Serwis ekonomiczny ING

Wiadomości zagraniczne

Strefa euro: Rozczarowujący spadek produkcji przemysłowej o 4,1%m/m w marcu.

• Produkcja przemysłowa w strefie euro spadła w marcu o 4,1%m/m w ujęciu odsezonowanym (najmocniej od października 2021), po wzroście o 1,5% w lutym, znacznie słabiej niż konsensus zakładający spadek o 2,7%. Spadek ten częściowo tłumaczy załamanie produkcji w Irlandii o ponad 50%m/m. W ujęciu rocznym odnotowano spadek o 1,4%r/r po wzroście o 2,0% w lutym oraz przy oczekiwaniach na lekki wzrost o 0,1%.
• Duże gospodarki strefy euro wykazały istotne spadki, choć mniejsze niż średnia (Niemcy -3,1%m/m, spadki zanotowano też we Francji, Włoszech i Holandii). Produkcja spadła w większości kategorii, wyjątkiem był wzrost o 2,8%m/m trwałych dóbr konsumpcyjnych. Perspektywy wzrostu dla przemysłu europejskiego w dalszej części roku wyglądają mizernie. Choć odblokowały się zatory produkcyjne dzięki normalizacji w łańcuchach dostaw, wciąż spadają nowe zamówienia, a popyt pozostaje słaby.

KE: Lekka rewizja prognoz gospodarczych dla UE w górę (w porównaniu z prognozami z lutego), brak recesji.

• Z wczorajszymi danymi o produkcji przemysłowej kontrastuje rewizja prognoz gospodarczych Komisji Europejskiej w porównaniu z poprzednią aktualizacją w lutym. Według KE, niższe ceny nośników energii, złagodzenie napięć podażowych i silny rynek pracy wspierały umiarkowany wzrost PKB w UE w 1kw23, rozwiewając obawy przed recesją.
• Ze względu na lepszy początek roku niż wcześniej oczekiwano, KE podniosła prognozę wzrostu PKB dla UE do 1,0% w 2023 r. (0,8% poprzednio) i 1,7% w 2024 (1,6% poprzednio). Korekty w górę dla strefy euro były w podobnej skali - wzrost PKB ma wynieść 1,1% i 1,6% odpowiednio w 2023-2024. KE skorygowała również w górę prognozy inflacji w strefie euro: do 5,8% 2023 i 2,8% w 2024.

Chiny: Mocna sprzedaż detaliczna ale rozczarowująca produkcja przemysłowa w kwietniu.

• Sprzedaż detaliczna w Chinach wzrosła o 8,5%r/r (narastająco od początku roku), lekko powyżej konsensusu 8,2%.
• W takim samym ujęciu, produkcja przemysłowa wzrosła po kwietniu o 3,6%r/r, wyraźnie poniżej konsensusu 4,9%.
• Dzisiejsze dane potwierdzają, że gospodarka chińska nabiera rozpędu dzięki ożywieniu w popycie wewnętrznym, w konsumpcji i branżach mniej energochłonnych, podczas gdy słaby eksport (pokazujący spowolnienie największych gospodarek rozwiniętych) podkopuje tempo chińskiej produkcji.

Wiadomości krajowe

Dziś poznamy wstępny szacunek PKB w 1kw23.

• Dziś o 10:00 GUS opublikuje wstępne dane o PKB w 1kw23. Szacujemy, że w 1kw23 aktywności gospodarcza obniżyła się o 1,5%r/r, głównie wskutek pogłębienia się spadku spożycia konsumpcji do ok. 3%r/r po spadku o 1,1%r/r w 4kw23. W naszej ocenie, do obniżenia się popytu krajowego przyczyniał się także negatywny wkład zmiany stanu zapasów. Spadek cen surowców, wzrost koszty kredytu i poprawa w łańcuchach poprawa spowodowały normalizację stanów magazynowych przedsiębiorstw.
• Pozytywnie na zmianę PKB oddziaływała głównie poprawa salda wymiany handlowej z zagranicą. Wzrostowi eksportu w ujęciu realnym towarzyszył spadek importu w ujęciu rocznym, związany ze słabszym popytem krajowym (konsumpcja i zapasy). Normalizacja cen surowców przyniosła wyraźne wyhamowanie wzrostu cen importu, przy wolniejszym hamowaniu cen eksportu.

