aby udały się na bezpieczne wody. Wcześniej decyzje o zawieszeniu operacji w Cieśninie Ormuz ogłosili armatorzy Maersk i MSC.
• Wczoraj – w związku z atakami w regionie - Katar wstrzymał produkcję gazu LNG, a saudyjski Saudi Aramco zawiesił prace największej rafinerii, wydobycie ropy wstrzymano także w irackim Kurdystanie. Arabia Saudyjska zagroziła reakcją militarną jeśli dojdzie do skoordynowanego ataku Iranu na saudyjską infrastrukturę naftową.
• Jeśli chodzi o reakcję innych krajów i przywódców, to sekretarz generalny NATO Mark Rutte zapewnił, że nie ma żadnych planów, aby sojusz dołączył do wojny przeciw Iranowi, ale zachęcił kraje NATO do logistycznej pomocy dla USA. Brytyjski premier Keir Starmer oświadczył, że Wielka Brytania nie będzie brać udziału w atakach, ale zezwolił na użycie brytyjskich baz. Szef MSZ Francji powiedział, że Francja jest gotowa uczestniczyć w obronie państw Bliskiego Wschodu, zgodnie z porozumieniami.

Francja i Niemcy tworzą grupę ds. odstraszania nuklearnego.

• Francja i Niemcy powołały specjalną grupę do spraw odstraszania nuklearnego, o czym poinformowali kanclerz Niemiec Friedrich Merza i prezydenta Francji Emmanuel Macron. Grupa ma koordynować kwestie związane z doktryną nuklearną i ćwiczeniami. Wcześniej Macron zapowiedział, że Francja zwiększy liczbę głowic nuklearnych (po raz pierwszy od 1992). Decyzja jest wiązana z obawami o wiarygodność amerykańskiego parasola nuklearnego.
• Macron powiedział, że osiem krajów zgodziło się wziąć udział w zaproponowanym przez Francję programie zaawansowanego odstraszania nuklearnego i wymienił także Polskę, co potwierdził premier Donald Tusk. Oprócz Polski będą to także: Belgia, Dania, Grecja, Holandia, Niemcy, Szwecja i Wielka Brytania. Macron zapewnił, że jest do działanie całkowicie komplementarne z NATO.

USA: Korzystne odczyty ISM i PMI w przemyśle.

• Indeks ISM w amerykańskim przemyśle wyniósł 52,4 w lutym po 52,6 w styczniu, powyżej konsensusu 51,5. Alternatywny wskaźnik PMI wyniósł natomiast 51,6 po 52,4 w styczniu oraz po 51,2 w odczycie wstępnym. Obydwa indeksy sugerują ożywienie w przemyśle.

Strefa euro: Finalne PMI potwierdzają ożywienie w przemyśle w lutym. Dziś inflacja CPI.

• Finalny odczyt indeksu PMI w przemyśle w strefie euro za luty był taki sam jak wartość flash (50,8). Nieco lepsze niż wartość flash były odczyty z Niemiec (50,9 po 50,7 wstępnie) oraz Francji (50,1 po 49,9), co potwierdza ożywienie w europejskim przemyśle. Wojna na Bliskim Wschodzie stanowi jednak istotny czynnik ryzyka dla odradzającej się koniunktury.
• Dziś poznamy dane o inflacji CPI w strefie euro w lutym.

Wiadomości krajowe

Wzrost PKB w 4kw25 potwierdzony na 4,0%r/r. W 2026 wzrost poniżej 4%.

