Serwis ekonomiczny ING

Wiadomości zagraniczne

Dziś dzień EBC. Stopy pozostaną bez zmian, uwaga rynków skupiona na komunikacji.

• Dziś Rada Prezesów EBC podejmie decyzję w sprawie stóp procentowych, konsensus zakłada pozostawienie stóp bez zmian (obecnie depozytowa 4,0%, refinansowa 4,5%). Retoryka przedstawicieli banku z ostatnich tygodni odzwierciedla spadek inflacji w ostatnich miesiącach, ale wskazuje na ostrożność w polityce stóp procentowych i  z uwagi na istniejącą presję cenową (związaną m.in. ze wzrostem płac) oraz ryzyka inflacyjne wynikające z napięć geopolitycznych, w tym ataków na statki na Morzu Czerwonym.
• Przedstawiciele EBC podkreślali, że spadek inflacji musi mieć charakter trwały, utrzymanie stóp na obecnym poziomie przez dłuższy czas ma zapewnić sprowadzenie inflacji do celu 2%. Instrumenty finansowe wyceniają pierwszą obniżkę stóp EBC w czerwcu, co jest zgodne z naszą prognozą.
• Wczorajsze dane o sprzedaży detalicznej ze strefy euro i dzisiejsze o zamówieniach w niemieckim przemyśle, dostarczają argumentów dla „gołębich” członków EBC. Sprzedaż detaliczna w strefie euro wzrosła w styczniu o 0,1%m/m, poniżej konsensusu 0,2%, po głębokim spadku o 0,6% w grudniu, po korekcie z -1,1%. W ujęciu rocznym sprzedaż spadła o 1%r/r w styczniu po -0,5% miesiąc wcześniej.
• Zamówienia w niemieckim przemyśle spadły w styczniu o 11,3%m/m, znacznie głębiej od konsensusu -6,0%, lecz po silnym odbiciu o +12% miesiąc wcześniej (po rewizji w górę z 8,9%). W ujęciu rocznym zamówienia w styczniu spadły o 6,0% po +6,6% w grudniu.

USA: Prezes Fed zapowiada obniżkę w tym roku, ale nie wskazuje momentu rozpoczęcia cyklu łagodzenia.

• Wczorajsze przemówienie prezesa Fed J. Powella przed komisją w Izbie Reprezentantów nie wniosło nowych elementów w komunikacji z rynkami finansowymi. Zgodnie z oczekiwaniami, Powell powiedział, że obniżka stóp Fed w tym roku będzie prawdopodobnie właściwa, ale nie wskazał na moment takiej decyzji. W wystąpieniu przypomniał o ryzykach wynikających zarówno ze zbyt wczesnego (odbicie inflacji), jak i zbyt późnego (osłabienie aktywności gospodarczej i zatrudnienia) dostosowania stóp Fed. Decyzja będzie uzależniona od danych, nowych prognoz i bilansu ryzyk.
• Prezes Fed przyznał, że obecny poziom stóp Fed (przedział 5,25-5,50%) jest prawdopodobnie na poziomie docelowym w obecnym cyklu. Odnotował spadek presji inflacyjnej, co nastąpiło bez znaczącego wzrostu bezrobocia, ale zaznaczył, że wciąż jest powyżej 2% celu Fed. Stwierdził, że długoterminowe oczekiwania inflacyjne pozostają dobrze zakotwiczone.
• Spodziewamy się, że osłabienie rynku pracy, które sygnalizują m.in. indeksy ISM, czy słaby wzrost dochodów realnych skłoni Fed do rozpoczęcia cyklu obniżek stóp procentowych w czerwcu. Najbliższe posiedzenie FOMC jest zaplanowane na 19-20 marca, zostaną wówczas zaprezentowane najnowsze projekcje makroekonomiczne. Spodziewamy się, ze w marcu stopy Fed pozostaną bez zmian.

USA: Dane z rynku pracy niespodzianek, ale kluczowy będzie jutrzejszy raport payrolls za luty.

• Wczorajsze dane z rynku pracy nie zaskoczyły, ale stanowią one preludium do raportu payrolls, który zostanie opublikowany jutro. Liczba wakatów wg JOLTS (8,863mln w ujęciu rocznym) była niższa niż miesiąc wcześniej (8,889mln, po korekcie w dół z 9,026mln), ale bliska oczekiwaniom analityków (8,850mln). Stopa odejść z pracy (quit rate) zwolniła do 2,1% z 2,2% miesiąc wcześniej, ale w 2022 roku było to około 3%. Sugeruje to, że jest sporo wakatów, ale nie są to zbyt atrakcyjne miejsca pracy.
• Natomiast według ankiety ADP, w lutym powstało 140tys. nowych miejsc pracy (konsensus 150tys., poprzednio 111tys., po rewizji ze 107tys.), ale nie zmienia to prognozy 200tys. nowych miejsc pracy wg payrolls po 353tys. w styczniu.
• Z innych danych – zapasy hurtowników spadły w styczniu o 0,3%m/m, wstępnie -0,1%, co stanowiło korektę po odbiciu o 0,4% miesiąc wcześniej. Od końca 2022 roku, zapasy utrzymują się na stabilnym poziomie, po silnym wzroście w związku z pandemią w poprzednich dwóch latach.

