Dane z gospodarki wspierają nasz scenariusz podwyżek stóp na początku 2027.

Wyraźne spowolnienie wzrostu PKB w 3kw26, podobnie jak w innych gospodarkach regionu.

Według wstępnego szacunku GUS wzrost PKB obniżył się w 3kw26 do 3,5%r/r z 4,1%r/r w 2kw26. Dane odsezonowane wskazują na spowolnienie wzrostu do 0,8%kw/kw z 1,1%kw/kw kwartał wcześniej.

Dane o strukturze wzrostu PKB w 3kw26 poznamy 30 listopada, jednak dostępne dane sugerują spowolnienie wzrostu wartości dodanej w przemyśle i spadek aktywności w budownictwie. Słabszych wyników w tych obszarach nie był w stanie zrekompensować wciąż solidny wzrost aktywności w usługach.

Od strony wydatkowej, głównym powodem niższego wzrostu w ubiegłym kwartale względem 2kw26, było pogorszenie eksportu netto (salda wymiany handlowej z zagranicą). W 2kw26 eksport netto dodał 0,5pkt. proc. do rocznego wzrostu PKB, a w 3kw26 wkład tej kategorii był wg naszych szacunków nieznacznie ujemny. Dalszy spadek tempa wzrostu dotknął także prawdopodobnie konsumpcję prywatną. W warunkach normalizującej się nominalnej dynamiki płac i wzrostu inflacji sytuacja dochodowa konsumentów znalazła się pod presją. Wyższe wydatki na paliwa ograniczają możliwość zwiększania konsumpcji w innych obszarach. Wciąż także utrzymuje się podwyższona niepewność geopolityczna, co skutkuje wysoką skłonnością do oszczędności.

Spowolnienie wzrostu PKB, w tym słabszy popyt konsumpcyjny, to jeden z istotnych czynników ograniczających presję inflacyjną. Uwidacznia się tu istotna różnica wobec poprzedniego szoku energetycznego z roku 2022, któremu towarzyszyła wysoka dynamika dochodów i boom konsumpcyjny. W obecnych warunkach podnoszenie cen i przerzucanie wyższych kosztów energii na konsumentów jest utrudnione. W handlu detalicznym wciąż też widzimy wysoki poziom konkurencji cenowej. Polska doświadcza także silnej presji konkurencyjnej ze strony chińskiego importu.

Inflacja CPI w październiku potwierdzona na 3,5%r/r, spadek bazowej poniżej 3%r/r.

Według ostatecznych szacunków inflacja CPI obniżyła się w październiku do 3,5%r/r z 4,1%r/r we wrześniu. Przyczynił się do tego w głównej mierze spadek cen paliw (-9,7%m/m) związany z kolejną odsłoną rządowego programu CPN (Ceny Paliwa Niżej) i obniżkami stawek akcyzy i VAT na benzynę i olej napędowy. Wciąż niska była także dynamika wzrostu cen żywności i napojów bezalkoholowych (0,4%m/m), jednak w tym obszarze zbliżamy się do końca okresu rocznej deflacji, która miała miejsce od czerwca tego roku. Wpływ kryzysu energetycznego był natomiast widoczny w cenach nośników energii, które wzrosły o 1,7%m/m, przede wszystkim z powodu drożejących paliw stałych (7,4%m/m, w tym węgla o 11,2%m/m) oraz płynnych (2,9%m/m).

Ceny towarów wzrosły o 2,9%r/r, a usług o 4,9%r/r, wobec odpowiednio 3,6%r/r i 5,3%r/r we wrześniu.