• GUS potwierdził wstępny szacunek PKB w 4kw25 na 4,0%r/r. W odsezonowanym ujęciu kwartalnym wzrost przyspieszył nieznacznie – do 1,0%kw/kw z 0,9%kw/kw w 3kw25. Po mocnej końcówce 2025 na początku 2026 oczekujemy pewnego przyhamowania tempa wzrostu gospodarczego, ale w całym 2026 wciąż oczekujemy solidnego wzrostu w tempie 3,7%.
• Wzrost PKB w 4kw25 opierał się nadal na popycie krajowym, który zwiększył się o 4,3%r/r, po wzroście o 3,7%r/r w 3kw25. Ponownie poprawiła się kondycja konsumpcji prywatnej, która w ubiegłym roku przeplatała solidne wzrosty kwartałami słabości. W 4kw25 spożycie gospodarstw domowych zwiększyło się o 4,2%r/r, ponownie wracając do tempa przekraczającego 4%r/r. Szybkie hamowanie inflacji temperowało tempo spadku realnych dochodów do dyspozycji, pozwalając na utrzymanie dynamicznego wzrostu wydatków.
• Imponujące tempo wzrostu utrzymywało także spożycie publiczne, które zwiększyło się o 7,3%r/r, drugi kwartał z rzędu przekraczając 7%r/r. Wysoka dynamika bieżących wydatków publicznych w połączeniu z rosnącymi inwestycjami publicznymi sugerują, że w 2025 utrzymała się wysoka nierównowaga sektora finansów publicznych. Szacujemy, że deficyt sektora general government był w ubiegłym roku zbliżony do 7% PKB. Warto odnotować, że w 4kw25 ok. połowa wzrostu PKB przypadła na sektor publiczny (spożycie publiczne, inwestycje publiczne).
• Inwestycje wzrosły w 4kw25 o 4,7%r/r, po wzroście o 7,1%r/r w 3kw25. W zakresie nakładów na środki trwałe wciąż ważną rolę odgrywa sektor publiczny, a skłonność sektora prywatnego do inwestycji pozostaje niska. Spadek stóp procentowych i kumulacja projektów z Krajowego Planu Odbudowy (KPO) powinny napędzać wzrost inwestycji ogółem w 2026, jednak plany nowych inwestycji przedsiębiorstw prywatnych są wciąż bardzo ostrożnie i niskie, a otoczenie geopolityczne staje się coraz bardziej złożone (Ukraina, Bliski Wschód), zwiększając czynnik niepewności.
• W 4kw25 zmiana stanu zapasów odjęła 0,6pkt. proc. od rocznego tempa wzrostu PKB.
• Pogorszenie salda wymiany handlowej z zagranicą zredukowało roczne tempo PKB w 4kw25 o 0,2pkt. proc. Eksport towarów i usług odnotował wzrost o 7,7%r/r, ale towarzyszył temu jeszcze szybszy wzrost importu, który zwiększył się o 8,7%r/r. Wzrost obrotów handlowych może być związany z rosnącym reeksportem m.in. w zakresie towarów sprowadzanych z Chin. Z danych GUS o obrotach towarowych wynika, że import z Chin wzrósł w ubiegłym roku o ponad 11% (nominalnie w PLN). Dalsze przyspieszenie inwestycji i realizacja dostaw zamówionego wcześniej uzbrojenia będą podbijały wzrost importu w 2026, jednak skala pogorszenia salda wymiany handlowej powinna być ograniczona.
• 2025 rok był kolejnym z rzędu, kiedy wzrost gospodarczy opierał się w głównej mierze o konsumpcję prywatną (3,7%). Wsparciem konsumentów był szybszy od oczekiwań spadek inflacji, co wspierało realne dochody do dyspozycji i pozwoliło utrzymać wzrost konsumpcji, pomimo utrzymującej się podwyższonej skłonności do oszczędzania.
• Wprawdzie inwestycje wzrosły o 4,3% w całym 2025 po spadku o 0,9% w 2024, jednak skala odbicia była mniejsza niż sugerowały to nasze i rynkowe prognozy na początku ubiegłego roku. Realizacja projektów z KPO opóźnia się, a ich kumulacja przypadnie na 2026 i początek 2027, kiedy zakończy się wydatkowanie części grantowej KPO przez końcowych beneficjentów.
• Szacujemy, że początek 2026 przyniesie spowolnienie wzrostu PKB, a  w 1kw26 spodziewamy się wzrostu w skali 3,6-3,8%r/r. Do spowolnienia przyczynią się m.in. niekorzystne warunki pogodowe na początku kwartału (widoczne w budownictwie i przemyśle) oraz dalszy wzrost niepewności w związku z sytuacją na Bliskim Wchodzie. Potencjalny wzrost cen ropy i gazu, o ile okaże się znaczący i trwały, może nie tylko nieco podbić inflację, ale także ograniczyć wzrost gospodarczy. Trwająca wojna Rosji z Ukrainą podkopują skłonność prywatnego biznesu do inwestowania, a rozpoczął się konflikt w Iranie, dlatego łączny negatywy efekt czynników geopolitycznych dla krajowego wzrostu i prywatnych inwestycji będzie jeszcze większy.
• W dalszym ciągu oczekujemy wzrostu PKB w tym roku w tempie 3,7%, a prognozy wskazujące na wzrost gospodarczy powyżej 4% uważamy za zbyt optymistyczne.

Zadłużenie skarbu państwa wzrosły w styczniu do PLN1998mld.

• Na koniec stycznia zadłużenie skarbu państwa wyniosło PLN1998,3mld, wobec PLN1951,9mld na koniec 2025 (wzrost o PLN46,4mld).

Komentarz rynkowy

Rynek FX: Dolar konsekwentnie zyskuje na wartości w ślad za rosnącą awersją do ryzyka. Złoty pod presją.