Kanada: Stopy procentowe bez zmian.

• Zgodnie z oczekiwaniami, Bank Kanady utrzymał wczoraj stopy procentowe na niezmienionym poziomie, główna stopa wynosi 5%. Było to piąte z rzędu posiedzenie z decyzją o utrzymaniu stóp procentowych be zmian. W komunikacie stwierdzono, że jest zbyt wcześnie, aby mówić o obniżkach. W przeszłości decyzje Banku Kanady podążały za zmianami stóp Fed.

Ukraina gotowa na ograniczenie handlu z UE w zamian za embargo na rosyjskie zboże.

• Wiceminister gospodarki Ukrainy T. Kaczka powiedział wczoraj, że Ukraina jest gotowa na czasowe ograniczenie wolnego handlu z UE, aby złagodzić spór polityczna z Polską, ale domaga się wprowadzenia unijnego embarga na import rosyjskiego zboża. Według Kaczki, to import rosyjskiego zboża powoduje problemy dla polskich rolników. Póki co, nie ma konsensusu wśród krajów członkowskich UE odnośnie wprowadzenia embarga na rosyjskie zboże.

Wiadomości krajowe

Na dzisiejszej konferencji prezes NBP utrzyma restrykcyjne nastawienie.

• Wprawdzie marcowa projekcja NBP wskazuje na niższą inflację w 2024 niż listopadowa, jednak oparta jest na założeniu utrzymania tarczy energetycznej i 0% VAT na żywność. Spodziewamy się, że na dzisiejszej konferencji prasowej prezes NBP A. Glapiński utrzyma jastrzębie nastawienie, podkreślając niepewność co do perspektyw inflacji i konieczność trwałego spadku inflacji.

Stopy NBP bez zmian. Projekcja z niższą ścieżką inflacji, ale przy założeniu wydłużenia tarcz. Po dodaniu wyższego VAT i normalizacji cen energii jest bliska 5%r/r w 2024 roku

• Zgodnie z oczekiwaniami RPP pozostawiła stopy procentowe bez zmian.
• Jedno z kluczowych określeń, jakie pojawiło się w komunikacie to podniesienie rangi zagrożeń dla inflacji do poziomu „znacznej niepewności”, podczas gdy przed miesiącem była mowa „tylko” o niepewności. Ta niewielka zmiana mocno sugeruje, że dzisiejsza konferencja będzie miała wymowę podobną do tej z lutego a więc raczej jastrzębią.
• Nowa projekcja zakłada bardzo optymistyczny obraz gospodarki, tj. wyższe tempo wzrostu gospodarczego i niższą inflację w porównaniu do listopadowej projekcji, ale przy założeniu wydłużenia działań ochronnych w zakresie cen energii dla gospodarstw domowych. Pełny komentarz do wczorajszej decyzji na naszej stronie.
• NBP zaprezentował projekcję CPI na 2024, na poziomie 3,6%r/r, ale naszym zdaniem wcale nie jest to niska inflacja. Gdybyśmy dodali nasze założenie o podniesieniu VAT na żywność od kwietnia oraz stopniowej normalizacji rachunków za energię od połowy 2024 roku, to należałoby do projekcji CPI na 2024 dodać około 1-1,5pp.
• To oznaczałoby, że średnia inflacja CPI w 2024 roku wyniesie około 5%r/r (a nie 3,6%r/r jak wskazuje wczorajszy komunikat) i będzie ona wyższa niż projekcja NBP z listopada (chociaż listopadowa nie zawierała podwyżki VAT).
• Marcowa projekcja NBP (w warunkach porównywalnych, a więc po dodaniu VAT i stopniowej normalizacji rachunków za prąd) byłaby także wyższa od prognoz inflacji ING na 2024 tj. 4,3%r/r.
• Zakładamy, że dzisiaj na konferencji usłyszymy, że listopadowa projekcja bazuje na założeniu no policy change, pokazuje najbardziej optymistyczną wersję, ale ryzyka dla CPI leżą po wyższej stronie, a pochodzą ze strony polityki regulacyjnej. W takich warunkach nie ma miejsca na luzowanie polityki pieniężnej w najbliższym czasie ale RPP będzie obserwowała nadchodzące dane i podejmowała decyzje na bieżąco.
• Spodziewamy się, że rząd podejmie działania ograniczające wzrost cen energii dla gospodarstw domowych, co w kontekście wyraźnego spadku cen hurtowych prądu i gazu znacząco poprawia szanse powrotu inflacji do celu w średnim terminie. Nasz bazowy scenariusz zakłada, że stopy NBP pozostaną bez zmian do końca roku, jednak w 2poł24 mogą pojawić się warunki do dyskusji o symbolicznej obniżce stóp. W 2025 widzimy miejsce na spadek stóp procentowych około 75-100pb.

BGK zaoferuje 8- i 15-letnie euroobligacje FPC. Jutro przetarg złotowych FPC.