Spadek inflacji CPI w kwietniu, utrzymuje się wysoki wzrost cen usług, a inflacja bazowa pozostaje uporczywie wysoka. Nowe wydatki związane a kalendarzem wyborczym (do 1%PKB) to także argument za dalszą uciążliwością inflacji i brakiem cięć stóp w 2023 roku.

• GUS potwierdził szacunek kwietniowej inflacji CPI na poziomie 14,7%r/r. Towary podrożały w kwietniu o 15,1%r/r wobec 17,1% w marcu a usługi o 13,3%r/r vs i 13,3% miesiąc wcześniej. Dezinflacja widoczna jest głównie w cenach towarów. Ceny usług rosły w tempie 13,3%r/r czwarty miesiąc z rzędu.
• Spadek inflacji w kwietniu względem marca zawdzięczamy przede wszystkim wolniejszemu wzrostowi cen żywności w ujęciu rocznym, co wynika w dużym stopniu z wysokiej bazy odniesienia.
• Utrzymuje się natomiast presja na wzrost cen innych niż żywność, paliwa i energia, tj. opisywanych przez wskaźnik inflacji bazowej. Uciążliwe wysoka jest inflacja cen usług, np. w kwietniu usługi transportowe podrożały aż 24,8%m/m. Jednak inflacja innych usług zaczęła spadać i jest to istotny pozytywny sygnał, wskazujący na spowolnienie inflacji bazowej w kolejnych miesiącach.
• Szacujemy, że inflacja bazowa z wyłączeniem cen żywności i energii obniżyła się w ubiegłym miesiącu nieznacznie – do 12,2%r/r z 12,3% w marcu.
• Wciąż jednak, w porównaniu regionalnym spadek inflacji bazowej jaki notujemy w Polsce jest niewielki na tle innych gospodarek Europy Środkowej. W Czechach kwietniowa inflacja bazowa jest już 4,5pp niższa od szczytu, w Rumunii około 0,9pp, na Węgrzech 0,8 ale ten kraj schodzi z bardzo wysokiego poziomu.
• Nowe wydatki wyborcze ogłoszone w niedzielę to 1%PKB, a ciąg dalszy zobaczymy w czerwcu i wrześniu. Obecny obraz inflacji bazowej, jak i oczekiwana dalsza ekspansja fiskalna związana z kalendarzem wyborczym oznacza utrzymanie uciążliwie wysokiej inflację bazowej na dłużej.
• Oczekujemy, że w najbliższych miesiącach trend spadkowy inflacji CPI będzie kontynuowany, ale tempo spadku cen będzie zwalniało. Największy wpływ na dezinflację ma wygasanie bezpośredniego wpływu wcześniejszego szoku energetycznego (spadek cen paliw, wolniejszy wzrost cen nośników energii). Jednocześnie wciąż utrzymują się pośrednie skutki tego szoku i przenoszenie wyższych kosztów na ceny towarów i usług, co powoduje utrzymywanie się wysokiej inflacji bazowej.
• Do końca roku inflacja obniży się najprawdopodobniej poniżej 10%, jednak nie jest to w naszej ocenie powód do zadowolenia dla władz monetarnych, ani tym bardziej podstawa do rozpoczęcia cyklu luzowania polityki pieniężnej. W średnim terminie nadal widzimy istotne ryzyka podwyższonej inflacji. Ceny energii elektrycznej dla gospodarstw domowych są utrzymywane poniżej cen rynkowych i będą prawdopodobnie musiały zostać podniesione w 2024. Ryzykiem dla inflacji jest także ekspansywna polityka fiskalna. Nowe wydatki w ramach programy wyborczego ogłoszone w niedzielę zawierają waloryzację świadczeń na dzieci do PLN800, darmowe leki dla młodych i seniorów oraz zwolnienie aut osobowych z opłat za przejazd autostradami, co w 2024 zwiększy deficyt o ok. 0,7-1% PKB. Najprawdopodobniej nie jest to jeszcze koniec zmian w polityce socjalnej, dalsze kroki zapowiedziano na połowę czerwca i wrzesień.
• Podtrzymujemy opinię, że do końca 2023 nie będzie warunków do obniżek stóp procentowych, a pierwsze cięcia będą miały miejsce dopiero jesienią 2024 roku.

W marcu utrzymała się pokaźna nadwyżka w obrotach bieżących, ale była niższa od konsensusu.  Eksport i import powyżej oczekiwań.