• Atak USA i Izraela na Iran wyraźnie zwiększył awersję do ryzyka a tym samym zainteresowanie aktywami safe-haven. W efekcie na wartości dynamicznie zyskiwał dolar. Kurs €/US$ obniżył się wczoraj o ponad centa do poziomu 1,1683 tj. ponad miesięcznego minimum. Umocnił się także szwajcarski frank. Notowania €/CHF obniżyły się do nawet 0,9032 (najniższy poziom od 2015 roku tj. momentu porzucenia przez bank centralny Szwajcarii obrony poziomu 1,20), by jednak na koniec dnia odrobić większość ruchu (SNB zasygnalizował możliwość interwencji walutowej). Drożały także surowce. Złoto jako aktywo safe-haven, ropa naftowa i gaz ziemny w związku z obawami o dostawy surowca, czy wstrzymanie produkcji w związku z irańskimi atakami na infrastrukturę w Arabii Saudyjskiej i Katarze. Sytuacja na rynkach finansowych pozostaje dynamiczna i zależna od napływających informacji dotyczących konfliktu. Scenariuszem bazowym pozostaje kontynuacja bieżących trendów tj. umocnienia dolara i wzrostu cen ropy naftowej. Dane makroekonomiczne pozostają tłem dla wydarzeń geopolitycznych. Nie spodziewamy się rynkowej reakcji na dzisiejsze wstępne dane inflacyjne ze strefy euro. Obecnie inwestorzy bardziej koncentrują się na możliwym wpływie drożejących surowców energetycznych na przyszłą ścieżkę inflacji. Z tego powodu topnieje prawdopodobieństwo powrotu Europejskiego Banku Centralnego do cięć stóp procentowych w tym roku.
• Złoty traci na wartości w związku z działaniami militarnymi na Bliskim Wschodzie. Kurs €/PLN dotarł wczoraj do wskazywanego przez nas poziomu oporu (4,2420). W obliczu utrzymującego się napięcia geopolitycznego notowania mogą jednak kierować się w stronę 4,2610. Wczoraj czynnikami hamującymi presję na osłabienie złotego było 1) ograniczanie oczekiwań odnośnie do skali cięć stóp procentowych Narodowego Banku Polskiego w tym roku oraz 2) aktywność Banku Gospodarstwa Krajowego, który pod koniec dnia dokonywał wymiany walut na rynku fx. Mimo trwającego konfliktu na Bliskim Wschodzie istotna dla perspektyw złotego będzie jutrzejsza decyzja Rady Polityki Pieniężnej. Oczekujemy cięcia stóp procentowych z jednoczesną ostrożną narracją (tzw. hawkish cut) podkreślającą m.in. ryzyka dla ścieżki inflacji CPI w związku z konfliktem na Bliskim Wschodzie. Póki co jednak złoty utrzymuje ujemną korelację z notowaniami €/US$ (mocniejszy dolar = słabszy złoty) i reaguje przede wszystkim na wydarzenia globalne.

Rynek FI: Obawy o przyszłą ścieżkę inflacji windują rentowność na rynkach bazowych. POLGBs wyczekują jutrzejszej decyzji Rady Polityki Pieniężnej.

• Wczorajsza sesja na bazowych rynkach długu miała dwie odmienne odsłony. Początkowo dochodowość obligacji zniżkowała reagując – kanałem bezpiecznej przystani – na konflikt na Bliskim Wschodzie. W ciągu dnia, wraz z drożejącą ropą naftową i gazem oraz informacjami o irańskich atakach na infrastrukturę przesyłową i wydobywczą, obligacje na rynkach bazowych zaczęły tanieć. Punkt ciężkości reakcji rynkowej przesunął się bowiem na gospodarcze konsekwencje wyższych cen surowców energetycznych. Pod wpływem obaw o możliwość silnego wzrostu inflacji CPI (dziś mówi o tym główny ekonomista Europejskiego Banku Centralnego w wywiadzie dla Financial Times) inwestorzy porzucili m.in. oczekiwania możliwego cięcia stóp procentowych w strefie euro i ograniczyli skalę łagodzenia monetarnego Fed w 2026 roku. W reakcji dochodowość Bunda i Treasuries wzrosła do odpowiednio 2,73% (tj. o 8pb w stosunku do wczorajszego minimum) i 4,05% (ruch o 7pb). Obecnie dane makroekonomiczne tego tygodnia pozostają drugoplanowe, choć zakładamy, iż piątkowy odczyt non-farm payrolls w USA wzbudzi zainteresowanie inwestorów nawet w obliczu trwającego konfliktu na Bliskim Wschodzie.
• Tak jak zakładaliśmy krajowy dług zareagował wzrostem dochodowości na wydarzenia na Bliskim Wschodzie. Argumentami za przeceną POLGBs było 1) odmienne traktowanie polskiego długu niż Bunda uważanego za bezpieczną przystań oraz 2) wykasowanie części oczekiwań odnośnie do skali cięć stóp procentowych w Polsce w tym roku. W efekcie dochodowość 10-latki powróciła w okolice 5,0%, a krótki koniec krzywej zawrócił z 4-letniego minimum. Scenariuszem bazowym pozostaje niewielka presja na wzrost dochodowości POLGBs. Istotne dla perspektyw krajowego długu będzie jutrzejsza decyzja Rady Polityki Pieniężnej w sprawie stóp procentowych. Mimo zawirowań na rynkach surowcowych uważamy, iż Rada obniży koszt pieniądza o 25pb, co może nieco ostudzić trend wzrostu dochodowości wynikający z bieżących wydarzeń geopolitycznych. Zmienność POLGBs nadawać może także czwartkowa narracja wypowiedzi Adama Glapińskiego, która może okazać się ostrożna w kontekście kolejnych ruchów RPP.