• Bank Gospodarstwa Krajowego (BGK) otworzył wczoraj książki na emisje euroobligacji o terminach zapadalności 8 i 15 lat w celu zasilenia Funduszu Przeciwdziałania COVID-19 (FPC). Wstępna wycen papierów 8-letnich wynosi 160pb ponad mid-swap, a 15-letnich 205pb.
• Na jutrzejszym przetargu BGK zaoferuje 4 serie złotowych obligacji FPC za min. PLN250mln.

Komentarz rynkowy

€/PLN znów na 4,30.

• Na €/US$ nadal bez dużych zmian – para utrzymuje się przy 1,0850, a inwestorzy czekają na jutrzejsze dane o zatrudnieniu w USA (payrolls). Na €/PLN dalszy spadek, teraz do 4,30. Tak jak zakładaliśmy przekaz z RPP był raczej jastrzębi, chociaż kłopotów interpretacyjnych nastręczała projekcja inflacji, która jest prezentowana bez VAT i normalizacji rachunków za prąd i gaz a więc de facto CPI w 2024 jest bliski 5%r/r a nie 3,6%r/r.
• Na bazowych rynkach długu wciąż spadki rentowności - na krzywej amerykańskiej 3-4pb. Wyjątek to m.in. krótki koniec w Niemczech, gdzie rentowności wzrosły o 2pb. Ostatnie dane z USA i strefy euro raczej rozczarowują i inwestorzy znów zastanawiają się czy obniżki Fed i EBC nie nastąpią szybciej. W kraju na krzywej dzieje się zaskakująco mało. Rynek długu nadal niechętnie przyjmuje scenariusz braku obniżek stóp NBP w tym roku.

€/US$ w trendzie bocznym, dalsze umocnienie złotego.

• Wciąż uważamy, że do końca tygodnia nie dojdzie do większych zmian na €/US$. Po słabym ISM (szczególnie komponencie zatrudnienia) spadły szanse na mocne payrolls. Nie liczymy też na przełom na dzisiejszym posiedzeniu EBC. Technicznie w dalszym ciągu mamy sygnały do ruchu w górę do około 1,09, ale to raczej cel na kolejny tydzień.
• W 2poł24 spodziewamy się odbicia eurodolara, chociaż ruch ponad 1,10 może się nie udać. Chociaż skala luzowania Fed powinna być większa niż EBC, to duża odporność USA na wysokie stopy wskazuje, że docelowe stopy Fed będą wyższe niż 2,5%, które ma Fed zakłada w dotplot. Ryzykiem dla dolara pozostaje sytuacja w amerykańskim sektorze bankowym, ale to jak na razie się nie materializuje. Wsparciem dla US$ może być też ew. wygrana D.Trumpa w wyborach prezydenckich w USA.
• Widzimy istotne szanse na przełamanie 4,30 w tym tygodniu. Pozycje na zakup waluty poniżej 4,30 zostały prawdopodobnie pokryte w dużej mierze w poprzednią środę. RPP utrzymała jastrzębie nastawienie i tego samego oczekujemy na konferencji Prezesa NBP dziś. Technicznie poziomy docelowe to około 4,27, być może już w ciągu tygodnia.
• Nadal spodziewamy się umocnienia PLN do około 4,20-4,25/€ w połowie roku. Złotego powinien wspierać napływ kapitału na polski rynek długu i akcji oraz czynniki fundamentalne, jak nadwyżka w bilansie obrotów bieżących, co w połączeniu z napływem środków z UE oznacza naturalny popyt na złotego. Uważamy również, że w dalszej części roku rynek będzie musiał ograniczyć oczekiwania na obniżki stóp w kraju. Rosnące szanse na wygraną D. Trumpa w wyborach prezydencjach w USA, to naszym zdaniem ryzyko dla złotego w 2poł24.

Reakcja SPW na RPP jak na razie mała.

• Po usługowym ISM nie liczymy na zaskoczenie na plus w danych o amerykańskiego rynku pracy (payrolls). Słabiej wypadły też ostatnie dane z USA (chociaż drugorzędne). To wskazuje raczej na dalsze spadki rentowności na rynkach bazowych na przełomie tygodnia. Po ostatnich komentarzach z Fed (m.in. Bostica) nie spodziewamy się jednak dużego ruchu.
• Nadal liczymy na spłaszczenie krzywej SPW, choć reakcja na wczorajszą RPP sugeruje, że ruch będzie powolny. Dzisiejsza konferencja Prezesa Glapińskiego i prezentacja projekcji NBP powinny podkreślać średnioterminowe ryzyka inflacyjne. To będzie naszym zdaniem podnosić rentowności na krótkim końcu, choć na razie powoli.
• Seria udanych aukcji i solidne fundamenty sugerują zawężenie asset swapów na długim końcu. Mimo rekordowych potrzeb pożyczkowych, MF komfortowo się finansuje dzięki wysokim krajowym oszczędnościom, a dodatkowo może skorzystać m.in. ze środków z UE i emisji zagranicznych, aby znacząco ograniczyć emisje SPW w tym roku. W kolejnych tygodniach spodziewamy się także stopniowego napływu zagranicy na rynek.