• W marcu dodatnie saldo obrotów bieżących Polski wyniosło €1,6mld, ale było wyraźnie poniżej konsensusu (€2,4mld), lecz powyżej naszej prognozy (€0,9mld). W lutym bilans obrotów bieżących zanotował nadwyżkę na poziomie €1,4mld.
• Nadwyżka w obrotach towarowych ukształtowała się w marcu na rozczarowująco niskim poziomie €0,6mld, wobec €1,1mld w lutym. Tradycyjnie, Polska odnotowała solidną nadwyżkę w handlu usługami (€3,1mld), deficyt w dochodach pierwotnych (€2,5mld) i zaskakującą nadwyżkę w obrotach wtórnych (€0,4mld), po 11 miesiącach deficytów z rzędu (średnio -€0,3mld miesięcznie) w tej ostatniej kategorii.
• Szacujemy, że w ujęciu dwunastomiesięcznym deficyt obrotów bieżących skokowo się obniżył po marcu do ok. 1,2% PKB (2,0% PKB po lutym, rok temu saldo CA odnotowało prawie €4mld deficytu w marcu), natomiast deficyt towarowy odpowiednio spadł do 2,1%PKB z 2,9% PKB po poprzednim miesiącu.
• W marcu wyraźnie odbiło tempo wzrostu eksportu wyrażonego w euro - do 15,5%r/r z 13,5% w lutym, natomiast wartość importu spadła o 3,0%r/r, po wzroście o 2,3% w lutym. Spadek wartości importu w ujęciu r/r odnotowano po raz pierwszy od stycznia 2021. Było to częściowo związane z dalszym spadkiem dynamiki cen transakcyjnych w handlu zagranicznym, co wynikało m.in. ze spadków cen surowców w ujęciu r/r.
• Słaby import odzwierciedla zarówno słaby popyt konsumpcyjny (widoczny w danych o sprzedaży detalicznej) jak i niższą akumulację zapasów. Dostosowanie zapasów w dół potwierdzają nasze badania jakościowe na potrzeby raportu Polska w światowych łańcuchach dostaw. Szanse globalne a ryzyka lokalne . Akumulacja zapasów w ostatnich kwartałach wyhamowała, choć po doświadczeniach z czasu pandemii i początku rosyjskiej wojny w Ukrainie niektóre sektory utrzymują podwyższony poziom zapasów i zwiększyły liczbę dostawców (multi-sourcing).
• Powrót normalności w funkcjonowaniu globalnych łańcuchów dostaw nie jest wystarczający do odbudowy obrotów handlowych, gdyż jednocześnie notujemy słaby popyt na rynkach bazowych i podwyższoną niepewność. Gospodarka światowa boryka się z konsekwencjami szeregu negatywnych szoków w ostatnich latach, w ostatnim miesięczniku globalnym ING wyjaśniamy zjawisko poli-kryzysu.
• Zgodnie z komunikatem NBP, po stronie eksportu silnie wzrosła wartość sprzedaży środków transportu, m.in. samochodów dostawczych, części motoryzacyjnych, samochodów osobowych, ciągników drogowych oraz akumulatorów litowo-jonowych. W pozostałych kategoriach wzrost eksportu był słabszy niż w poprzednich miesiącach, co jest spójne ze słabymi wynikami przemysłu strefy euro, w szczególności Niemiec, w marcu.
• W marcu odnotowano spadek w 4 spośród 6 głównych kategorii importowanych towarów, najgłębsze w imporcie paliw oraz towarów zaopatrzeniowych. Wzrósł natomiast import środków transportu, głównie części dla branży motoryzacyjnej, która odnotowała solidny wzrost eksportu.
• Obserwowana w ostatnich miesiącach poprawa salda w obrotach bieżących w relacji do PKB jest czynnikiem pozytywnym dla złotego. Oczekujemy, że w nadchodzących miesiącach solidnym wynikom eksportu będzie towarzyszyła niska dynamika importu, który w Polsce charakteryzuje się większą wrażliwością na zmiany koniunktury. Powinno to przełożyć się na dalszy spadek deficytu w obrotach bieżących i pozytywny wkład wymiany handlowej z zagranicą do PKB. Utrzymanie obecnych trendów może prowadzić do równowagi w obrotach bieżących na koniec roku. Głównymi czynnikami ryzyka w stronę deficytu są wydatki zbrojeniowe i ewentualne ponowne wzrosty cen surowców na rynkach globalnych, choć odbicie w sektorze usług w gospodarce Chin obniża takie ryzyko. 