Największym zaskoczeniem w strukturze październikowej inflacji jest jednak spadek inflacji bazowej z wyłączeniem cen żywności i energii. Wg naszych obecnych szacunków obniżyła się ona do 2,9%r/r z 3,1%r/r we wrześniu i po raz pierwszy od marca była niższa niż 3%r/r. Wyraźnie obniżyła się inflacja roczna w kategorii „rekreacja, sport i kultura” (z 5,5%r/r na 4,0%r/r), głównie za sprawą korzystniejszych cen w turystyce. Obniżyła się także presja ze strony usług transportowy. Bilety lotnicze potaniały o 10%m/m, chociaż są nadal o 10% wyższe niż przed rokiem. Wzrost cen surowców energetycznych nie przekłada się na szerzej zakrojoną presję cenową w polskiej gospodarce, a ryzyko wystąpienie „efektów drugiej rundy” czyli podwyżek płac pod wpływem inflacji jest wciąż niskie.

RPP wyraźnie zaostrzyła retorykę po listopadowej projekcji inflacyjnej.

Listopadowa projekcja inflacyjna Narodowego Banku Polskiego (NBP) wskazuje na wysoki przebieg ścieżki inflacji w 2027, co przełożyło się na wyraźne zaostrzenie retoryki przedstawicieli Rady Polityki Pieniężnej (RPP).

Ostatnie wypowiedzi przedstawicieli Rady wskazują na gotowość do podwyżek stóp procentowych na początku 2027, co jest spójne z naszym bazowym scenariuszem monetarnym, który zakłada wzrost kosztu pieniądza o 50pb w 1kw27.

NBP pozostaje łagodniej nastawiony niż inne banki centralne w regionie i w głównych gospodarkach (Fed, ECB) i może odłożyć podwyżki stóp do początku 2027 roku. Dzisiejsza dane potwierdzają, że wciąż nie widać efektów drugiej rundy. Zwracamy także uwagę, że w punkcie startowym polityka pieniężna była bardziej restrykcyjna niż w innych krajach. Uważamy, że Rada czeka także na informacje o skali rządowych działań osłonowych w zakresie cen prądu, gazu i paliw.

Przedstawiony przez ekonomistów NBP scenariusz inflacyjny jest jednak obarczony wysoką niepewnością. W szczególności dotyczy ona kształtowania się cen paliw na rynkach światowych oraz polskim, a także skali zmian regulowanych cen energii (prądu i gazu) od początku 2027. Ceny ropy naftowej ponownie wyraźnie się obniżyły, a rząd przygotowuje rozwiązania mrożące ceny gazu dla gospodarstw domowych.

Niniejsza publikacja została przygotowana przez Biuro Analiz Makroekonomicznych w ING Banku Śląskim S.A. wyłącznie w celach informacyjnych, bez uwzględnienia celów inwestycyjnych, sytuacji finansowej ani dostępnych środków pieniężnych odbiorcy. Informacje zawarte w tej publikacji nie stanowią porady inwestycyjnej, prawnej ani podatkowej, ani też oferty dotyczącej zakupu bądź sprzedaży jakiegokolwiek instrumentu finansowego. ING Bank Śląski S.A. dołożył należytej staranności, aby informacje zawarte w treści publikacji były rzetelne oraz oparte na wiarygodnych źródłach. ING nie ponosi żadnej odpowiedzialności za jakiekolwiek straty bezpośrednie, pośrednie lub wtórne powstałe w wyniku korzystania z tej publikacji. O ile nie zastrzeżono inaczej, wszystkie opinie, prognozy i oszacowania należą do autora (autorów) oraz są aktualne w momencie publikacji i mogą ulec zmianie bez odrębnego powiadomienia.

Rozpowszechnianie tej publikacji może być ograniczone przez prawo lub regulacje w różnych jurysdykcjach.

Publikacja oraz zawarte w niej informacje objęte są prawami autorskimi. Nie może być ona kopiowana, rozpowszechniana ani publikowana przez jakąkolwiek osobę, w jakimkolwiek celu, bez wyraźnej uprzedniej zgody ING Banku Śląskiego S.A. Nie dotyczy to przypadków posługiwania się publikacją z powołaniem na jej źródła. Wszystkie prawa zastrzeżone. Nadzór nad działalnością ING Banku Śląskiego S.A. sprawuje Komisja Nadzoru Finansowego (ul. Piękna 20, 00-549 Warszawa).