Premier: Podwyższenie świadczenia 500+ do PLN800 będzie kosztowało ok. PLN24mld tj. 0,7-0,8% PKB.

• Zwiększenie programu 500+ do kwoty PLN800 na dziecko to dodatkowy koszt ok. PLN24mld, czyli 0,7-0,8% PKB – powiedział premier M. Morawiecki. Koszt wszystkich zapowiedzianych w weekend programów społecznych to ok. PLN26 – dodał. W jego ocenie ten dodatkowy impuls fiskalny nie powinien zmienić obecnych trendów inflacyjnych. Pytany o źródła finansowania premier wskazał na dalsze uszczelnienie VAT i CIT oraz spodziewane przyspieszenie wzrostu gospodarczego w 2024. Premier zapowiedział, że w czerwcu lub lipcu zapadnie decyzja w sprawie ewentualnego wydłużenia wakacji kredytowych na przyszły rok.
• W kontekście dalszego uszczelnienia systemu podatkowego warto zwrócić uwagę, że w kwietniowej aktualizacji programu konwergencji rząd przyznał, że według szacunków Ministerstwa Finansów w 2022 luka VAT uległa zwiększeniu o 1,8pkt. proc. i wynosiła ok. 4,9% potencjalnych wpływów. W warunkach spowolnienia koniunktury w 2023 najprawdopodobniej ulegnie dalszemu rozszerzeniu, a skala poprawy w 2024 jest trudna do oceny.

PFR: Umocnienie PLN to głównie zasługa poprawy w bilansie płatniczym.

• Kurs złotego w mniejszym stopniu reaguje obecnie na stopy procentowe, a głównym czynnikiem sprzyjającym umocnieniu PLN jest poprawa terms of trade, nadwyżka na rachunku bieżącym bilansu płatniczego i poprawa perspektyw wzrostu gospodarczego – uważa prezes Polskiego Funduszu Rozwoju (PFR) P. Borys. Zdaniem Borysa dodatkowy impuls fiskalny (ok. PLN30mld tj. ok. 0,8% PKB) może podbić wzrost PKB w 2024 o ok. 0,5 pkt. proc., ale nie powinien zmienić trendów inflacyjnych, a  w 2024 inflacja CPI obniży się poniżej 5%. Utrzymywaniu się inflacji może sprzyjać silna kondycja rynku pracy (presja płacowa), a  w przeciwnym kierunku może oddziaływać umocnienie złotego.

Komisja oczekuje dalszego wzrostu deficytu w Polsce. 

• Najnowsze prognozy Komisji Europejskiej (KE) wskazują na wzrost PKB w Polsce w 2023 o 0,7% i 2,7% w 2024, wobec odpowiednio 0,4% i 2,5% szacowanych w poprzedniej rundzie prognostycznej. W ocenie ekonomistów Komisji w 2023 dojdzie do umiarkowanego spadku konsumpcji wraz ze stopniowym zanikiem wsparcia ze strony napływu uchodźców z Ukrainy oraz negatywnego wpływem inflacji na realne dochody.
• Inflacja HICP jest oczekiwana na 11,7% w 2023 i 6,0% w 2024. Zdaniem KE bardziej uporczywy poziom inflacji, biorąc pod uwagę zwłaszcza ciasny rynek pracy w Polsce, może wywierać znaczną presję na realne dochody.
• Według szacunków KE deficyt sektora general government w 2023 wyniesie 5% PKB a  w 2024 zmniejszy się do 3,7% PKB. Z kolei dług sektora szacowany jest na 50,5% PKB w 2023 i 53% PKB w 2024. Komisja zwróciła uwagę na niekorzystny wpływ reformy PIT, koszty związane z kryzysem energetycznym oraz pomocą dla uchodźców z Ukrainy. Koszt wsparcia energetycznego w 2023 jest szacowany na 1,7% PKB vs. 1,9% PKB w 2022.

W 2022 rząd wymieniał waluty na PLN głównie w NBP.

• W 2022 Ministerstwo Finansów wymieniło w NBP waluty o równowartości €10,3mld, a na rynku walutowym o wartości €7,4mld. Na koniec kwietnia stan środków walutowych wzrósł do €9,9mld z €4,8mld na koniec marca.

W kwietniu MF sprzedał obligacje detaliczne za PLN2,4mld.

• Sprzedaż obligacji detalicznych w kwietniu wyniosła PLN2,4mld, wobec PLN2,6mld – poinformowało Ministerstwo Finansów. Od początku 2023 sprzedano obligacje detaliczne za PLN9,7mld.

Komentarz rynkowy

Spadek €/US$ zatrzymał się, €/PLN znów niżej.

• Kurs €/US$ wyhamował wczoraj spadek. Para cofnęła się z 1,0850 do 1,0880. Trudno więc mówić o istotniejszej korekcie. Utrzymała się natomiast presja na umocnienie walut CEE. Kurs €/PLN spał z 4,52 do 4,51, w ciągu dnia ocierając się o 4,50. W podobnej skali zyskał też m.in. forint.
• Początek tygodnia nie przyniósł większych zmian na bazowych rynkach długu. W przypadku SPW obserwowaliśmy natomiast umiarkowane osłabienie, najprawdopodobniej w reakcji na weekendowe zapowiedzi wydatkowe PiS. Na krótkim końcu rentowności podniosły się o 5pb, co sugeruje, ze oczekiwania na szybkie obniżki stóp NBP specjalnie się mimo zapowiadanego impulsu fiskalnego nie zmieniły. Na długim końcu wzrost rentowności wyniósł około 12pb. Reakcja rynku długu na przedwyborcze obietnice jest więc jak na razie umiarkowana.

US$ może na razie kontynuować umocnienie.

• Rozmowy nad podniesieniem limitu zadłużenia w USA przeciągają się i szanse na osiągnięcie porozumienia przed wizytą zagraniczną J.Bidena w Japonii wdają się ograniczone. To oznacza dalsze pogorszenie sentymentu dla ryzykownych aktywów i wsparcie dla dolara. Dlatego do końca tygodnia kurs €/US$ mimo sygnałów technicznych sugerujących korektę, może ustabilizować się lub pogłębić spadek do około 1,08.
• Naszym zdaniem to jednak trend mocno tymczasowy. Najprawdopodobniej najpóźniej w lipcu porozumienie uda się osiągnąć, co wzmocni popyt na ryzykowne aktywa osłabiając dolara. Dlatego w horyzoncie najdalej końca lipca liczymy na powrót €/US$ do 1,11 lub powyżej.
• Nie zmieniają się również średnioterminowe perspektywy dla dolara. Gospodarkę USA najprawdopodobniej czeka spowolnienie w poł23 i  w ślad za tym obniżki stóp Fed. Stopy EBC będą natomiast prawdopodobnie jeszcze rosnąć. W efekcie para €/US$ pod koniec roku może zbliżyć się nawet do 1,20.
• W dalszej części tygodnia kurs €/PLN może kontynuować próby przebicia poniżej 4,50. Prawdopodobne pogorszenie sentymentu dla ryzykownych aktywów sugeruje jednak, że się to nie uda, przynajmniej w tym tygodniu. Możliwa wydaje się korekta / osłabienie PLN, ale w mocno ograniczonej skali (pierwszy opór w okolicach 4,53).

SPW prawdopodobnie nadal słabsze niż rynki bazowe.

• Rynki długu jak na razie spokojnie znoszą niepewność związaną z limitem zadłużenia w USA. Ryzyko spadków rentowności jednak rośnie. Dane z Chin i Europy rozczarowały, a ew. niepowodzenie rozmów dot. limitu zadłużenia przez podróżą J.Bidena do Japonii może być okazją do zakupów. Rynek konsekwentnie ignoruje też generalnie dość jastrzębi przekaz z głównych banków centralnych. Dlatego ryzyko spadków rentowności jest w najbliższych dniach wysokie.
• Krajowy rynek długu powinien jednak nadal radzić sobie nieco słabiej niż zagranica. Już niedzielne obietnice wydatkowe istotnie podnoszą przyszłoroczne potrzeby pożyczkowe, a mamy też sugestię kolejnych. Impuls fiskalny, skoncentrowany na wydatkach socjalnych, prawdopodobnie utrwali też podwyższoną inflację. To argument za wzrostem spreadu SPW do obligacji niemieckich na całej krzywej, zarówno z uwagi na wzrost asset swapów, jak i ograniczenie oczekiwań na obniżki stóp NBP.